科技制造产业投资机会分析

如何把握科技制造的投资机会？

——以苹果、特斯拉、华为产业链为视角

今年以来，伴随着特斯拉、苹果市值纷纷创历史新高，市场上关于科技 制造的讨论如火如荼。本篇报告从一个更微观的视角，以苹果、特斯拉、华为产业链为切入点对 如何把握科技制造的投资机会进一步梳理。考虑到对于国内大部分投资 者而言，由于不能参与美股交易。因此，想要把握三条产业链的投资机 会，只能从其和 A 股相关的供应商入手。具体来说，我们主要回答以下 几个问题：

问题 1：我国上市公司分别位于三条产业链的什么位置？

问题 2：未来产业链上的公司有望如何演绎？

问题 3：如何捕捉科技制造带来的投资机会？

一、我国上市公司主要位于供应链条的哪些环节

1.1 主要位于苹果的哪些环节？

从产品结构看，中国供应商主要集中在技术含量较低的结构件领域。2019 年公布的苹果 200 家核心供应商名单中，中国公司（包括中国台湾与中国香港）合计上榜 86 家。其中，台湾的供应商最多有 46 家，而 中国大陆与香港分别上榜 30 家与 10 家。从行业分类看，中国整体的上 市供应商排名前三的主要分布在技术硬件与设备（43 家）、半导体（6 家）、资本货物（6 家）。细分来看，A 股的上市公司排名前三的分别是 消费电子（10 家）、元器件（3 家）、半导体（2 家）/包装印刷（2 家）。从产品结构看，中国公司（包括中国台湾与中国香港）主要集中在代工 厂、包装材料、电池及配件等领域，技术含量相对较低，多为劳动密集 性的加工行业。

从产业链的调整看，最近五年中国大陆地区的供应商主要实现的是对中国台湾、日韩等地区同类型产品的替代，在芯片研发等技术核心领域与 美国仍有较大的差距。我们整理了 2014 年至今中国地区苹果供应商调 整名录。数据显示，近年来与中国台湾地区公司频繁出局相对应的是中国大陆地区供应商入围数量明显上升。从入围公司的主营业务与提供商 品来看，中国大陆实现产品替代的主要集中在金属零部件、包装与导电 材料、各类辅助性结构件。与此同时，除了传统优势结构件，近年来随 着京东方、欧菲光、长电科技的加入，中国供应商目前已经拓展到显示 面板、摄像头模组、半导体、功能器件等多个领域。尽管如此，在众多 细分领域，尤其是半导体的集成电路、分立器件等子项中，中国供应商 的参与程度仍然较低。

从单品价值量看，蓝思科技、德赛电池、立讯精密 2019 年来自苹果收 入占比可能超过四成。从产业变化趋势看，以苹果的主要产品 iPhone 系 列为例，这些年来摄像头成本的上升最为明显，尤其是在最新款 iPhone 11 Max Pro 中一跃超过屏幕/触控，成为手机物料中最贵的部分。相反， 内存成本成为零部件中下降最为明显的环节。对应到我国的上市公司收 入占比，从披露公告的前五大客户数据表现看，长期以来为苹果提供玻 璃盖板的蓝思科技，提供电池及配件的德赛电池，以及提供连接器与线 材的立讯精密 2019 年与苹果公司的联系依然紧密。

1.2 主要位于华为的哪些环节？

中国供应商主要集中在电子元器件、消费电子、通信设备等生产制造领 域。从终端业务向上看，2019 年华为四大类主要业务收入分别是消费者 业务（54.4%）、运营商业务（34.5%）、企业业务（10.4%）、其他（0.7%）。而我国的供应商已经渗透到主营业务的多个方面。本篇报告我们结合华 为供应商大会公布的核心供应商名录以及上市公司 2019 年年报公布的 前五大客户名单筛选出中国（包括中国台湾、中国香港）的华为供应商 体系，总共 40 家。从行业分布看，中国整体的上市供应商排名前三的 主要分布在技术硬件与设备（23 家）、半导体（6 家）、运输（3 家）。细 分来看，A 股的上市公司排名前三的分别是元器件（3 家）、消费电子（3 家）、光学光电（2 家）/通信设备制造（2 家）。从产品结构看，中国的 上市公司主要集中在印刷电路板、柔性电路制造等领域。

从产业链的调整看，国产替代道阻且艰。2019 年 5 月，美国在没有证 据的情况下，以国家安全为由将华为纳入实体清单，一方面限制华为产 品进入美国市场，另一方面限制美国企业对华为的产品和服务的出口。中美博弈下，自主可控的重要性不断提升。从海外供应商与国内供应商 的对比看，中国在产业链中上游核心器件的各项工艺及技术逐步成熟， 但在高端芯片和元器件领域参与程度较低。

