新三板旅游企业退市指南

【品橙旅游】2018年3月13日，九皇山申请拟终止挂牌新三板。这是2018年以来，即喀纳斯、众信博睿、众荟信息、乔家大院之后的又一家退出新三板市场的旅游企业。

俄国作家列夫•托尔斯泰在其长篇小说《安娜卡列尼娜》中，有这样一句开篇语：幸福的家庭都是相似的，不幸的家庭各有各的不幸。在新三板企业退市的话题上，也不同的企业各有各的原因。

如今的新三板市场，早已不是2013年前“人前冷落鞍马稀”的局面，但经历短暂几年扩容之后，也很难说是“车如流水马如龙，花月正春风”，似乎历经市场浮躁期后，开始显现“退市潮”。

与国内A股市场明显不同的是，由于政策等方面的原因，新三板市场似乎缺乏有力的可炒作话题。而仅有的炒作噱头，更多的也只是沾了A股的光。于是，就有了这样一幅画面感十足的场景：老大哥在前，小弟在后，亦步亦趋。因此，很大程度上，作为中小微企业的融资渠道的“小弟”，一旦没有发挥其原来的价值，那么一场“散伙戏”也就不可避免的上演了。

1.九皇山：是趁火打劫还是雪中送炭，中青旅入股偿还高额贷款？

四川省作为国内旅游目的地资源突出的省份，在过去的一段时间里，以剑门关、九皇山、成都文旅所属的西岭雪山为首的优质资源先后亮相新三板，颇受国内上市公司和资本的青睐。华侨城近百亿元参与“剑门蜀道”世界级旅游目的地项目建设，成都文旅作为成都国资委所属，可谓占尽“地主”地利之便，收购枫叶宾馆和都江堰御庭，都江堰御庭即2016 年3月由成都文旅、上海御庭集团、景域集团投资组建，主要资产为位于都江堰市“安缇缦国际旅游开发项目”。而中青旅通过子公司1.4亿入股九皇山，到底是上演一幕“雪中送炭”还是“趁火打劫”的好戏呢？

而对2017年2月底登陆新三板的4A景区九皇山（871007.OC）而言，其登陆的目的跟其他公司实际上没有本质上的区别，如果说有，那就是：九皇山是背着1.6亿的高额银行借款而来。也就是，九皇山已经通过间接融资的方式获得了1.6亿元，但是似乎已经进入无法偿还的地步，迫不得已才登陆新三板，找“金主”来了。

“皇天不负有心人”。挂牌约10个月后，“金主”中青旅红奇（横琴）旅游产业投资基金（有限合伙）（以下简称“中青旅红奇基金”）来了。值得一提的是，成立于2017年4月的中青旅红奇基金是由中青旅（600138.SH）发起设立，其目的是借借助专业投资机构的专业力量优势加强自身的投资能力，依托资本市场，实现可持续发展。而在2017年2月，中青旅宣布，与IDG资本、红杉资本分别出资100万、200万和100万，成立旅游产业投资基金，即现在的中青旅红奇（横琴）基金管理有限公司。

另外，IDG资本对于旅游项目并不陌生，甚至可以说早已轻车熟路。IDG资本曾先后投资携程网、如家和汉庭，之后投资张艺谋的印象系列到去年的尧山文旅项目都有IDG资本的身影；而中青旅与IDG资本的合作主要集中在2009年开始的“南北双镇”上，尤其是IDG资本参与的乌镇项目案例，已成为旅游景区投资的经典之作。

显然，此次中青旅红奇基金参与1.4亿入股九皇山并非如此巧合。新三板上的旅游资源，在业内已默认达成一种共识，即更多是作为投资、并购标的。尤其，是目前普遍被低估的民营企业控股的旅游资源而言，更是极佳的选择。而九皇山因为在汶川地震中受损严重，于2013 年5月向甘肃省信托有限责任公司申请了借款期限为2年的2亿元人民币，借款年利率更是高达10.30%，而这对于2015年营收仅为3477.94万元的九皇山而言，根本不可能在2年后还清。而后，这笔借款关系通过辗转到北川农信社，而九皇山用超过半数的资产（房屋、建筑及其部分土地使用权），约合2.07亿元作为剩余1.6亿元借款的抵押。与此同时，对于尚未盈利的九皇山而言，挂牌新三板之后，每年要支付上百万的中介费用，也将会是不小的项目支出。

