聚焦金融稳定立法、金融支持科创、监管效能提升、房地产新模式、资本项目开放，《2022·CF40中国金融改革报告》发布
右下：分报告《金融支持科技创新研究》课题组成员、CF40研究部副主任、中国金融四十人研究院青年研究员朱鹤
《制定<金融稳定促进法>研究》
提出金融稳定立法的
目标定位和关键要素
分报告《制定<金融稳定促进法>研究》首先明确，当前建立合理高效、相互制衡的金融风险处置机制，落实处置金融风险的资金来源是矛盾焦点，但长远看，具有前瞻性的事前防范机制比风险处置、事后救助对金融稳定更加重要。因此，金融稳定立法应为“金融稳定促进法”。
报告认为，《金融稳定促进法》应促进金融体系处于能够正常发挥关键功能的状态，重点是解决本轮金融风险处置中暴露出的体制机制和规则不足的缺陷。
基于对国内外风险处置、金融稳定制度建设有益经验的总结和借鉴，报告指出金融稳定立法应遵循5点原则，并提出了构建《金融稳定促进法》基本框架的8个要素，同时强调金融稳定立法要处理好8组关系。
五点原则分别是，坚持市场化、法治化；协同高效、相互监督；机制畅通，反应敏捷；权责清晰，奖罚分明；系统完备、重点兼顾。
报告建议，金融稳定立法的基本框架与要素包括应该包括以下8个方面:
第一，金融监管体系建设。坚持分业经营与分业监管，可考虑赋予人民银行监管纠偏权利；强化分业下的功能监管；明确金融稳定决策机构职责，赋予其拟订金融规则制定权、重大事项决策权和问责追责权。
第二，金融机构公司治理。应将党的领导融入公司治理；强化对大股东约束，确保全体股东平等待遇；董事会对有效实施风险管控负有最终责任；规范金融机构信息披露，加大惩处力度；激励与约束并举，建立稳健的薪酬体系；充分发挥金融机构外部治理机制监督作用。
第三，消费者权益保护。建立金融消费者权益保护统一机制，严格信息披露要求，强化侵犯金融消费者权益行为的惩处机制，加强金融消费者教育，提高监管对金融创新的反应速度，建立救济制度和非诉机制。
第四，金融稳定监测、预警与风险处置。构建信息沟通和协作机制，建立预警机制，开展压力测试，完善金融风险事前、事中和事后处置全链条工作。
第五，风险损失分摊。明确风险损失分摊基本原则，设立严格的救助启动条件，制定清晰的动用程序，强化资金动用的法律约束。同时，要坚持明确股东责任用足自身资源之外，用好市场救助机制，引入共同基金、穷尽地方政府资源、动用中央政府资源的救助逻辑。
第六，公共资金的使用。在动用公共资金处置问题金融机构风险时，应遵循“成本最小化”和“系统性风险例外”原则；应明确股东出清、行业性资金救助、央行流动性救助、央行专项再贷款救助、地方可动用资源、中央财政兜底的资金动用顺序。
第七，夯实金融稳定基础支撑和保障，包括信用环境优化、信息整合与共享、监管能力建设，发挥好第三方中介机构的作用。
第八，问责追责和处罚。包括建立独立的第三方金融监管规则合理性评估、金融监管绩效评价和金融风险检讨机制，完善金融机构的内部问责机制及股东行为约束机制，建立金融从业人员追责制度，健全对金融监管机构的问责体系，明确地方政府属地责任。
报告指出，制定统一有序、高效权威的《金融稳定促进法》，关键要厘清八组重要关系，协同部门利益：一是创新、效率与金融稳定的关系，二是金融稳定与中央银行的关系，三是金融稳定与监管机构的关系，四是中央银行与金融监管的关系，五是金融稳定与财政的关系，六是中央与地方的关系，七是金融稳定与透明度的关系，八是金融稳定立法与其他法律的关系。
报告还强调，金融稳定立法当前应突出解决的问题有三个：一是夯实金融稳定的基础支撑和信息保障，明确统一的金融基础数据信息系统整合职责，制度化开展金融稳定评估、监测、预警，否则风险防范无法未雨绸缪；二是明确金融风险处置资金的来源和使用规范，以及由此产生的资金日常管理问题；三是明确金融风险处置中股东、金融机构、监管当局和地方政府的职责，有效防范道德风险，提升风险处置效率。
《制定<金融稳定促进法>研究》课题负责人为CF40成员王毅，课题组成员包括赵志红、钟益、杨悦珉、祝修业、宋晨曦、盛中明、付一兰、张立。《提高金融监管效能》
监管应从形式走向实质八方面建言监管效能提升防范风险是金融业永恒的主题，尤其是在当前贸易摩擦、金融制裁以及地缘政治冲突等外部形势日益复杂的背景下，提高金融监管效能、维护国家金融安全更成为新时期实现高质量发展的迫切要求和重要保障。
