通信行业2023年度策略：挖掘运营商云产业链，布局通信

报告出品方：中泰证券

板块行情回顾与展望

通信指数全年震荡，板块估值低位

通信指数年内震荡，TMT 行业中跌幅较小。年初至今（2022.12.12）， 通信（申万）指数下跌 11.2%。涨跌幅在 31 个行业中排名 12 位，好 于上证综合（-11.89%）、沪深 300（-19.07%）、中小板（-23.14%）和 创业板（-27.15%）。在 TMT 板块中好于电子（-33.19%）、计算机（- 23.1%）和传媒（-25.81%）。在数字经济与新基建的总体规划下，国内 加大数字基础设施建设与升级，适度超前建设 5G 网络和千兆光网，释 放行业积极信号，但由于受宏观经济及疫情影响，市场整体下行，通信 指数呈现 W 走势。

新能源、运营商板块个股领涨。从个股来看，多数公司年初至今 （2022.12.12） 均为下跌状态，涨幅居前公司包括科信技术 （+142.21%）、中瓷电子（+74.81%）、盛路通信（+66.12%）、科华数 据（+42.71%）、超讯通信（+38.38%）、以及中国移动、中国联通、奥 维通信、世嘉科技和海兰信等，主要集中在转型新能源领域储能相关的 （科信技术、科华数据、世嘉科技等）以及运营商（中国移动、中国联 通），反映新能源及新基建政策推动下相关行业景气度较高，运营商传 统业务逐步好转，云计算等第二成长曲线高速增长，叠加低估值高股息， 资产配臵价值凸显。

通信板块估值持续低位。截止 2022 年 12 月 12 日，通信行业 PE-TTM （剔除负值）为 15x，全行业第 23 位，低于创业板（37x）、中小板 （23x），高于沪深 300（11x）、上证综合（11x）；在 TMT 板块中低于 计算机（40x）、电子（26x）及传媒（21x），估值整体仍处于历史低位。

板块业绩表现与展望

板块营收增速放缓，利润小幅增长。2022 年前三季度，通信行业整体 实现营业收入 19188.88 亿元，同比增长 10%，增速较去年同期下滑 3.49 个 pct。剔除三大运营商和中兴通讯后，行业总营收 4810.21 亿元， 同比增长 9.07%，增速较去年同期下滑 9.34 个 pct。整体来看通信行 业总营收保持稳步增长，增速下滑除了由于部分公司受疫情、宏观经济 波动等因素营收同比下降以外，2021 年前三季度高基数也造成一定影 响。2022 年前三季度通信行业整体实现净利润 1636.12 亿元，同比增 长 12.15%，增速同比小幅下滑 0.91 个 pct，剔除三大运营商和中兴通 讯后净利润 268.85 亿元，同比增长 11.71%，增速同比下降 1.44 个 pct，净利率同比基本持平，整体来看前三季度通信行业公司净利润增 速高于收入增速，盈利能力相对平稳。

2022 前三季度光模块、汽车连接器板块景气度较好。2022 年前三季度 行业除卫星导航、运营支撑系统（OSS）板块外，其余 17 个子板块均 实现营收同比增长，其中云视讯/物联网/光模块器件增速位列行业前三， 分别为 28.40%/26.32%/22.17%，OSS（yoy-3.47%）、 卫 星 导 航 （yoy-1.07%）、IDC（yoy+0.77%）增速最低，主要由于部分公司受疫 情影响项目招标出现延期、验收和工期延长，导致收入确认延后。

净利 润方面，细分板块来看，2022 年前三季度共有 12 个板块实现净利润同 比增长，7 个板块净利润同比负增长。净利润同比增速最快的前三个行 业分别是专用通信（yoy+200.64%）、汽车连接器（yoy+47.69%）、光 电缆（yoy+38.29%），网络安全（yoy-417%）、OSS（yoy-47.28%）、 网优工程（yoy-42.82%）净利润同比下降幅度最大，其中网络安全板 块业绩增速下滑主要由于深信服、迪普科技等公司下游需求、业务拓展 及产品交付情况受疫情反复影响，前三季度归母净利润同比负增长。

运营商经营拐点，新兴业务重塑价值

运营商经营拐点，营收与成本双向改善

运营商经营状况改善，营收增速创近年新高。2019 年以来，随着降费 政策趋缓，市场竞争趋于有序，运营商相继取消不限量套餐，基础通信 业务经营状况改善，营收利润逐步回暖。2019 年开始，三大运营商营 收净利润整体开始增长，2021 年三大运营商营收增速创近年新高。2022 年前三季度中国移动/中国电信/中国联通营收分别为 7234.87 亿 元/3578.43 亿元/2639.78 亿元，同比分别增长 11.54%/9.59%/7.97%， 实现净利润分别为 985.32 亿元/245.43 亿元/68.32 亿元，同比分别增 长 13.30%/5.21%/20.37%。

ToC 业务稳步向上，ToB 业务规模增长。运营商个人移动及固网业务 仍占据主要份额，其中 2022 年上半年中国移动/中国电信/中国联通个 人 移 动 通 信 和 家 庭 固 网 宽 带 业 务 营 收 占 比 分 别 为 73.99%/71.74%/67.01%。新兴业务占比超过 20%，有力驱动整体发展。2022 年前三季度中国移动 DICT 业务收入 685 亿元，同比增长 40%， 中国电信产业数字化业务收入达 856 亿元，同比增长 16.5%，中国联通产业互联网业务实现收入 532 亿元，同比提升 30%。

降费影响趋缓，移动业务 ARPU 值有望回暖。“提速降费”于 2015 年 正式提出，2017-2021 年连续 5 年写入政府工作报告，2015 年以来我 国固定宽带单位带宽和移动网络单位流量平均资费降幅超 95%，提速 降费累计让利超过 7000 亿元，根据 GSMA 统计，我国目前移动通信 和固定宽带资费在全球处于偏低水平。2021 年，工信部提出“提速降 费”重心将由“普惠降费”转入“精准降费”，2022 年《政府工作报告》 中多年来首次未提及相关重点事项。“提速降费”考核导向使运营商 2017-2019 年进入激烈的价格竞争，ARPU 值大幅下降。2019 年 9 月 起三大运营商同时取消不限量套餐，行业主管部门考核指标由市场份额 改为收入利润，价格降幅逐步收窄，同时 5G 商用拉动整体 ARPU 值提 升。

