碳纤维行业深度报告：迎行业高增+国产替代历史机遇

（报告出品方/作者：中泰证券，孙颖，朱晋潇，聂磊）

一、新材料之王，技术、工艺和资金壁垒高

1.1 碳纤维性能优越；大、小丝束产品工艺、壁垒、应用场景不同

碳纤维性能优越，被誉为 21 世纪新材料之王。碳纤维是由聚丙烯腈（PAN） （或沥青、粘胶）等有机材料在高温环境下裂解碳化形成的含碳量高于 90%的碳主链无机纤维。碳纤维性能优越，碳纤维耐 超高温（非氧化气氛条件下，可在 2000℃时使用）、耐低温、耐酸、耐 腐蚀、热膨胀系数小（可以耐急冷急热，即使从 3000℃的高温突然降到 室温也不会炸裂），导热系数大。

PAN 基碳纤维是主流。按照原材料不同，碳纤维可分为聚丙烯腈（PAN） 基、沥青基、粘胶基碳纤维。沥青基由于在材 料制备、纺丝和氧化等过程中比 PAN 基碳纤维困难，从而成本较高，有得到大规模应用。但由于高性能沥青基碳纤维具备高刚性、高导热和 高功能性，在航空航天领域仍占有一席之地。粘胶基碳纤维由于生产率较低，制备成本相对更高，因此产量规模较小。

碳纤维最终以碳纤维复合材料形式应用在轻量化/高强/高模等领域。碳 纤维最终以碳纤维复合材料形式用于下游。相较其他材料，碳纤维复合 材料密度最低，碳纤维复合材料强度/模量也高于大部分材料，度型/高模量型碳纤维复合材料抗拉强度分别为 1400/1100Mpa，弹性模 量分别为 130/190Gpa（碳纤维复合材料的抗拉强度/弹性模量会小于碳 纤维碳丝）。因此在轻量化/高强/高模等应用领域，碳纤维复合材料的能优势明显。随着碳纤维成本和价格的下降，碳纤维复合应用领域 有望快速扩大。

碳纤维应用以标模为主，大/小丝束占比各接近一半。按照拉伸强度伸模量，碳纤维可分为标模、高强、、超高强、超高模碳纤维等。目前业内产品分类主要参考日本东丽的牌号，并以此为基础确定自身产 品的牌号及级别，如 T300-T1100G 系列以及 M35J-M60J 系列，其中 T 代表强度，M 代表模量。按照每束碳纤维中单丝根数，碳纤维可以分为 小丝束和大丝束两大类别。1K 表示一束碳纤维中有 1000 根单丝，通常 将 24K 以内的碳纤维称为小丝束（包括 1K、3K、6K、12K、24K 等）， 将 48K 以上的型号称为大丝束（包括 48K、50K、60K 等）。目前标模 碳纤维有大丝束和小丝束的区分，标模以上的碳纤维暂无大丝束出现。

大、小丝束产品工艺/壁垒/应用场景不同。从工艺和壁垒来看，小丝束 工艺技术要求高，在生产中杂质含量严格控制，原丝性能要求高，氧化 过程较慢，碳化过程中有时需要较高温度，同时需要进行产品认证；而 大丝束在生产中允许有一定杂质，氧化过程快，碳化温度相对较低，无 需认证，因此大丝束性能不如小丝束。性能/价格的不同，导致大、小丝 束应用场景不同。小丝束成本/价格更高，一般用于航天军工等领域，称 为“宇航级”碳纤维；大丝束产品性能相对较低但制备成本亦较低，因 此应用于风电、轨交等工业领域，也被称为“工业级”碳纤维。（报告来源：未来智库）

