香港重燃万丈雄心：要跟“北京+上海+深圳”竞争！

文｜刘晓博（本文选自公众号“刘晓博”）

对于香港来说，2017年是一个转折点。

这一年，是香港回归祖国20周年。

在这一年里，香港迎来了新特首，

受到中央高度重视的“粤港澳大湾区”规划正在酝酿，

资本市场的“扩张计划”也日渐成型。

今天我想说的，就是这个不太为内地投资者熟悉的“资本市场扩张计划”。

推动香港“资本市场扩张计划”的人，是港交所行政总裁李小加。李小加祖籍东北，1961年生于北京，很小就跟支边的父母去了甘肃。从石油技术学校毕业后，李小加又到中国最早的海上采油平台上当了4年的工人。

1980年，李小加考上了厦门大学外文系，毕业后到北京英文的“中国日报”当记者。1986年赴美留学，获得了哥伦比亚大学法学博士学位，然后在华尔街工作多年。后担任过美林证券中国区总裁，摩根大通中国区主席，2010年1月起开始担任港交所行政总裁。

李小加深知内地对于香港的意义。他最近在一篇发表在港交所官网上的“网志”里写道：

香港作为一个国际金融中心，必须要 Know Your Client，即「认识你的客户」或知道谁是你的客户。20多年前，通过H股的引入，我们有了两个客户：中国的货主（上市公司）与世界的钱主（投资者）；通过互联互通，今后二十年我们又要增加两个新客户：中国的钱主与世界的货主。在世界主要金融市场中，真正有可能拥有四个客户（中国货和钱/世界钱和货）的国际金融中心也只有香港。

但是他认为，这还远远不够——“香港目前的市场制度还只能聚集传统的货主与传统的钱主。新经济和新科技对我们目前市场制度的适应性提出了直接的挑战，但也为我们改善市场结构、提升国际竞争力提供了天赐良机。”

除了跟内地市场的互联互通（深港通、沪港通、债券通、新股通）外，李小加还雄心勃勃地希望为香港设立“三板市场”。

根据港交所今年6月发布的“咨询文件”，李小加希望设立的“三板市场”正式名称是“创新板”，这个板块包括“创新初板”和“创新主板”，具体见下面图片：

可以看出，李小加计划里的“创新主板”对应的是北京新三板的“创新层”；“创新初板”对应的是新三板的“基础层”。相比之下，香港的“创新主板”显然更厉害，因为它向散户开放，流动性会更好。

如果李小加的设想最终落实，香港交易所将拥有主板、创业板和创新板三大板块，分别对应上海证券交易所、深圳证券交易所和北京的新三板。

也就是说，香港将在资本市场上同时和上海、深圳、北京展开竞争，成为A股市场的总备份。

香港为什么急于推出“创新板”？是因为李小加深深感到港交所原有的上市规则，不适应当今的市场竞争。

上图：主要交易所新经济市值比例。

当年阿里到美国上市之前，曾首先考虑在香港上市，但港交所的规则无法接受“同股不同权”的公司。最终，阿里远走美国。在阿里之前和之后，还有百度和京东，也属于这种情况。

所谓“同股不同权”，其实是“投票权和分红权分离”的一种制度安排，在科创公司里非常常见。比如A先生创立了一个高科技企业，需要多轮融资、长期亏损才能修成正果，按照传统的制度安排，A先生最终会丧失对公司的控制权。但如果设立“投票权和分红权分离”的制度，就可以避免这种情况出现。

上图：主要交易所平均市盈率。

比如在最初的公司章程里设定，A持有的股权每股表决权相当于其他人每股的10倍、20倍（每股的分红权相同）。这样，其他投资者就带有财务投资者的性质，公司的控制权基本上保持稳定。

港交所的统计显示：116家到美国作第一上市的内地公司里，有33家采用了“同股不同权”的架构，市值高达5610亿美元，占在美国上市的内地公司市值的84%，相当于香港股市总市值的15%。

港交所的统计还显示：过去10年里，有6000多家内地企业想到香港上市，但没有能通过香港主板的盈利测试，或者是创业板的现金流量测试，最终转到了新三板、纽交所、纳斯达克上市，其中市值超过2港元的企业有1502家。

由此可见，僵硬的制度，让香港股市错过了多少上市资源。

李小加的设想，就是在“创新板”里允许“同股不同权”的公司在香港挂牌，同时大幅降低公司盈利要求，亏损企业也可以挂牌。

我不知道中国证监会如何看待港交所的计划，但从国家利益角度看，内地股市的确需要香港这个“总备份”。

上图：主要交易所国际化程度。

从历史上看，当内地股市进入熊市，新股难以发行的时候，香港就承担起首要上市地的义务，帮助一大批国企、民企进行了股份制改造、上市。直到今天，内地银行股、地产股的首要上市地仍然是香港市场，而不是深沪市场。

尤其是内地市场还面临着IPO注册制改革这样的重要关口，监管能否适应、市场能否平稳过度都有待观察。这个时候，需要香港市场作为竞争对手和总备份。一旦内地市场坍塌，香港市场可以承担起责任。

上图：香港股市日益内地化，需要提高国际公司的比例。

除了争取内地上市资源，港交所还非常重视国际公司，目前就在力争沙特阿美到香港上市。

所以展望未来，香港仍将是中国乃至全球重要的金融中心，仍将发挥中国经济跟世界经济的“超级联络人”角色。

从这个角度看，所谓“香港衰落了”的说法不足为信。对于内地富裕阶层来说，香港的资产仍然有配置的价值。

上图：香港股市散户比例。

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