分报告《提升金融监管效能研究》认为，我国是少数未发生过严重系统性金融危机的主要新兴经济体。过去我国维持金融稳定的主要手段是经济增长和政府兜底，但随着金融规模越来越大，结构越来越复杂，经济向高收入水平收敛的过程中增速开始下行，政府很难对所有的金融风险问题采取兜底的做法，且政府兜底也容易引发更大的道德风险。
报告分析了部分经典风险案例，总结了我国金融监管目前存在的主要问题，认为金融监管应从“形式”走向“实质”，并针对性提出如下建议：
一、加快金融监管的立法和制度建设，明确监管目标与职责，合理区分监管与宏观调控、监管与经济发展、监管与金融行业发展。建议完善金融监管立法和制度建设，考虑将监管部门支持金融部门发展的责任移交出去，并明确行为监管的标准与方法。监管政策的目标应明确为保障公平竞争、保护金融消费者利益和维持金融稳定，而宏观经济波动、金融行业发展或者资产价格水平变化等，不应成为监管部门责任。
二、提高微观审慎监管标准，加强对金融机构日常业务经营常规化、动态化监管。
三、建立监管问责制度，加强监管政策的落地与执行，监管政策应随市场情况做出动态、精细调整，明确依法取缔非法金融活动（无牌经营金融业务）的部门和程序。
四、进一步完善“双支柱”宏观调控框架，明确宏观审慎政策的职责边界和权责划分，不断丰富宏观审慎政策工具箱。一是强化货币政策与宏观审慎政策的协调配合。增强货币政策操作的规则性和透明度，推动货币政策由数量型向价格型调控为主转变。针对房地产、债券市场和跨境资本流动等领域潜在风险，及时采取宏观审慎政策措施，防范系统性风险。二是建立完善的金融风险监测预警体系。三是考虑引进一些更加“市场化”的政策工具。
五、统一地方金融监管的标准与政策，明确地方金融监管的权责匹配，加强中央与地方、地方各级之间的监管协调。第一，加强国家层面立法。建议《金融稳定法》在明确金融监管中央事权的基础上，以立法形式规定地方金融监管机构的监管事项、责任、执法权力的法律依据。第二，制定统一的经营规则和监管规则。应尽快明确区域性股权市场、辖区内投资公司、社会众筹机构、地方各类交易所等机构的经营和监管规则，建议由证监会统一制定。第三，压实地方政府责任，明确将发展职能从地方金融监管中分离出来。
六、动态调整监管标准与内容，支持负责任的金融创新，利用数字技术为监管赋能；同时大幅增加包括编制、经费与技术方面的监管资源的投入，提升监管能力。
七、央行、监管与财政应共同构建国家金融安全网，更多依靠市场方式取代政府的隐性担保，防范与化解系统性金融风险。完整的国家金融安全网应该包括：第一，微观审慎与行为监管确保个体层面的稳定与公平。第二，宏观审慎管理缓解甚至避免系统性风险的积累。第三，央行发挥最终贷款人的功能、确保市场流动性的充裕。第四，市场化的机制。第五，央行与财政相互配合。比如，如果地方债务状况恶化、银行不良率上升甚至资本外流压力上升，不应由央行独立支撑。可考虑用财政资金设立“金融风险处置基金”，在出现可能引发系统性金融风险的资本金短缺时维持局面。
八、在机构监管模式中应重视功能监管对提升监管效能的作用；借鉴“双峰”监管模式的经验，加强审慎监管与行为监管。金融监管模式多种多样，也各有利弊。但报告研究表明，实行“双峰模式”国家的金融体系更加稳健。长期来看，完善审慎监管，加强行为监管，审慎监管和行为监管适当分设的监管架构，可作为中国金融监管构建的改革方向。
《提高金融监管效能》课题负责人为CF40学术委员会主席、北京大学国家发展研究院副院长黄益平，课题组成员包括刘晓春和王勋。
《金融支持科技创新研究》
提出金融支持科创核心思路
破旧、立新、聚合三层次发力
4月19日召开的中央深改委会议审议通过《“十四五”时期完善金融支持创新体系工作方案》，强调要聚焦金融服务科技创新的短板弱项，完善金融支持创新体系，推动金融体系更好适应新时代科技创新需求。
在深入考察从科技创新到实现成果产业化过程中的主要资金来源与使用现状后，分报告《金融支持科技创新研究》指出，我国金融支持科技创新的核心矛盾是，以间接融资为主的社会融资模式与科创企业的融资需求不匹配。