1.2 原丝工艺、技术壁垒高；碳化环节资金壁垒高

碳纤维流程复杂，存在工艺/技术/资金壁垒。碳纤维生产流程分为原丝 制备环节/碳丝生产环节/复材生产环节。首先，产业链上游企业先从石油、 煤炭、天然气等化石燃料中制得丙烯，并经氨氧化后得到丙烯腈；丙烯 腈经聚合和纺丝之后得到聚丙烯腈（PAN）原丝。然后，产业链中下游经过预氧化、低温和高温碳化后得到碳纤维；碳纤维可制成碳纤 维织物和碳纤维预浸料；碳纤维与树脂、陶瓷等材料结合，可形成维材料，最后由各种成型工艺得到下游应用需要的最终产品。其中， 原丝制备环节工艺/技术壁垒相对较高，碳化环节资金壁垒相对较高。

碳纤维的核心技术为原丝制备技术。碳纤维原丝制备是碳纤维产业链的 核心环节，碳纤维原丝的质量和成本很大程度上决定了碳纤维的质量和 生产成本。碳纤维的强度显著地依赖于原丝的微观形态结构及其致密性。如果原丝的分子结构和聚集态结构存在不同程度的缺陷，必将严重影响 碳纤维的质量和性能。质量过关的原丝是产业化的前提，是稳定生产的 基础。不同原丝工艺生 产的原丝对碳化设备通过性能差异很大，通过性好的原丝适应设备的能 力强，碳化设备与上游原丝特性匹配后，碳化生产设备对于上游原丝特 性适应能力具有较强的依赖性。

碳纤维原丝制备的技术壁垒/工艺差别主要体现在纺丝过程。碳纤维原丝 的工艺主要分为聚合过程、制胶过程（原液）、纺丝三个过程。在纺丝过 程中，经过长期的技术研究和工程化实践，国际上形成了湿法纺丝和干 喷湿法纺丝两种原丝制备工艺。干喷湿法纺丝工艺具有碳纤维表面缺陷 少、拉伸性能和复合材料加工工艺性能优越、纺丝速度快等优点。国际上日本东丽和美国赫氏率先 实现了干喷湿纺工艺的突破，国内中复神鹰在 2013 年实现突破，江苏 恒神于 2014 年建成干喷湿纺专用原丝生产线和碳化生产线，光威复材 2019 年通过了 T700S 级碳纤维干喷湿法产业化制备项目鉴定。而湿法 纺丝虽然纺速相对较慢，但湿法纺丝可以实现大产能，适用于大丝束碳 纤维原丝制备，可以通过规模化降低生产成本。

碳纤维属于重资产行业，投资门槛较高，万吨产线投资额约 20 亿。此外，考虑到碳丝生产 环节中需要耗费大量的电力/蒸汽，进一步提高了碳纤维投资门槛。（报告来源：未来智库）

二、风电、光伏、氢能等新能源领域需求迎爆发

碳纤维需求持续增长，中国需求占比持续提升。随着碳纤维应用的不断 拓宽，以及渗透率的不断提升，碳纤维需求持续增长，中国需求占全球的 比例也不断提高，从 2008 年的 22.8%提升至 2020 年的 45.7%。

碳纤维应用广泛，中国民用需求占比更高。相较全球碳纤维需 求结构，我国在风电/体育休闲/碳碳复材等民用需求领域占比更高，也意 味着国内在民用需求领域具备更强的成长性；而在航空航天/汽车等行业， 我国仍存在进一步开拓的空间。

2.1 定量测算风、光、氢等领域需求

风电行业增长，以及叶片大型化带动碳纤维渗透率提升，驱动碳纤维在 风电领域快速增长。一方面，随着陆上风电平价上网时代的开启，陆上 风电装机有望稳健增长，2020 年受中国陆上风电抢装影响，全球陆上风 电装机为 86.9GW，YoY+60%，随着叶片大型化，从材料性能以及风电综合成本方面考虑，碳纤维 渗透率有望不断提升。

风机大型化带动叶片大型化。为了提高风电发电效率，风机逐渐大型化。一方面，大风机可以提高风轮直径，增大扫风面积，提高效率；另一方 面，风电机组重量的提升幅度小于机组功率的提升幅度，因此随着风电 机组功率提升，单位 MW 下原材料用量更少，以达到降本效果。