2021 年底中移动/中电信/中联通三家移动 ARPU 值分别为 48.8 元 /45 元/43.9 元，同比增长 3.04%/2.04%/4.28%。截至 2022 年 10 月， 三大运营商 5G 用户合计 10.33 亿户，渗透率突破 60%，10 月 DOU 值 创新高，达到 16.12GB/户/月，提升 ARPU 值主要途径将由数量转入质 量。

估值低估，高分红比例，资本配臵价值凸显。随着算力网络业务规模 效应体现，以及缩减开支、降本增效等措施推进，运营商盈利能力有望 提升。财务杠杆以及市场流动性差异导致当前国内运营商 PB 显著低于 海外平均，云业务等新兴业务价值被低估。运营商现金分红比例超过 40%，且不断提升，中国移动拟将 2023 年现金分红比例提升 70%以上， 中国电信计划在 A 股发行上市后三年内，现金分红比例逐步提升 70% 以上。运营商具备良好的基本面以及低估值高分红特征，国企估值普遍 偏低，探索中国特色估值体系背景之下有望迎来价值重估。

赋能数字经济，运营商云业务空间广阔

数字经济万亿规模空间。数字经济是以数据资源为关键要素，以现代信 息网络为主要载体，以信息通信技术融合应用、全要素数字化转型为重 要推动力，促进公平与效率更加统一的新经济形态。数字经济已成为经 济高质量发展的重要增长点之一，是中国式现代化发展的强劲动能。国 内数字经济近年来保持高速发展，根据信通院数据，2021 年我国数字 经济发展取得新突破，数字经济规模达 45.5 万亿元，同比名义增长 16.2%，占 GDP 比重达到 39.8%。

运营商赋能数字经济，云计算高增长。数字经济发展浪潮下，“云”已 成为推动社会数字化转型的坚实底座之一，电信运营商承担了信息基础 设施建设的作用，在 IDC 和带宽等方面优势明显，云业务优势得天独 厚。近年来基于对数据安全性考虑和规范化管理，具有互联网背景的云 厂商收入增速大幅放缓，而以天翼云、移动云为代表的运营商云收入增 速显著超出行业平均。2021 年天翼云实现营收 279 亿元，同比增长 102%，移动云实现营收 242 亿元，同比增长 114.4%，联通云实现营 收 163 亿元，同比增长 329%。2022 年上半年三大运营商云业务均实 现同比翻倍增长。

运营商具备资源优势，在网络安全背景下市场份额快速提升。近年来， 以运营商为主的国资云为数字政府、数字社会、数字经济发展贡献力量， 根据 IDC 2022H1 中国公有云市场整体规模达 165.8 亿美元，同比增长 35%，其中运营商表现亮眼，IaaS 市场中，运营商首次进入份额前三， 中国电信份额上升至 11%，超过腾讯（10.3%），接近第二名华为 （11.6%），IaaS+PaaS 市场中，天翼云以 9.4%份额位列第 4 位，较 2021H2 增加 0.5 个 pct，移动云排名前进一位升至第 6，同比增长 102%，位列 Top10 云服务商首位。三大运营商云业务持续高增，预计 全年合计收入有望突破千亿。

运营商持续加大数据中心投资力度。运营商云业务成为新的业绩增长 点，有望保持高速增长，当前业务仍处于规模投入期，后续将持续加大 云网方面资本开支投入，培育相关高利润产品，提升整体盈利能力。2022 年中国移动在算力网络方面资本开支约 480 亿元，预计 2022 年 底将形成 IDC 机架 45 万台（全年新增 4.3 万台），累积投产云服务器 超 66 万台。中国电信产业数字化资本投入约为 279 亿元，预计全年新 增 IDC 机架 4.5 万台，新增云服务器 16 万台。中国联通预计全年算网 投资为 145 亿元，同比增长 65%，全年算力规模预计提升 43%，云投 资预计提升 88%，MEC 节点预计超过 400 个，覆盖城市超过 200 座全年 IDC 机架有望达到 34.5 万架，较上年底增长 3.5 万架。

当前运营商云业务价值仍被市场低估，2021 年三大运营商云业务收入 达 684 亿元，同比增长近 90%。2022 年 7 月底中国首个国资监管云服 务正式宣布上线，由中国电信牵头，中国电科、中国电子等多家央企联 合组建，反映云服务自主安全可控的发展趋势，国资云加速落地有利于 加快政企客户上云，运营商国企背景有望助力其公有云市场地位不断提 高。我们预计 2025 年中国移动和中国电信的云计算业务收入有望突破 1000 亿，中国联通云计算业务有望超过 600 亿，参考云计算龙头厂商 4-8 倍 PS 估值，保守给予运营商云业务 4 倍 PS 估值，对应云业务 25 年估值分别为 4000 亿、4000 亿和 2400 亿。

5G建设后周期，资本开支向云网融合倾斜

国内 5G 建设步入后周期，累积建站 225 万。受新基建等政策支持，国 内三大运营商坚持 5G 建设适度超前，通过共建共享加快部署。根据工 信部数据，2022 年 1-10 月国内新建 5G 基站达到 82.5 万站，其中 22Q3 新开通 36.6 万站，提前完成年初制定 60 万站年度新增目标。国 内 5G 基站累积开通 225 万，占移动基站总数的 20.9%。工信部规划 2025 年每万人拥有 5G 基站数达到 26 个，对应 5G 基站总数约为 364 万个，预计未来三年年均新增 5G 基站约 50 万站，2022 年有望成为 5G 宏基站建设高峰期。经过三年规模化建设，国内 5G 网络具备了规 模商用的条件，运营商将加大应用领域孵化，建设有望从政策驱动向应 用驱动转变。

预计运营商 Capex 将在 22 年达到高点后下降，投资结构向算力网络 倾斜。2020-2022 年为国内 5G 投资高峰期，2021 年三大运营商资本 开支 3393 亿元，同比增长 1.9%，5G 投资占比 54.24%，随着 5G 投 资放缓及共建共享推进，中移动、中电信和中联通 2022 年 5G 投入预 算为 1100 亿元、340 亿元和 350 亿元，同比分别-3.51%、-10.39%和 9.03%，已经开始下降。2022 年资本开支总体小幅增长，增量在产业 数字化和算力网络领域投入，我们预计 23 年运营商总体资本开支将进 入下降趋势（若 5G 应用发展超预期，或仍有提升可能）。

