美联储缩表“虚与实”
◆ 在经济羸弱之时缩表，会加大经济下行的压力，非明智之举
◆ 至少在短期内，缩表还很难被排入美联储的日程表
◆ 纽约联储的行动与其说是缩表的预演，还不如说是为了做强美元、引导未来国际资本市场走向而刻意导演的一幕“好戏”
善于以制造新闻控制市场的美联储，再一次成功吸引了外界的眼光，这一次的手法是缩表。
5月18日，纽约联储发布公告称将于5月24日公开出售1.5亿美元国债，并于5月25日和6月1日分两次出售不超过2.5亿美元抵押贷款支持债券（MBS）。虽然抛售规模与美联储在量化宽松实施期间购买数万亿美元的国债和MBS相比非常“迷你”，但有不少观点认为，这是美联储释放出了缩表的预期信号。
所谓缩表，是指中央银行通过卖出资产来收回市场上的流动性，实质就是货币紧缩的一种调控措施。对于美联储而言，缩表相当于量化宽松的反向操作。
表面上看，美联储确实有理由这么做。毕竟，为了抗击金融危机而实施量化宽松货币政策，已经让美联储资产负债表的规模从2007年初的8800亿美元膨胀至如今的4.47万亿美元。
正如一位分析人士所言，如此巨大的流动性，一旦资本市场崩塌，其结果必然是恶性通胀。真到那时，美元的信誉体系将崩溃。而美元货币垄断权是美国长期获取财富的重要基础之一，所以美国一直对这一风险存在担心。因此，美联储对资产负债表进行“减肥”手术只是时间问题。
然而，一国央行的资产负债表不是一两天增上去的，更不可能一两天减下来，一旦确立缩表，那么其持续时间必然较长。相较于降息等常规手段，缩表的货币收缩力量更直接也更强大，对经济运行的“下拉”影响也更为深远，是一剂不折不扣的“猛药”。这也是翻看各国金融史，缩表之所以罕见的主要原因。
如此看来，在经济过热时实施缩表似乎更加合理。而如果选择在经济羸弱之时缩表，则会加大经济下行的压力，并非明智之举。
不可否认，相比较危机时的低谷，近年来美国经济的确有所好转。至少从数据上看，已明显优于欧洲和日本等发达经济体。不过，这也仅仅是“矮子当中拔将军”而已，尚难言美国经济出现了强劲增长。更何况，外界一直有声音认为美国的经济数据存在造假成分。
客观而言，美国经济复苏的基础依然脆弱，可靠的增长动力并未显现，未来走势仍存在较大的不确定性。一个现成的例证是，2016年美国经济开局不利，一季度经季调后的GDP增长率仅为0.5%，为两年来最差表现。而此前美联储跳过了4月的加息窗口，一般认为，也是由于对美国经济前景“心里没底”。
考虑到美元已经进入加息通道，在此背景下贸然实施政策效果更加刚猛的缩表，有可能对经济金融体系产生较大冲击，将更加不利于美国经济的复苏。
虽然有分析认为，同时应用作为价格型工具的加息和数量型工具的缩表，将有助于美联储货币政策回归正常化，特别是缩表能在一定程度上弥补加息的弊端与不足，但如果这一切要以伤害美国经济为代价就显得有些得不偿失了。
按照这一逻辑，至少在短期内，缩表还很难被排入美联储的日程表。正如有美联储官员所言，美联储计划在多次加息后才会收缩资产负债表，这一计划始终没有变；“现在美联储才在谈论第二次加息，距离缩表还很远”。
事实上，纽约联储在前述公告中也明确指出，此次行动只是“一次技术性的测试”，“不代表货币政策立场的任何变化，也不应据此推断未来货币政策变化的时点”。换言之，当前美联储的货币政策方向依然是加息。
既然如此，又为何要在此刻搞个“缩表测试”呢？美联储这葫芦里究竟卖的是什么药？
从美联储在加息问题上所采取的做法或许可以得到一些启示。在宣布结束量化宽松之后，如何促使资本回流就成了美国的一项重要任务。但在美国经济缺乏新增长点的情况下，要实现这一目标并不容易。对美国而言，可供选择的做法有两种。
其一是在世界制造混乱，破坏地区稳定以促使资本回流；
其二就是加息，用收益率的预期和美元升值预期来吸引国际资本流入。
但问题在于，如果加息步伐过慢，效果不佳；如果加息过快，又会影响到美国经济的复苏步伐。好在资本市场的一大特点是，心理预期往往比现实更能决定资本的流向。
于是在加息问题上，美联储给外界留下的印象是“雷声大、雨点小”、“说得多，做得少”。虽然早就在为加息做“准备”，但这一准备就是一两年。这期间，有关可能加息的信息时不时就会从某官员或某权威专家的口中“被透露出来”。既不给出明确的答案，又不断给予心理暗示，从而成功操控市场预期。结果便是，虽然美联储仅仅实施了一次加息，不少国家已经深受资本流出之痛。
值得注意的是，虽然美国经济增速一季度出现了“滑坡”，但此前公布的美联储4月议息会议纪要显示，一些美国官员似乎并不担心，认为这只是暂时现象，并在此基础上强调了6月份加息的必要性。
有分析认为，这很可能是美联储又一次玩的心理游戏，测试缩表是虚，人为制造预期、操控市场是实。回到今年2月中旬，彼时正处于金融市场动荡高峰期，在美联储去年12月开启近10年来的首次加息进程后，全球股市暴跌，这令不少投资者开始猜测是否美联储政策失误了，那时候市场押注美联储2016年有高达36.5%的几率掉头降息。
而眼下，期权市场押注2016年掉头降息的几率已经暴跌至仅有4.8%，是近几个月以来的最低水平。这意味着，仅仅依靠口头表态而无需太多实质性动作，美联储就改变了市场的整体预期，其操控市场手段之“低成本”可见一斑。
当然，再好的招数用多了也会不好使。更何况，加息虽能有效提升短端利率，但对长端利率的拉动作用有限，这即是长期困扰美联储的“格林斯潘之谜”。因此，在加息之外，美联储又想到了缩表这样的大招。如前所述，就当前美国经济的现实而言，如果真的缩表，其结果必然是率先刺破美国自己的资产价格泡沫。而“小规模的测试”无疑是一个“两全其美”的方式：既不用担心实质性地收缩货币进而拖累本就脆弱的经济复苏，又能给外界传递美元将要走强的信号从而加速推动资本回流。
实际上，最近半个多月来，受美联储官员多次公开表态6月存在加息的可能性，以及英国退欧担忧等影响，美元指数一路走强。随着市场对于美联储启动缩表的担忧和6月加息预期的增强，预计美元指数在未来一段时间仍将延续强势走势。
从此角度来理解，纽约联储的行动与其说是缩表的预演，还不如说是为了做强美元、引导未来国际资本市场走向而刻意导演的一幕“好戏”。LW
刊于《瞭望》2016年第22期
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