这一矛盾集中体现在四个方面：一是银行体系追求本金安全和收益确定性与科技创新和成果转化存在不确定性之间的矛盾；二是中国金融资本的“短钱”性质与科创到产业化阶段的长周期需要用“长钱”之间的矛盾；三是中国金融体系习惯于服务大企业、为大项目给“大钱”与早期科技创新阶段需要“小钱”之间的矛盾;四是金融体系“重抵押”与科创企业“轻资产”之间的矛盾。此外，我国直接融资市场发育不足，对科创企业的融资支持也有待加强，鼓励金融支持科技创新的政策也有待完善。
在总结国际经验启示并结合我国实际情况的基础上，报告建议，现阶段金融更好发挥支持科技创新作用的改革核心思路应当是：在不断完善以债务融资为主的社会融资模式基础上，探索并建立以股权融资为主的多层次资本市场体系，推动金融支持模式从间接融资向直接融资转变，通过政策设计引导各类金融服务为处在不同发展阶段的企业和科技项目提供有针对性的、差异化的金融支持。具体来说，可从“破旧、立新、聚合”三个层次共同发力：
“破旧”，即在现有的金融结构中，释放银行体系服务科创企业产业化不同阶段融资需求的能力和动力。具体有两个建议：
第一，探索信贷融资支持科创的新模式，即创设“专精特新贷”。其优势在于不违背信贷规律的同时，既能帮助初创科技企业解决初期发展资金不足的问题，又能解决这类企业高风险覆盖的问题，还不摊薄创始人或者创始团队的股权，使其心甘情愿地为此付出合理对价。
第二，制度方面应有所突破。一是适度放松对商业银行直接投资企业股权的严格限制，打造银行直接参与股权投资支持科创的新空间。当前，受《商业银行法》限制，商业银行不能投资企业股权。所以在《商业银行法》修订之前，建议考虑全国人大授权中央银行等金融管理部门制定支持科技创新的新规章条例并由国务院颁布，适度放松对商业银行直接投资企业股权的严格限制，允许银行有更大的空间直接从事股权投资。二是调整监管政策，允许商业银行以一定的方式参与股权投资。三是融合科技信用体系与信贷评审体系，探索建立能够反映新经济发展方式的会计制度，建立健全风险损失抵补机制。四是以大型商业银行为试点，构建银行股权投资基金。五是推动商业银行人事管理模式变革，增强金融资本参与科技产业循环的长期稳定性。六是推进制度型金融开放，提高金融供给侧结构性改革。
“立新”即借鉴国际成功经验，大力推动多层次资本市场的发展，更多通过直接融资的方式满足科创企业在不同发展阶段的融资需求。探索建立以股权融资为主的融资模式，促进金融深度参与科技创新产业化过程。
一是发掘信用货币潜力，用好结构性货币政策工具以促进股权金融发展。二是健全多层次资本市场体系，形成可适应和满足不同类型、不同发展阶段的科创企业差异化融资需求的多层次资本市场体系，增强服务的多元性、针对性、普惠性。三是深入推进债券市场创新发展，推出满足不同阶段科创企业融资需求的直接融资工具和金融产品。四是加快发展私募股权基金。五是推动长期资金进入资本市场支持科技创新，共享科创成果产业化的长期红利。
“聚合”即充分发挥财政资金的支撑作用，让财政资金通过引导、担保、兜底等方式充当金融资本的后盾，与金融体系协同完成支持科创的重任。提升财政资金与金融体系的配合效率，不断发挥财政资金的撬动和托举的作用，共促科创进步。
《金融支持科技创新研究》课题负责人为CF40资深研究员、清华大学五道口金融学院院长张晓慧，课题组成员包括朱鹤、钟益、盛中明、张佳佳、祝修业、宋晨曦。
《构建房地产新模式》
构建面向新市民的都市圈建设方案
制定稳定房地产发展的债务化解方案
2021年中央经济工作会议首次提出房地产要“探索新的发展模式”。分报告《构建房地产新模式》指出，构建房地产新发展模式需要妥善化解两个关键问题：一是房地产相关供给弹性不足推高都市圈房价，制约了大量流动人口在工作地定居；二是房企积累了规模庞大、难以通过销售收入和运营收益覆盖的 “沉淀负债”，这使得房企负债率居高不下，同时可能制约全社会信用扩张、引发需求收缩和宏观经济不稳定。
针对上述突出问题，报告提出了两个解决方案：一是面向新市民的都市圈建设方案，二是稳定房地产行业发展的债务化解方案。
面向新市民的都市圈建设方案主要包括：
第一，为没有户籍和自有住房，长期在该城市工作的打工者发放“长期工作签证”，以此作为新市民身份；
第二，允许郊区集体建设用地转为新市民合作建房用地，不占用当地住宅用地指标；
第三，支持为新市民提供众筹合作建房服务，新市民合作建房免税，新市民合作建房在出售时只能卖给别的新市民；
第四，现有开发商持有的工业、商业等缺乏现金流回报的房产可变更用途，改造为新市民住房，可用于出售或者租赁给新市民；
