中国游戏行业专题报告：国产3A时代或即将到来

（报告出品方：西部证券）

一、从《黑神话：悟空》和《原神》说起

《黑神话：悟空》和《原神》是值得重点关注的两款游戏，不仅仅是因为游戏本身质地优 良，更是因为这两款游戏可能标志着中国游戏行业进入一个新的发展阶段，即“3A 的品 质”和“网游的变现模式”的融合。

1.1《黑神话：悟空》：让梦想照进现实

《大圣归来》是第一部票房接近 10 亿的国产动漫电影，如果说电影《大圣归来》吹响了 国漫崛起的号角，那么 2020 年 8 月 20 日发布演示视频的游戏《黑神话：悟空》，则让人 看到了国产 3A 游戏“大圣归来”的希望。

《黑神话：悟空》演示视频时长 13 分钟，发布后迅速引起轰动，微信朋友圈、知乎、B 站、微博等社交媒体上，玩家和游戏圈内人纷纷给予好评，并期望中国能诞生类似 R 星和 任天堂这样伟大的游戏公司。

从演示视频中看，《黑神话：悟空》的表现力甚至好于目前市场上的一些 3A 大作：

首先是最直观的美术品质（画质），包括光影效果（斑驳的树叶和影子、地面积水的倒影 与反光等）、流体模拟效果（天宫的云雾和地面的流水）、细节场景（落叶、青苔等植物的 脉络、窗户框上的雕花）、人物建模（毛发、皱纹、毛孔）等的渲染都非常自然接近现实。

其次是打斗场景，主角可以切换战斗、冲刺、招架等棍术架势，获得不同的进攻方式，动 作看起来丝滑流畅。在游戏主角的七十二变、法外分身（拔下毫毛召唤猴子猴孙）、金刚 不坏之躯等招数的加持下，打击感和沉浸感爆棚，许多设计颇为创新，引人入胜。

然后是剧情，虽然演示视频较短，官方暂时也未公布游戏剧情的完整设定和世界观，但可 以看出该游戏的设定不完全是照搬传统的《西游记》，是个全新的故事。如果能做到电影 《悟空传》一样的标新立异（经典台词流传甚广：“大圣，此去欲何？”“踏南天，碎凌霄。” “如若一去不回？”“便一去不回！”），是足够能给玩家带来震撼的体验和思想的深度。

最后是游戏玩法，目前信息不多。游戏玩法涉及范围较广，包括游戏自由度、地图的开放 性、主线和支线任务的互补性、联动性和趣味性、胜负和奖惩的设置、玩家学习曲线和时 间成本、玩家成就感和代入感等等。如果《黑神话：悟空》也能够做到上乘，或将成为中 国历史上第一款 3A 游戏大作。

《黑神话：悟空》之所以“一石激起千层浪”，是因为尽管中国游戏市场规模全球之最， 但中国从无 3A 大作诞生。“什么时候能有国产 3A 大作？”是关注游戏的人讨论最多的话 题之一。为什么国产 3A 大作这么难，我们后文将从供给端研发商的技术能力，投资回报 率，和用户需求端的文化环境、使用习惯等角度解析。

1.2《原神》：改变“类单机版”游戏商业模式

《原神》是由米哈游开发运营的一款基于开放世界的冒险动作类游戏，于 2020 年 9 月 28 日全球同步上线，并在手机、PC、和 PS4 上发售（NS Swtich 版本亦在制作中），且多端 数据实时同步。《原神》具有非常明显的单机游戏玩法既视感，玩法自由度高、美术水平 顶尖。

游戏设置开放世界地图，《原神》起初设定了七大区域，目前部分区域开放。仅蒙德和璃 月两大区域可探索大陆的面积已达到 20~30 平方公里，相当于 140 个标准足球场大小， 后续游戏更新将继续扩张版图。玩家可以透过攀爬、游泳、滑翔等移动手段来探索各式各 样的遗迹和地形。

开放世界玩法给予了玩家超越线性游戏的超高沉浸感和满足感，在 3A 游戏中非常热门， 甚至逐渐成为一些高质量游戏的“标配”，如 R 星公司的两款拳头产品《GTA5》和《荒野 大镖客》，CD Projekt 的《巫师 3》，任天堂的《塞尔达传说：旷野之息》等都代表了开放 世界游戏的顶尖制作水准。但这一玩法由于研发成本较高，在手游领域尚在摸索阶段，只 有研发实力较强的公司有能力尝试。

《原神》的美术工艺领跑世界手游。静态画面中，人物的头饰、服装等细节丰富生动，支 持玩家通过镜头缩放 360 度观察人物；建筑物和自然环境画面逼真，整体呈现出明亮柔和 的色调氛围。

实时演算的动态画面表现出 CG 品质，例如物体影子能够投射在每片草叶上，人物在沙滩 走动时会展现脚印，跳入水中时水花形状真实，技能展示动画流畅自然。不同时段、不同 天气下建筑物、生物都会呈现不同的状态效果，甚至人物身上的铃铛道具也会根据动作表 现不同的声音效果。

虽然在玩法和美术画面上，《原神》是类单机游戏的产品，但其核心的变现方式仍然是网 游化的。传统的 3A 单机游戏以卖拷贝为主，后续通过发售 DLC（内容资料片）增加收入， 但也是卖拷贝的性质，极少出现游戏内付费；但《原神》的下载获取是免费的，游戏内部 设置了抽角色、抽武器、购买皮肤、季票/月卡等多种变现方式。

接近 3A 的品质和网游的变现模式，让《原神》在商业上取得了巨大的成功。10 月份，米 哈游凭借《原神》登上了出海收入厂商和应用双榜第一。得益于《原神》在美国、日本和 中国市场的收入，米哈游与上月相比在榜单上跃升了 20 名，首次登顶。从全球范围来看， 《原神》不仅是 10 月全球用户支出最高的游戏（超过了《PUGB Mobile》），在下载量方 面也排名第二，仅次于另一个爆款《Among Us!》。截止 2020 年 11 月 1 日，《原神》的全 球下载量已经接近 3700 万次，主要来自美国、巴西和韩国等市场。

二、国内为何缺少3A?

