荀玉根：2023年大类资产展望
➤ 展望2023年，预计中国经济将走向温和复苏，经济增速将恢复到5%附近。而以美国、欧洲为代表的海外经济可能处于下行通道，呈现出“内外有别”的趋势。
➤ 明年大类资产表现方面，国内权益类资产具备较大机会。预计资产价格将表现为内部比外部强，权益比债券、商品强。借鉴历史经验，5大类基本面领先指标中出现3个企稳回升，基本就可确认股市底部。目前5个指标已有4个见底，市场抬头趋势愈发清晰。从估值层面看，当前A股估值已接近过去5次底部水平，市场有望见底反弹。相较而言，债券市场波动性将会加大，国际定价的大宗商品景气度可能逐渐趋弱。
——荀玉根 海通证券首席经济学家
* 以下为作者在第四届外滩金融峰会上的外滩闭门会暨万柳堂资管圆桌“多重因素叠加下的全球资管市场：变革与发展”之专题研讨“宏观波动加剧背景下的投资策略”上所做的主题演讲全文，小标题为编者所加。文章不代表CF40立场，亦不构成投资建议。
——2023年大类资产展望
文 | 荀玉根
资产管理行业将迎来大发展
从宏观背景来看，明年权益类产品可能风景独好、机会更多。当前宏观环境日趋复杂，微观环境也充满挑战，投资难度不断加大。以股票市场为例，我国上市公司数量已超5000家，未来随着注册制的全面推行和配套退市制度的发展，挑选公司的难度将进一步上升，二级市场投资将更具挑战性。
但与此同时，满足居民财富管理的需求变得更加迫切和重要。过去我国居民资产配置主要集中于房地产。但2000年～2020年，中国人口年龄结构发生了巨大变化。2000年，中国居民多处于20～30岁的买房高峰期，对房产的需求十分旺盛，因此房价一路向上。但2020年，中国人口平均年龄接近40岁，买房高峰已经过去。
随着房产配置需求下降，其他资产配置需求必然会上升，这就要求财富管理更加专业化。但目前我国资产管理的专业化程度明显不足。以二级市场为例，国内机构投资者持股比例只有20%；而美国机构投资者超过60%，此外还有大量个人大股东，实际的散户持股比例很低。从这个角度看，中国资产管理行业的发展可能才刚刚开始。
当前美国公募基金规模占GDP比重达150%，而中国只有22%。十年后中国GDP规模大概率能达到200万亿。如果公募基金占GDP比重可以达到75%，预计十年后中国公募基金规模将达到150万亿。从26万亿发展到150万亿，未来资产管理行业将迎来大发展。
2023年大类资产展望
以经济运行周期作为分析资产配置的大框架。经济周期可分成四个阶段：复苏-过热-滞胀-衰退。正如春夏秋冬需要搭配不同衣服，在经济周期的不同阶段，资产价格表现也存在差异。今年市场表现之所以较差，本质上也是经济周期运行规律的作用。去年底我就曾提出：2022年要做好亏钱的准备，因为市场大概率会下跌。这也是基于经济周期做出的推演。展望未来，中国经济将温和复苏，而以美国、欧洲为代表的海外经济增速可能处于下行通道，呈现出“内外有别”的趋势。在此背景下，国内权益类资产具备较大机会。
复盘本轮市场下跌情况。2021年12月～2022年4月，股市主跌。2022年4月～10月，股市震荡筑底，并在逐步孕育复苏。随着明年经济逐渐好转，有望出现市场的系统性机会。
借鉴历史经验，5大类基本面领先指标中出现3个企稳回升，基本就可确认股市底部。目前5个指标已有4个见底，市场抬头趋势愈发清晰。
图1 5个基本面领先指标中指标已有4个见底
从估值层面看，当前的估值水平已接近过去A股5次底部水平。这就好比上海冬天最低气温在零下5度左右。那么当气温跌到零下3、4度时，就可以判断气温下降已基本见底。我对于股市牛熊周期和经济周期轮回的理解是，周期从来不会消失。因此股市的高估、低估与经济的过冷、过热，本质上都是周而复始的轮回。只要市场处于底部，就必然会重新修复，因此权益市场机会更大。
图2 当前估值水平已接近过去A股底部水平
相较而言，债券市场波动性将会加大。随着经济温和复苏，整体需求不断上升，以国债为代表的利率中枢将可能抬高，波动性会进一步加大。国际定价的大宗商品，其需求取决于全球经济。2023年全球经济增长动能或整体放缓，新兴市场表现可能相对较好，而以美国、欧洲为代表的发达经济体增速将会下行、甚至出现衰退。因此国际定价的大宗商品景气度可能逐渐趋弱。
总体来看，预计明年资产价格将表现为内部比外部强，权益比债券、商品强。
2023年中国经济有望迎来复苏
首先从经济运行趋势看，尽管未来发达经济体经济增速终会放慢，甚至可能停止增长，因为需求已经得到充分满足，但这种变化是长期的慢变量。以美国为例，尽管过去一百年美国GDP增速不断下台阶，但变化速度是十分缓慢的。“十一五”以来，中国GDP增速目标也在下行，从7.5%下降到2019年的5%。也就是说，如果不考虑疫情等突发事件的影响，当前中国经济的中枢水平应该在5%。如果当前增速水平明显低于5%的中枢水平，那么从经济周期运行规律来看，中国经济将会经历回归的过程。
其次，经济增长一方面靠市场“无形的手”发挥作用，另一方面也要靠政府“有形的手”提供支撑。从12月6日中央政治局会议的定调来看，未来一年经济增长目标可能偏高，预计在5%、甚至5%以上。在此背景下，宏观政策将会更加积极，这将成为驱动经济增长的另一动力。
二十大报告明确提出，“从2020年到2035年基本实现社会主义现代化”，指标之一就是达到中等发达国家水平。在达到这一水平后，我国可能会适当放低GDP增速目标，提高其他方面的目标。关于中等发达国家的标准，目前国际上暂无明晰定义。从联合国、世界银行、国际货币基金组织（IMF）的发达国家名单来看，综合人均GDP、科技水平、教育水平、人民幸福感、社会公平性等多重指标，约有50个国家进入发达国家名单。
按人均GDP对其进行排序，剔除排名前1/3和后1/3的国家，中间部分可近似代表中等发达国家水平，其人均GDP约在3万美元到5万美元之间。但目前中国人均GDP只有1.3万美元。在不考虑其他因素的情况下，中国人均GDP达到3万美元需要每年6%的经济增速。考虑到人民币升值因素，2005年～2020年人民币汇率年化升值1.3%，在这种情况下，预计GDP每年需要增长4.6%；如果再考虑人口总数的下降，预计GDP每年需要增长4%～4.5%。因此在接下来的一个五年，维持5%的增速目标是必要的。
综上，我判断明年经济增速将恢复到5%附近，将迎来温和复苏。
视觉：李盼 东子
监制：李俊虎 潘潘