5G应用关注IOT与工业互联网

工业互联网迎来政策催化。工业互联网是新一代信息通信技术与工业经 济深度融合的新型基础设施、应用模式和产业生态，通过对人、机、物、 系统等的全面连接，构建起覆盖全产业链、全价值链的全新制造和服务 体系，为工业乃至产业数字化、网络化、智能化发展提供了实现途径， 是第四次工业革命的重要基石，也是 5G 2B 应用的重要方向之一。9 月工信部印发《5G 全连接工厂建设指南》，提出十四五期间要在重点领 域推动万家企业开展 5G 全连接工厂建设，建成 1000 个分类分级工厂， 打造 100 个标杆工厂，推动 5G+工业互联网落地发展。

工业互联网产值占 GDP 比重逐步提升。我国工业互联网发展仍处在初 级阶段，现阶段目标是改变粗放和依赖人工的生产方式，提升制造业核 心竞争力。自 2018 年开始，我国工业互联网产值规模及占 GDP 的比 重均不断上升，2021 年中国工业互联网产业增加值超过 4 万亿元，占 当年 GDP 比重为 3.58%，预计 2022 年工业互联网产业增加值将达到 4.45 万亿元，占 GDP 比重为 3.64%。关键技术方面，华为等企业的专 利储备已经达到世界领先水平，但产业整体的关键技术环节依然缺失， 尤其是占比庞大的中小制造企业，对比美德依然严重滞后。

首张 5G 专网的频率许可获批。工业互联网的建设依托于通信技术的发 展，11 月工信部向中国商飞发放了第一张企业 5G 专网的频率许可。5G 专网是一种使用 5G 蜂窝技术构建的具有统一连接性和特定区域内 安全通信方式的局域专用网络，其优点在于能以更高性价比承载多类业 务，实现对更高宽带和更低延时要求的移动性业务和普通通信业务的差 异化承载，满足客户差异化数据安全隔离和保护需求，动态提供独享的 网络资源。5G 工业专网频段的推出，可避免与公众业务间干扰、让网 络运行的更稳定更安全，而且 5G CPE/工业模组不必再按多频多模配 臵，可显著降低成本，为企业应用提供单独的上行载频，适应大上行的 应用。专网对于工业互联网的应用益处更明显，工业互联网园区出于对 网络安全、管理控制的极高要求，大型企业可申请专用频率自建 5G 专 网。

AIOT创新驱动，汽车电子国产化加速

泛IOT短期受疫情影响，FWA与车载驱动增长

全球物联网连接数稳步增长，5G 成为主要增长动力。根据 IoT Analytics 数据，2021 年全球物联网连接数达到 122 亿，同比增长 8%， 预计 22 年增速将回升至 18%，连接数达到 144 亿，随着芯片供应紧张 缓解及下游应用需求增长，2025 年物联网连接设备数将突破 270 亿， 2021-2025 年 CAGR 达到 22%，物联网进入加速发展阶段。分制式来 看，5G 将成为下一阶段物联网发展的主要驱动力，2021-2025 年 5G 连接数 CAGR 为 159%，同时 NB-IoT 连接数 2021 年同比增长 61%， 随着其在水和燃气计量等领域应用扩大，带动 LPWA 连接数 2021- 2025 年年均增长 34%，预计随着传统 2G/3G 退网，5G 和 LPWA 将成 为物联网主流技术。

中国进入“物超人”时代，规模化应用加速落地。随着新型基础设施 建设、数字经济等相关政策利好及先进技术的不断迭代，我国物联网行 业快速发展，根据工信部统计，截至 2022 年 8 月末我国移动物联网连 接数达 16.98 亿户，首次超出移动电话用户数，成为全球首个实现“物 超人”的国家。产业物联网成为物联网连接数增长主要驱动力，信通院 预计 2025 年产业物联网连接数占比将从 2019 年的约 51%提升至 61%， 社会数字化转型趋势下，物联网在智慧城市、数字乡村、智能交通、智 慧 能 源 、 智 能 制 造 等 创 新 应 用 有 望 逐 步 规 模 化 落 地 。根 据 Frost&Sullivan 数据，2021 年国内物联网市场规模 2.92 万亿元， 2016-2021 年 CAGR 为 26.2%，预计 2022 年同比增长近 20%，2026 年将增加至 5.47 万亿元，其中以 5G 为基础的物联网市场规模 2021 年 占比仅 1.5%，2026 年将提高至近 10%，规模 CAGR 高达 62.2%。

通信模组率先受益，“东升西落”竞争格局持续演变。通信模组连接物 联网感知层与网络层，是物联终端核心部件，随着物联网连接数增长而 需求增加。根据 Counterpoint 数据，尽管受到供应链收紧、中国疫情 防控及全球宏观经济下行削弱需求等影响，全球蜂窝物联网模组 22Q2 仍然持续恢复，出货量同比增长 20%，主要依赖 Cat-1 和 NB-IoT 等低 速率应用拉动。分市场来看中国贡献需求份额过半，北美及西欧保持稳 定。凭借国内旺盛需求及较强的制造成本优势、工程师红利、服务响应 能力，本土模组厂商加速崛起，份额不断提升，22Q2 全球出货量排名 前五厂商均来自中国，合计份额高达 64.2%，较 22Q1 提高 4 个 pct。从模组厂商三季报情况来看，经济波动对下游 PC、POS 等大颗粒场景 需求短期形成压制，业绩增速放缓，但社会智能化仍为必然趋势并随着 5G 等技术不断成熟而加快，Counterpoint 预计到 2030 年全球蜂窝物 联网模块出货量将超 12 亿，2021-2030 年 CAGR 达到 12%，5G、 NB-IoT 和 4G Cat1bis 为主要技术驱动力。