从单品价值量看，去美化之下，国产元器件厂商逐渐向高价值的元器件 发力。从产品价值分布来看，我们以华为的三款经典的手机为例，对华 为 Mate 30 Pro 5G 而言，来自美国的元器件数量只有 62 件，成本占比 只有 9.5%，中国的元器件数量则达到 194 件，成本占比达到 41.7%， 尤其是成本最高的元器件麒麟 990 芯片为华为自研；对华为 P40 而言， 来自美国的元器件数量只有 50 件，成本占比只有 7.1%，中国的元器件 数量则有 205 件，成本占比达到 62.3%，其中，不仅主控 IC 部分国产 器件占比高，而且屏幕、SoC 均为国产器件；对华为 nova 6 5G 而言， 国产化替代更为明显，目前射频、WiFi/蓝牙、低噪放等元器件均由海思 供货。

1.3 主要位于特斯拉的哪些环节？

从产品结构看，虽然中国供应商已经渗透到特斯拉供应链中的诸多领域， 但是竞争优势依然在内外饰、车身、底盘等产品附加值以及技术含量相 对较低的领域。从终端产品向上看，2019 年特斯拉四大类主要业务收入 分别是汽车销售（81.2%）、汽车租赁（3.5%）、储能（6.3%）、服务其 他收入（9.1%）。而与中国供应商关系密切的产品主要集中在特斯拉汽 车的生产与销售领域。考虑到特斯拉供应链已经形成类似苹果产业链的 示范效应，我们以上市公司公告为切入点，从产业链的上中下游筛选出 部分重要的中国供应商，资料显示国内供应商多集中在系统配件、充电、 车身、结构件、线束等产品价值较低的零部件供应上。

从产业链的调整看，近年来特斯拉国产化率加速提升。从国产化的速度 来看，目前内外饰、车身、覆盖件、底盘结构件整体要好于动力电池、 热管理、中控。而核心零部件如芯片、高精度传感器、软件系统、电机 电控等则主要依赖于外资在华的供应商或者特斯拉自产。随着这两年特 斯拉积极进行全球化布局，尤其是国内 Model 3 的生产以及 Model Y 的 导入，特斯拉“国产大潮”的大幕持续展开，考虑到 Model 3 国产化率 将从 30%到 100%的提升，国产化将带动全产业链标的共同受益，具体 来说，将推动如电池、电机、电控和汽车零部件等供应商产业链升级。

从单车价值量看，宁德时代、华域汽车、拓普集团、均胜电子、凌云股 份、璞泰来等单车价值量均超过 2000 元。单车价值量是决定零部件供 应商地位的重要因素之一。在目前已配套特斯拉的国产零部件中，根据中泰电新组的估算，宁德时代的动力电池，华域汽车的座椅总成、车身 件等，拓普集团的轻量化铝合金底盘结构件、大型车身结构件，均胜电 子的方向盘、主驾驶安全气囊、短路保护器，凌云股份的车身件、璞泰 来的负极材料等的单车价值量超过 2000 元。

二、未来产业链上的公司有望如何演绎？

2.1 如何理解未来单品价值量的提升？

2.11 视角 1：单品价值量的提升的路径

单品价值量的提升途径主要包括两种方式，分别是降本与提价。而中长 期看同时兼具降本与提价潜力的企业主要集中在：立讯精密、歌尔股份、 三花智控、均胜电子等。

降本方面：事实上，加快全球布局成为近年来中国供应商参与竞争 的主要策略之一。虽然苹果、特斯拉、华为生产的商品与提供的服 务并不一致，但是相似的是最近五年三家公司都面临营业成本率上 升的挑战。考虑到中国供应商多集中在劳动密集型的制造环节，为 了缓解人工成本提升、海外摩擦的压力以及业务拓展的需求。近年 来海外收入占比较高的公司已经陆续开始推进全球布局，尤其是越 南、印度、泰国等东南亚国家成为中国大陆公司海外设厂的重要选 择。

提价方面：提升单品价值量的方式多种多样，但是背后都离不开持 续研发投入的重要支撑。科技创新一直是推动公司快速成长的重要 因素，我们用研发支出占比作为供应链的上市公司实现提价潜力的 代理变量。数据显示，中位数口径下，虽然中国供应商的研发投入 率明显稳定的低于苹果公司、特斯拉自身研发投入情况。但是，值 得欣慰的是纵向看中国供应商的研发投入率是持续上升的，尤其是 苹果产业链条中的中国大陆上市公司上升最为稳健。此外，尽管华 为公司近年来波折不断，然而由于持续加大 5G、云、人工智能及 智能终端的方向并未发生明显的调整，研发投入率在相似的行业中 遥遥领先。