风电叶片大型化/轻量化，带动碳纤维渗透率提升。一方面，随着叶片度的增加，会使风轮在摆动方向受到较大载荷，导致扭转变形。叶片大 型化中，重量也会增加，会增加主梁帽层间失效的风险，若重量增加 大于刚度增加，叶片还易发生共振，破坏结构。因此随着叶片大型化， 对材料性能的要求也会不断提高。而碳纤维质量更轻、强度/模量更高， 是风电叶片首选材料，另一方面，风电叶片减重后，风机可对低风速的 风得以利用，从而提高风电发电小时数，带来发电效率的提升以及 综合成本的下降，也大大减弱了碳纤维价格较高对综合成本带来的影响。

因此从材料性能以及风电综合成本方面考虑，随着风电叶片的长度增加， 碳纤维的使用需求将更为迫切，碳纤维渗透率有望逐步提升。维 斯塔斯申请的系列专利将在 2022 年 7 月到期，我们认为届时风电用碳 纤维有望加快推广，碳纤维渗透率有望加快提升。通常海上风机功率高 于陆上风机，相较陆上风电，海上风电叶片更长/更重；此外，海上风电 面临的环境更为恶劣，对材料性能要求更高，因此我们判断海上风电的 碳纤维渗透率或远高于陆上风电。

受光伏行业拉动，碳碳复材有望保持快速增长。受益于下游光伏行业的增长、N 型电池 渗透率提升（增加热场改造需求）以及碳碳复材在热场系统中渗透率提 升，碳碳复材需求有望保持快速增长，带动碳碳复材用碳纤维需求提升。

燃料电池汽车的发展拉动储氢瓶碳纤维需求增长。目前高压氢气瓶储氢， 是燃料电池车车载储氢最主流的方式。高压气态储氢容器共有四个型号， I 型为纯钢制金属瓶，II 型为钢制内胆碳纤维缠绕瓶，III 型为铝内胆碳纤 维缠绕瓶，IV 型为塑料内胆碳纤维缠绕瓶。其中 I 型、II 型储氢容器由 于重量过重、储氢密度低，且容易发生脆断，较难应用于车载储氢。而 凭借高安全性、重量轻、高质量储氢密度等优势，III 型、IV 型瓶的车载 应用已经较为广泛。目前国外多为 IV 型瓶，国内受限于技术发展，多为 III 型瓶。随着燃料电池汽车的发展，有望拉动储氢瓶碳纤维需求。（报告来源：未来智库）

2.2 航天航空和其他应用领域需求稳健增长

汽车/建筑等其他应用领域有望保持稳健增长。在汽车领域，轻量化需求 推动碳纤维渗透率提升，除汽车/建筑领域外，碳纤维凭借自身优异的性能，在电 子电气/船舶/电缆芯等其他应用领域的渗透率有望逐渐提升，需求也有望保持稳健增长。

2.3 长周期价格中枢下移，短期受供需及成本影响价格抬升

我们预计 2021-2025 年，全球碳纤维需求有望达 12.6/12.7/16.0/19.1/25.3 万吨，YoY+18.1%/0.8%/26.1%/19.2%/32.1%， CAGR+18.8%。2020-2025 年体育休 闲用碳纤维需求量 复合增速为 5% ， 对 应 需 求 量 分 别 为 1.54/1.62/1.70/1.78/1.87/1.97 万吨；2020-2025 年其他领域用碳纤维需 求复合增速 8%，对应需求量分别为 3.71/4.0/4.32/4.67/5.04/5.44 万吨。