2.1国内3A游戏未实现工业化，市场被国际大厂占据

3A 游戏并没有明确定义，但一般地，传统的 3A 游戏需要符合以下几个特点：

⚫ 单机游戏，即买断制游戏。约定俗成的，网游一般不被称为 3A 游戏，因为网游的研 发是长线研发，成本随时间增长，而单机游戏在发售后就可以结算成本。但我们认为 这一定义未来有可能发生变化。

⚫ 研发成本高。包括资金成本，例如现阶段国外 3A 游戏的研发成本基本都高于 1 亿美 金；和时间成本，研发时间 3-5 年左右。

⚫ 游戏素质高。3A 游戏通常要具有大 IP、画面表现力强、玩法丰富等。

海外 3A 游戏市场发达，孕育出了一批著名的 3A 游戏厂商，例如：美国的动视暴雪 （Activision Blizzard）、R 星（Rockstar Games）、艺电（Electronic Arts），法国的育碧 （Ubisoft），日本的索尼（Sony）、任天堂（Nitendo）、卡普空（CAPCOM），波兰的 CD Projekt 等。这些公司制作了耳熟能详的游戏大作，例如《使命召唤》系列、《荒野大镖客》 系列、和《巫师》系列等，每一款游戏都有大量的来自于世界各地的拥趸。

欧美之所以能够建立起强大的 3A 制作体系，关键在于积累了长期的工业化生产经验，并 具有一定的技术管理壁垒。例如欧美游戏公司大多会自己制作通用化引擎，或者直接使用 虚幻引擎；人物、场景、剧情设计都有标准化的产出流程，甚至游戏中的配乐、角色配音 等相关产业链也较为成熟，与电影工业无异。另一方面，一款商业化的 3A 游戏需要几百 人的技术团队参与制作，海外游戏人才输送较为顺畅，除技术人员外还有一批具备美术和 技术管理经验的制作人才，统筹管理项目进行。

中国历史上也诞生过一些优秀的单机游戏，但还称不上 3A。例如上世纪 90 年代初，大宇 资讯的《轩辕剑》、《仙剑奇侠传》，精讯资讯的《侠客英雄传》，智冠科技的《三国演义》 《笑傲江湖》等。其中最富盛名的《仙剑奇侠传》最早诞生于 1995 年，后续被改编成电 视剧、电影、小说、动漫等多种内容形式。2016 年，已经上线到第六版的《仙剑奇侠传》 仍然卖出了 55 万套正版产品，IP 热度经久不衰。1997 年，内地游戏厂商西山居推出 RPG单机游戏《剑侠情缘》，当年以 128 元的单价售出 2.5 万套，创造了内地自研单机游戏的 销售记录。经过 3 年研发，2000 年西山居推出的《剑侠情缘贰》再次获得成功，上市一 周销量直逼 10 万，最终共售出超过 20 万套（销售流水约 800 万元）。2018 年网元圣唐 旗下上海烛龙上线了《古剑奇谭 3》，发售一年突破 100 万套销量，是国产单机游戏中又 一高口碑作品。但传统国产佳作的题材和玩法大多局限在武侠 MMORPG，与海外百花齐 放的单机市场仍有不小差距。

近年来国产单机游戏迎来了更多的独立精品，例如《太吾绘卷》、《中国式家长》和《隐形 守护者》在 Steam 平台上的销量均超过百万。这些独立游戏的创意可圈可点，但整体来 说，中国的单机游戏市场还远没有达到“游戏产业工业化”。

国内并不缺乏美术人才，但“技术美术”非常稀缺，这个工种的工作内容是为人物动作、 道具使用、场景互动提供物理合理性等技术支持，这在 3A 游戏中非常重要。其次，尽管 国内后端服务器技术已经比较成熟，开发引擎也可以直接用海外的虚幻引擎、Unity 引擎 等，但在游戏的开发过程中，有无数生产管线在同步推进，游戏规模越大，技术越先进， 不可控性就越强，因此大型 3A 游戏需要非常专业的管理制作团队来统筹规划，3A 游戏的 开发管理难度相比普通手游成几何倍数增长。

成熟的 3A 游戏市场需要厂商具备更加专业统一的开发体系、尽量可控的成本投入、完善 成熟的营销包装，以及稳定长久的资本运作。

2.2主机时代，政策原因国内无法引进正版

历史上中国政策对主机游戏的限制和盗版盛行，是国内 3A 游戏发展停滞的主要原因。

国内主机及主机游戏长期无法引进

游戏机最早的起源可以追溯到街机（arcade game），一种较大型的立柜式游戏机，投入 游戏币即可使用。1972 年 9 月一家叫做米罗华（Magnavox）的公司，制造了历史上第一 台家用游戏机控制台"米罗华奥德赛"（Magnavox Odyssey），需要外接电视机当作显示设 备，只能玩乒乓球一个游戏，售价 100 美元，四个月就卖出去了 10 万台。