2.12 视角 2：各产业链环节的市场规模及潜在变化

我们重点分析了存储芯片、模拟 IC、FPGA、MCU、PCB、功率半导体、 光器件、连接器、传感器、摄像头模组、平板显示器、动力锂电池等子 行业的全球及中国的市场空间以及未来的潜在变化。整体来看，传感器、 存储芯片、平板显示器的全球市场规模较高，都在 1000 亿美元以上， PCB、隔膜、负极材料、三元正极材料、平板显示器等中国规模在全球 的占比较高，均在 50%以上。

存储芯片：全球存储芯片的市场规模约 1200 亿美元。 根据 WSTS 的统计，2019 年全球存储芯片市场规模 1155 亿美元，销售额同比 减少 31.5%。内存的具体细分类别中，DRAM 产品的销售额下降了 37.1％，NAND 闪存产品的销售额下降了 25.9％。除此之外的所有 其他产品的销售额合计下降了 1.7％。往前看，根据 Gartner 最新的预测，2020 年全球存储市场规模将达到 1247 亿美元，其中，NAND 闪存收入预计将在 2020 年增长 40%，DRAM 市场整体收入将在 2020 年下降 2.4%。

模拟 IC：全球模拟 IC 市场规模约 550 亿美元。根据 IC insights 统 计，2019 年全年模拟 IC 市场规模为 552 亿美元，前 10 大厂商市 占为 62%，较 2018 年增长了 2%（前十大厂商分别是：TI、ADI、 Infineon、ST、Skyworks、NXP、Maxim、ON Semi、Microchip 和 Renesas）。我国模拟芯片市场规模 2273 亿元。国内模拟芯片 同样主要采自德州仪器、恩智浦、 英飞凌、思佳讯、意法半导体等 模拟芯片大厂。往前看，预估到 2022 年时，市场规模将达到 748 亿美元。

FPGA：全球 FPGA 行业产值约 60 亿美元。FPGA，即现场可编程 门阵列，它是在 PAL、GAL、CPLD 等可编程器件的基础上进一步 发展的产物。根据华经产业研究统计，2018 年全球 FPGA 行业产 值 64 亿美元。由于 FPGA 技术门槛非常高，目前 FPGA 的主要产 业链供应商仍然集中在欧美地区，以 Altera（被 Intel 收购），和 Xilinx 两家为主。两家合计额的市场份额占到 72%。往前看，随着 5G 时 代的进展以及 AI 的推进速度，预计 FPGA 在 2025 年有望达到约 125.21 亿美元。

PCB：全球 PCB 行业产值约 610 亿美元。根据 Prismark 统计，2019 年全球 PCB 行业产值 613 亿美元。其中，中国 PCB 产业产值占全 球产值的比重约为 53.7%，产值约为 329 亿美元，是 2019 年唯一 成长的地区，这主要得益于 5G 建设的高度成长。往前看，2019-2024 年，中国 PCB 产值的年均复合增长率预计为 4.9%，是唯一超过全 球平均年复合增长率的区域，仍然是全球 PCB 产业表现最好的区域。

MCU：全球 MCU 的市场规模约 180 亿美元。MCU 目前主要应用 在物联网，家电，消费电子，工控，家电等多个领域。根据 Gartner 数据， 2019 年全球 MCU 市场规模近 180 亿美元。往前看，根 据 IC Insights 预测，2022 年全球 MCU 市场规模有望达到 239 亿 美元。

功率半导体：全球功率半导体的市场规模约 400 亿美元。功率半导 体是为所有电子产品提供电子电力转换的核心器件。根据 IHS 统计， 2019 年全球功率半导体行业市场规模 403 亿美元。其中，中国功 率半导体行业市场规模 145 亿美元，占比全球功率半导体市场 35.9%，是全球最大的功率半导体市场。往前看，受冠状病毒危机 的冲击，整个功率半导体市场收入将在 2020 年下降 9.1％。

摄像头模组：全球摄像头模组市场规模约 300 亿美元。根据研究机 构 MarketsandMarkets 统计的数据显示，2019 年全球摄像头模组 市场规模 315 亿美元。往前看，到 2024 年，该市场将增长至 446 亿美元。预测期内（2019—2024 年）的年复合增长率为 7.2%。

