天图资本CEO冯卫东：如何判断消费品企业的价值？

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来源： 天图投资

作者： 冯卫东

作为一家专注消费品投资的机构，天图投资眼里的消费升级是什么样的？又是通过哪些维度来判断一家企业的价值？这是外界很多朋友常常会抛给我们的问题。在消费品领域聚焦7年后，天图投资获得了今天的一些认知进步，并总结出了“企业价值=品类价值×品牌地位×团队能力”这样一套价值分析框架。做投资和做企业的逻辑是相通的，换句话说，一个消费品领域的创业公司想要获得成功，不妨从上面这三个角度来入手。

以下内容根据天图投资管理合伙人、首席投资官冯卫东在创业邦星际营的演讲内容整理。

消费升级这两年很火，但其实消费升级并没有那么玄，背后的核心驱动力是人均收入的增长。而我们关注的是人们收入水平提升之后所带来的变化，一个最具共性的结果就是时间变得越来越值钱了。

这就带来了便捷化商业形态和中产阶级生活方式的兴起，以及消费者对于增加单位时间内消费体验的追求。

我们可以看到电商送货的时间越来越短，还有一些生鲜、食品“即时电商”的兴起。除了“送到门”的便利，还有“近距离”的便利，所以我们看到社区零售业的兴起，比如说便利店、各种到家服务，还有其他新型零售业。在这个领域，天图投资布局了小红书、卷皮、百果园、食行生鲜、快方送药等项目。在消费体验的领域，布局了奈雪の茶、美味不用等；在生活方式领域，布局了51信用卡、快看漫画等等。

这些项目都是各自细分领域的龙头企业，比如在百果园这一个项目上，两年的时间天图投资就已经获得了3倍的账面浮盈。当然天图也是通过不断地试错，痛苦的思考，交了一些学费之后，获得了今天的认知进步。

对于创业者而言，了解投资人怎么看企业也是有帮助的。我自己是做管理咨询出身的，其实投资的逻辑跟做企业的逻辑和角度是差不多的。今天就来跟大家分享一下，天图投资消费品的统一逻辑和分析框架。

品类价值：

先问问自己可替代品类的规模有多大

到底是通过哪些维度来分析企业价值的？我们其实把它分解成三个主要的方面，叫做品类的价值×品牌的地位×团队的能力。注意这里用的是乘号，不是加号，所以说任何一项得分为零或者很低，这个项目就没什么价值了。

“品类”按照定位理论来说是一个专业术语，跟我们一般说的行业是两码事。品类是消费者所使用的分类，你说出来顾客能听懂的才叫品类。如果你说你是做智能硬件的，消费者肯定听不懂，说成做扫地机器人的他就能听懂，所以扫地机器人是品类，智能硬件算行业或者领域。创业者很多时候去跟投资人讲他是干什么的，人家半天都听不懂，就是因为他没有用品类来表达。

品类的价值又该如何判断？首先，品类的潜力要大，简单地说就是天花板要高，一般来说，如果这个品类如果已经很大了，说明竞争已经很激烈了。如果是一个比较新的品类，它现在竞争还很小。

而判断一个品类未来的潜力有时候需要看它的替代品类的价值。拿凉茶举例，十年前凉茶整个行业市场规模才十个亿。我们判断它的潜力就是它可以替代的品类很多，可以是可口可乐、百事可乐、七喜、美年达……不光能替代碳酸饮料，还能替代一些各种香精、色素添加出来的饮料，也能替代一部分矿泉水。后来证明，凉茶这个品类已经到了几百亿的市场规模。

再拿我们投资的百果园举例，现在对水果的消费越来越多，尤其是对水果消费主力女士们来说，饭可以不吃，水果必须吃，甚至用水果来代餐，而且在消费这个万亿级规模的市场里，优质水果属于消费升级的品类，还会持续地成长。

百果园在这个领域的先发优势也非常明显。因为它是一个渠道，顾客的购物习惯养成了就会持久地购买，还有一些通过充值、会员体系、无理由退货建立起来的壁垒，门槛就会很高。

新的入局者如果没有能够将百果园的供应链和品控体系全部学会并且在此基础创新，是不敢无理由退货的。百果园一年无理由退货几千万元，对它来说不过是1%的零头。但对于一个各方面没做到完善的新入局者，就不敢做这个动作。

那鸭脖未来的潜力有多大？夫妻档、路边摊是基础规模，还有可以替代的零食诸如饼干、牛肉干、果脯、肉脯等，算下来也是将千亿级规模的品类。

其次，认知和运营要简单。创业做的东西太新了需要教育顾客，而对于小创业者来说，“教育顾客”其实是非常漫长的过程。所以，一些新品类往往要靠大企业去教育。小企业做的新东西符合顾客已有的认知，这类的“教育”顾客是很容易接受的。

