美联储还没有屈服
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【正文】
2023年3月21-22日，美联储召开年内第二次议息会议。具体解读如下，
一、美联储还没有屈服
（一）继续加息25BP：已连续加息9次、累计加息475BP
在今年3月的议息会议上，美联储选择维护自己的尊严，没有向“暂停加息”的呼声屈服，继续加息25BP，并维持现有缩表计划不变（每月减持国债规模600亿美元、减持MBS规模350亿美元），将联邦基金目标利率区间提升至4.75-5.00%，创下2007年9月以来的新高，离2008年金融危机前的5.00-5.25%区间仅差25BP。这是自2022年3月本轮首次加息以来的第9次加息，累计加息幅度已达475BP（75BP四次、50BP两次、25BP三次）。
（二）未下调年内终端利率水平：预计还将加息25BP
每季度末美联储会对未来三年的实际经济增速、失业率、通胀率、核心通胀率以及联邦基金目标利率等指标进行预测。和2022年12月的预测相比，本次议息会议给出的预测并没有明显变化，依然将2023年的联邦基金目标利率维持在5.10%的位置，同时将2023年的实际经济增速和失业率均下调0.10个百分点至0.40%和4.50%，并将2023年的通胀率与核心通胀率分别上调0.20个百分点和0.10个百分点至3.30%和3.60%。
可以看出，美联储仍坚持继续加息的依据还是基于更高的通胀率和更低的失业率，而银行业危机并没有从根本上改变立刻改变美联储的态度。与此同时，美联储将2023年终端利率区间由5.10-5.40%上调至5.10-5.60%，结合5.10%的终端利率水平来看，意味着今年应还剩下25BP的加息空间，且加息之后继续维持终端利率水平的时间可能会更长。
二、表态上的变化：仍留有悬念
在年内首次议息会议上，美联储主席鲍威尔在继续维持“年内不会降息”“终端利率会更持久”“加息还会持续一段时间”等观点的基础上，也首次提出“反通胀进程”已经开始（“the disinflationary process”had started），意味着美联储加息进程已处于尾声阶段。相较而言，本次议息会议在表态上也出现了一些变化，且留有悬念。
（一）虽然近期银行业危机没有改变美联储的态度，但鲍威尔也指出近期银行业危机的影响还有待进一步观察，才能决定是否需要通过货币政策的调整为应对（It is too soon to determine the extent of these effects and therefore too soon to tell how monetary policy should respond）。也即欧美银行业危机对美联储货币政策的影响无法立即体现，只有欧美银行业危机持续且产生深远的影响才有可能对美联储货币政策构成约束，改变美联储的态度。
（二）本次议息会议删掉了以往“持续加息是合适的”这一表述，并对外释放出可能会很快停止加息的信号，即目前4.75-5.00%的利率水平已经接近终端位置。
（三）不过本次议息会议继续维持了之前一个很容易被忽略的表述“The Committee would be prepared to adjust the stance of monetary policy as appropriate if risks emerge that could impede the attainment of the Committee's goals”，即让市场纠结的风险因素如果超出预期，则美联储的姿态可能会重新发生变化。
（四）鲍威尔表示委员们不认为今年降息是基本选项，即今年降息的概率较低。例如，从点阵图来看，和2022年12月相比，认为利率水平达到5.125%的人数继续保持10人，认为利率水平会达到5.375%的人数由5人降至3人、认为利率水平会达到5.625%的人数由2人升至3人、认为利率水平会达到5.875%的人数升至1人，整体更紧。
三、接下来的博弈看什么？
无论如何，今年的两次会议均释放出美联储本轮加息周期即将结束（并不意味着立即降息），且本次议息会议释放暂停加息的信号更加明确。当然，本次议息会议后，市场将进入新一轮的博弈期，需要习惯美联储及其官员“说一套做一套”的惯常表演，而各方博弈的点主要包括美联储何时暂停加息以及今年是否会加息。
这种博弈的变化取决于美国通胀与失业数据是否会超预期、美国银行业危机的演化情况及其对美国经济金融体系的影响程度，并导致金融市场继续处于高位波动的状态。不过在忽略由预期差所带来的各种扰动影响后，总体方向应该是美元指数、美债收益率以及美元兑人民币的中枢水平均趋势性下移（即美元贬值、人民币升值）。
（完）
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