1983 年，日本游戏公司世嘉和任天堂分别推出了家用游戏机“SG-1000”和“Family Computer”；FC 游戏机通过一个插卡槽的扩展口读取游戏卡带内容，到 1984 年底卖出了 250 万台，远超过世嘉的 SG-1000，占领了日本游戏机市场。

90 年代开始，计算能力更强的 16 位 CPU 应用于游戏机中，任天堂发布了第一款掌机 Game Boy，使得游戏机便携性增强。1994 年，索尼将原本计划卖给任天堂的光驱配件“PlayStation”做成了独立游戏机发布，光盘相对于卡带的高容量为游戏带来了更大的可 能性，并且索尼公司自身不研发游戏内容，PS 的游戏生态非常繁荣，外部开发者很活跃。

进入 21 世纪，任天堂在 2006 年发布了 Wii，2017 年发布了 Switch，自有游戏内容开始 偏向休闲轻度类型。同时，微软的第一代 Xbox 在 2001 年底上市，从此大型重度游戏的 主机竞争集中在了 PS 和 Xbox 之间。

2000 年 6 月国内发布游戏机销售禁令，规定“任何企业、个人不得再从事面向国内的电 子游戏设备及其零、附件的生产、销售活动”，主机游戏直到 2015 年才全面解禁。

这段主机游戏缺失的 15 年中，国产端游和手游高速发展、迭代，即使在 2015 年禁令解 除以后，国内主机市场也一直不温不火。以索尼游戏机 PS4 为例，2015 年到 2018 年四 年，PS4 国行版累计销量为 150 万台，与 9160 万台的全球出货量相比不值一提。根据游 戏工委数据，2019 年中国家庭主机游戏和单机游戏的总市场份额仅 0.6%。

盗版盛行

90 年代中国内地的很多玩家从 FC 红白机开始接触主机游戏。正版红白机设备的价格接近 500 元人民币，一张游戏卡带价格最低也在百元以上，而当时中国人的平均月工资仅 150 元左右，因此国内市场迅速出现了大量的仿 FC 的游戏机，这其中影响力最大的是小霸王 游戏机，当时小霸王发售的 64 合一/1000 合一等合集游戏卡，售价只要 5-10 元。

另外，庞大的“水货”市场也在中国形成。根据 Niko Partners 的报告，2019 年国服主机 销量 46 万台，但“破解版”、“水货”等灰色市场销售台数预计 114 万台。不过这个差距 正在逐年缩小，随着国服游戏引进数量的增长，以及自研主机游戏内容的发展，预计到 2024 年国服主机销量将达到 97.5 万，与灰色市场销量差距缩小至仅 5%。

2.3手游时代，3A游戏ROI不及手游，CP开发意愿低

2.3.1海外3A游戏ROI尚可，但国内头部手游ROI更高

海外 3A 游戏以卖拷贝为主，后续通过发售 DLC 增加收入，但也是卖拷贝的性质。我们测 算了几款 3A 大作的投资回报率，ROI 均保持在 3 倍以上，《GTA5》的 ROI 更是高达 12 倍。

手游一般是免费下载，通过内购（卖道具、抽卡牌等）让用户充值变现，然后根据分成机 制，手游厂商拿走 30-50%左右的流水。

手游 CP 的投资回报率很高。研发成本方面，手游相较于 3A 等主机游戏成本要小得多， 目前较大型的手游上线前期的制作成本在 5000 万-1 亿人民币左右，虽然手游上线后，代 理和研发商还要继续投入运营和持续开发成本，但相对前期成本锐减。上线后，头部手游 产品的月流水可达上亿，扣除渠道和运营方的分成，头部作品首月的ROI即能大于100%。

2.3.2手游“全面收割”的变现模式更好

3A 游戏的研发投入远高于手游。《GAT5》的制作成本在 2.6 亿美金左右，花费 5 年时间， 团队上千人。R 星的《荒野大镖客：救赎 2》制作成本超过 8 亿美元，研发时间花费足足 8 年。任天堂的《塞尔达传说：旷野之息》制作成本 1.2 亿美金左右，耗时 4 年。即便是 研发成本较低的《巫师 3》，波兰 CD Projekt 依然花费了 8100 万美元，开发时间 3 年半， 1800 余人参与制作。而国内 S 级的重度精品手游研发成本较少超过 1 亿元人民币，研发 时间在两年以内，研发团队规模约 80-120 人，腰部级别的手游产品研发成本仅在千万人 民币。

手游用户基数更大。因为使用场景、便携性和功能性的差异，手机相较于主机/PC，占据 了用户更多的使用时间。另外，国内手游大多采取“免费下载+内购”的模式，即如果用 户不追求升级速度不充值也能玩下去，玩家准入门槛低，因此手游用户数量远超主机游戏。

根据游戏工委数据，2019 年手游用户共计 6.20 亿人，PC 端游用户 1.42 亿人，页游用户 1.90 亿人；据 Niko Partners 数据，主机用户数量仅 1100 万人。根据极光数据，2019 年 中国手游用户 MAU 达到 8.25 亿，手游安装渗透率为 73.6%，手游用户人均每月使用时长 达到 879 分钟。手机游戏的使用频次占比高达 80.8%，而电脑游戏占比为 17.3%，主机 游戏占比仅有 1.9%。