汽车智能网联化加速推进，车载模组升级。IDC 数据显示 2024 年全球 智能网联汽车出货量将增至 7620 万辆，超过 71%新车搭载智能网联系 统，2020-2024 年出货量 CAGR 约 15%，2021 年中国智能网联汽车出 货量达 1370 万辆，预计 2025 年增至 2490 万辆，装配率提高至 83%。

随着 5G 网络建设完善，5G 技术应用拓展至汽车智能网联及自动驾驶 方向，佐思汽研预计 2025 年 5G 汽车占联网汽车比重超 15%，2021 年渗透率低于 0.4%。汽车智能网联化加速及 5G 汽车量产将带动传统 T-Box 车载模组向 5G/C-V2X/GNSS 等集成形态升级，同时随着汽车 E/E 架构向域集中式演进，主控 SoC 芯片算力需求不断增长，高算力 智能模组作为 SoC 集成中的通信模组部分，将取代多个分散的低算力 黑盒子，需求及性能提升。美格智能、移远通信、广和通均推出车载智 能模组产品并在部分车型上实现规模量产，车载通信模组迎来新一轮增 长，根据佐思汽研数据，2021 年全球车载无线通信模组出货量约 5320 万片，中国占比约 27%，市场规模约 32 亿元，预计 2025 年全球 出货量达 1.08 亿片，其中中国增长至 2654 万片，市场规模突破 90 亿 元。

FWA 需求迭代，海外出货量快速增长。5G 技术普及使 FWA 性能逐步 接近固定光纤接入，代替最后一公里的光纤入户，为企业和家庭提供更 低的宽带接入服务成本，由于无需挖沟埋缆，更适用于农村及海外等地 理条件限制有线网络铺设的地区。根据爱立信 22 年 6 月报告，过去 6 个月内全球提供 5G FWA 服务的运营商增加 18 家至 75 家，增幅近 30%，其中北美地区最为强劲，截至 2021 年底，全球 FWA 连接数接近 9000 万，数据流量占全球移动网络数据流量比重近 20%，预计 2022 年底 FWA 连接数将超过 1 亿，到 2027 年，FWA 连接数接近 2.3 亿，实现翻番，其中 5G FWA 份额近半，FWA 数据流量将较 21 年 增长近 5 倍。

电动化+智能化+国产化驱动汽车连接器发展

新能源车销量渗透率近 30%，高压连接器需求提升。根据乘联会数据， 全球新能源汽车 22 年前三季度累计销量 722 万台，同比增长 80%，渗 透率突破 12%，其中新能源乘用车 696 万台，同比增长 69%，9 月单 月销量破百万。国内方面，根据中汽协数据显示，2022 年前 10 月新能 源汽车销量达到 528 万辆，同比增长 1.1 倍，渗透率约 24%，10 月单 月渗透率 28.5%，全年销量有望突破 600 万辆，中国电动汽车百人会 预测 2025 年国内新能源汽车销量突破 1000 万辆，占全球比重约 50%， 未来 5 年销量 CAGR 近 50%。

新能源汽车工作电压范围升高，在动力、 控制、传感、安全等系统中使用更多电子零部件，对连接器数量和性能 要求显著提升，单车用量达 600-1000 个，纯电车型中乘用车和商用车 单车使用连接器价值区间分别为 3000-5000 元和 8000-10000 元，远 高于传统燃油车平均水平，高压连接器主要用于新能源汽车大三电（动 力电池、电机、电控）和小三电（DC/DC 转换器、车载充电机、PDU） 系统，随着新能源汽车渗透率持续提升，成为车载连接器增长主要动力。

智能化成为新能源车下半场竞争焦点，高速高频连接器需求增长。根 据工信部，22H1 国内具备组合驾驶辅助功能的乘用车渗透率达到 32.4%，同比增长 46.2%，根据 RCL 数据，2021 年 L2 及以上自动驾 驶汽车出货量约 1200 万辆，渗透率 15%，预计 2022 年提高至近 20%， 2026 年将进一步提升至 45%，其中 L3 及以上级别占比快速上升至 15%，随着政策及新上市车型智能化配臵升级等推动，自动驾驶向高级 别加速演进，带动市场规模增长，2020-2026E CAGR 约 30%，L3+级 别将在 2026-2027 年占据主导地位。

软件定义汽车趋势下，传感器和 计算精密复杂度提高，高分辨率雷达和摄像头，以及汽车内部 ECU 之 间数据交换量快速增长，传输速率由 150Mbps 提升至 24Gbps。连接 器除满足耐高温、抗震等基本条件外，还需具备更高等级的传输速度、 抗电磁干扰、稳定性等以适应更加复杂的网络架构设计，以 Fakra、 Mini-Fakra 为代表的车载射频连接器和车载以太网连接器成为主流解决 方案，应用于摄像头、传感器、GPS、信息娱乐系统、导航与驾驶辅 助系统等，需求随着 ADAS 装配率提升而不断增长，价值量随着自动 驾驶级别提升而提高。

海外巨头主导，供应链变革加速本土厂商崛起。连接器产业链具有显 著的规模效应，技术、客户、市场、规模化与自动化制造等行业壁垒较 高，欧美、日本连接器厂商凭借先发优势与多年经验沉淀，在产品质量 和产业规模上均具有较大优势，引领高性能专业型连接器产品发展方向。2021 年全球连接 器 CR10 约 55.4%，泰科 （15.41%）、安费 诺 （11.03%）、莫仕（6.04%）延续前三地位。汽车连接器由于性能指标 与资质认证要求更高，集中度高于行业平均，2019 年 CR10 为 86.5%， 龙头厂商泰科份额近四成。

中国连接器市场规模占比 21 年超过 32%， 是全球最大的连接器市场，提供旺盛需求，国内比亚迪、广汽埃安、蔚 小理等新能源造车自主品牌快速崛起，出于安全降本等需求，积极推动 供应链本土化，国内汽车连接器厂商具有交付周期短、客户响应速度快 等优势，积极布局高压高压连接器性能指标趋近海外领先水平，高速高 频连接器差距不断缩小，技术与客户壁垒突破使本土厂商市占率快速提 升。22 年前三季度连接器上市企业汽车相关订单饱满，带动营收利润 同比增长显著加快，交付恢复与原料价格回落叠加规模效应，盈利能力 明显提升。

