疫苗行业深度报告：未来十年为什么看好中国的疫苗产业？

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柴博/邓周宇

市场篇

从辉瑞和GSK看品种驱动路径，且重磅品种都具备DT和ET特点

疫苗行业无论从全球市场还是公司角度都是品种驱动型，根据各公司财报数据，2018年前五大品种（按商品名算）占了全球疫苗市场的近30%、前十大品种占全球市场的37.68%；几乎所有的“重磅炸弹”都来自GPSM四大巨头（葛兰素史克、辉瑞、赛诺菲巴斯德和默克/默沙东），而拥有重磅品种越多或单品种规模越大的企业其复合增速也越快。由于疫苗技术代际的大跨越需要多学科的发展和支持，一般需要30-40年左右的时间完成积累，同一品类疫苗的再次创新和技术升级需要10-15年的时间（见技术篇的分析），因此疫苗市场的竞争格局相对稳定，而且新的重磅炸弹都是从技术和工艺积累颇深的企业里孕育而生。

从GPSM四大巨头近十年疫苗业务增速看，GSK的持续增速最高2007-2018年复合增速为10.36%，辉瑞2010-2018年的复合增速为7.54%，而默克和赛诺菲巴斯德2007-2018年复合增速分别为4.30%和3.78%。辉瑞疫苗业务的增长主要来自2009年收购惠氏获得的PCV13（13价肺炎球菌结合疫苗），而B型脑膜炎疫苗、森林脑炎疫苗，以及从百特收购的C型脑膜炎疫苗和从GSK收购的两种ACWY四价脑膜炎疫苗都增长较慢。虽然GSK缺乏如PCV13、HPV4/9这样的超级重磅品种，但是GSK在大部分品类都上市了具备一定竞争优势的品种，如甲/乙肝疫苗、百白破多联疫苗、脑膜炎疫苗、麻腮风&水痘疫苗、带状疱疹病毒疫苗等，多品种的技术工艺储备以及佐剂的领先优势，造就了GSK疫苗业务的持续高增长。

什么样的品种才会成为“重磅炸弹”甚至超级重磅品种？疫苗品种规模的大小具有DT和ET的特点，即Disease Talks & Effectiveness Talks，发病率决定了赛道的宽度，效果（技术和工艺）决定了赛道的高度。发病率越高且疾病进展危害越大的疾病其疫苗市场规模也越大，尤其是人体常见的寄生菌或病毒只有在免疫力低下时发病，如肺炎球菌、流感病毒、人乳头瘤病毒、带状疱疹病毒等，对于该类疾病的预防需求也越迫切。未来将会有更多的重磅疫苗来自病毒感染类疾病，因为20世纪初已经解决了细菌的分离、培养和疫苗制备，病毒的分离培养和疫苗制备技术在20世纪60年代逐渐成熟，70年代出现了基因工程技术，更多的病毒疫苗需要借助基因工程技术和优良的佐剂，因此未来病毒疫苗会诞生大批“重磅炸弹”。赛道高度的决定因素是技术、工艺的稳定性和有效性，这既是疫苗产业的命门，也是决定是否可以长期在市场存续的关键，如1999年退市的轮状病毒疫苗RotaShield和在欧洲退市的六联苗Hexavac，抑或是无法在美国获批的Infanrix Hexa以及预防效果不够好被同类竞品替代的带状疱疹疫苗Zostavax，都是因为安全性或有效性出现问题而淡出市场。即使是发病率高的疾病，制备出的疫苗保护率不能超过现有疫苗或保护率提升不明显，都不能成为真正的重磅品种。正因各疾病发病特点的差异，决定了疫苗市场的结构趋于“积木式”，而工艺和技术的积累又具有连续性因而大品种只会从积累深厚的企业中诞生。

从全球前十大疫苗品种的历史销售额看，重磅品种都具有上市时的起步销售额较大（起步都在2亿美金以上）、年均复合增速在7%-10%的特点。排名前十的疫苗具有另一个特点，即部分以消灭传染病为诉求的临床刚需品种，如麻腮风水痘疫苗、百白破疫苗、AC群脑膜炎疫苗，逐渐被以预防疾病或改善生存质量为目的的消费型疫苗超越，如HPV疫苗、流感疫苗、带状疱疹疫苗，或是被技术突破实现良好的疾病预防效果的疫苗超越，如B型脑膜炎疫苗、13价肺炎球菌结合疫苗。