手游商业模式更适应中国的国情。动辄超过 300 元的 3A 主机游戏对于中国国民的收入负 担过重。主机游戏一般采取预付费买断式，主机游戏 Copy 的价格门槛（大作一般 60 美 金，300 元人民币左右）较高，之后可能推出 DLC，主要内容为游戏剧情的拓展衍生，玩 家覆盖仅仅局限于硬核玩家。

手游免费下载的模式能让更多的玩家体验到游戏，从而提供“上瘾”的机会，之后利用玩 家急于升级或者过关等的心理，通过定价不同的内购包（一般从 1 元到数百元不等），针 对重度玩家收取更多费用、同时也能收割长尾的轻度玩家。其本质是根据玩家对游戏的喜 爱程度及自身的经济能力，差异化定价。中国玩家的普遍收入水平低于欧美发达国家，因 此手游这类差异化内购形式更加适应中国玩家的消费习惯。

三、国产3A会迟到，但不会缺席

3.1用户“审美”提升不可逆，“多屏统一”是助力

娱乐审美的提升是不可逆的。随着终端性能的提升，游戏画质、可玩性等大幅提升，游戏 画面从马赛克方块到最新虚幻引擎引入的超高精度渲染技术和动态全局光照技术，游戏建 模从粗糙的形状集合到动漫级别的 3D 实感图像。一旦有划时代的游戏诞生，用户的口味 就会被提升，其他厂家只能去适应这种口味提升，加大研发投入，提升游戏质量。

主机和 PC 游戏品质整体上高于手游，但使用场景受限、用户规模较小，手游厂商可以只 针对手机的性能和使用场景开发出相应品质的游戏，因此手游对画面、操作灵敏性、玩家 心流沉浸程度等要求较低。但以在线视频和院线电影的发展为例，即使用手机小屏幕观看， 不影响用户对“电影级”画质和故事内核的追求，用户还是愿意为优质的娱乐体验付费。基于玩家对游戏体验的追求不断提升，未来游戏产业多屏统一的趋势愈加明显，因为游戏 既要适配手机又要适配主机，所以对游戏品质的要求会有质的提升。

米哈游的《原神》是第一款多端互通的国产手游，多端(包括 PC、安卓、ios)之间的数据 是完全互通的，玩家可以自由进行登录平台的切换，在不同设备上都可以使用共通的角色 数据和进度来进行游戏。另外，不同玩家在不同端也可以联机，例如 PS4 平台玩家可以 在对应服务器中，邀请 PC 或手机端玩家进行联机活动。未来完美世界的《幻塔》、网易 的《代号：诸神黄昏》等几款游戏都将进行多端统一的尝试。

云游戏将降低 3A 游戏高画质的体验门槛。大型 3A 对硬件要求高，这也限制了一部分玩 家体验 3A 游戏。随着云游戏时代的来临，未来云游戏不存在“终端性能限制”一说，高 品质游戏的玩家基础将进一步扩大。云游戏模式下，游戏内的复杂计算都在云端进行，对 于用户的硬件设备没有任何要求、也无需用户下载任何本地文件，玩家可以在各类终端设 备上体验游戏，即便是低端设备也能畅玩大型游戏。5G 普及后，预计云游戏原有的操作 延迟、画面卡顿等痛点问题将得到有效解决。云游戏时代下，产品的大屏端、主机端、PC 端、移动端等相互连通，市场对于主机游戏、PC 游戏、移动游戏的边界将逐渐模糊，多 屏统一将成为游戏市场新趋势。

3.2国内3A游戏需求旺盛，付费潜力巨大

中国主机游戏玩家需求旺盛。根据 Niko Partner 的报告，2019 年中国游戏主机玩家总数 已达到 1100 万，创造了 9.97 亿美元的收入（对应人民币 ARPU 634 元/年，即 52.87 元/ 月）；预计到 2024 年玩家总数将达到 1915 万，收入增长至 21.5 亿美元（对应人民币 ARPU 786 元/年，即 65.49 元/月）。这些收入包括了软硬件的灰色市场和国行市场。

Steam 数据显示，2020 年 2 月所有用户中使用简体和繁体中文的占比合计 23.85%，位 居所有语言第二；2 月其中一周用户下载数据总量中，中国总计 121.5PB，占比 17.4%， 排名第一；美国总计 112.2PB，占比 16.1%，排名第二。Steam 平台上的 3A 游戏，如《刺 客信条》系列、《上古卷轴》、《巫师》系列等，即使是不支持简体中文的游戏，简体中文 评论占比均在 20%-40%之间。

海外 3A 游戏平均 60 美元的价格，占中国人均年收入的比重达到 0.58%，还是远高于其 他国家。根据 Newzoo 数据，2019 年中国游戏玩家的平均年 ARPU 值 45 美元/年，占人 均收入的比重较高，达到 0.43%，与日本齐平，但日本玩家的平均年 ARPU 值是中国玩 家的 4 倍。随着国人人均可支配收入的提高，中国游戏 ARPU 值提升空间还较大。而玩 家付费的逐步上升，也能够从需求端反向推动 3A 游戏工业化的进步。

硬核玩家 ARPU 值较高，变现潜力大。国内 PC 游戏用户 ARPU 值远高于手游，2019 年 中国端游用户 ARPU 值为 36.1 元/月，是手游用户 ARPU 值 21.3 元的 1.7 倍。

3.3游戏出海空间广阔，国际市场亦可其期待

3A 游戏因其卓越的美术品质、故事情节、人物刻画，代表了一种文化发展的极致。欧美 许多 3A 游戏都向外输出了西方的文化意识形态。例如《刺客信条》系列背后的古埃及、 古希腊文化，《荒野大镖客》系列塑造的“美国大侠”西部牛仔形象，《GTA》系列表现的 美国各社会阶层生活状态等。