光器件：全球光器件市场约 100 亿美元。根据 C&C 统计，2019 年 全球光器件行业产值 98 亿美元。其中，中国光器件市场规模达约 36 亿美元，同比下滑 2.7%，占比全球光器件市场规模 37.5%的市 场份额。往前看，随着全球更多的电信运营商开始积极进行 5G 网 络建设，全球电信资本开支有望保持增长态势，预计到 2024 年， 全球光器件市场规模有望达到 240 亿美元的规模。

传感器：全球传感器市场约 1500 亿美元。根据赛迪统计，2019 年 全球传感器市场规模 1521 亿美元，增长率达到 9.2%。其中，北美 市场规模占全球比重 41.2%左右，亚太区是仅次于北美市场的世界 第二大传感器市场，占比达到 34.8%。中国传感器市场规模 2188.8 亿元。往前看，预计到 2021 年市场规模有望达到 2951.8 亿元。

连接器：全球连接器市场约 640 亿美元。根据 Bishop & Associate 统计，2019 年全球连接器行业产值 642 亿美元。其中，中国地区 连接器市场规模为 195 亿美元，较上年同比下滑-7.0%，占据了全 球 30.4%的市场份额，依旧是全球最大的连接器市场。

平板显示器：全球平板显示产业产值约 1200 亿美元。根据前瞻产 业研究院的统计，2019 年全球平板显示收入规模将达到 1173 亿美 元。其中，中国大陆平板产能占比 46%，为 539.44 亿美元，中国 台湾占比 25%，为 293.18 亿美元，韩国占比 23%，为 292.72 亿 美元，日本占比 6%，为 76.36 亿美元。往前看，随着三星电子的 退出，2021 年 LGD 韩国 8.5 代线可能将独撑大局，在中国大陆面 板厂大举进攻下，其成本竞争力仍面临严峻考验。从产能扩张的角 度观察，未来中国大陆面板厂的成长态势锐不可挡。

动力锂电池：全球动力锂电池市场规模 450 亿美元。根据 Adroit Market Research 的统计，2019 年全球动力锂电池市场规模 448 亿美元。其中，中国动力电池市场规模为 710 亿元，同比下降 11.8%。往前看，预计到 2025 年，全球锂离子电池市场规模估计将超过 1000 亿美元。

正极材料：全球三元正极材料出货约 35 万吨。目前动力电池正极 材料技术路线主要有：钴酸锂、镍钴锰三元、改性锰酸锂、磷酸铁 锂、镍钴铝三元。根据 GGII 的统计，2019 年全球三元正极材料出 货 34.3 万吨，同比增长 44.7%。中国锂电正极材料出货量 40.4 万 吨，同比增长 32.5%，产值达到 737 亿元。其中，三元正极材料出 货量 19.2 万吨，同比增幅 40.7%；磷酸铁锂材料出货量 8.8 万吨， 同比增长 29.3%；磷酸铁锂材料出货量 6.62 万吨；锰酸锂材料出货 量 5.7 万吨。往前看，预计 2025 年全球三元正极材料及前驱体出 货量将超过 150 万吨。

负极材料：全球负极材料出货约 33 万吨。目前应用最广的负极材 料仍然是天然石墨和人造石墨两大类。根据 GGII 的统计，从全球 负极材料产量来看，2019 年全球负极材料产量为 32.6 万吨，同比 增长 25.4%。中国负极材料产量为 26.5 万吨，同比增长 38%，占 全球负极材料产量 81%。其中人造石墨出货量 20.8 万吨，占比负 极材料总出货量 78.5%，相比 2018 年占比提升 9.2 个百分点。

隔膜：中国隔膜出货量月 27 亿平米。锂电隔膜作为锂电池的重要 组成部分，在锂电材料总成本占比为 5~10%。根据 GGII 的统计， 2019 年中国锂电隔膜出货量为 27.4 亿平米，同比增长 35.6%，锂 电隔膜市场规模（只统计基膜）35.6 亿元，同比下滑 12.2%。其中， 2019 年湿法隔膜出货量 19.9 亿平米，同比增长 51.2%，占比隔膜 总出货量 72.6%，增加 7.5 个百分点。往前看，2018 年隔膜国产化 率已经达到了 93%。随着锂离子电池隔膜行业竞争激烈，不具备自 主研发设计能力的锂离子电池隔膜厂商的发展空间将逐渐缩小。

电解液：中国电解液市场规模 77 亿元。根据 GGII 的统计，2019 年中国电解液出货量 18.3 万吨，同比增长 30%。受电解液价格持续下滑的影响，市场规模为 77.1 亿元，同比增长 21.23%，电解液 市场毛利进一步降低。从竞争格局角度分析，2019 年出货量排名前 三的企业分别为广州天赐材料、新宙邦和杉杉，市场占比分别为 22.45%、17.52%和 14.62%。往前看，国内外锂离子电池电解液行 业市场竞争日趋激烈，未来将呈现向行业几家龙头企业持续集中的 趋势。