长周期碳纤维价格中枢下移，短期受供需/成本影响，价格抬升。从碳纤 维进口单价来看，从 2012 年至今，碳纤维价格中枢呈现不断下移的态 势。我们认为主要由于碳纤维属于新型材料，通过产品技术进步/规模效 应不断降低成本，从而降低价格，并以“价格”换“需求”，打开碳纤维 应用市场。一是由于需求端受风电/碳碳复材/氢能等新能源的拉动，整体需 求向好；二是由于日本对中国碳纤维供应量减少，导致供应不足；三是 由于成本端丙烯腈价格上涨，碳纤维企业通过涨价传导部分成本压力。

三、龙头扩张提速，迎国产替代黄金时代

3.1 美日企业垄断，国产龙头迅速崛起

美日企业在碳纤维技术/应用起步早，具备先发优势，形成垄断。1879 年爱迪生发明碳丝为发光体的白炽灯，碳纤维以此为起点。1959 年日本 大阪工业试验所的近藤昭男发明了 PAN 基碳纤维制备技术，从此拉开球碳纤维产业发展序幕。上世纪 60 年代，日、英主导开启实验室技术 研发，而美国当时仍致力于攻克粘胶基技术，因此美国聚丙烯腈（PAN） 基碳纤维发展晚于日本与英国。

至 70 年代，行业开启工程化技术的及应用，英、美、日三国技术合作频繁，碳纤维技术先后应用于发动 机风扇叶片、高尔夫球杆、钓鱼竿等，同时也复合材料在航空航天 结构的工程化应用。随后的 80-90 年代，行业正式进入工业化时代，业并购抢占市场成为主旋律。此时的日本东丽公司已基本开发完成绝大多数产品型号；美国波音公司将碳纤维应用于航天飞机，并提出商 用飞机对碳纤维的需求；而缺乏应用支撑的英国则转销售技术。进入 21 世纪后，碳纤维在风电、汽车轻量化等方面的需求得到快速扩增，海 外企业由于较早将技术与产业发展相融合，在产业地位上形成垄断地位。

国内企业快速崛起，实现对海外企业的追赶。在经历世纪初前 10 年的 “冒进”后，大浪淘沙下国内稳扎稳打的生产企业稳步崛起，包括中复 神鹰、原丝龙头吉林碳谷、光威复材、恒神股份、中简科技等数家优秀 企业。随着中国在碳纤维行业技术/产品/成本等方面的突破与追赶，中国 企业开始形成一定的竞争力。从产品型号来看，国产产品在民用端（风电、碳碳复材、储氢瓶等）占比较高，在民 用领域已具备一定竞争；但在航空航天/汽车领域应用占比仍偏低，有待 进一步突破。（报告来源：未来智库）

3.2 全球/国内行业集中度高，CR5 分别达 62%/81%

美国、中国、日本碳纤维运行产能合计占比近 60%。分区域来看，美国运行产能 3.7 万吨，占全球 22%；中国大陆位 居第二，运行产能 3.6 万吨，占比 21%；日本位列第三，运行产能 2.9 万吨，占比 17%。

全球/国内行业集中度较高，2020 年 CR5 分别达 62%/81%。全球前五 大企业为日本东丽（美国卓尔泰克被东丽收购）、德国西格里、日本三菱 丽阳、日本东邦、美国赫氏，2020 年合计市占率 62%。产能靠前的厂商主要为中复神鹰、碳谷+宝旌（吉林宝旌使用吉林碳谷 的原丝）、江苏恒神、光威复材等。

海外玩家发展时间长，具备先发优势。日本东邦成立于 1934 年，母公司为帝人集团，1975 年开始量产丙 烯腈系的碳纤维，2020年运行产能1.26 万吨。日本三菱丽阳成立于 1933 年，1983 年开始生产碳纤维，2020 年运行产能 1.43 万吨。美国赫氏成 立于 1946 年，2020 年运行产能 1.02 万吨。美国卓尔泰克成立于 1975 年，1988 年进入碳纤维领域，2014 年被日本东丽收购。德国西格里由 德国 SIGRI 和美国大湖碳素公司于 1992 年合并设立，2020 年运行产能 1.5 万吨。