第五，鼓励企业为新市民及其家庭成员提供医疗、教育服务，支持正规职业医生开设诊所，支持开设新市民子弟学校，为新市民教育和医疗服务提供税收优惠和开设场地政策支持；
第六，设立针对新市民的住房金融互助机构，该类机构应采取股份制公司形式，保持多家竞争的市场格局。机构的资金来源于新市民的低息存款和政府贴息债券；资金用途是针对新市民的低息贷款，贷款额度与新市民的存款时间和数量挂钩。
稳定房地产行业发展的债务化解方案，主要是推进房地产行业债务重组，切入点是优化房企资产负债表，关键措施包括两个方面：一是推动住房抵押贷款利率市场化，缓解居民部门的偿债负担，稳定居民部门的购房需求；二是通过“贴息+REITs”模式盘活沉淀资产，在化解房企债务风险的同时增加面向中低收入群体的住房供给。
针对后者，报告建议的具体步骤是：1，允许房企沉淀资产转换用途，根据存量资产特征选择做成保障房、长租房、公租房等具有准公共性质住房产品。2，由金融机构收购住房产品。3，按照市场化原则实行项目制管理，引入职业经理人，对金融机构收购的住房产品做资产证券化处理（REITs、ABS、MBS）。职业经理人同时负责将住房产品通过出租或者出售的方式提供给享受住房政策保障的个体。4，由财政为证券化产品提供贴息。如果项目提供的稳定收益现金流能保持在2%，财政贴息2%可以让该类金融产品具有市场吸引力。财政支出对资产的撬动效应是1:50，即1000亿的财政贴息可以撬动5万亿的沉淀资产，按照每套房产100万计算可以为500万家庭提供政策保障性住房。
《构建房地产新模式》课题负责人为CF40资深研究员、中国社科院世界经济与政治研究所副所长张斌，课题组成员包括朱鹤、钟益、盛中明、孙子涵。
《资本项目开放和货币国际化的国际经验教训研究》
建言下一阶段资本项目开放关键工作
以资本项目开放促进人民币国际化
“我国正处在加快推动资本项目开放和人民币国际化的窗口期。”分报告《资本项目开放和货币国际化的国际经验教训研究》提出，我国具有进一步加快推进资本项目开放和人民币国际化的条件，宜着力推进相关改革，把握难得的历史机遇。现阶段，继续稳妥推进高质量的资本项目开放是促进人民币国际化的最有力抓手。
报告首先厘清了资本项目开放和货币国际化等相关概念的内涵和联系。一般而言，资本项目开放指解除对资本和金融项目下各类交易的限制，国际上并无判断资本项目开放程度的统一标准，并且资本项目开放并不代表对资本项目下的交易不进行管理。国际货币指在货币发行国国境外仍被广泛使用的货币，其中被主要国家普遍纳入外汇储备的佼佼者则称为国际储备货币。成为国际储备货币是人民币应有的目标。从国际经验来看，一国资本项目开放并不意味着该国货币必然成为国际货币，但货币国际化的程度越高，对资本项目开放的要求也会越高。
报告详细评估了人民币国际化和我国资本项目开放现状及存在的问题，并在充分结合当前时代背景和我国经济特征，辩证运用国际经验的基础上，针对性提出了我国下一阶段资本项目开放应抓紧推动的几项关键工作：
一是实现从通道型开放向制度型开放的转变，形成全市场统一的开放制度。二是完善境外机构来我国资本市场发债的制度，提高募集资金使用的便利性和规范性，并适时建立境外优质企业境内上市制度。三是扩大衍生品投资者范围和可投资产品种类。四是逐步满足境内个人投资国际资本市场的需求。五是建立高效、便利的直接投资制度，完善直接投资的法规体系。六是解决我国营商环境中存在的问题，打造良好的、具有吸引力的营商环境。
需要强调的是，资本项目开放并非放任资本完全自由流动的过程，而是以市场化的宏微观审慎管理政策替代行政管制手段的过程。因此，在推动资本项目开放的同时，我应同步完善跨境资本宏观审慎管理框架，提高逆周期措施效率，实现对资本流动波动风险的市场化调控。应着力提升微观监管的能力，并为必要时采取资本流动管理措施做好准备。最后，还要进一步发挥金融稳定委员会的领导作用，加强监管部门协调，避免监管交叉、真空或监管套利。我应坚持做好相关风险防范工作，确保推动资本项目开放的过程平稳、顺利。
《资本项目开放和货币国际化的国际经验教训研究》课题负责人为CF40学术委员、丝路基金董事长朱隽，课题组成员包括艾明、林苒、刘璟。
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