2.13 视角 3：财务视角单品价值量有望提升的公司

单品价值量有望扩张的公司：按照上述思路，我们从财务视角筛选了满 足收入增速持续上升中，成本增速持续下降或研发投入持续上升的三条 产业链上的供应商个股。满足该条件的个股包括了旭升股份、安洁科技。

2.2 如何理解单品价值量的下滑的风险？

影响单品价值量下滑的风险因素较多，例如，产品可替代性强、客户话 语权过大、进入/退出壁垒低、同业竞争者的竞争程度激烈、超预期的技 术革新等等。

2.21 视角 1：哪些公司的产品可替代性较强？

产品可替代性：低价值量的产品竞争激烈，可替代性风险更高。（1） 动态变化看：从近年来苹果核心供应商的频繁洗牌中，我们发现价 值低端的零部件制造公司被替代的风险显著高于芯片领域。通过筛 选 2014~2019 年中国（包括中国香港与中国台湾）入围与出局的公 司分类，数据显示，包装印刷、PCB、精密结构件等领域的厂商频 繁发生变动；（2）静态横向比较看：我们对比了三条产业链上的入 选国外标的、国内标的以及未来潜在入选标的后发现，在连接器、 PCB、光缆线缆、结构件等领域入选和未入选的公司竞争十分激烈。以 PCB 为例，PCB 的技术壁垒较低，同时又呈现出定制化的生产 特征，导致行业集中度整体并不集中，一些优秀的 PCB 厂商如崇达 技术、超声电子等虽然暂时并未进入核心供应商名单，但是潜力明 显。

2.22 视角 2：哪些公司的综合壁垒显著好于行业？

进入/退出壁垒：我们从财务角度将进入/退出壁垒划分为规模壁垒、 资金壁垒、技术壁垒、人力壁垒四类。其中对应的代理指标分别是 销售成本率、固定资产在总资产中的占比及资产周转率、研发支出 率、研发人员占比及每单位资产上员工人数占比。具体计算过程如 下：我们以 2019 年年报为基础，如果产业链的上市公司的数据处 于分位数上行业前 1/4 的水平，那么我们认为该公司凭借较高的壁 垒较少概率会因为新进入者冲击而出现价值量的下滑的风险，得分 为 1，否则为 0。最终通过对每项财务指标等权打分后排序，筛选 出综合壁垒较高的公司集中在立讯精密、华测检测、四维图新、宏 发股份等。

2.23 视角 3：客户话语权过高的隐患？

客户的话语权：立讯精密、欧菲光等客户话语权大的公司容易被替 换掉吗？ 我们认为这些稳占细分领域的行业龙头目前并不会轻易 被踢出局，即使被替换掉，也有能力重新入围。（1）对下游客户而 言，许多行业呈现一超多小的竞争格局，或者是核心前沿技术被龙 头所把控。那么替换出龙头后难以找到合适的匹配对象，更难以降 低标准化的成本；（2）对公司自身而言，能够成为苹果、华为、特 斯拉的核心供应商意味着已经具有较强的研发能力与生产制造能力， 那么这也意味着相比同行业其它公司转型或者拓展的难度更低。事 实上，以立讯精密为例，这些年在产品线经历了“零件—模组—系 统”布局的同时，也通过不断并购拓展公司的经营范围。我们筛选 了三条产业链上前五名客户收入占比在 60%以上的上市公司，并在 下表中对它们各自的替代风险和机会成本进行梳理。

2.24 视角 4：同业竞争有哪些值得关注的变化？

同业竞争：同业竞争的内容有哪些？对于能够成为三条产业链的核 心供应商公司而言，它们已经是细分领域的佼佼者。因此，来自同 业竞争的压力并不简单停留在表面的压缩成本，加强市场渗透，更 为重要的一种风险是错过潜在技术迭代的时机而最终错失市场后的 无奈。我们以 2019 年年报为基准对相同供应链中提供相似零部件 新产品、新技术的上市公司进行对比。数据显示，供应链厂商的同 业竞争十分激烈。为了降低技术迭代的风险，上市公司往往一方面 积极通过品类拓展以迎合下游老客户新产品的匹配需求，另一方面 积极拓展新客户来降低对单一客户依赖的压力。

