宏观赵伟|美国经济重现“技术性衰退”——GDP和GDI的“背离”与“真相”

金选·核心观点

数据之间的“背离”是后疫情时代海外宏观经济运行的典型事实之一，这既表现在不同部门之间，也表现在同一部门内部。现实和预期的“鸿沟”久久不能弥合，增加了市场把握现实和展望未来的难度，资本市场交易层面也呈现出“分割”的特征。那么，哪些数据是真实的，谁又会向谁收敛？ 

热点思考：美国经济再现“技术性衰退”？GDP和GDI的“背离”与“真相” 

2022年4季度-2023年1季度，美国经济再次陷入“技术性衰退”，但市场选择性忽视了这一信息。早在2022年上半年，美国实际GDP连续两个季度环比负增长，引发了市场对于美国经济衰退的讨论和定价。这在概念上被定义“技术性衰退”。2022Q4-2023Q1又出现了国内总收入（GDI）意义上的“技术性衰退”，主要因为企业利润的收缩。 

GDI是收入法下的经济活动总量指标，即一个国家在特定时期内生产的所有商品和服务所赚取的所有钱。“总收入=总支出”是宏观经济核算的恒等式，所以理论上而言，GDI恒等于GDP，但统计层面，由于调查主体、统计方法、收支时间错位等方面的原因，两者常出现背离：上世纪70年代初到90年代末，GDP系统性地高于GDI,此后相反。 

与GDP相比，GDI识别NBER定义的“实质性衰退”的效率更高。技术性衰退与实质性衰退在多数情况下是重合的，但并非一一映射的关系。相比GDP，无论是同比还是环比，GDI意义上的技术性衰退对实质性衰退的指示性都更好。在单一指标中，从技术性衰退推断实质性衰退而言，GDI环比最佳。实践中，多指标搭配使用的效果最好。 

与GDP相比，GDI对周期的“顶点”（peak）更敏感，也能更早提供经济衰退的信号。以2001年衰退和2008-09年大衰退为例，GDI比GDP均更早显示出了衰退的信号。我们建立的Probit预测模型显示，截止到2023年1季度，GDI模型显示的美国经济衰退的概率为37%（2022Q4的概率为47%）——当概率上升到47%时，美国经济从未逃逸衰退。 

海外事件&数据：澳大利亚、加拿大意外加息、美国服务业PMI回落 

澳大利亚、加拿大意外加息。加拿大基准利率提高0.25个百分点，达到4.75%；澳大利亚现金利率提高0.25个百分点至4.1%。美国财政部资金余额回升，截至6月7日，TGA账户余额回升至775亿，美国金融条件处于宽松区间，美国企业债信用利差缩小，银行存款回升，但美联储BTFP工具使用量上升，TED利差扩大。 

美国服务业PMI走弱，初请失业金人数上涨。5月美国ISM非制造业PMI下滑1.6个点，录得50.3，前值51.9。需求端新订单指数下滑3.2个点至52.9，订单库存下滑8.8个点至40.9;生产端商务活动回落0.5个点至51.5,；就业分项再次回落至荣枯线以下，初请失业人数大幅上涨至26万人。 

欧洲消费回升，美国零售增速回落。欧元区4月零售贸易指数同比增5%，前值4.0%，其中食品消费增8.6%，前值8%；非食品消费增2.5%，前值1.5%。6月3日当周，美国红皮书零售增速0.6%，前值1.2%，商品零售增速回落。欧美航班出行情况延续回升，增长好于季节性，但纽约交通拥堵指数回落。 

风险提示 

俄乌战争持续时长超预期；稳增长效果不及预期；疫情反复。