3.3 产能扩张拐点已至，国内企业占主导，国产化率有望提升

产能扩张有望提速。随着碳纤维需求的快速增长，供给端也呈现持续扩 张的趋势。2015-2020 年全球产能扩张节奏整体稳健，且“有产能，无产量”情况明显，我们 认为一是由于前期新能源需求（风电、碳碳复材、储氢瓶等）还未迎来 爆发，二是由于中国企业技术尚未完全成熟，成本较高导致盈利水平较 低，从而产能扩张相对稳健。随着新能源需求的拉动，以及国内企业技 术进步，成本快速下降带来盈利水平提升，我们判断行业产能扩张有望 迎来拐点，产能扩张有望提速。在拟新增产能中，中国占据主导地位，国产化率有望继续提升。

四、民品降本是核心，规模和技术是关键

民用碳纤维降本是核心。碳纤维以“价格”换“需求”，在保持企业合理 利润水平下，为使碳纤维性价比快速提升，降本成为核心。对企业来讲， 竞争力的体现集中在成本端。而从降本的方式来看，主要有两个方向， 一是通过发挥规模效应，降低吨折旧/吨能耗；二是通过优化流程/提升技 术，提高效率。

4.1 制造费用占比高，规模效应明显

产能规模/产品结构不同导致吨成本差异较大。从行业历史吨成本来看， 整体呈现下降趋势。受规模效应影响，不同规模的碳纤维企业吨成本有 所差异。其中，中简科技/光威复材吨成本较高，也由于中简科技/光威复 材产品结构中军品占比较高；吉林碳谷吨成本较低，也由于吉林碳谷产 品主要为碳纤维原丝。

产业链中不同环节成本构成差异较大，碳丝生产环节存在规模效应。由 于处于产业链中不同环节，各企业间成本构成略有差异。中复神鹰/光威 复材/中简科技包含原丝及碳丝生产环节，在成本构成中，制造费用占比 偏高（固定成本高/能耗高），2020 年分别占比 57.5%/64.6%/76.2%。而吉林碳谷仅包含原丝生产环节，直接材料占比较高，2020 年占比达到 61.0%，制造费用及能耗占比相对而言并不高，2020 年合计占比为 35.6%。碳纤维生产中制造费用占比高，反映出碳纤维生产的固定成本 高/能耗量大，因此制造费用部分存在更为明显的规模效应（直接材料和 人工也存在规模效应）。随着技术进步/产能规模扩张/产能利用率提升， 固定成本摊薄更多，能源使用效率提升，整体生产成本有望下降。

吨折旧/吨电费为取得成本优势的主要切入点。在制造费用中，2020 年 中复神鹰折旧/电费分别占比 23.8%/32.6%，2018 年中简科技折旧/电费 分别占比 41.7%/30.2%，因此吨电耗/吨折旧成为取得成本优势的主要切 入点。由于产品结构不同，2018 年中简科技吨电耗为 24.37 万度，2020 年中复神鹰吨电耗为 2.85 万度。原丝生产环节耗电量较少，21H1 吉林 碳谷吨电耗为 0.17 万度。

碳纤维生产规模化可以有效地降低生产成本。随着生产规模、产量的增加，非直接生产因素占 总成本的比例逐渐减小，大规模原丝（3000t/a）和碳纤维（1000t/a） 直接生产费用分别是小规模原丝（250t/a）和碳纤维（100t/a）直接生产 费用的 60.94%和 48.34%。

4.2 提升技术/优化工艺，带来长期成本曲线下移

从生产工艺方面，可通过优化纺丝工序/氧化炭化工序实现效率的提升。在纺丝工艺方面，由于湿法纺丝的纺丝速度小于 100m/min，而在相同 条件下，干喷湿纺的纺丝速度可以提高到 300m/min，可通过液态化加热技术缩短预氧化反应时间，使碳纤维生产效率提高 50% 以上。在碳纤维表面处理过程中，由传统的热风非接触式干燥方式改为 蒸汽、热油等热辊接触式干燥方式，干燥时间和能耗均降低约 2/3。（报告来源：未来智库）