2.3 未来科技领域将呈现“一家独大”还是“遍地开花”？

2.31 目前产业链内哪些领域呈现龙头集聚的局面？

目前三条产业链内许多领域都呈现了资源向龙头集聚的特征。其中，存 储芯片、BAW 波滤器、功率放大器、IGBT、ArF/ArF 浸没光刻胶、KrF 光刻胶、电子特种气体、FPGA 的 CR3 的全球市占率甚至超过了 60%。尤其是 DRAM 市场近年来龙头集聚的趋势最为明显。三星、SK 海力士、 美光top3的市占率从2006年开始大幅度上升，集中度迅速提高，从2005 年 61.9%迅速提升到 2018 年 95.5%。此外，值得关注的是 BAW 波滤 器由于技术壁垒高，目前市场已呈现 Broadcom 一家独大的局面。

2.32 往前看，是“一家独大”还是“遍地开花”？

往前看，我们认为市场集中度持续提升依然是众多领域的发展方向。之 所以得出这样的结论主要是由以下三方面原因：

生产模式上：高投入、高风险与长周期。核心技术具有与众不同的 核心价值和高度的先进性，往往为一个企业所独有，不易通过简单 的模仿而被窃取或复制，因此，挑战就是要攻克技术难点，这需要 长期的积累，而自建产线又需要较高的投入，这些都并非一朝一夕；

研发模式上：知识的复杂性与嵌套性。科技产品迭代迅速，市场需 求变化较快，行业内企业一方面需要加快新产品研发，研发制造高 技术高附加值产品；另一方面需要进一步利用产业节点优势，积极 向上下游延伸整合与发展，提高一站式服务能力；同时还在不断改 革优化内部管理机制、提升效率、提高良率、巩固和增强自身竞争 优势。这些都给企业经营管理带来巨大的挑战和机遇，同时也筑高 了行业竞争门槛。

商业模式上：全球产业价值链的迁移，也会使得龙头公司有更多的 精力把握微笑曲线的两头。回顾这些科技品类的发展轨迹，我们发 现在不同领域最终发展壮大的科技龙头在完成产品设计，掌握该技 术的整个技术体系之后，往往会将上游的研发，以及下游的品牌紧 握在手中，而将中游的组装制造领域转移至全球生产成本更低的地 区。例如，全球电子产品的发展就经历了从美国—日韩—中国台湾 —中国大陆—东南亚的路径迁移。这种全球化的商业模式，在增加 龙头公司利润的同时，也会增加行业壁垒与用户的粘性。

2.4 产业链实现自主可控可能吗？

2.41 目前三条产业链哪些领域海外供应商较多？

作为科技制造的重要载体，这三条产业链的重要性毋庸置疑，而通过前 面的梳理，我们发现这三大产业链是参与全球竞争，全球融合的最终结 果，那么不同产业链的海外供应商分布又有哪些差异呢？

苹果海外供应商：目前芯片、被动元件、传感器、面板/屏幕等领域 海外供应商参与的程度较高。尤其是芯片领域的存储芯片、基带芯 片以及被动元件中的高端电容电阻中国供应商的参与程度较低，海 外垄断的趋势明显。

华为海外供应商：目前芯片、传感器、软件、功率半导体等领域海 外供应商参与的程度较高。尤其是芯片领域的存储芯片、FPGA 以 及软件领域的 EDA 软件领域中国供应商的参与程度较低，海外垄断 的趋势明显。

特斯拉海外供应商：目前电驱动系统、芯片、部分电力电子器件等 领域海外供应商参与的程度较高。尤其是车载电子领域的摄像头、 毫米波雷达以及电驱动系统领域的 IGBT 模块国内供应商产品力较 弱难以进入，海外垄断的趋势明显。

2.42 这些领域的国产化取得哪些重要进展？

随着国产替代的升温，在过去的一年，半导体、消费电子、新能源汽车 等领域都涌现了一批优秀的中国企业。目前我们可以看到以往与海外相 差较大的领域，如功率半导体、传感器等细分领域都取得了重大的突破。而 MCU、FPGA、存储器等领域的虽然国产化率十分有限，但长江存储 64 层的 NAND 开始量产，兆易创新将开启下一代 FPGA Titan3 产品的 研发等标志着我们的国产化已经逐渐向技术壁垒更高的领域发展。

芯片：华为消费者业务实现了从移动终端芯片向全场景终端芯片布 局的转变，2019 年推出了多款面向不同类型的终端处理器，包括用 于旗舰手机的麒麟 990 5G，可用于 TWS 耳机和其他可穿戴设备的 麒麟 A1 等。其中，麒麟 990 5G 作为全球首款 5G SoC（System on Chip，系统级芯片），采用业界最先进的 7nm+EUV 工艺制程， 首次将 5G Modem 集成到 SoC 上，实现了更强劲的性能和更低 的功耗。