游戏相比于影视更易输出。影视剧作受制于各国传统习俗等区别，文化壁垒较高，打造一 个国际大 IP 需要多年沉淀、难度颇高；而游戏品类的玩法设计上各国间差异较小，游戏 厂商出海时仅需更换角色台词设定，本土化成本较低、整体程序无需大改，因此打造一款 优秀的游戏产品能够实现全球多国发行。

文旅部发布的《文化 IP 评价报告 2018-2019》统计了电影、连续剧、游戏(手游)、网络文 学、动画、漫画六个领域在中国以外国家和地区，新发布或者仍提供更新、下载服务的中 国当代文化产品，具体分析各领域 TOP15 中国文化产品，共计 90 个产品、涉及 74 个 IP。在这些头部 IP 中，有 50.67%为文学（网文，实体小说），游戏占比 18.67%，排名第二位， 输出潜力较影视大。在所有 74 个 IP 原型中，游戏的讨论度和口碑评价最高，甚至高过文 学。

中国游戏海外变现规模在逐年增长。2019 年中国出海游戏收入规模达到 115.9 亿美元， 同比增长 20.9%；今年海外疫情爆发后，Q1-Q3 中国自主研发游戏海外市场收入同比增 长均达到 20%-40%。中国出海游戏的用户支出占海外移动游戏市场的份额从 2019 年的 19%增长到 2020 上半年的 21%，比第一名日本仅落后 0.3%，不出意外中国将在今年超 越日本登顶榜首。

我们认为，若国产 3A 游戏成功研发，中国游戏出海收入的增长空间将进一步扩大，同时 能够更加直观立体地输出中国文化，例如《黑神话：悟空》中描绘的深山禅院、曲径通幽、 妖怪志异等场景和人物都极具东方审美，打斗情节也很好地传达了孙悟空人物的精神内核：反抗强权、以寡敌众。

3.4 3A续作的可持续性和可预见性高，CP愿意深耕

高质量 3A 游戏同一 IP 系列的销量经久不衰。《GTA5》2013 年上线，在发售首年《GTA5》 卖出 3250 万份，其后每年的销量都超过了千万，截至 2019 年年底合计卖出 1.2 亿份， 预计《GTA5》总销量冲击 1.5 亿的有望。

3A 游戏的续作可预见性较高。从《使命召唤》及《刺客信条》系列销量数据可看出，3A 游戏同一 IP 系列内各款产品的销量波动较小，版本迭代后产品生命力愈加旺盛，一旦前 部游戏获得较好的市场反响，后续作品的用户基础将得到有力保障、并进一步扩大，鲜有 销量疲软下滑等后劲不足现象。

3A 续作可预见性高的原因：

1）IP 的号召力，好的 3A 游戏不仅收获游戏粉丝群体，甚至能够形成一种影响大众的文 化现象。例如《GTA5》打造了一个极度真实的世界，在这个几乎和现实中的洛杉矶一 样的城市中，玩家可以感受到美国的街头文化和汽车文化，还有开发者对于美国社会 怪象的各种嘲讽和批判。

2）同一系列的续作可以复用先前版本的素材和程序技术，成功的游戏研发团队保证了续 作的品质。

3）主机游戏最大的商业特点是“预先付费模式”，和手游的内置变现不同，主机游戏要求 在用户付款之前就能用品质、画面、游戏性等硬实力打动玩家，因此某个 IP 一旦成功， 获得信任的开发商将长期坚挺。另外开发的高风险也促使一般的游戏公司不轻易开发 新的 IP 系列，头部聚集效应非常明显。

手游通常不存在续作，厂商需要通过不断推出新的游戏 IP 产品来争取玩家，业绩情况对 爆款产品的依赖较重。大厂商有能力同时开发多个项目，倾斜资源在胜率较高的项目上， 因此盈利相对稳定。

3.5引入手游变现模式，3A投资回报率提高，CP开发意愿增强

虽然欧美玩家的购买力较强，但通常而言用户能够承受的一份游戏拷贝价格在 60 美元， 并且每年只会购买相对有限次的游戏。因此买断制的付费模式也在困扰着海外 3A 游戏的 进一步发展。

中国在商业模式上的创新较为领先。以在线视频为例，美国主流在线视频网站的变现方式 相对单一，而中国是融合各种手段，全方面变现。美国流媒体行业的主要收入来源只有两 方面：广告和会员。例如 Netflix 和 Disney+以会员收费为主，Roku 提供免费内容但用户 需要观看广告，Hulu 则两种变现方式兼备。而国内流媒体平台变现方式更加多元，除了 所有视频网站都兼具广告和会员两种收入来源之外，芒果 TV 创新了 IP 衍生物销售、直播 带货电商等形式，爱奇艺授权商家使用节目 IP（如《潮流合伙人》）、开发 IP 衍生游戏等。

我们认为，未来中国的 3A 游戏不会仅有单一买断制一种变现模式。上世纪早期的游戏商业模式基本为“买断制”，高收入玩家付费购买 Copy，该模式至今仍保留在主机游戏市场 中；随着页游的诞生，付费模式由买断制发展为“按时长收费模式”，点卡是该模式下的 产物，该模式减少了玩家游戏体验的成本；2010 年后进入手游的爆发期，游戏内容免费 下载，付费转为游戏“内购式”，并衍生出 F2P、Battle Pass、抽卡等多元氪金形式，免 费制下游戏门槛大幅降低，移动互联网红利带动玩家规模迅速增加，移动游戏收入成为当 今贡献度最大的游戏品类。

