【CF40年会】金融供给侧改革的“5条军规”
会议现场
过去一年，供给侧结构性改革取得了明显的效果，经济增速保持在合理区间，特别是今年一季度经济走势出现稳中向好的局面。金融对供给侧结构性改革起到了有效的支持作用，部分行业的供求关系、政府和企业的理念行为发生了积极变化，“四降一升”问题总体有所缓解，金融支持去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板取得了一定成效。
作为国民经济组成部门之一，金融业自身也具有供给侧改革的任务。近年来，金融行业发展迅速，总量上升较快。目前我国金融业增加值占GDP的比重甚至高于主要发达经济体。虽然金融业总量增速快，但供给的有效程度不够，主要体现在以下几个方面：
金融机构粗放式经营，同质化问题严重，难以满足客户多元化、个性化的需求；
金融资源主要集中在国有企业、大企业和政府项目、房地产项目中，对中小微企业、三农等薄弱环节支持不够；
部分金融机构的资金在表内和表外、银行和非银行之间体内循环，金融业也存在“脱实向虚”的不合理加杠杆行为；
非法金融活动手段众多。非法集资、非法经营活动有所抬头。
因此，金融业也有必要推进自身的供给侧结构性改革。
有专家将金融业供给侧结构性改革的基本逻辑归纳为“提质增效”，即减少无效、低效的金融供给，防止系统性风险，增加高效的金融供给。具体可以概括为“稳总量、调结构、防空转、控风险、补基础”。
稳总量是指货币要回归稳健中性。最近几年金融市场波动较大，导致部分时段的货币政策稳健中略偏宽松，M2/GDP杠杆率持续上升。杠杆率持续上升会导致系统性风险加大，所以货币政策应回归稳健中性，既不能偏紧，导致经济过快下滑，也不能继续宽松，导致经济结构扭曲固化，加剧金融风险。与之前略偏宽松的状态相比，货币政策可能会显得偏紧，但在静态来看应该是不松不紧的状态。
调结构是指疏通货币政策的传导机制。目前我们具有市场利率和存贷款基准利率两套利率体系，二者相互影响。在市场化货币政策传导机制没有健全的背景下，信贷市场对货币市场利率反映迟缓。两套利率之间的差异会影响借贷主体的选择，导致企业倾向于从债券市场转向贷款市场。在这一过程中，由于国企和大型企业的信用等级高，所以会得到更多贷款，因而会造成对私企和民营企业贷款的挤出效应，不利于金融为实体经济提供更有效的金融供给。所以要理顺货币政策传导机制，建立市场化利率形成机制。
防空转是指限制资金在金融体系内空转。市场资金过多地在银行与非银行、表内与表外之间辗转腾挪，可能导致在资金最终流入非银行金融机构，并导致全社会杠杆放大，一旦出现流动性或者利率波动，可能引发系统性风险，所以要在宏观审慎和微观审慎两个层次进行管理。宏观审慎方面要加强MPA宏观审慎评估，把更多的金融活动和金融市场纳入宏观审慎管理。微观审慎方面要进行穿透式监管，实现监管全覆盖，不留监管空白。
控风险是指要优化金融结构。僵尸企业的存在占用大量金融资源，导致金融供给总量过多，杠杆率上升，同时使用效率又不高。所以要加快过剩产能、僵尸企业的市场化退出，改善挤占金融资源，扭曲市场信号的问题，发挥好信贷政策支持再贷款、再贴现和抵押补充贷款的作用，进一步完善对金融机构的考核向导，推动多层次资本市场建设，丰富债券市场产品和层次，提供更有效的金融供给。此外，要大力推动金融科技发展，将现代科技手段融入金融领域，通过金融科技提升传统金融服务和产品，开辟新的服务模式和渠道。
补基础是指要完善金融机构的公司治理，补齐金融基础设施的短板。从微观层面看，国有企业中存在的委托人代理人关系问题同样会出现在金融机构中。金融机构的特殊性又可能导致金融机构的冒险行为。所以，要制定能有效制衡的金融机构的公司治理机制。从宏观层面看，不仅要加强社会信用体系建设，健全金融综合统计分析制度，加强股权、专利权等权利价值的评估，完善消费金融权益保护机制，还要加强金融体系的会计体现和法律体现的建设。从现代爆发的系统性金融风险来看，会计体系和法律体系的不健全往往是风险爆发的微观基础。
对于金融供给侧改革的一些做法，有专家提出了不同观点。