五、海外龙头积淀深厚，国内龙头乘势追击

5.1 东丽：工业碳纤维之母，产能全球第一

东丽作为全球碳纤维企业龙头，碳纤维业务持续增长。东丽工业于上纪 60 年开启对碳纤维的研发，早期曾试图进入航空领域，但由于欧美 企业的激烈竞争，转而进行高尔夫球杆、鱼竿等体育用品的碳纤维工业 化生产。70 年代，石油价格飙升促使航空领域对飞机结构材料轻量化出需求，东丽分别于 1975 年、1987将碳纤维产量应用于波音 737 辅助承重结构及空客 A320 的主承力部件中，并于随后几十年间持续在 全球扩张产能及业务布局。

在以航空业务的基础上，东丽利用技术优势横向布局汽车、风电等高端民用领域。2010东丽分别与戴姆勒、丰田 等多家汽车生产商达成合作，致力于发展汽车材料轻量化；2014 年，东收购美国 Zoltek 公司，发力风电涡轮机叶片为主的大丝束领域，真正 实现了碳纤维业务的多点开花。2004-2020 年，东丽碳纤维业务自 447 亿日元增长至 1829 亿，CAGR+ 9.2%。受疫情影响，2020 年东丽 碳纤维实现收入 1829 亿日元（约 118 亿人民币），YoY-22.8%；实现净 利润-75 亿日元（约-4.8 亿人民币），净利率为-4.1%。

碳纤维产能全球第一，收入结构中以工业/航空领域为主。日本东丽全球 生产能力分布主要是按照丝束规格进行区分，目前东丽公司小丝束碳纤 维（1k-24k）产品全球生产基地分别位于日本、法国、美国和韩国，根 据东丽年报，截至 21 年 3 月末，东丽小丝束产能 2.9 万吨；大丝束碳纤 维（>24k，主要是收购的 Zoltek 公司）产能则分别位于匈牙利和墨西哥， 根据东丽年报，截至 21 年 3 月末，东丽大丝束产能 2.6 万吨。（报告来源：未来智库）

5.2 中复神鹰：国内碳纤维产业化引领者，产能快速扩张

中复神鹰是国内碳纤维行业龙头与产业化引领者，技术/产品不断突破。2008 年建成千吨级 SYT35（T300 级）碳纤维生产 线。2012 年，通过三年自主研发，突破了干喷湿纺技术的瓶颈，实现千 吨级 SYT49（T700 级碳纤维）的投产。2017 年实现千吨级 SYT55（T800 级碳纤维）规模生产和稳定供应。2019 年率先实现 SYT65（T1000 级 碳纤维）的百吨工程化。

中复神鹰碳纤维产品性能优异、型号种类丰富，在高强和高强中模型领 域可与国际巨头东丽媲美。目前中复神鹰产 品型号包括 SYT45、SYT45S、SYT49S、SYT55S、SYT65 和 SYM40 等，涵盖高强型、高强中模型、高强高模型等类别，基本实现与日本东 丽主要碳纤维型号的对标，并在主流产品的关键指标上，中复神鹰产品 相比于东丽具备更高的比强度和比模量。由于中复神鹰和东丽同样采用 率先发展小丝束的技术路径，产品下游应用领域广泛，包括航空航天、 风电叶片、体育休闲、压力容器、碳/碳复合材料、交通建设等。

