美联储捅破窗户纸，Taper进入倒计时？

“美国FOMC7月27-28日会议纪要显示，多数决策委员支持今年开始Taper的决定，但关于何时开始Taper的决策悬而未定。与此同时，FOMC确认了Taper的时间点和最终的加息之间没有联系。中国金融四十人青年论坛会员，光大证券董事总经理、首席宏观经济学家高瑞东和光大证券分析师赵格格认为，对比6月会议纪要可以看出，有更多的决策委员表达了对通胀超预期的担忧，观点开始趋于鹰派。基于就业市场和通胀方面的考虑，预计美联储或在今年11月议息会议上宣布Taper及其细节，12月开始正式启动Taper。预计加息不会早于2023年。”

1、就业通胀双双达标，Taper进入倒计时

虽然FOMC在6月时的会议中开始提及Taper，但7月的会议中，FOMC对Taper的讨论明显更进一步。在7月FOMC会后的新闻发布会上，鲍威尔也表示，委员会已经开始对Taper的时间点、节奏和组成进行了深入的讨论。纪要显示，大多数决策委员认为今年开始Taper是较为合适的。

☞ 关于就业和通胀目标以及“实质性进展”的讨论

7月会议纪要显示，所有的决策委员都认为，经济已经在充分就业和价格稳定的目标上取得了长足进步。大多与会者认为，在价格稳定方面的“实质性进展”标准已经达到，但在实现充分就业目标方面，“实质性进展”的标准尚未达到。虽然就业市场表现还有待提高，但近期的新增非农和劳动空缺数据表明劳动力市场正在迅速回暖。

7月FOMC会议时间点较为关键。7月会议开始时，6月非农数据已经公布但7月非农数据还未公布，虽然6月和7月非农数据都表现强劲，但7月的数据未被纳入决策委员的考虑范围之内。这一点较为关键，因为FOMC与会者在7月会后表明会持续关注就业数据。其中，FOMC中最鸽派的明尼阿波利斯联储主席Neel Kashkari在会后表示，如果我们看到更多这样的（6月）就业数据，那我认为经济已经取得了很大的进步，并且也是时候开始购债缩减了。所以，我们认为，7月就业数据将给FOMC一剂强心剂，并加快对Taper的决策和讨论。

鉴于往年经验，预计FOMC将在正式开始Taper前的至少一次会议中宣布Taper决策。并且，在7月新闻发布会上，鲍威尔提到委员会尝试将自己的想法更清晰传达给市场，无论是从声明、纪要、还是联储成员发表的公开评论中。

所以我们认为，美联储在决定正式开始Taper之前会给市场更明确和强烈的信号以引导市场，避免发生2013年时的“缩减恐慌”。由于今年美联储还剩下9月、11月和12月三次议息会议，我们认为联储会在9月议息会议上给市场更多Taper的细节和信号，引导市场预期，在11月议息会议上宣布Taper，在12月会议上正式启动Taper。

2、Taper的形式和节奏已初见雏形

7月会议纪要显示，大部分FOMC参会者认为以成比例的形式降低国债和MBS购买，达到同时结束这两组债券的Taper是较为合适的。达拉斯联储主席Robert Kaplan列举了美联储Taper的潜在时间表——国债购买量每月减少100亿美元，MBS购买量每月减少50亿美元。鉴于美联储目前的购债规模（每月购买800亿美元国债和400亿美元MBS），整个Taper的过程将在8个月内完成。7月纪要显示，大多数FOMC参与者支持这种同比例削减模式。

☞ FOMC对Taper的态度趋向鹰派

虽然纪要没有明确表明Taper的节奏和持续时间，但一些与会者表示，基于近期持续的高通胀数据和过于宽松的货币环境，委员会应该尽早开始准备资产购买缩减，避免通胀风险和金融系统风险持续上行。也有与会者认为德尔塔毒株给经济和劳动力市场带来了限制，从而对中期通胀产生下行压力。总体来说，委员会对Taper的态度取决于参会者对通胀和经济的展望，但对比上一次纪要可以看出，有更多的决策委员表达了对通胀超预期的担忧。

我们预计，在正式宣布Taper之前，FOMC会向市场进一步表明Taper的节奏和持续时间。在下周（8/26-8/28）的Jackson Hole经济研讨会上，鲍威尔可能会讨论这个话题，并在9月的议息会议上进一步推进关于Taper组成和期限的讨论。

3、FOMC再一次确认，Taper与加息没有内在联系

7月FOMC会议纪要显示，很多与会者认为在达到加息标准前结束Taper会有许多潜在的好处。6月点阵图显示，18位决策委员中的7位预期2022年底前开始加息，也就是说，这些决策委员更希望看到Taper在明年年中之前结束，这样才能让年末加息更有可能。

关于加息时间点：一些参会者强调，宣布资产购买缩减不应该被理解为联储开始考虑加息，加息所要求达到的经济标准比Taper更高。加息周期的开始取决于美国经济的恢复程度是否达到FOMC的标准，而不是基于Taper时点。可以看出，大多FOMC决策委员不希望金融市场机械地预期加息节奏。所以，许多与会者指出，当Taper时间点接近，FOMC委员会需要非常清楚地向市场再次确认在Taper与加息之间没有任何机械联系。

4、对长债收益率下行和隔夜逆回购用量上行的解释

纪要显示，美国长债收益率自2021年3月至7月大幅下滑，主要受期限溢价下行影响。期限溢价主要受通胀风险溢价和债券的供给和需求影响。一方面，市场对通胀风险担忧提升会抬高通胀风险溢价，反之亦然。从年初至今，美联储与市场就政策方面的沟通保持透明和清晰，稳定了市场对通胀的担忧。持续的QE和经济回暖在一定程度上也稳定了通胀预期，从而稳定了通胀风险溢价。另一方面，QE增加了对长期政府债券的需求，并因此降低了该类债券的期限溢价。

第二，近期美联储逆回购用量大幅上行，主要原因在于逆回购利率高于联储存款账户利率，所以大部分联储存款账户的钱被挪到逆回购账户中。联储逆回购账户是纽约联储向符合条件的交易对手出售证券，并同意以后在指定的价格和指定的时间回购相同证券的交易。疫情后，美联储的扩表和财政通常账户缩减给银行系统提供了大量的流动性，叠加美联储在今年6月16日将逆回购支付利率从0%抬高到了0.05%，导致资金大幅流入逆回购市场。

5、市场对美联储Taper预期升温，债稳股跌

会议纪要公布后，美元指数收盘变化较小，10年美国国债收益率小幅上行1个bp至1.27%。对Taper预期升温导致股市大幅下行，标普500指数跌1.07%，道琼斯指数跌1.08%， 纳斯达克指数跌0.9%。

责编: 潘潘 | 视觉：李盼
监制：卜海森 李俊虎

来源：高瑞东宏观笔记