比如，对于金融对调整经济结构所能起的作用，有专家存在质疑，认为调结构并非金融的主要职能。要求银行“讲政治”去扶持小微企业的做法不会长久持续，因为银行也是一个市场化的经营主体，一味让银行让利，只会使银行陷入经营危机，并不能达到目的。对于金融支持小微企业的做法，银行鉴于小微企业的不良率高而提高风险溢价的做法无可厚非，如果不让提高利率银行只能增加担保，所以小微企业的实际负担并未减轻，融资难、融资贵的现象仍在。从以上两点可以看出，若要形成长期有效政策，当前政策仍有待改进。专家建议，一方面要思考金融供给侧改革如何改，另一方面也要考虑金融支撑如此大规模经济实体的必要性。
有专家认为，更应当将供给侧改革作为一种思维方式，一种“道”，而不仅仅将其看作一种“术”。供给侧结构性改革要“做减法”，通过减少无效、低效供给，扩大有效供给，其途径是深化改革，但这个过程不能急于求成。
房地产业也是国民经济的重要组成部门之一，由于其牵扯的行业链条众多，影响面广，近年来，特别是去年以来受到全国上下的广泛关注。有专家指出，仅从市场需求和投机的角度不足以准确分析房地产市场出现的问题，对于房地产市场而言，供给侧分析是不可缺少的重要组成部分，并分享了自己从供给侧观察房地产市场的三个现象。
第一，反腐败会加速房地产去库存效率提升，从而导致房价短期上涨。具体来说，反腐败会导致一个地区行政首长的下台，从而导致该地区市场上的土地供应减少，与地方政府有密切关系的房地产商的施工节奏放慢，因此减少了房地产市场的供应，或者说被动地加速了房地产去库存过程，从而对房地产造成冲击。
第二，从国际比较来看，在繁华程度相近的中外城市（群）中，中国城市的住宅用地供给明显低于国际上的大城市（群），中国的住宅用地占城市全部建设用地的比例大约只相当于国际水平的1/3。专家认为，造成这种状况的一个主要原因是土地的公有制度消灭了土地根据价格信号进行有效配置的功能，更为严重的是，在一系列政治经济角力过程之后，土地无法按价格信号进行有效配置将导致土地市场问题演化为有房阶级和无房阶级之间的阶级斗争问题。而且在这一斗争中，无房阶级将注定成为输家，因为有房阶级将会影响政府政策走向，而他们定会倾向减少住宅用地供应。
第三，从全国36个大中城市整体上来看，居住用地限制对房价的影响并不显著。但是如果在某些指标上加以甄别，比如城市规模、小学生人口、常住人口、人均服务业收入等，居住用地限制对房价影响的解释力会大大增强。
数据观察发现：居住用地限制对于房价的影响在城市规模较大的大城市更为显著，在中小城市影响则不明显。专家解释，一个可能的原因是供地具有内生性，随着流入人口增多，政府就倾向于增加更多的供地。另一个可能的原因是，中国众多中小城市之间存在对新流入人口的竞争，这种竞争使得中小城市的房地产市场和土地市场具有了竞争性，但是这一竞争机制在大城市则不存在。
小学生在校生数是一个从供给侧分析房地产市场的强有力指标。在小学生在校生增速大的城市（有的时候和城市常住人口增速表现矛盾），房价会有上涨压力。
在人均服务业收入水平越高的城市，房价越高。专家认为，这是因为越依赖于低端制造业的城市会越倾向于多供给土地，否则其城市主导产业无法生存。当今中国高房价城市的核心竞争力恰恰多在于非贸易产品上，比如北京的审批优势，上海的金融优势、深圳的高科技优势，或者香港的港口优势。
有专家认为，针对房地产存在的问题，在短期内找到切实可行政策的难度很大。而房地产市场的重要性决定了我们必须从长计议，方不致于引发系统性风险，为此要把握两个维度，摸清房地产市场的运行规律。
第一维度是房地产的商品属性，包括房地产的居住属性和财富属性。现在，房地产的财富属性已经完全超越居住属性，需要对此进行控制，让房子回归居住属性。专家建议可以通过税收来调整财富分配。
第二个维度是房地产市场的供求关系，存在体制不匹配和周期不匹配的问题。从体制角度看，目前我国房地产市场的供给源头——土地由政府独家供应，但房地产市场的需求则是市场化的，这是体制的不匹配造成的供求不匹配；从周期角度看，房地产市场供给从拍地到商品房建成往往需要两三年时间，但需求则是即期的。但是现在的很多调控政策是在用市场化手段调整供给，用行政手段调整需，从而导致调控效果并不理想。
专家建议可以根据“财富和居住”、“供给和需求”设置矩阵，具体分析各自的影响因素，以此得出具有长效机制的房地产调控手段。
CF40年会精选文章：
CF40联手SFI发布《中国金融改革报告2016》，详解人民币国际化的成本与收益