【中金策略|海外】风险偏好有所回落
风险偏好有所回落
2020年4月20~26日
中金策略今天发表了最新一期海外市场观察周报，首页要点如下。
过去一周，除油价剧烈动荡外，海外市场其他主要资产整体波动不大，市场仍在权衡消化疫情变化和影响、以及政策效果。不过，我们注意到多项指标显示风险偏好有所回落。
油价一度跌至创纪录的负值有一定技术性因素，并非常态。此外，由于美联储3月底以来政策兜底对缓解信用冲击和流动性压力起到积极效果。不过中期看，如果需求短期无法恢复且低油价持续，一些“薄弱环节”仍将面临持续的压力。
市场对基本面的持续走弱反应不大，一方面由于并非没有准备，另一方面则是投资者关注点更多转向2021年的修复前景。但我们依然提示在情绪和估值计入过多时，潜在失望和变数若出现或带来扰动。
近期，主要南欧国家如意大利、西班牙、希腊等国债利率以及与德国的利差有所走扩，意大利10年国债利率一度超过2%；部分新兴市场如土耳其、巴西等CDS也大幅抬升，值得密切关注。
市场焦点：风险偏好有所回落，资金流出；关注南欧与部分新兴市场
过去一周，除油价剧烈动荡外，海外市场其他主要资产整体波动不大，市场仍在权衡消化疫情变化和影响、以及政策效果。不过，我们注意到多项指标显示风险偏好有所回落，体现为：主要市场震荡下行；美股和欧洲股市再度转为流出，新兴市场流出规模扩大；高收益债利差小幅走扩；美股投机性空头继续增加、同时新兴市场多头大幅回落等等。
上周初美国WTI原油5月合约价格因交割因素一度跌至创纪录的负值，但有一定技术性因素，因此并非常态。此外，由于美联储3月底以来政策兜底对缓解信用冲击和流动性压力起到积极效果，因此在尾部风险上与3月9日油价大跌引发一系列连锁反应和流动性紧张也有明显不同。不过中期来看，如果需求短期无法恢复且低油价持续，一些“薄弱环节”仍将面临持续的压力，如页岩油公司破产压力、能源高收益债、产油国和高外债新兴市场等（《油价再度大跌对市场可能意味着什么？》）。
基本面上，上周公布的欧美主要国家Markit PMI普遍大幅回落，特别是服务业PMI，体现出疫情对经济的冲击。首次申请失业金、耐用品订单也是如此。盈利的下修仍在继续，标普500指数EPS增速已经降至-15.6%，2021年为23.7%。已公布1Q业绩的公司（24%）中，整体意外幅度-10%（低于预期占比37%）。
不过市场反应不大，一方面由于并非没有准备，另一方面则是投资者关注点更多转向2021年的修复前景。但我们依然提示在情绪和估值计入过多时，潜在失望和变数若出现或带来扰动。
近期，主要南欧国家如意大利、西班牙、希腊等国债利率以及与德国的利差有所走扩，意大利10年国债利率一度超过2%；部分新兴市场如土耳其、巴西等CDS也大幅抬升，值得密切关注。
此外，上周需要重点关注的异常点如下，整体情况请参考正文中的梳理。
►资产表现：债>股>大宗；油价大跌、利差走阔、避险回升。WTI原油5月期货因交割因素周初一度跌至创纪录的负值，随后有所反弹。市场避险情绪再度有所抬升，主要市场普遍下跌，利差也有所走阔。
►情绪仓位：美股空头继续增加、新兴多头大幅回落。尽管市场下跌，但VIX指数进一步回落，Put/Call比例也继续下降。不过，美股空头仓位上周继续增加，而新兴市场的多头仓位大幅减少，值得关注。
►资金流向：欧美股市转为流出，新兴流出扩大。上周资金流向也体现出一定避险，资金流出全球股市，美股与发达欧洲均转为流出，新兴市场续第10周流出且规模扩大，中国和韩国流出较为明显。
►基本面与政策：欧美4月PMI均大幅回落。欧美4月Markit PMI均大幅下滑，特别是服务业，体现出疫情和封锁对于经济的影响。美国上周首次申请失业人数（442万）较前几周继续回落，过去5周累计超过2645万人。与此同时，盈利预期继续下调，隐含2020年标普500指数EPS增速已经降至-15.6%，2021年为23.7%。
►市场估值：美股估值仍处高位。美股12月动态估值依然维持在19.7倍的高位，超过1990年来均值上方一倍标准差（18.5倍）。欧洲、日本、新兴等市场的估值也继续回弹至正常区间。
重要事件：美国推出4840亿美元的第四轮救助政策；欧盟期望对经济恢复计划尽快达成协议；WTI现负油价，OPEC或将提前采取减产
►美国国会通过4840亿美元的第四轮财政刺激，救助对象包括小企业、医院以及新冠病毒检测中心。众议院于4月23日以388比5的结果通过该法案。由于此前2.2万亿美元经济救助计划中规模为3500亿美元薪资保护计划（Paycheck Protection Program, PPP）已用完，此次法案追加约3200亿美元拨款用于对小企业的后续援助。该法案还将拨款750亿美元以及250亿美元用于医院和新冠病毒检测中心的投资建设。到目前为止，累计推出的财政刺激计划已经超过3万亿美元。
►欧盟批准5000亿欧元疫情救助资金；针对经济恢复计划上寻求缩小分歧；南欧国家国债利率再度抬升。欧盟各国领导人4月23日开始对一项总额可能达到1万亿欧元的危机复苏基金（crisis recovery fund）进行讨论，并在当天签署了此前各国财长达成的5,000亿欧元的疫情救助资金（6月1日执行），以帮助疫情影响严重的国家。但作为应对方案第二支柱的经济恢复计划（recovery plan，旨在为疫情传播被遏制后的受灾严重经济体提供投资和经济援助），各国领导层在规模、资金来源和侧重领域上依然存在一定分歧。受疫情的冲击，意大利、西班牙和希腊等南欧国家借贷成本近期再度上升（意大利10年国债利率一度升至2%以上）。
► WTI原油5月期货跌至负值。美国WTI原油期货价格于上周大跌，5月合约因交割因素收盘跌至~-37美元/桶，历史上首次跌入负值。同时，6月份合约也一度大跌，并再度引发市场波动。OPEC成员国已于前期达成减产协议，将从5月1日开始每日减产970万桶。但上周的油价进一步大跌促使OPEC部分成员国再次召开紧急会议（核心海湾国家并未参与）。阿联酋以及其他OPEC成员或将考虑立即减产，而不是从5月1日开始。
近期报告回顾
美股“熔断”；油价大跌增加疫情下“薄弱环节”风险美国市场的潜在“薄弱环节”
美股动荡拉锯，关注易受损企业的薄弱环节
文章来源
本报告摘自：2020年4月26日已经发布的《风险偏好有所回落 》
刘 刚，CFA SAC 执业证书编号：S0080512030003 SFC CE Ref：AVH867
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