2030年前后中国新型疫苗的市场规模测算

疫苗的消费属性不同于药品，大部分儿童疫苗在6岁以前即完成了接种（HPV疫苗、流感疫苗除外），或者是在60岁之后完成接种后不存在再次接种的必要（如带状疱疹疫苗、肺炎球菌疫苗），而一些重磅药品需要终生服药，因此药品对价格的敏感度会更高，随着价格下降其渗透率会提升、产品生命周期会延长。重磅疫苗不仅起始销售额远高于药品，而且会在上市早期纳入部分国家的计划免疫体系内，并得到如全球疫苗联盟（GAVI）、世卫组织、美国免疫咨询委员会（ACIP）的推荐，在10-15年内迅速达到销售峰值，直至新一代的疫苗出现，其销售额会快速回落，其产品的替代性较药品更加明显。对于中国市场，由于地域和经济水平的差异，加强了其价格敏感性，其渗透率的提升过程会被延长，因此在15年左右的时间中其现金流起始阶段以“幂函数”的形式爬坡，而后保持一个相对线性的增长过程。对于测算若干年后某疫苗市场规模最关键的变量为渗透率，而渗透率的决定因素为是否纳入计划免疫范围、疾病的危害性和疫苗的有效性。

对于卡介苗、脊灰、乙肝、百白破、麻疹、风疹等常规疫苗在世界范围内的接种覆盖率（渗透率）都较高达到了70%-80%以上。2017年东南亚国家轮状病毒完成最后一剂接种的儿童仅占9%，接种3剂肺炎结合疫苗的儿童仅12%，因此新型疫苗在东南亚地区仍存在较大的增长潜力。

以美国成熟市场为例，几乎所有儿童疫苗都纳入了计划免疫体系，除甲肝、轮状病毒和流感疫苗外，其他疫苗的渗透率都超过了90%。因此借鉴全球平均水平和美国渗透率，可以50%-60%作为中国新型疫苗市场成熟的渗透率假设值。

参考美国成熟疫苗市场的渗透率以及全球常规疫苗的渗透率水平，我们给出如下假设以测算部分新型疫苗在中国的市场规模（具体假设数据见表格）：

1.       考虑到“技术篇”的结论一代疫苗的生命周期为10-15年，以及中国疫苗市场的特殊性，假设一代新型疫苗在中国的生命周期至少为15年；

2.       存在部分人群未完成全程的疫苗接种，但我们以接种全程疫苗的剂数测算市场规模（PCV13除外）；

3.       部分疫苗尚未在国内上市，或国产疫苗仍未获批，我们以进口疫苗中标价的70%作为国产疫苗的中标价测算市场规模。

根据上述测算，国内儿童&青少年中HPV疫苗将成为最大的品种之一，预计2031年达到360亿，其次为肺炎13价疫苗达到114亿（见品种篇13价疫苗优越性超过7价等结合疫苗将会成为市场主流）、DTaP为基础的四联&五联&六联疫苗到2030年达到76亿、EV71疫苗达到49亿、MCV4超过40亿，其他疫苗市场规模在30亿左右。

成人新型疫苗中带状疱疹将成为最大的品种2034年达到181亿、其次为肺炎球菌多糖疫苗2030年达到42亿、HPV疫苗2031年达到28亿、四价流感疫苗2032年达到24亿。

2016-2030年儿童&青少年新型疫苗市场的复合增速为21.34%、成人新型疫苗的复合增速为28.04%。若将狂犬病疫苗、Hib疫苗、水痘疫苗、二价脑膜炎结合疫苗、三价流感疫苗等对应的150亿左右市场计入，则2016-2030年儿童&青少年疫苗市场的CAGR为10.83%；若叠加成人疫苗市场，则2016-2030年总体疫苗市场的CAGR为12.16%。

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