【兴证固收.利率】 关注PPI涨价向中游传导 ——8月通胀数据点评

投资要点

2021年8月CPI同比+0.8%（前值+1.0%），环比+0.1%（前值+0.3%）；PPI同比+9.5%（前值+9.0%），环比+0.7%（前值+0.5%）。我们点评如下：

猪价拖累CPI同比继续走低，国内疫情对非食品分项拖累明显。8月CPI同比0.8%，比上月回落0.2个百分点；环比0.1%，同样比上月回落0.2个百分点。同比来看，猪肉仍然是CPI的主要拖累：猪肉价格同比下降44.9%，影响CPI同比下降1.09个百分点。除开猪肉，其他食品价格大多上涨，如蛋类、水产品、鲜果、粮食等，由于猪周期有相对独立的运行轨迹，猪价下跌可能会掩盖其他食品价格上涨的事实。环比来看，受国内疫情影响，旅游分项和其他用品及服务分项回落明显，燃料分项则受国际油价回落带动下降，这三者是CPI环比读数的主要拖累。综合来看，8月偏弱的CPI读数主要受猪周期下行以及国内疫情的拖累，居民实际消费需求可能并不如读数表征的那样弱。

煤炭、金属冶炼和化工带动PPI环比和同比涨幅超预期。8月PPI同比9.5%，比上月提升0.5个百分点；环比0.7%，比上月提升0.2个百分点。分行业来看，煤炭开采环比涨幅高达6.5%排名第一，此外黑色和有色金属冶炼、化学原料及制品、燃气生产及供应环比涨幅居前。煤炭价格上涨由供需共振所致：8月为夏季用电高峰，且供给端受行业整改限产以及澳大利亚煤炭进口受阻的约束。金属冶炼价格上涨和煤炭逻辑相似，供给侧受限产政策约束，且夏秋季节为施工需求高峰。化工及同一产业链的化纤制造、石油加工、纺织等价格涨幅显著，主要源于国际油价上行的滞后影响。总结而言，PPI涨价结构逐步由上游行业向中游切换，海外输入性因素的拉动有所消退，国内供给侧约束和需求侧偏强产生共振是工业品涨价的主要原因。

PPI短期或保持在高位，CPI面临PPI传导压力。随着Delta疫情对全球经济的冲击趋于减弱，美联储taper冲击大概率推迟至年末，全球定价的大宗商品有望重拾涨势。尽管国内稳增长压力在加大，但在宽财政预期下经济失速下行风险较低，叠加工业品供给侧约束较难出现明显改观，供需共振仍对PPI构成一定推升压力，未来数月PPI同比或保持在高位，且上游涨价可能延续向中下游传导。CPI方面，猪价拖累有望随高基数效应消退缓解，且国内疫情得到有效控制，另外PPI向CPI传导的压力也在积聚，8月读数或已接近CPI同比的底部区域，未来数月CPI进一步下行空间不大。

尽管长端利率赔率在下降，但大方向上仍可保持乐观。8月超预期的PPI读数指向经济基本面没有失速下行的风险，短期内货币政策进一步宽松的空间也较有限，这可能意味着利率债最容易赚钱的波段已过。在跨周期调节框架下，需求侧难现大刺激，宽信用面临地产严调控的约束，宽财政面临地方隐性债务严管控的约束，因此实体融资需求将继续处于下行通道。这决定了当前债市仍处于牛市趋势中，回调风险不大，在大方向上仍可以乐观心态应对。

风险提示：货币政策和监管政策超预期收紧；基本面改善超预期

报告正文

风险提示：货币政策和监管政策超预期收紧；基本面改善超预期

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分析师声明

注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《【兴证固收】 关注PPI涨价向中游传导 ——8月通胀数据点评》

对外发布时间：2021年09月09日

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