FPGA: 目前 FPGA 的主要产业链供应商仍然集中在欧美地区，以 Altera（被 Intel 收购），和 Xilinx 两家为主。但是国内紫光国微由于 持续研发投入目前已处于国内 FPGA 领域的的领先地位。2019 年 公司扩充了 Logos 系列高性价比产品和 Compact 系列 CPLD 产品 的型号，基本形成 CPLD 的全系列产品。开启了下一代 FPGA Titan3 系列高带宽、大容量、高性能 FPGA 产品的研发。

存储器：虽然目前我国存储器的市场份额并不高，但是我们看到长 江存储 64 层的 NAND 开始量产，128 层 QLC 3D NAND 闪存也已 研发成功，并在多家控制器厂商 SSD 等终端存储产品上通过验证。作为业内首款 128 层 QLC 规格的 3D NAND 闪存，长江存储 X2-6070 拥有业内已知型号产品中最高单位面积存储密度，最高 I/O 传输速度和最高单颗 NAND 闪存芯片容量。

MCU: MCU 目前主要应用在物联网，家电，消费电子，工控，家电 等多个领域。中颖电子是国内较具规模的工控单芯片主要厂家之一， 在家电 MCU 领域处于领先群，2019 年 MCU 销售约占全球 MCU 市场的 0.55%。而兆易创新 2019 年 8 月推出的全球首颗基于 RISC-V 内核的 32 位通用 MCU 产品。

操作系统： 鸿蒙操作系统作为基于微内核的，以分布式技术为基础 的下一代分布式多端智慧化操作系统，将硬件能力与终端解耦，通 过分布式软总线连接不同终端，让应用轻松调用其他终端的硬件外 设能力，为消费者带来跨终端无缝协同体验，满足了全场景智慧时 代对操作系统提出的新要求。

传感器：传感器可分为图像、MEMS、指纹、磁场、温度等不同品 种。其中，图像与 MEMS 传感器的销售占比最高。根据前瞻产业网 的统计，目前在行业需求推动以及国家政策鼓励下，我国 MEMS 产 业迅速向全国地区渗透，已在长三角和京津冀地区建立完整的产学 研布局。在 MEMS 传感器应用前景良好和国产化进程提速背景下， 未来几年我国 MEMS 传感器市场规模年均增速保持在 15%左右， 预测到 2025 年我国 MEMS 传感器市场将达到 1488.6 亿元。

功率半导体：闻泰科技在在半导体业务板块针对 5G 电信基础设施 推出了高耐用的功率 MOSFET 和 TVS 保护器件产品；针对 5G 手 机、笔电、IoT 设备和汽车市场提供一站式的二极管/晶体管、逻辑 芯片、ESD 防护和 MOSFET 产品。华润微充分利用 IDM 模式优势 和在功率器件领域雄厚的技术积累开展 SiC 功率器件研发，完成 1200V、650V JBS 产品开发和考核，并送客户试用，同时 IGBT 产 品进入工业控制领域，并被批量采用；

2.43 这些领域自主可控的实现可能吗？

长期看，我们认为这些领域是有望实现自主可控的，而且在激烈的市场 竞争中，全球化竞争的行业不会去全球化，中国科技水平在全球的地位 有望快速崛起。原因如下：

为什么中国有望实现自主可控？自主可控包括两方面内容，分别是 科技发展方面的自主创新与信息安全方面的安全可控。之所以出现 上述差距，我们认为主要包括以下三方面原因：一是，缺乏稳定的 大规模的资金投入；二是，缺乏克服瓶颈的理论支撑体系和技术装 备能力；三是，缺乏稳定的研发人员，尤其是核心的领军专家。那 么，往前看，实现自主可控就是是否能够在这方面有所突破。

事实上，（1）资金方面：以我们自主可控的“老大难”芯片为例， 这些年中国政府通过一系列支持措施，为 70 多个新工厂的建设提 供资金，包括直接补贴，股权投资，降低公用事业费率，优惠贷款， 税收减免以及免费或贴现土地。这些激励措施的结果是，过去七年 中，中国在 300 毫米芯片生产中的全球份额每年增长 15.7％，到今 天达到 12％，根据 SEMI 的预测，到 2030 年，中国将在全球芯片生产中占有最大份额（28％）；（2）理论基础研究方面：近年来， 高校获得国家科技三大奖稳定在 2/3 以上，承担着超过 80％的国家 自然科学基金项目，在学研究生在面上项目人员中超过 50％。同时， 作为研究生培养主体的高校，承担了全国 60%以上的基础研究工作 和“973 项目”等国家重大科研任务，产出了全国 80%以上的高水 平论文和社科重大成果。（3）研发人员方面：截至 2020 年，作为 国民教育最高层次的研究生教育已累计为国家培养输送 1000 多万 高层次人才。“氢弹之父”于敏，探月工程首席科学家欧阳自远，“中 国天眼”首席科学家南仁东和天宫一号总体设计团队、新冠疫苗研 发取得重大突破的陈薇院士团队业务骨干，都是我国自主培养的研 究生。