事已至此，中青旅和IDG资本以及红杉资本等众多资本的入住，在一定程度上，可以缓解九皇山的资金问题，可是长远来看，国内资本集中涌入民营企业，所带来的除了利益上也许纠缠不清的关系外，究竟会带来怎样的可持续发展，尚待时日？

2. 喀纳斯：谁人禁的住IPO绿色通道诱惑

喀纳斯（834246.OC）作为新疆地区仅有的三家挂牌旅游企业之一，在其2017年4月，发布的2016年报中披露，喀纳斯计划在“十三五”期间（2016-2020年）在A股上市的意图；随后5月，喀纳斯正式接受海通证券首次公开上市辅导；最终在2018年初申请终止挂牌新三板。

而就在其发布上一年度报告的1月份，中国证券会与新疆人民政府、新疆生产建设兵团签署《关于发挥资本市场作用进一步支持新疆经济社会发展的战略合作协议》。合作协议明确，证监会对于符合相关要求的新疆（含兵团）企业申请首次公开发行股票并上市的，适用“即报即审、审过即发”绿色通道政策，而喀纳斯即符合其中的相关要求，而这无疑为其对接国内资本市场开辟了一条近道。

与同样在2015年挂牌的西域旅游（832461.OC）相比，西域旅游在经历了数次冲A败走麦城之后，似乎显得成熟老道一些。2017年10月，西域旅游在创业板上发行股票获得受理后，并未就此退出新三板市场，而是选择了“一颗红心，两手准备”，继续停留在新三板上，似乎在等待A股上会通知。

此外，虽然两家挂牌时间相差半年，但是他们均未在新三板上获得其自身之外的融资，似乎只能成为展示新疆地区旅游产业的样本，于是酝酿良久的区域性质“绿色通道”就此诞生。而近两年来，新疆地区经营环境的大幅改革，一定程度上为冲A奠定了业绩基础。说道“绿色通道”，近日A股炒的比较凶的“独角兽”概念股，似乎是一种更快捷的“快车道”。富士康从申报到过会，只用了36天，创造了有如神助的A股IPO新速度，可是由于旅游产业自身性质的原因，很难与“独角兽”概念股相搭边，只能是可望而不可即，即便如此，谁又能禁得住这IPO“绿色通道”的诱惑呢？

3.马仁奇峰：秀的一逼玻璃栈道，即被完美收购

玻璃栈道这种高空体验项目，自从在2011年被张家界天门山和在2014年被河北白石山“引爆”后，便一发不可收拾的成为山岳景区标配的引流利器。而在此之后，便逐渐淡出公众视野，直到去年山岳景区玻璃栈道项目再次被媒体所聚焦，确是源自安徽省的两家山岳景区，马仁奇峰（835397.OC）和明堂山（872450.OC）。

尤其是马仁奇峰，秀的一逼玻璃栈道之后，随即作价1.68亿元人民币，转手卖身长城影视（002071.SZ）。是的，你没看错，就是那家在抗日神剧横飞的那些年里，依然执着于解放战史电视剧投资、拍摄、发行的长城影视，也许你曾看过《东方红》、《大西南剿匪记》。

而这场被认为“中等偏下”的收购案，似乎可以延续到2015年。此时的长城影视，虽说只是在马仁奇峰上昙花一现，但是却在当年以3.35亿元人民币收购诸暨长城影视城，开启打造实景娱乐业务。

就在去年9月，长城影视以1.68亿元收购马仁奇峰64.5%股份前夕，几乎毫无征兆，马仁奇峰发布2017年Q1报告。据一季度报告显示，马仁奇峰Q1共接待游客12.63万人次，同比上升420.69%。与此同时，马仁奇峰Q1实现净利润444.95万元，同比增长275.13%，而这也是马仁奇峰自2016年1月登陆新三板以来的首次阶段性盈利。高成长性背后的关键因素是，高空玻璃栈道的开业运营所带来的“羊群效应”，功不可没。而后，在11月初，马仁奇峰就闪电般的宣布退市。从被收购到退市，似乎仅用了2个月时间，而这样做的背后，却可能是长达近2年半的艰辛谈判。