控制器是汽车智能化核心，国产化进程加快

终端需求短期承压，看好长期创新机遇。智能控制器下游应用广泛， 根据前瞻产业研究院数据，2020 年汽车电子（24%）、家用电器 （16%）、电动工具（13%）为前三大下游场景，2022 年受宏观经济波 动、疫情等因素影响，家用电器及电动工具需求放缓，NAIC 数据显示 2022 年上半年国内家电市场销售规模 3609 亿元，同比下降 11.2%， EVTank 预计 2022 年全球电动工具出货量和市场规模分别为 5.1 亿只、 571.9 亿美元，同比分别下滑 12.6%、10.2%，达到近几年最大下滑幅 度，海外仍为主要消费市场，受疫情及库存积压影响需求显著下滑。

长 期来看，中高端智能家电产品需求增长，全球智能家居市场加速扩张， 电动工具无绳化、锂电化演进，增速有望回正，保持平稳增长。长期来 看，终端创新趋势不变，智能控制器作为智能终端设备“大脑”，仍具 备应用拓展与成长空间，Frost&Sullivian 预计 2024 年智能控制器全球 市场规模近 2 万亿美元，2020-2024 年 CAGR 约 5%，国内规模增长 至近 4 万亿元，2020-2024 年 CAGR 为 12.5%。

控制器厂商积极布局汽车+储能，拓展新增长极。从 22 年前三季度控 制器板块业绩表现来看，受前期高价原材料尚未完全消耗，下游家电、 工具等终端需求乏力影响，整体营收利润增速较大放缓，拓邦股份（净 利润 YoY+54.6%，QoQ+39.24%）、科博达（净利润 YoY+289.71%， QoQ+50.78%）表现突出，前者主要由于储能业务放量，海外市场快 速推进增加汇兑收益，后者作为全球领先车载控制器厂商，产品及客户 群体不断丰富，已获底盘域控制器、车身域控制器定点，积极布局智能 驾驶域控制器相关产品，单品价值量有望进一步提升。

和而泰前三季度 汽车电子营收同比增长 74.72%，已和博格华纳、尼德科等国际 Tier1 建立战略合作关系，与比亚迪及蔚小理等整车厂合作取得实质性进展， 储能营收同比增速 66.6%，三季度开拓 5-6 家新客户及 10 余个新项目， 22 年 8 月公布定增方案加码汽车电子与数智储能项目，充足订单及不 断完善的布局为后续发展提供保障。

通信+新能源，顺应碳中和变革

欧美光伏装机弹性大，跟踪支架渗透率提升

光伏需求高景气，上游价格回落利好装机提升。根据 IEA 数据，2021 年全球光伏新增装机 173.5GW，同比增长 22%，预计 2022 年新增装 机约 260GW，同比增长近 50%，2022-2027 年太阳能光伏装机新增近 1500GW，增幅近三倍，2025 年初光伏发电将超过煤炭，成为全球最 大的电力来源。分区域来看，根据 BNEF 预测，2022 年中国仍为全球 最大光伏市场，新增装机规模占全球比重近 40%，CPIA 数据显示 22 年 1-10 月国内光伏新增装机 58GW，超过 21 年全年水平，全年有望 达到 85-100GW。

欧洲受俄乌冲突、极端天气等影响，能源危机加剧， 电力价格高涨，光伏发电性价比凸显，22 年新增光伏装机规模占比约 17%、北美以 10%份额位列第三，主要受美国年初对东南亚光伏产能 反规避调查及 UFLPA 影响，装机不及预期。国内外政策持续出台推动 光伏发展，部分地区放松对于进口组件限制，欧盟于 22 年 9 月将 RepowerEU 计划中 2030 年可再生能源目标再次上调至 45%，美国 《通胀削减法案》与关税豁免将带动光伏供给恢复，BNEF 预计利好政 策将使 2022-2030 年新增装机量预测上调近 100GW，印度 22 年 11 月 官方宣布终止对原产或进口自中国、泰国、越南的光伏电池及组件反倾 销调查，其今年 4 月开始执行的 BCD 关税政策或同样由于本土产能紧 张而有所松动。供给端来看，预计随着上游多晶硅新产能释放，产业链 价格下降，终端装机需求有望充分释放，加速市场规模增长。

跟踪支架提升发电效率，有望迎来加速渗透。根据 CPIA 数据，在整个 光伏发电系统的成本构成中，支架成本约占电站投资成本的 16.3%， 支架产品创新升级成为光伏电站降本增效关键。与固定支架相比，跟踪 支架具备在合适条件下根据太阳角度进行调节的特点，使得其能够让光 伏组件保持朝向阳光照射的最佳角度，发电量显著优于固定支架，发电 量增益通常为 5%-35%，度电成本（LCOE）更低，更适用于地面电站 及部分工商业分布式项目。

全球跟踪支架占比近年来明显提升，Wood Mackenzie 数据显示 2021 年全球出货量达到 54.5GW，同比增长 23%， 渗透率超过 50%，其中美国为最大市场，渗透率超过 70%，欧洲市场 渗透率高于 50%，国内目前低于 20%，成长空间广阔，预计随着造价 成本下降及可靠性提升，光伏平价上网趋势倒逼电站投资者重视发电效 率，以及风光大基地全面启动带动地面集中式光伏项目占比提升，跟踪 支架将迎来快速发展，2025 年有望突破 25%。

光伏跟踪支架行业集中度高，海外厂商领先市场。光伏跟踪支架具有 技术、标准认证、可融资性资质、客户认证和品牌等多种壁垒，进入门 槛较高，市场相对较为集中，欧美厂商占据 85%以上的市场份额，而 国内厂商由于切入赛道较晚，产品技术成熟度不高以及本地市场需求尚 未充分释放，全球份额较低。Wood Mackenzie 数据显示，2021 年全 球跟踪支架 CR5 为 69%，其中 Nextracker 市占率 30%，维持行业龙 头地位，Array Technologies、PV Hardware 分别以 18%和 9%的市占 率位列二三位，国内仅中信博和帷盛科技上榜，占比分别为 5%和 2%。由于各厂商在跟踪支架产品环境适配性、渠道拓展和融资方对供应商要 求方面不同，各地区竞争格局有所差别，美国市场集中度较高，2020 年 Top2 厂商 Nextracker 和 Array 合计份额 70%，PVH、Soltec 在欧 洲市场更具竞争优势。