民用需求占比快速提升，客户结构持续优化。2018 年中复神鹰收入结构中仍以休闲体育/交通建设领域为主，收入占 比分别为 51.9%/24.2%。受益国内风电/光伏/氢能等新能源领域需求爆 发，风电、碳/碳复材收入占比快速提升，分别从 2018 年的 2.6%/3.1% 提升至 21H1 的 14.9%/22.4%。中复神鹰也不断加大新兴领域客户的合 作，客户结构不断优化，21H1 第一大客户金博股份主要从事光伏领域 碳碳复材相关产品的生产与销售，常州宏发纵横和澳盛复材主要从事碳 纤维风电业务相关产品销售。

产能快速扩张，销量增长有望提速，吨成本有望继续下降。21H1 吨成本为 9.8 万元，较 20 年 8.0 万元有所提升，一是由于西宁线于 21 年 3 月进入试生产阶段， 投产初期产品单位生产成本较高；二是由于原材料丙烯腈价格大幅上涨， 导致吨成本提升。而碳纤维生产存在明显的规模效应，我们判断随着西 宁线规模效应的发挥，公司吨成本有望继续下降。

收入持续增长，盈利能力有望继续提升。根据中复神鹰招股说明书，中 复神鹰营收/利润持续增长，20 年分别达 5.32/0.85 亿。在成本持续下降 下，中复神鹰盈利能力不断提升，毛利率从 18 年 11.3%提升至 21H1 的 47.7%，吨净利也从 18 年-0.9 万元/吨提升至 20 年 2.3 万元/吨，趋 势有望延续。（报告来源：未来智库）

5.3 赫氏：美国最大复材厂商，航空航天领域标杆

赫氏是美国最大的碳纤维生产商和复合材料供应商。赫氏成立于 1946 年，其碳纤维材料于 1953 年首次应用于第一架复合材料制造的轰炸机 与战斗机。其后，公司在军品业务基础上不断发展民品材料，空客及波 音主要机型均采用了赫氏碳纤维复合材料；此外，公司也相继参与了阿 波罗登月、哥伦比亚航天飞机制造等多项美国航天探索计划。也正是在 商用及军用航天业务的持续深耕，才塑造了当今赫氏在美国碳纤维复合 材料的龙头地位。2016-2019 年，赫氏碳纤维业务营收自 8.6 亿美元增 长至 18.6 亿美元，CAGR+6.1%。2020 年受疫情影响，公司实现营业 收入 11.9 亿美元，YoY-36%；实现净利润 0.6 亿美元，营业利润率 5%。

深耕航空航天领域，打造行业标杆。赫氏下游应用主要 集中在航空航天领域。随着碳纤维在航空领域渗透率不断提升，赫氏收 入结构中商用/军工航空航天收入占比从 2005 年的 72%提升至 2020 年 的 85%。2020 年受疫情影响，商用航空航天领域需求下滑较多，赫氏 商用航空航天收入占比也有所下滑，2020 年赫氏收入结 构中商用航空航天/军工航空航天/工业分别占比 55%/30%/15%。

5.4 光威复材：碳纤维行业领军企业，军民业务双轮驱动

光威复材是碳纤维行业领军企业。光威复材成立于 1992 年，2017 年登 陆创业板，是国内碳纤维行业首家 A 股上市公司。公司发展初期主要从 事碳纤维渔具生产与销售，历经多次技术突破与产品拓展，现已成为国 内碳纤维领军企业，也是目前国内碳纤维生产品种最齐全、生产技术最 先进、产业链最完备的龙头企业。光威复材在碳纤维、碳纤维织物、碳 梁、预浸料和机械制造均有业务布局，全产业链协同发展。

立足军品，布局民品，双轮驱动。光威复材碳纤维及织物业务主要为军 品，2016-2020 年该业务毛利率处于 75%-80%区间内，贡献 75%-90% 的毛利润。军用碳纤维的质量稳定性要求较高，验证程序漫长，定型产 品的碳纤维供应商一般不会轻易更换，行业壁垒较高。随着军机数量及 复材用量的增长，光威复材凭借产品性能及先入优势，军用碳纤维业务 有望保持高速增长。在民品领域，光威复材业务拓展顺利，目前民品业 务主要是风电碳梁，客户是维斯塔斯，未来有望扩大民用碳纤维业务。