对于，马仁奇峰而言，此次收购，已经达到登陆新三板的目标，虽称不上得意，但是还算完美，新三板上的故事到此就结束了。但是新三板之外的故事却在延续，因为在收购协议上，还留有需要完成几乎与收购价对等的1.65亿元的5年净利润对赌协议业绩，而5年之后，长城影视与马仁奇峰之间又将如何续写这段故事呢？

4.乔家大院：易主“少年”，幕后推手竟获高额银行授信？

如果评选2017年旅游热点影响力新闻事件的话，乔家大院（871666.OC）登陆新三板背后的故事，似乎可以值得一侃。而这也充分表明，成为公众公司的风险因素，更多的可能是来自媒体的刨根问底。一旦你被媒体“盯梢”，下一个“倒霉”的也许就是你。上新三板有风险，投资需谨慎。

从2017年6月，乔家大院就拿到了转股系统同意挂牌新三板的通知函，但是直到8月，乔家大院在《公开转让说明书（更正公告）》中披露：第7大股东昆明泛亚，因涉嫌非法集资相关信息后，才得以在9月初成功登陆新三板。

但是，乔家大院的麻烦似乎并不止于此，就在乔家大院拟登陆新三板的过程，针对乔家大院的实控人仅为28岁的“少年”如何获得国有资产控股权的问题的来龙去脉，就被挖了个底朝天。乔家大院的问题，也就一发不可收拾，似乎一旦沾上山西，沾上“煤老板”的字样，事情的性质就已经变了。

而在此之后，甚至被爆出围绕股权、经营权等问题，乔家堡村及村民、文物保护部门、政府，还有资本方之间一直摩擦不断，足见其中各方利益关系有多复杂。就在今年2月末，乔家大院披露，公司未能成功获得“乔家大院”商标使用权的同时，拟以乔家大院景区收费权为山西智旅博翔旅游开发有限公司（以下简称：智旅博翔）向山西榆次农村商业银行申请4.60亿元人民币授信，提供质押担保，而智旅博翔是乔家大院景区综合开发建设项目的开发方，该项目是依托乔家大院景区并为景区服务配套的。需要说明的是，以门票收入为主要营业来源的乔家大院，虽然2016年实现7422.89万元收入，但净利润仅为573万元，显然乔家大院通过登录新三板的途径，使得智旅博翔获得了高杠杆贷款，也许这才是“乔家大院”挂牌新三板背后的最终目的。

而此番公告之后，乔家大院随即迅速宣布终止退出新三板。从另一个角度看，被媒体盯梢，不见得就是坏事，相反可以通过此途径迅速炒高自己，似乎我们都中了乔家大院的圈套呢？通过银行授信获得高额贷款，又何尝不是一种有效的融资渠道呢？

5.海涛股份：发轫于价格战，败落于韩流，玩命于旅游金融？

如果没有韩国“萨德”事件的存在，也许今天的海涛股份（833216.OC），会成为旅行社行业浪潮之巅的又一颗明星。2015年全年实现营收12.04亿元，净利润1419.12万元，同比增长211.26%，如此向好的旅行社业绩，在新三板挂牌的旅行社中属于绝对的领头羊。也就是说，从财务数据上，你几乎看不出任何问题，可以说海涛股份在财报数据的处理上几近完美，你只能看到其出境业务收入占比高达98%以上，但是你却不知道，任何细分线路产品的营收占比是多少。

正是这些看似微不足道的处理，恰恰为今天葬送海涛股份埋下了伏笔。明知道有隐藏的风险存在，却执意让风险处于公众之下，在阳光下发酵的风险，如同风口上点了把火，只有烧光才会停歇吧。按照海涛股份的解释是：以“低价不低质”打包套餐，销售旅游产品，却没想在“押金”与“团款”管理上的漏洞，导致“风口大开”，原本想借助用资本手段填补的计划，在现实面前也就无从谈起。