从《原神》的成功来看，未来中国的 3A 游戏或许会结合“3A 品质”和“手游变现模式”， 以此解决爆款手游 ROI 比 3A 游戏高的问题，厂商开发高品质游戏的动力将更加充足。实 际上，海外一些厂商已经开始了所谓“服务型游戏”的尝试，例如育碧旗下《孤岛惊魂 5》 的季票，海盗游戏《骷髅与骸骨》的微交易和在线内容，《飙酷车神 2》的售后 DLC 等等。

随着游戏上云，预计订阅制会大行其道。订阅制有类似于手游内购模式的好处：提供上瘾 的机会，以及定价多元化。玩家可以试玩平台上大部分甚至全部产品，通过按支付固定费 用（月度、季度或者年度）自主选择平台内所有的游戏产品，或者个别游戏需要另行收费， 总之，未来订阅制下的收费模式将会更多元，给不同需求的玩家提供不同的选择。IDC 预 测 2025 年游戏订阅收入占比将上升到 26%。

四、谁会在未来胜出？

4.1“中小”厂破冰，大厂技术和资金实力雄厚，后来者有望居上

在非上市公司中，有一批“中小”厂没有报表业绩压力，机制灵活，创意丰富，有望成为 游戏市场的“鲶鱼”，改变“既定游戏规则”，做出划时代的产品。我们认为目前市场上值 得关注的非上市公司包括：

1. 米哈游：

米哈游成立于 2012 年 2 月，初始团队只有三人，分别是蔡浩宇、刘伟、罗宇皓，均毕业 于上海交通大学。初始团队自主开发了 Misato 引擎，和盛大公司合作开发了“泡泡英雄”。当时的中国游戏市场以 PC 游戏为主，而且大多数游戏都是换皮游戏。和盛大合作期间， 蔡浩宇曾向游戏主策建议做一款 2.5D 的 ARPG 游戏，但被主策拒绝，此后他们萌生了自 主创业制作游戏的想法。

米哈游的第一款游戏是《Fly Me 2 the Moon》,是一款 2D 卷轴式过关休闲游戏，2011 年 9 月 30 日在 iOS 平台独占发布，付费下载价格为 18 元，获得苹果应用商店日本区、美国 区的推荐。2012 年公司成立，但彼时手游和二次元未发展，b 站也才刚刚步入正轨，所以 公司几乎拉不到投资；后来靠着《Fly Me 2 the Moon》的成绩，勉强说服了杭州斯凯网络 科技有限公司投资 100 万元（占 15%股份）。2012 年 11 月公司上线了《崩坏学园》，是 一款二次元单机游戏；2014 年 1 月 26 日，《崩坏学园 2》安卓端率先公测，3 月 28 日上 架苹果商店，隔日登上 App store 付费榜首位，推动了国产“二次元”手游的热潮。2015 年 6 月 20 日，米哈游开始在“有妖气”漫画平台连载漫画《崩坏 3rd》,为一年之后发布 的游戏《崩坏 3》进行早期人气的铺垫，游戏最终在 2016 年 10 月 1 日正式公测，公测第 一周就进入 App store 畅销榜前十。游戏的成功一方面是因为米哈游投入了巨大的精力在 画面的建模和优化上，另一方面是游戏的操作风格借鉴了大量硬核主机作品的设定。《崩 坏》系列目前已经形成了一个集游戏、轻小说、漫画、音乐等多种形式的整体 IP。

米哈游现在已经成长为了超过 2000 人规模的游戏公司，最新代表作《原神》于 2020 年 9 月 28 日全球同步上线，并多端发售；根据 Sensor Tower 数据，10 月《原神》海外 App Store+ Google Play 收入超过 1.6 亿元，登顶 TOP30 榜单，创造了中国手游出海收入的新纪录。

《原神》是目前中国手游中最接近 3A 品质的产品，其美术画面的精美程度、开放世界玩 法的设定以及投入的研发资源在手游项目中前所未有。《原神》开发团队超过 400 人，投 入人员数量是米哈游前作《崩坏 3》60 人团队的 7-8 倍；游戏于 2017 年 1 月底立项，直 到 2020 年 9 月底上线，《原神》的研发周期接近 4 年。根据公司创始人刘伟透露，游戏 正式上线前研发成本已超过一亿美元。

2. 游戏科学：

游戏科学成立于 2014 年，冯骥、杨奇等创始团队成员来自腾讯光子工作室《斗战神》的 原游戏研发团队。

游戏科学前期的几个作品都是当时的时髦之作。杨奇的美术风格浓烈且突出，冯骥知道如 何让游戏显得更有格调。他们的策略是找到市面上最流行的游戏品类，再加上一流的美术、 世界观和故事。于是在公司成立之初，团队用了大概 1 年时间就推出了第一款作品《百将 行》。这个产品的卖点就是“颠覆三国”,背景设定和画风非常大胆，英雄角色大多变成了 机甲、妖兽或者女体，比如青龙人关羽、机甲高达曹仁以及娘化的黄盖，而河洛、赤壁、 东风则被具象化成魏国、吴国、蜀国的巨神兵。这个产品交给了网易发行，宣发时声量较 大，但上线以后表现差强人意，iOS 收入榜上最高排名只有 28 位，1 个月后就掉到了 150 名开外。究其原因是融入要素过多，最终在游戏里实现的美术风格和品质不够出色，而玩 法微创新也不彻底，在当时各种模仿《刀塔传奇》的作品潮流下难言出色。