为什么行业不会去全球化？从美国实现自主创新的路径与经验来看， 由于信息技术高投入高产出的特性，众多投资者如雨后春笋般满怀 希望的加入行列，使得行业竞争十分激烈，激烈的竞争又会使得企 业兼并重组频繁，而兼并的结果使得龙头公司具备更加庞大的规模 与实力。最终通过积极参与国际分工，同时不断优化产业结构，这 就使得美国在世界相关产业中占据支配地位。例如：1994 年 NOVRLL 垄断了 65%的局域网操作系统市场；2000 年世界最大的 ISP 商并购了时间最大的媒体公司时代华纳；英特尔控制了计算机 的核心零部件 CPU，占领了 80%的芯片市场，而微软控制了操作 系统，占领了 90%以上的软件市场等等。因此，全球化竞争的行业 不会去全球化，相互融合完全竞争市场化手段才是主要方向，而中 国的企业在未来的发展中可能快速崛起。

三、如何捕捉科技制造带来的投资机会？

3.1 三条产业链的股价历史表现

根据苹果、华为、特斯拉相关概念标的的价走势，我们发现三者的投资 路径出现较强的共性。具体来说，与全 A 相比：2015 年中至 2016 年中， 2019 年下半年至 2020 年 1 季度三条产业链均出现较明显的相对收益；而与创业板相比这种相对收益集中体现在 2015 年终至 2017 年年底。

3.2 如何捕捉科技制造带来的投资机会？

3.21 如何把握产业链中的投资时点？

产业链上不同投资时点的股价有何不同？从时间轴上看，三条供应链都 需要面对由这样一些关键时点组成的循环：比如新概念的发布、新品的 推出、新功能的上线，甚至还包括特斯拉为代表的新车产能设厂的重大 规划的公布等等。我们整理了 2015 年至今三条产业链重要时点前后的 股价表现，并筛选出这些时点发生后一周相对全 A 均取得稳健相对收益 的事件。数据显示：（1）从环节看，新产品上市后对股价的催化作用普 遍好于新功能、新概念的推出；（2）从程度看，华为、苹果、特斯拉产 品的叠加发布会对股价表现持续性形成较好的支撑。（3）从产品看，手 机、耳机、平板电脑、新能源汽车对股价的刺激作用短期并没有显示出 稳定的强弱关系。

3.22 如何把握产业链中的好赛道？

我们将好赛道的选择划分为两种方法。方法一是从原因开始，即从产业 层面看，需要同时关注行业的生命周期、单品的价值量、行业的竞争壁 垒等多重因素，这需要对产业较为全面和深刻的认知，而这并非我们宏 观策略研究员所长；因此，我们采用方法二，即以结果为导向，从产业 链不同环节历史的股价表现，来挖掘值得关注的投资机会。通过整理， 我们发现 2015 年以来三条产业链具有明显相对收益期间，收益排名靠 前的行业主要集中在摄像头、芯片、动力电池、半导体封测等领域。相 反，光纤、电脑硬件、显示面板表现相对低迷。

3.23 历史来看哪些股票收益最明显？

对于国内大部分投资者而言，由于不能参与美股交易。因此，想要把握 三条产业链的投资机会，只能从其和 A 股相关的供应商入手。此处，我 们主要回答两个小问题：

三条产业链相似的“宠儿”是否具有更稳定的相对收益？不一定的。通过整理我们发现，在 A 股市场上三条产业链相似的宠儿主要集中 在电子行业，细分来看包括消费电子、PCB 两个领域，具体来说分 别是立讯精密、歌尔股份、东山精密、京东方 A、沪电股份、安洁 科技、欧菲光、比亚迪等。虽然三条产业链的相似宠儿意味着有更 多的机会享受不同产业发展带来的基本面改善，但是这并不意味着 股价具有稳定的相对收益。相反，一些股票可能在产业链大放异彩 时股价走势低迷。

历史来看哪些股票收益最明显？我们延续上面的思路筛选出三条产 业链涉及的 A 股供应商在超额收益明显期间，无论是绝对收益，还 是相对全 A、创业板收益均有较好表现的股票。

……

（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：中泰证券）

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