而这种“押金换旅游”的模式，业内更多分析，将其归结为“互联网+旅游”背景下，旅游产品价格战的一个缩影。迫于来自“互联网+资本”下的在线旅游企业挑起的疯狂砸钱的价格战，作为传统旅行社行业代表的海涛股份被迫接受了这份战书。玩法的开始是亢奋的，似乎终于找到了作为传统旅行社制胜互联网企业的法宝，但是金融的背后，就是政策和用户，两个你都玩不起的厉害角色。

经历事件后的海涛股份，当即宣布退出新三板，但是公司董秘、财务负责人等相继离职，而这背后所发生的故事，也许当事人比我们所看到的更多。同时也让海涛股份退出新三板一事，变得遥遥无期。连续年报和半年度报都没有按期披露，如此这般，都没有被强制摘牌，不得不说是个小奇迹了吧。

风声一过，准备收拾旧河山的海涛股份，开启了“韩国破冰之旅”。它似乎忘记了当初媒介如何帮衬海涛股份发声是，站在不忍心看到一家拥有14年历史的老牌旅行社倒下，那是政策、公司战略因素结合下的天有不测风云。而这次海涛股份伤害的确是一个民族的自尊心。民族的爱国情绪真的是低估不得的。即使，你的故事再悲壮，也不能伤害民族的自尊心。要清楚的是，企业的商誉是建立在用户信任、认可的基础上。

6.景域文化：搂得住资本连横的牌，岂敢偏安一隅？

可以说，景域文化（835188.OC）是在新三板上比较成功融到钱的互联网OTA，只是没能像票管家（835260.OC）那样实现盈利之后，来个漂亮的转身华丽退出，或许有些遗憾。但在挂牌一年多的时间里，先后引入了丰盛控股、华策影视、村华中景等知名企业和投资机构，融资达11.8亿元，已属不易，况且自此之后，新三板的融资情况似乎也可谓每况愈下。

对于其选择退出新三板，业内不外乎两种推测，要么是融资额度太小，不足以支撑其在业务方面的开销；另外一种是，通过登上新三板背书，下一步登陆港股IPO。目前来看，似乎所有的迹象都显示指向第二种可能性。无论，哪一种可能性，都隐藏不住，景域需要更多的钱，想要更大作为的野心。

事实，也证明了这一点。2017年3月初，景域文化最终退出新三板，而在此后的2017年里，景域更是喊出“5年内成为最受世界尊重的旅游集团”，同样作为国内旅游IP的倡导者，也由此开启了一系列布局、深耕、践行旅游IP的动作。

从长三角的句容赤山湖度假区、都江堰的安缇缦度假区、三江口的江南秘境度假区，到湖南的韶山平里村田园综合体项目，从长三角沿江而上，一路到天府之国，借助包括御庭集团、建德旅投、郡原地产、绿地集团、韶旅集团等在内的不同资本，逆流而上，搂得住资本连横的景域，岂敢偏安一隅？

10月上旬，锦江国际拟以9.70亿元在上海联合产权交易所抛售景域16.19%股份的消息，在业内不胫而走之后，便在业内引起轩然大波。公告显示，景域文化摘牌半年来的数据并不漂亮，持续亏损的同时，负债率依然很高。锦江抛售景域股份的事，无不刺激着那些认为景域将赴港IPO人的神经；而另一方面，景域在寻找自己的接盘侠。于是，就有了丰盛控股（00607.HK）在通过收购第三方企业，拥有景域近30%的股权的同时，使景域当年再次获得26.33亿元的融资。至此，似乎再也藏不住一颗恨不尽人皆知赴港IPO的心了。

“幸福的家庭都是相似的，不幸的家庭各有各的不幸”。

在新三板中，幸福的企业不仅把新三板当做品牌展示的渠道平台，还在努力将其转化为融资渠道平台，借道“他山之石，可以攻玉”。相反，那些选择的退出的企业，在诉说各自不同际遇的同时，也为未来者提供了可以预见的事故。

当然，退出新三板旅游企业们的故事并不止于此，看似票管家和道旅旅游均在首次实现阶段性盈利之后，选择功成身退；而飞扬旅游与君亭酒店如此较好的资产，似乎均因融不到钱，选择转战A股IPO；还有携程投资的众荟信息也在此时退出，似乎携程在加速收紧住宿行业的控制权。如此，不一而足。