《百将行》失败以后，2017 年游戏科学又推出了一款实时竞技游戏《战争艺术：赤潮》。在 Steam 上，该游戏经历了两轮抢先体验测试，玩家给出了特别好评；移动版《战争艺 术：赤潮》也在 TapTap 得到了 9.6 的高分。2017 年 9 月 29 日，《战争艺术》在全球 154 个国家和地区 App Store 上线，曾取得 17 个国家及地区免费游戏榜排名前 5 及 147 个国 家及地区策略类游戏榜排名前 5 的成绩。

2018 年初，杨奇和冯骥在讨论过后，决定打造一款单机游戏以实现他们心中认为真正高 品质的作品。这款游戏最初的玩法被定调在弱联网、强战斗体验、偏冷兵器格斗的动作游 戏。2018 年底，游戏中的花果山关卡基本成型，实现了游戏世界观的初始内容；2019 年这个小组的成员增加到 20 人，目标是做出一个玩家可以流畅体验的完整关卡“黑风山”， 最后成为了实机演示画面中的 BOSS 战内容。2020 年 8 月 20 日，该款单机游戏以《黑 神话：悟空》命名，公司发布了 13 分钟的演示视频，发布后迅速引起轰动，玩家和游戏 圈内人纷纷给予好评。从演示视频中看，《黑神话：悟空》的表现力甚至好于目前市场上 的一些 3A 大作。

3. 重庆帕斯亚科技：

重庆帕斯亚科技有限公司（Pathea Games）成立于 2012 年，主要针对 PC 平台和主机平 台研发单机和联网游戏。创始人吴自非 2010 年成立了雷邦科技公司，他和最初只有几个 人的团队开发了第一款游戏，却以失败告终。后来重庆天使科技创业投资有限公司对雷邦 科技增资 300 万元，正是利用这笔投资，吴自非成立了子公司帕斯亚科技，并从沿海地区 引进了一批游戏开发人员，形成了现在的核心团队。

2014 年，帕斯亚科技研发的单机沙盒游戏《星球探险家》一上线就有了 20 多万份下载量， 在游戏发布平台 STEAM 上的好评率一直高居 81%以上，尤其吸引欧美地区玩家。这个游 戏的沙盒系统非常开放，并且里面所有的元素都是平滑过渡的，而不是一个个方块。帕斯 亚使用了 Smooth Voxel 搭建整个游戏世界：玩家可以任意改变大陆上的地形，可以挖一 公里深的洞，也可以搭最高 3 公里的山；玩家可以制作任何道具，而且都具有物理特性， 可以实际使用。游戏还具有一个 RPG 的主线剧情，引领玩家探索外星球历险的故事。

公司在 2018 年上架的第二款游戏《波西亚时光》的全球销量已经超过了 170 万份，且其 中 70%的销量来自于海外。该游戏是一款模拟经营类游戏，玩家经营一座工坊，接订单、 生产所需商品、赚取酬劳、获得 NPC 好感与工坊评级，然后继续扩大生产，殷实自己的 家底。除了模拟经营玩法外，《波西亚时光》还加入了“模拟人生”元素，可以与 NPC 进 行社交、结婚 、生育等。

除《星球探险家》与《波西亚时光》两款游戏外，该公司还有更多新项目正在研发制作和 推进中。比如，作为“时光系列”的第二部，《沙石镇时光》正在研发中，团队人员 44 人， 预计 2021 年上线销售。此外，赛博朋克风格的多人球类运动竞技游戏《超级巴基球》，正 由 34 人组成的团队紧锣密鼓地进行研发，目前已在 Steam 平台和 WeGame 平台上开放 公开开发版本，供玩家体验试玩，并参与到游戏调试中。

除中小厂外，国内部分游戏大厂也已经开始了一系列 3A 游戏研发工作，他们的灵活性和 自由度虽然不如独立工作室，但资金实力和技术积淀是最大的优势，例如国内大多数成熟 的“技术美术”人才都聚集在腾讯、网易等大型游戏公司。

另一方面，大厂也能通过投资形式扶持国内的独立工作室，或者投资海外的成熟厂商，最 终享受收益。目前完美世界、腾讯、网易等公司凭借其雄厚的资金实力，纷纷布局全球， 投资收购海外各国顶尖游戏工作室、广纳全球游戏研发人才，实现技术融合与圈层突破。

以下是腾讯、网易、完美世界三大游戏厂商 Pipeline 当中，较有 3A 潜质的产品（不完全 统计）。完美世界相比腾讯和网易，在主机游戏上的储备数量更多；而腾讯和网易从 2020 年开始，均通过内部孵化、外部收购等方式加快布局具备高品质画面、开放世界元素的游 戏，国产 3A 游戏蓄势待发。

完美世界：完美世界深耕主机游戏，多方合作收购，3A 游戏储备丰富。完美世界于 2010年收购 Runic Games，其 CEO 为“暗黑之父”Max Schaefer，而后开发过《火炬之光》 等作；2011 年收购 Cryptic Studios，在完美世界的资助下开发 3A 级 RPG 游戏《无冬之 夜 OL》等大作。截至目前，完美世界推出的主机产品已经有 10 余款之多，除旗下海外团 队的产品外，还有纯自研的《DON'T EVEN THINK》以及丰富的自研游戏储备。