营业收入/利润持续较快增长，趋势有望延续。受益于下游航空航天及风 电等领域需求持续向好，2015-2020 年（近 5 年）公司收入/归母净利润 CAGR+40.5%/38.1%，21 年前三季度实现收入/归母净利润分别为 19.63/6.18 亿，YoY+22.4%/17.9%，快速增长趋势有望延续。（报告来源：未来智库）

5.5 吉林碳谷：碳纤维原丝龙头，迎来发展新阶段

碳纤维原丝龙头，生产经营进入持续良性发展阶段。吉林碳谷当前为北 交所上市企业，控股股东为国兴新材料。吉林碳谷专注于碳纤维原丝的 生产，是国内首家采用三元水相悬浮聚合两步法生产碳纤维聚合物、 DMAC为溶剂湿法生产碳纤维原丝的企业。2020年实现营收11.0亿元， 其中碳纤维业务收入 5.9 亿，同比增长 91.4%；实现归母净利润 1.4 亿 （丙烯腈贸易业务毛利极低，利润主要来自碳纤维业务），实现扭亏。2020 年 6 月后公司停止丙烯腈贸易业务，聚焦碳纤维业务，实现轻装上 阵。

技术不断突破，大丝束快速放量成为核心产品。吉林碳谷在 2013-2015 年间逐步实现了小丝束产品方面的 DMAC 为溶剂的湿法两步法的技术 更新与优化。在 2016-2017 年逐步实现了 12K/S 产品方面的 DMAC 为 溶剂的湿法两步法的积累，产品碳化后可达到 T700 水平。随着公司不 断攻关，2018-2019 年逐步实现了大丝束 24/25/48K 的技术路线。随着 公司满筒一级品率/基础纺速的提高，产品质量逐渐稳定，成本不断下降， 公司大丝束产品也开始快速放量。

成本不断下降，毛利率稳步提升。随着公司技术不断突破/成熟，满筒一 级品率/基础纺速的提升，公司大丝束原丝产品可以稳定大规模生产，规 模效应逐渐显现，吨原材料/人工/制造费用/能耗均有不同程度下降，单 位成本从 2018 年 2.73 万元/吨降低至 2020 年 1.74 万元/吨。在单位成 本下降下，公司大/中小/小丝束毛利率也呈现稳步提升的趋势，毛利率分 别从2018年-15.8%/-9.4%/+9.4%提升至21H1的38.4%/42.7%/79.5%。随着公司产能的进一步扩张，我们判断单位成本有望进一步下降，毛利 率有望继续提升。

受益下游大客户快速扩产，公司收入有望快速提升。公司下游客户较为集中，21H1 前五大客户收入占比 83.1%，其中 精功系列占比最高，达 50.9%。精功系列包括浙江精功同一控制下各公 司，含吉林宝旌、浙江宝旌炭材料有限公司（原浙江精功碳纤维有限公 司）、浙江精业新兴材料有限公司、绍兴宝旌复合材料有限公司。此外， 国兴新材料/吉林化纤也主要向吉林碳谷采购碳纤维原丝，我们判断随着 碳化环节企业的产能快速扩张，有望带动吉林碳谷收入快速增长。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议）

文琳编辑

免责声明：转载内容仅供读者参考，观点仅代表作者本人，不构成投资意见，也不代表本平台立场。若文章涉及版权问题，敬请原作者添加 wenlin-swl  微信联系删除。

文琳编辑

文琳行研报告，为各机构提供专业的信息、数据、研究和咨询服务。欢迎关注【文琳行业研究】

《文琳资讯》

提供每日最新财经资讯，判断经济形势，做有价值的传播者。欢迎关注

今日导读：点击下面链接可查阅

公众号：文琳资讯

今日导读：点击下面链接可查阅

公众号 ：文琳阅读