还是拿扫地机器人举例，虽然是一个新东西，但顾客理解起来不困难，所以在消费级的智能设备里面，扫地机器人目前已经是很大的一个品类。实际上就是因为它在认知上很简单。

那么问题来了，潜力又大又简单，为什么只有你能干？在中国，凡是潜力又大，又特别简单的事情，一定是很多人涌进来，所以品类背后的先发优势就愈发显得重要了。

经过长期摸索，我们发现先发优势的六大方面构成了壁垒：品牌效应、网络效应、迁移成本、规模经济、学习曲线、要素垄断。在之前的文章《消费品企业6大竞争壁垒》中已经做了详细的阐述，这里就不再展开了。

品牌地位：

你是不是品牌，就看你有没有被山寨

除了品类价值，第二个要强调的就是品牌地位。品牌地位往往被忽略的就是“第一”的价值。这是行业领导者的特殊价值，我们可以看到有时第一名和第二名的市值差别会非常大，在互联网领域甚至相差十倍。其实一般在传统领域第一名和第二名也会差四倍左右，这是为什么？

我们说具有网络效应是“一元法则”，没有网络效应是“二元法则”。任何一个行业到成熟的时候都满足二元法则，二元法则的时候第一名和第二名市场份额会差两倍，然后利润率也会差两倍，二乘以二就是四。

所以投到“第一”往往是获取高回报的关键。当然，如果已经是第一了，估值已经抬上去了，所以我们要前瞻性地发掘能够成为第一的企业。

我们投资周黑鸭的时候，绝味鸭脖是第一，周黑鸭大概在第五的水平。当时风投们都抢绝味鸭脖去了，当时还出了一篇文章叫《近40家风投争“啃”一根鸭脖》。

但在我们研究这个领域的时候，发现周黑鸭还没有走出武汉，但它的品牌已经立住了。很多人出差武汉的时候他们的朋友就会说“带点周黑鸭回来。”这种点名购买就是品牌形成的一个标志。另外有意思的是，很多城市已经出现山寨的周黑鸭。我们打趣说，看你是不是品牌，就看你有没有被山寨。这几个迹象（指标），再加上综合的判断，我们投资了周黑鸭，当时只有我们一家投资它。

投资了之后，周黑鸭的成长非常迅速。它马上开始全国扩张。第一站来到深圳，一口气开了20多家店。

品牌地位有时候还体现在差异化上面。企业要有一个独特的价值主张。

投资过后回头来看，我们就是通过差异化的定位来判断这个企业有没有可能实现超额利润。同时，也要看它有没有差异化的运营、独特的产品或者服务。周黑鸭的口味是非常独特的，这种配方不可多得，在消费领域可以长时间保持领先，因为配方是一种复合的东西，要复制是比较困难的。但是如果是一些物理结构的东西，就很容易被跟风，形成同质化竞争。

还有就是独特的商业模式，商业模式是一个很大的课题，这里我们不展开。

还有一个是优秀的品牌名，作为专注消费品投资的机构，我们对名字变得越来越敏感，名字不好会让你吃很多苦头。 

团队能力：

品牌经营的能力正变得越来越重要

判断企业价值的第三个维度是团队的能力。事实上，很难通过一个报告来把团队的能力描述清楚，所以我们作为投资人需要到处跑，不能光看报告，要亲自到一线去跟创业者团队接触，去直接感知。

人是世界上最难分析的，但我们也在试图总结一些规律性的东西。所以我们提出“VISIBLE”分析，就是七个英文单词的首字母：Visinary 远见、Integrity 正直、Sharing 分享精神、Innovative 创新能力、Branding 品牌能力、Learning 学习能力、Execution 执行力。

其中，对消费品乃至对所有行业来说，品牌经营的能力变得越来越重要。创业者理性化思维比较多，所以它能够把内部做到井井有条，但是跟顾客之间的沟通、做品牌的过程，需要另外一种能力。

我们很难找到像乔布斯这样既是产品经理，又是品牌经理的人。一些奉行产品主义的创业者把产品像绣花一样做到极致，但是他不善于做品牌。我们在这类创业者身上也吃过亏，创业者如果做了这些极致的事性却不让顾客知道，那么它就是成本而已，就变不成你的溢价。品牌经营是一套系统的能力，天图在这方面一直在大力研究。

