【兴证固收.利率】全面降准的结构性含义——央行降准点评

投资要点

7月9日，央行公告决定于7月15日下调金融机构存款准备金0.5个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。我们对此点评如下：

1、如何理解本次全面降准：

• 本次全面降准是执行国常会决议，加强金融支持实体特别是对中小微企业的支持的体现，具体方式是通过降准置换MLF促进“长钱”在不同类型银行的再分配。根据央行披露的信息，本次全面降准释放长期资金约1万亿，释放的一部分资金将被金融机构用于归还到期的MLF（7月有4000亿MLF到期），还有一部分资金会被金融机构用于弥补7月中下旬税期高峰带来的流动性缺口，银行体系流动性总量仍将保持基本稳定。考虑到持有MLF的大部分是国有行和股份行，本次降准释放的资金可能更多地将流向中小银行，有助于降低中小银行的负债成本，引导中小银行加大对小微企业的信贷支持力度。

• 从宏观环境、降准的方式和意图等方面，本次降准与18年4月的降准存在一定相似性。①宏观环境方面，18年4月与当前均处于经济无近忧、但可能有远虑的环境中，央行的降准可能是预防性的：18年4月时，经济下行压力不大，但外部中美贸易摩擦的隐忧初现；内部信用收缩、非标回表的背景下，小微企业融资难的问题凸显，信用风险上升。而今年经济虽然冲高回落，但短期内并无断崖式下行风险。外部美联储3季度可能宣布Taper或会扰动全球市场。而PPI走高、CPI偏弱的结构性通胀也对中下游企业特别是小微企业的利润形成一定挤压，基本面有边际恶化的风险。②2次降准的方式均为降准置换MLF和对冲税期，整体释放增量流动性的力度较为克制，可能更多地指向央行调结构的意图而非稳增长的意图。18年4月和本次降准均有部分资金用于偿还MLF，另一部分资金用于对冲缴税的资金缺口。与稳增长时期的降准相比，本次和18年4月降准释放的增量流动性相对有限，体现央行调结构的意图可能高于稳增长的意图。

• 按照结构性流动性紧缺的货币政策框架，面对不断增长的准备金需求，央行每隔一段时间需要向市场提供长期资金。18年以来，央行每年均有3次降准，逐步释放长期资金。央行在本次降准的答记者问中也表示，本次降准是2020年5月以后货币政策回归常态后的常规操作。此外，对于央行货币政策基调的变化，政策利率、DR007中枢的变化可能是更为重要的观察指标。

2、整体而言，本次降准可能仍是结构性货币政策的措施之一，意在进一步降低银行负债成本和引导银行支持小微企业，也有提前防范信用风险和基本面下行风险的可能性，从央行的表述来看仍是较为克制和谨慎的，当前难言新一轮货币宽松周期的开始。

3、短期内降准可能导致对债市的利好快速兑现，需要防范乐观预期走过头的可能。中期而言，流动性易松难紧，利率下行的趋势可能尚未结束。国常会提出降准后，市场行情迅速演绎，短期内利好快速兑现，但需要注意市场乐观预期可能走过头（从18年4月降准的经验来看，收益率先下后上，整体变化不大），后续仍需要关注基本面和信用环境的边际变化。中期而言，社融结构转弱、经济回落的趋势隐含着央行放松的期权。防范信用风险大规模爆发也可能需要宽松的期权来对冲。流动性易松难紧，利率下行的趋势可能尚未结束。

风险提示：货币政策出现超预期收紧、信用风险爆发加剧对市场形成脉冲式冲击

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分析师声明

注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《【兴证固收】全面降准的结构性含义——央行降准点评_20210709》

对外发布时间：2021年07月09日

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