海风电深远海化，海缆维持高壁垒高价值

国内十四五新增海风装机近 60GW，增速高于全球水平。2021 年全球 海上风电新增装机规模 21.1GW，中国海上风电新增装机容量达到 16.9GW，海上风电累计装机容量达到 26.39GW，位居世界第一。十 四五规划中，沿海各省规划目标清晰，十四五末国内海风电累积装机有 望较 2021 年底翻倍。我国将主要在广东、江苏、 福建、浙江、山东、 辽宁和广西等地区开发海上风电，重点开发 7 个大型海上风电基地。广 东省海上风电资源丰富，预计在十四五将新增装机 17GW，为国内新 增装机量最多的省份。除广东外，江苏、山东、浙江、福建、辽宁、广 西、海南预计十四五期间新增海风电装机量均突破 3GW。

分沿海城市发布大规模远期海风电建设规划。除省级规划外，各地 市规划更为具体，引起市场重点关注。广东汕头将推动 60GW 海上风 电资源开发，打造 2000 亿元新能源产业集群。广东潮州发布《潮州市 能源发展“十四五”规划》，拟规划 2 个海上风电场址，初步规划总容 量 43.3GW，两大场址离岸距离均超过 70 公里。河北唐山发布《唐山 市海上风电发展规划(2022-2035 年)》，规划提出到 2025 年，唐山市累 计新开工建设海上风电项目 2-3 个，装机容量 3GW，到 2035 年累计 新开工建设海上风电项目 7-9 个，装机容量 13GW 以上。

技术创新驱动成本下降，海风电平价趋势下装机量稳步提升。全国海 上风电补贴政策的退坡，政策对海上风电“平价上网”项目的支持力度 将不断加强，并引导海上风电产业链各环节不断加强技术创新，优化产 业结构，降低投资及发电成本。国际可再生能源署（IRENA）数据显示， 2010-2020 年，我国海上风电度电成本的降幅接近 53%。未来几年是 我国海上风电技术创新和变革的关键期，新型大容量机组的应用，专业 化施工船舶和设备的投用，数字化技术手段的普及等，都将带动全生命 周期成本的下降。预计在未来 3 年内，我国海上风电有望实现平价上网， 国内海上风电新增装机量将有望稳步提升。

2022 年海缆招标约 10GW，500KV 订单正式落地。在 2021 年国内海 上风电抢装的背景下，当年新增海缆招标较少，导致 2022 年行业表现 相对淡季。2022 年年初以来，国内多个海风电项目积极推动，根据我 们不完全统计，年初至今累积海缆招标约 10GW，并有近 7.2GW 左右 项目有望在后续启动海缆招标。从产品类型上看，粤电青洲一、二项目 输出缆首次进行直流 500KV 海缆招标，三峡青洲六也采用 330KV 输出 海缆方案，高电压等级产品价值量和利润率更高。随着近海资源开发消 耗，未来海风场将朝远海深海化发展，海风场单体装机规模更大，海缆 电压等级有望升级至 220KV 以上，单 GW 海缆价值量将显著提升，预 计 2025 年国内海缆市场空间将达到 360 亿左右。

双 30 政策影响短期项目确定性，长期将推动海风场深远洋发展。根据 风芒能源，海上风电场址的审批条件可能进行调整，新增海上风电项目 要从之前的“海上风电场原则上应在离岸距离不少于 10 公里、滩涂宽 度超过 10 公里时海域水深不得少于 10 米”变成“离岸距离 30km 以 外或水深在 30m 以上”。此文件出台的主要目标是解决日益白热化的近 海海域空间资源的挤占和用海权限争夺等问题，并结合我国现阶段以及 未来海上风电的施工作业能力，鼓励海上风电向深远海发展。短期来看， 由于最终文件已经相应细则尚未出台，对短期项目造成一定不确定性， 长期来看双 30 政策将推动海风场向深远海方向发展，提升海缆电压等 级需求，带动市场规模快速增长。

国内海缆厂已实现全产品线覆盖。海缆具有前期投入大和回报的不确定 性，在 2010 年之前我国海缆企业较少，且工艺水平主要集中在 220kV 以下。随着国内海缆市场快速发展，头部厂商加速布局中高压产品，以 中天科技、东方电缆和亨通科技为首的国内厂商陆续攻克 220kV 交联 聚乙烯绝缘的干式海底电缆技术，并攻破软接头技术，实现 220kV 的 海缆和脐带缆突破，缩短了国内与全球头部厂商的工艺差距。2018 年， 东方电缆、中天科技、亨通光电三家公司中标的国家电投舟山 500kV 海底电缆并于三季度投运，标志着我国 500kV 干式海底电缆实现国产 化，国内公司基本上覆盖主要的细分产品类。除头部三家外，汉缆股份 和宝胜股份先后实现了 220kV 海缆产品的中标和交付，起帆电缆拥有 220kV 海缆设计生产能力，预计将在 2023 年获得高电压订单突破。

国内厂商在手订单充裕，产能稳步释放。头部企业交付经验丰富，产 能布局充足，交付能力强。中天海缆、东方电缆和亨通光电各自海缆厂 均布局在沿海地区，已经形成华东和华南两大生产基地集聚区，满足不 同海域客户需求。为满足未来市场需要，国内海缆厂商加大产能投放。根据各公司公告，截止 2022Q2，东方电缆公司在手订单 105.22 亿元， 其中海缆系统 63.11 亿元（220kV 及以上海缆约占 64%，脐带缆约占10%），陆缆系统 26.47 亿元，海洋工程 15.64 亿元。截止 2021 年底， 中天科技海洋业务在手订单 70 亿元，2022 年以来，公司先后披露的海 洋业务订单价值量合计 32.42 亿元。截至 2022 年 7 月末，亨通光电拥 有海底电缆、海洋工程及陆缆产品等能源互联领域在手订单 135.36 亿 元。为满足南海市场需求快速增长，中天科技和东方电缆在广东新建产 能也将相继投放。