此外，完美世界还在主机游戏其他领域进行全方位布局。完美世界与 Valve 于 2018 年 6 月宣布合作，完美世界将代理运营 Steam 中国，且今年 4 月平台的相关域名已过审，国 服上线指日可待；完美世界还收购了多家主机游戏媒体论坛，如电玩巴士、A9VG 电玩部 落。

腾讯：腾讯曾在 2018 年做过主机游戏代理的尝试，即卡普空 3A 大作《怪物猎人：世界》 （后续由于政策原因下架）。同年年中，武汉西腾科技有限公司成立，西山居和腾讯各占 股 50%，主要开发方向为 MMO、ARPG、ACT 等大型精品游戏，目前只公布了一款自研 产品《Code-D》，类型为暗黑动作类 ARPG 手游。2019 年 4 月腾讯宣布和任天堂合作， 在中国代理发售任天堂 Switch 主机，这也是腾讯迈入主机界的第一步。2020 年 5 月，小 岛工作室的创始人之一的今泉健一郎、原《Halo 4》的的设计总监 Scott Warner 先后加入腾讯；今泉健一郎曾参与《合金装备》系列、《死亡搁浅》等游戏的制作，Scott Warner 负责的《Halo 4》游戏创下了 5 天销量超过 400 万的记录。

腾讯在 2020 游戏年度发布会上，以彩蛋形式公布了一段主机技术 demo《代号：SYN》, 是一款赛博朋克风格的开放式 FPS 射击游戏。该游戏由腾讯光子工作室群自主研发，面 向全球游戏市场的 PC 和主机平台，是腾讯在自主研发国际化 3A 大作上的重要尝试。除 光子工作室群以外，腾讯旗下北极光工作室群，此前也推出了一款“准 3A”网游《无限 法则》，并在海外市场取得了一定的关注度。腾讯旗下的 NExT Studios 已初试研发了一款 2A 产品《重生边缘》，为未来打造 3A 游戏积累经验（该工作室创意总监 Clark Yang 为前 育碧资深员工）。

另外，今年腾讯还在美国洛杉矶成立了一间新的游戏工作室——LightSpeed LA，为次世 代主机开发 3A 级游戏巨作。该工作室由 Steve Martin 引领（曾参与《GTA5》以及《荒 野大镖客：救赎 2》等游戏开发），团队成员分别来自于 R 星、重生娱乐、2K 游戏和索尼 旗下 Insomniac 等公司，研发实力强劲。该工作室的首个项目将登陆 PS5 和 Xbox Series X，将是一款 3A 级开放世界游戏。

网易：2020 年 6 月，网易宣布在日本成立“樱花工作室”，专注开发次世代主机游戏。这 是网易旗下首个主攻主机游戏研发的工作室，团队由日本具有丰富主机游戏制作经验的制 作人领导，并计划于日本东京开设办公室，招募日本本土的核心游戏研发人才，致力于打 造自研精品。另外，网易还宣布战略投资《光环：战斗进化》《命运》等游戏的开发商 Bungie；2000 年上线的主机游戏《光环：战斗进化》最终在全球共卖出了接近 800 万份，获得了 多家媒体的年度最佳游戏奖，而 2004 年上线的《光环 2》销量接近 1000 万份。

在 520 游戏发布会上，网易公布了旗下 3A 巨制《代号：诸神黄昏》宣传片，该游戏将实 现主机、PC、手机多平台共享 3A 级的游戏体验。题材上，《代号：诸神黄昏》选取了全 球化普适的北欧神话；玩法上，也采用了开放世界的概念，虽然是 MMO 但弱化了对于固 定队的强制需求；技术上，游戏也有许多突破性尝试，如晨昏变化的动态光影效果、写实 还原的模型搭建、自动化 houdini 的地形生成、多端同步的技术等。目前，该游戏已全面 开放预约。

4.2市场集中度会提高，头部游戏公司稳定性会提高

高资金、时间和人力成本的研发投入非小 CP 能够承受

3A 游戏的研发投入是精品手游的 5-20 倍，是普通手游的 20-30 倍，研发周期 3-5 年起， 而一旦失败所有投入都将付之一炬；超高游戏品质对人才要求也极高，人力成本高企，小 CP 难以承受。因此我们认为，随着国产高品质游戏的逐步推出，尾部厂商将失去竞争优 势，市场集中度有望进一步提升，并且头部游戏公司的稳定性会更加夯实。

腾讯和网易资金实力雄厚，2019 年分别投入 303.87/83.13 亿元用于研发，且公司的研发 人员数量占比均高于 50%；完美世界虽然资金实力不及双巨头，但其研发费率和研发人员 的占比均高于腾讯和网易，可见其“重研发”的核心战略。因为研发时间 3 年起，如果之 前尚没有立项的公司，在这一块市场上要经历“失去的两三年”，因此我们认为已经有 3A 游戏立项，且研发实力较强的公司才有可能先发制人。

订阅制付费加速尾部淘汰

云游戏时代下，以“云端存储+流媒体分发”的商业模式将催生出全新的订阅制模式。“付 费即畅玩”的订阅制下，用户转换游戏的迁移成本较低，且没有漫长的“下载→安装”过 程，玩家只需轻松点击开始，就能体验游戏。因此，游戏内容将成为玩家选择的决定性因 素，头部游戏相较于长尾游戏将更具优势，游戏的竞争将呈现优胜劣汰格局、加速行业出清。

（报告观点属于原作者，不代表我们的任何投资建议）

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