技术创新推动企业去杠杆了吗?——影响机理与加速机制
一、导论
2008-2015年,全社会固定资产投资完成额同比增速从25.85%降至9.76%,规模以上工业企业主营业务利润率也从7.41%降至5.76%,但同期非金融企业部门的杠杆率却从98.1%攀升至170.8%。宏观上看,这暴露出边际杠杆率提升的投资拉动效应下降,金融扩张效率日趋衰弱;微观上看,企业资产负债表呈现出投资收缩和融资扩张的特征。因此,以投资拉动和资本依赖为特征的“要素驱动”型增长模式亟待转换。
从国务院发布的《关于深化体制机制改革加快实施创新驱动发展战略的若干意见》来看,政策引导与行业协同是落实创新驱动战略的两大助推器。然而,技术创新如何影响企业财务决策,政策激励和行业协同是否有调节作用?本文将探索以下问题:
1.技术创新能否推动企业去杠杆?推动的机理何在?杠杆治理速度是否存在异质性?
2.税收优惠和补贴等政策激励机制能否提升杠杆治理速度?
3.行业整体创新协同(溢出)水平的变化能否提升杠杆治理速度?
二、理论分析与四个假设
本文从微观方面考察杠杆率,因此杠杆率与企业资本结构(总负债/总资产)同义。本文将以杠杆率调整为视角,分析技术创新及创新驱动因素的作用,以解读技术创新与企业财务行为的关系。
1.技术创新推动企业去杠杆的微观机理与路径有“技术创新→产品市场竞争→杠杆率”和“技术创新→产能治理→杠杆率”。考虑到产能过剩水平与市场竞争压力正相关、产能过剩企业大多具有高杠杆特征和伴随创新所引发利润水平的上升,企业“对冲”调整成本、实施产能治理的能力会提高。过度杠杆企业的技术创新可能具有更强的杠杆治理效应。
假设1:技术创新有助于降低企业杠杆率,且这种效应对过度杠杆企业更明显。
2.政策激励水平的变化能否对杠杆治理形成加速效应?作为实现创新激励的政策环境,财税政策主要通过财政补贴和税收优惠实现创新激励。
①财政补贴。财政补贴主要通过降低创新融资约束(信号激励效应)和创新成本(缓解黑“知识溢出”的外部性问题)来激励创新。但这一激励作用具有显著的所有制差异。对政府补贴对国有制企业创新而言,不仅没有实现“激励”,反而呈现“挤出”作用。而政府补贴对民企的创新激励作用更强,且这一激励作用在要素市场扭曲水平越低的地区越显著。
假设2:政府补贴对国有企业技术创新的杠杆治理效应不具有“加速”作用,但对民营企业技术创新的杠杆治理效应却存在显著的“加速”作用。
②税收优惠。与创新激励有关的税收优惠政策主要包括“高新技术企业所得税减免”和“研发费用加计扣除”。但由于中小企业通常面临更大的市场竞争压力,其创新动力更强,创新阶段的经费支出难以很快兑现为利润,企业创新收益通常极低甚至为负,于是“研发费用加计扣除”这一所得税优惠政策对中小企业而言形同虚设。
假设3:只有企业盈利时,研发费用加计扣除才对创新的杠杆治理效应产生加速作用。
3.行业创新溢出水平的变化能否对杠杆治理形成加速效应?
跨部门的技术创新对部门内的研发能力具有显著的知识溢出效应,且这一溢出效应对于探索性创新更为突出。根据双元创新理论,微观厂商的创新活动可划分为探索性创新和开发性创新。探索性创新投资风险不可测,“溢出效应”突出;开发性创新则是现有知识基础上的改造式创新,其投资风险相对可控,“外部性”弱。
假设4:行业整体探索性创新水平和开发性创新水平的提升均能提高过度杠杆企业的“去杠杆”速度,且前者的加速作用更明显。
三、实证结果与假设对比
在经过样本选择、模型构建、变量分析后,再对数据进行统计分析、方差分析后,得到以下实证结果:
1.高杠杆企业很可能有更高的调整成本,技术创新对过度杠杆企业的“去杠杆”作用明显。这个结果与假设1的预期一致。
2.国有企业的杠杆率水平更高,国有企业获得了更多的补贴,但是其研发支出却更少。这为假设2提供了较好的数据支持。国有企业杠杆率的调节作用并不显著,而政府补贴对非国有企业杠杆率调整速度具有加速作用。这一结果与假设2的预期一致。
3.研发费用加计扣除只对盈利企业有影响,从而只对盈利样本的杠杆率调整速度有加速作用。对净利润为负的企业,政策影响变得不再显著。这一结果与假设3的预期一致。税收优惠难以对其构成有效激励,因此,若想激励中小企业创新,在政策设计上应考虑进一步放宽优惠税种,避免激励目标与激励结果不匹配的情况。
4.创新支出对过度杠杆企业具有向下的杠杆率调节。行业探索性创新水平有助于催化企业创新过程,从而加速技术创新对杠杆率的“治理”速度。行业开发性创新环境的改善也有助于提升过度杠杆企业“去杠杆”的速度,并且探索性创新环境对企业技术创新的溢出效应更明显,从而对企业“去杠杆”的激励作用更突出。这一结果与假设4的预期一致。
四、结论与启示
在证明了技术创新存在杠杆治理效应,并以调整速度为视角分析了政策激励与行业溢出这两个创新驱动因素对上述治理效应的加速作用,研究发现:
(1) 技术创新对过度杠杆企业具有显著的“去杠杆”效应,对杠杆不足企业具有一定的“补杠杆”效应;
(2) 行业整体探索性创新与开发性创新(双元创新)水平越高,行业内及行业间知识溢出所引发的协同创新能力越强,企业杠杆率调整速度越快;
(3) 政府补贴的加速效应仅对民营企业有效,税收优惠的加速效应仅在企业盈利期间有效。
研究启示有:
(1) 证明了技术创新(创新驱动的主导因素)有助于推动企业杠杆治理,政策激励和行业溢出(驱动创新的辅助因素)能够加快杠杆治理的速度;
(2) 政策激励在影响杠杆率调整速度方面的所有制差异分析为政策评价提供了理论参考与实证依据;
(3) 行业创新协同(溢出)效应在加速杠杆治理方面的异质性研究为如何树立正确的创新导向(优先鼓励探索性创新还是开发性创新)提供了理论借鉴。
文章来源:于博,技术创新推动企业去杠杆了吗?——影响机理与加速机制[J].财经研究,2017,43(11):113-127.
文稿:黄涛
编辑:黄涛