储能赛道高景气，通信厂商打开第二增长曲线

新型储能高速增长，电化学储能进入规模化发展阶段。储能能够增强 电能可调度性，实现能效最优化，广泛应用于电力系统、通信基站、车 载储能、移动储能、数据中心、轨交等，潜在需求巨大。风电、光伏等 清洁能源具有间歇性、波动性、随机性特征，储能技术能够在其接入电 网时提供缓冲，平滑风光出力和能源调度，提高电网运行安全性、稳定 性。电力结构转型背景下，储能规模快速扩张，新型储能占比提升，电 化学储能具有应用灵活、建设周期短、能量密度大、转换效率高等优势， 随着成本下降、商业化应用趋于成熟而逐渐成为储能新增装机主流。

根 据 CNESA 数据，2021 年全球新增投运电力储能项目装机规模 18.3GW，同比增长 185%，累计装机规模达 209.4GW，新型储能保持 高速增长，新增投运 10.2GW，同比增长 117%，累计装机 25.4GW， 同比增长 67.7%，锂电池占比超过 90%，美国、中国、欧洲引领全球 市场发展，合计占比 80%，中国新增投运规模 10.5GW，累计达 46.1GW，占全球市场总规模的 22%，其中新型储能累计 5.7GW，同 比增长 75%。

军工通信聚焦细分龙头，卫星互联网战略方向

我国军费稳定增长，军工通信迎来升级红利

我国军费保持稳健增长。近年来，俄乌冲突等国际地缘政治摩擦频发， 全球各国持续加大军费支出，积极推动本国国防机械化、智能化和信息 化建设。根据 SIPRI 年度报告，2021 年全球军费总开支首次突破 2 万 亿美元，其中美国军费开支为 8010 亿美元，同比减少 1.4%，占 GDP 比重为 3.5%。中国军费开支为 2930 亿美元，同比增长 4.7%，占 GDP 比重为 1.6%，位居全球第二，并保持连续 27 年增长。

我国军费开支向智能化、信息化倾斜。我国国防建设持续聚焦机械化、 信息化和智能化，其中信息化和智能化将提升武器装备作战效能。《新 时代的中国国防》白皮书提到“推动机械化信息化融合发展，加快军事 智能化方向发展”。国内装备费在军费开支中持续提升，到 2017 年达 到 41.11%，从全球来看仍处于中等水平，根据天秦装备招股说明书， 欧美及亚洲的主要军事国家用于装备方面的支出占国防支出的比例大致 为 40%-45%，我们预计后续将持续加大装备信息化和智能化建设投入。

国防信息化是现代战争核心。美国已建成全球最先进的 C4ISR（自动 化指挥）系统，满足各式通信的需求。根据上海瀚讯招股说明书，美国 陆军信息化装备占 50%，海军、空军信息化装备占 70%，并将逐步实 现信息化。由于技术进步和正在转型的军事条令的驱动，欧洲军事通信 工业得以迅猛发展，包括软件无线电台、数据链、班级电台、用于近距 离致远的空-地链路和卫星通信等领域。我国目前还处于国防信息化前 期阶段，根据 Global fire power 报告，我国陆军武器装备数量上接近美 军，但海军空军相差较大，装备方面还存在较大的代际差异，难以满足 当前信息化要求，未来我国武器装备市场有望持续更迭。国内战术电台 渗透率处于较低水平，武器装备信息化将是长期需求。

军工通信是国防信息化重要组成部分。国防信息化产业链主要包括雷 达、卫星导航、信息安全、军工通信与军工电子五大领域。国防信息化 的发展分为网络化国防、信息化国防、智慧国防和智能国防四个阶段。以美国为代表的发达国家已经渡过了第一、第二阶段，正处于第三阶段 后期，并即将过渡到第四阶段。而我国仍处于初级阶段后期，逐步迈入 到全面建设的第二阶段。军队通过信息化的整合实现一体化的作战能力：将目标探测跟踪、指挥控制、火力打击、战场防护和毁伤评估等功能实 现一体化，将联合指挥中心和各军种之间的作战组织实现一体化。

无线通信是军工通信重要的通信手段之一。通信按照传输信道可分为 无线电通信（短波、超短波、微波、卫星、散射等）、有线电通信和光 通信。在军工领域，无线电通信凭借其机动性强，覆盖范围广等优秀性 能，在战略通信网和战役（战术）通信网中得到广泛应用。短波适用于 远距离无线电广播及电话电报通信、无线电传真、应急抗灾通信等；超 短波对电离层的穿透力强，且频带较宽，应用于传送电视、调频广播、 雷达等业务；微波传播性能稳定，传输带宽更宽，属于宽带通信方式， 广泛用于定点及移动通信（军用 4G）进行视频、图像传输等方面。

无 线通信设备是主要载体，短波通信装备主要包括短波电台、天线、中继 设备、遥控和网控设备、数传设备等；超短波通信装备主要包括超短波电台、数据链电台、 数据处理终端等设备；微波通信装备主要包括微 波电台终端、中继设备、基站设备等。现代化战争带来更多装备信息 化要求，同时提升通信数据量，军用通信设备面临周期性代际升级。

卫星互联网加速发展，关注星链产业链机会

卫星通信能实现全球无盲区覆盖。卫星通信具有抗毁性强、覆盖范围广、 通信距离远、部署快速灵活、通信频带宽、传输容量大、性能稳定可靠、 不受地形和地域限制等优点，可实现有线电话网和地面移动通信网均无 法实现的广域无缝隙覆盖。因此对于广大低业务密度地区来说，使用卫 星通信系统比建设地面通信网更经济，同时，对于某些类型的业务和应 用场合，卫星通信系统具有一定的优势，如视频广播、互联网接入、国 际（越洋）通信等，按照卫星工作高度分为中高轨卫星和低轨卫星通信。

国内中高轨卫星通信发展走向成熟。中高轨通信系统结构简单、地域覆 盖针对性较强，但时延较长，难以满足日常互联网宽带业务需求，更适 合用于卫星电视和定位导航。中国高轨通信卫星包括天通系统（移动通 信业务）、中星系列（广播服务）等，天通通信系统由 2020 年我国自 主建设的第一个卫星移动通信系统，并由中国电信参与运营，天通一号 01 卫星可以提供速率为 1.2 kbps 的语音业务和最大 384 kbps 的数据 通信业务，可以满足应急通信服务需求。