在这个世界没有什么东西可以一招鲜吃遍天，只有持续不断地学习，不断地去推高自己的学习曲线，通过掌握更新的技巧去打破现状。

管理最难的问题是中间层的出现

我们通过看消费品投资的分析框架，就可以看到一些餐饮品类市场规模很大，但是在运营上比较复杂，规模经济不明显。而且多数餐饮品类的品牌效应不是特别强，因为消费者总是愿意尝新，总是会把机会给新进来的品牌。

餐饮业的创业者很多，就是因为进入门槛比较底，才永远有机会。但是悲观地看，新品牌的机会，就是老品牌的问题。

对于这个不落的朝阳产业，后来者永远有机会的原因在于市场竞争中先行者思考问题的广度和执行力的强弱。所以说值得投资的是那些我们认为先发优势相对明显的企业。

从先发优势的六个方面来分析偏快餐的业态，它比较简单、标准化，顾客也没有预期它天天给我惊喜，那么它就可以获取规模经济性，只要让消费者再有一个稳定的预期就好，比如放心、便捷、快速。从全球来看，大市值的餐饮企业，基本上都是快餐业态的。

如果创始人在管理上、在商业模式上没有突破性的创新，在管理上就很容易出现规模不经济。管理最难的问题是什么？是中间层的出现。很多创业者做几个店的时候做得很好，因为他一手一脚在亲自管理，但是一旦过了十个店之后，他就管不过来了，必须通过中间层去管理，但是一旦有了中间层，不管是信息的上传下达、还是考核激励各种各样的复杂性都来了。

餐饮企业可以用这张清单去检测自己，能找到自己的一些方向，能够帮助建立更好的先发优势和竞争壁垒。

大消费领域的机会在哪里？

天图对消费品的定义跟很多机构是不一样的。我们对消费品的定义是用自主品牌来左右消费者选择的产品和服务，核心是自主品牌。

我们举例说明：鞋子是消费品，但是生产鞋子的企业是不是消费品企业？不一定。给耐克生产鞋子的企业它就不是消费性企业，它是工业企业。严格来说它卖的不是鞋子，卖的是产能。所以它不会跟耐克说我的鞋子设计多么时尚，科技多么先进，材料多么好，这些都是耐克制定的，它只会说我的产能有多大，我的交货期有多么准时，我的良品率有多高，所以它是卖产能的。

这里面我们也是交了很多学费才找到这个定义的。当然，这个学费没白交，这点认知进步让我们后来避开了不少坑。

按照我们的“品类三界”理论把消费品分到三个方向，创新消费、新型零售、消费金融。

创新消费、新型零售其实是对应于我们讲的产品品类和渠道品类，消费金融因为它比较独特，单独把它拎出来，因为它也是代表着目前大数据和人工智能应用最先产生效益的地方。

创新消费这个新领域我们特别看重大食品领域，大家如果关注新闻的话就会发现通用磨坊的前大中华区总裁和核心团队加入天图投资，我们要打造中国的3G资本，要通过并购投资的方式在大食品这块发力。食品领域出了很多千亿级的企业。

家装家居这个是万亿级的行业但是痛点无数，原因就是因为它太复杂了，所以过去一直没有解决好。没解决好有各种原因，由于劳动密集和从业者的素质参差不齐，高素质创业者都不去那里。但是现在不一样了，互联网领域人才越来越多进入家装家居领域，更重要的是技术手段的进步使得对复杂事物的工具化管理变得可能，所以我们看到了巨大的机会。

教育、医疗这些因为过去市场不开放，在供给上严重不足。但作为消费升级来说需求是特别的巨大，这个领域我们已经投资了不少，还会持续地投资。

文娱也是永恒的产业，我们已经投了快看漫画，笑果文化（吐槽大会品牌的拥有者）等等，我们还在持续地在这个方向发掘。

新型零售这块也是我们的一个重头戏，社区零售我们还会继续地布局；即时电商也还在继续地深挖，我们投了食行生鲜之后又投了广州食得鲜。

当下无人零售被阿里带了一把后是目前最火的，现在又出现办公室开放式货架这些新趋势。无人零售这个场景追求的是便利，就在你身边伸手就拿得到的地方。但这里面也有很多问题需要解决，比如货损率特别高。如果没有特别的商业模式和技术手段，可能最后又变成烧钱大战。

无人零售里面，传统的自动售货机其实也是一个已经被发达市场证明了的重要方向，尤其是移动支付出来之后自动售货机的可靠性、运行成本都会有大幅度的改善。

还有消费金融，消费金融服务过去是一直特别匮乏的，我们银行是大国企，为个人提供的服务特别少，只有资产很大的时候才能享受一些私人银行的服务，广大老百姓其实还是需要低门槛、高效率的服务的。我们投资的这类企业增长也非常快，已经实现规模化盈利。

提示：

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