低轨卫星更适配卫星互联网，轨道资源稀缺。卫星互联网较多的是指 利用地球低轨卫星实现的宽带卫星互联网，相比高轨卫星，低轨卫星具 备链路损耗低、发射灵活、应用场景丰富、制造成本低等优点，适合用 于宽带通信。低轨卫星相对高轨而言需要更多数量的卫星才能覆盖全球， 目前海外已有 Telesat、OneWeb、StarLink 等星座系统。近地轨道资 源稀缺，其中 Starlink 已规划约 4.2 万颗卫星，未来将占用大量的地球 极低轨道和近地轨道。根据赛迪顾问研究报告，地球近地轨道可容纳总 共约 6 万颗卫星，预计到 2029 年地球近地轨道将部署总计 5.7 万颗低 轨卫星，剩余可用空间所剩无几，国内低轨通信卫星轨道资源卡位迫切。

对标 Starlink，国内低轨卫星互联网蓄势待发。国内发布多条政策和措 施刺激卫星互联网发展，2020 年 4 月卫星互联网首次纳入“新基建” 范围，2021 年 11 月，工信部发布《“十四五”信息通信行业发展规划》， 表示将加强卫星通信顶层设计和统筹布局，推动高轨卫星与中低轨卫星 协调发展。2021 年 4 月，中国卫星网络集团有限公司正式揭牌，星网 公司由中国电子信息产业集团、中国航天科工集团等牵头成立，后续将 负责整合并统筹我国原先的低轨卫星星座建设，定位上接近目前的三大 运营商，其央企定位彰显我国对于卫星互联网建设的重视。2022 年以 来，中国星网启动了前期实验星相关招标，10 月星网发布通信卫星 01/02 中标结果公告，标志着国内低轨卫星互联网建设启动。

发射技术日益成熟，成本持续优化。随着“一箭多星”发射工艺方面 升级，加大火箭部件回收再利用，火箭发射成本近年来逐步降低，据 TechWeb 报道，SpaceX 猎鹰重型火箭在最大有效载荷的情况下，每 次的发射成本大约为 1.5 亿美元，不及竞争对手的 40%，发射成本的 巨大优势是的 SpaceX 的太空“星链”计划已进入实施阶段，单颗卫星的 研制成本和发射成本已降低到低于 50 万美元。国内卫星制造和发射技 术上取得进展，由中国航天科工集团研制、生产及安装的中国首条卫星 智能生产线在武汉试运行，可实现年产 240 颗以上小卫星的设计产能 目标，卫星发射方面，2022 年 2 月 27 日长征八号实现一箭 22 星，优 化了单颗卫星的发射成本。

高精定位需求增长，北斗赋能车载导航

北斗产业链价值向下游转移，高精度定位市场加速扩张。北三组网完 成标志我国全球导航卫星系统已完成建设卫星导航与位臵服务产业链上 游主要为基础器件、基础软件等，中游主要包括 GNSS 接收器等各类 终端及系统集成产品，下游是基于技术和产品的应用及运营服务环节。国内随着“新基建”发展带动及北斗相关政策出台，物联网、车联网等 传统与新兴领域北斗融合创新应用不断发展，产值近年来呈现向下游应 用转移趋势，2020 年下游运营服务产值占比上升至 46.6%。

根据 GSA 数据，2019-2029 年交通成为最大应用场景，主要来自车内导航 系统（IVS）和先进的驾驶辅助系统（ADAS）。高精度定位是卫星导航 系统应用中利润最为丰厚的细分领域，近年来市场规模快速扩大， 2021 年国内市场产值约 152 亿元，同比增长 33.25%，增速远高于行 业平均，根据艾媒咨询预测，2025 年市场规模突破 826 亿元。

高精定位为实现 L3+自动驾驶关键，卫惯组合导航成为主流方案。定 位技术是自动驾驶基础环节，高级别自动驾驶需要厘米级高精度及高频 低延迟的定位系统以保证后续行驶路线的安全可靠，高精度定位技术成 为实现 L3 以上自动驾驶的核心要件，按原理可分为信号定位（GNSS）、 航迹推算（IMU）及环境特征匹配三类，各具优劣，以 GNSS+IMU 卫 惯组合为代表的融合定位优势互补，GNSS 更新频率低，不足以支撑实 时位臵更新，IMU 弥补 GNSS 实时性缺陷，两者结合实现应用场景和 定位精度互补，大幅提升定位系统精确度。高精度组合导航定位有望成为 L3+自动驾驶标配，头豹 研究院预计 2026 年国内组合导航市场规模将达到约 90 亿元，2021- 2026 年 CAGR 高达 97.6%。

模块集成+融合算法为核心竞争点，定制化提供新进契机。目前车载高 精定位组合导航系统主要为 P-Box 终端形态，与车载通讯模组或 CV2X 模组集成正在成为趋势，而随着汽车 E/E 架构演进及技术成熟， GNSS 和 IMU 模块与高阶自动驾驶域控制器集成或将成为主流方案， 以实现数据和计算资源共享，降低成本。集成化趋势下，具备自研芯片 和算法，能够支持模块化方案的厂商将更具竞争力，诺瓦泰、天宝、北 斗星通、北云科技等厂商已实现板卡级集成方案，少部分厂商积极布局 集成卫导板卡和 IMU 的 SoC 解决方案，加快芯片化进程。GNSS/IMU 融合算法分为松耦合、紧耦合和深耦合三种，定位精度与算法难度递增， 目前松耦合技术占比约 80%。

汽车智能网联化产生新的定位导航需求， 为新厂商进入供应链提供机遇，传统供应商 u-blox、ST、高通等 Tier2 或 Tier3 厂商，长期提供传统车载导航芯片及模块，客户资源丰富且合 作稳定，上游核心元器件研发量产经验丰富，新兴供应商华测导航、导 远电子等算法优势突出，协同性及更迭速度更快，满足车企定制化需求， 市场占比更高。导远电子产品目前已搭载于超 30 万辆 L2+前装量产车， 华测导航具备上游芯片等核心元器件自研自给能力，掌握松紧耦合算法， 部分车型卫惯组合产品开始批量出货，已获得哪吒、吉利路特斯、比亚 迪、长城汽车等车企自动驾驶位臵单元业务定点，车载业务进入高速成 长期。

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