【招商策略】涨价股的风险点和超预期因素是什么？——A股投资策略周报（0806）
我们自六月初推荐“钢水锌稀”，七月中旬开始根据环保政策补充推荐化工和维生素。目前，需要担心地产销量低于预期、供给侧改革政策和环保督查转向、以及供给或是需求出问题造成的库存超预期回升的风险。在后两者因素出现之前，即便地产销量短期内低于预期，不会改变受需求推动和环保压力带来的涨价逻辑。
【策略观点】涨价股运行到现在，需要担心三个风险点：第一，在经济数据公布之前，需要担心地产数据低于预期给涨价股带来的压力。但是，由于销量下滑传导到地产投资仍需时日。如果由于地产销售数据低于预期带来涨价股的调整，不会改变此轮涨价的逻辑。因此，如果由于地产销量低于预期造成涨价股回调，会提供一个新的买点。
【策略观点】第二，一旦价格超预期上涨，引发通胀预期升温或者下游盈利大幅恶化后的开启的舆论反弹；同时，环保核查力度过大也可能引发部分地区相关行业或者企业的经营出现压力。如果政策导向转向，会对涨价股逻辑产生根本性挑战。目前来看，我们还看不到政策转向的任何迹象，而且我们也相信在“十九大”之前，供给侧改革政策转向或者环保核查放松的概率微乎其微。
【策略观点】第三，需求低于预期，导致旺季不旺；第二，产量恢复或者回升超预期。这两者都将会以库存大幅回升的形态出现，如果库存超预期回升，则一定是供给或者需求某一方面出问题。则价格上行可能难以为继。
【策略观点】相对应的，涨价股超预期的因素就是三点：地产销售和投资再次超预期；供给侧改革落地超预期，环保核查更加严苛，导致产量产能超预期下滑；需求超预期，库存加速下滑。目前来看，后两种情况出现的可能性较大；一旦出现，价格的上涨将会更加剧烈。如果出现这三种情况，因此，我们建议投资者继续关注【钢锌稀】【化工龙头十四杰】【维生素】；新增【锡】。
【财经要闻】英国维持利率不变，美国7月非农数据提振市场；央行探索把互联网产品纳入MPA，证监会强化重组业绩承诺监管；价格指数明显反弹，制造业生产淡季不淡；乘用车市场回暖，螺纹钢价格大幅上涨。
【主题跟踪】目前国企改革政策重点指向去杠杆和央企公司制改制，债转股作为去杠杆的有效工具有望在微观面加快落地，建议关注AMC。下周板块推荐：电力。电力：多公司上调电价+用电高峰+超跌，叠加改革预期及各类主题驱动有轮动机会。
【估值跟踪】上周全部A股估值（TTM）环比持平，剔除金融后全部A股估值从32.64下降至32.5，中小板估值从40.44下降至40.05，创业板估值从48.84下降至48.1。沪深300成分股整体估值持平，中证500成分股整体估值下降。
【解禁跟踪】下周限售股解禁规模环比下降，其中定增解禁规模为336亿，未来几周解禁规模将维持较低状态；上周全周重要股东二级市场减持19亿。
【盈利预测】对全A（非金融）2017年盈利预测持续上调，对中小板2017年盈利预测整体持平，对创业板2017年盈利预测下调；对部分周期品（特别是钢铁、有色、水泥、化工）、机械、电子、通信行业盈利预测明显上调，对汽车、农林牧渔等行业盈利预测下调（均为Wind一致预期）。
一、本周策略观点——涨价股的风险点和超预期的因素是什么
1、涨价股的风险点
（1）地产销售低于预期
今年宏观经济学家普遍对经济预期较低的非常重要的原因，就是从年初开始，一二线城市的地产销售出现了大幅下滑，导致经济学家认为地产投资在年内就会下降了。
而实际上，三四线城市销量今年保持强势，带动全社会地产销量维持在10%以上增长，开发商拿地热情不减，房地产新开工增速保持在10%附近增长，超出市场预期。
但是，今年以来地产政策持续收紧，一二线城市地产销量持续下滑，我们需要担心三四线城市销售掉头向下。这样一来，地产整体销售会出现回落。将会给“经济空头们”注入强心剂。
因此，我们在经济数据公布之前，需要担心地产数据低于预期给涨价股带来的压力。但是，由于销量下滑传导到地产投资仍需时日。如果由于地产销售数据低于预期带来涨价股的调整，不会改变此轮涨价的逻辑。因此，会提供一个新的买点。
（2）供给侧改革和环保政策遭遇政策转向的潜在可能
我们此前反复强调，此轮涨价股的逻辑是需求和供给侧及环保政策的双重效应带来的，供给侧改革措施继续落地，环保核查的持续收紧，是价格持续上涨的重要支撑。
但是，我们仍然需要担心，一旦价格超预期上涨，引发通胀预期升温或者下游盈利大幅恶化后的开启的舆论反弹；同时，环保核查力度过大也可能引发部分地区相关行业或者企业的经营出现压力。如果政策导向转向，会对涨价股逻辑产生根本性挑战。
目前来看，我们还看不到政策转向的任何迹象，而且我们也相信在“十九大”之前，供给侧改革政策专项或者环保核查放松的概率微乎其微。
（3）库存的超预期回升
目前来看，主要大宗类产品均在产量回升的情况下，库存保持低位稳定甚至下滑，说明需求尚可。由于当前是淡季，一旦进入旺季，在当前产量水平下，库存有望进一步降低，价格继续上涨可能性较大。
但是，我们需要担心，第一，需求低于预期，导致旺季不旺；第二，产量恢复或者回升超预期。这两者都将会以库存大幅回升的形态出现，如果库存超预期回升，则一定是供给或者需求某一方面出问题。则价格上行可能难以为继。
2、涨价股超预期的因素是什么
对应的，涨价股超预期的因素就是三点：
第一，地产销售和投资再次超预期
第二，供给侧改革落地超预期，环保核查更加严苛，导致产量产能超预期下滑，目前来看，这种可能性较大。
第三，需求超预期，库存加速下滑。如果出现这种情况，价格的上涨将会更加剧烈。
如果出现这三种情况，当前那些产品需要重点关注?
钢铁
由于钢铁是最受益于去年50万亿固定资产投资项目的落地，同时，钢铁行业的“地条钢”的取缔也是最为坚决，而河北是钢铁大省，是北京空气质量影响的关键因素，河北省环保发布官方微信在8月4日发布了《重污染天气应对及采暖季错峰生产专项实施方案》，石家庄、唐山、邯郸等重点地区，采暖季钢铁产能限产50%。而环保核查的重点就是京津冀地区，钢铁是三重受益于需求改善，供给侧改革和环保核查。目前，钢铁价格持续大涨，上市公司盈利处在历史高位，估值非常低。如果价格进一步上涨，盈利将会继续大幅改善。
非河北省的钢铁企业将会大幅收益于钢铁的量价齐升。
化工
环保趋严最利好化工龙头，继续关注（PVC/TDI/钛白粉/纯碱/染料/环氧丙烷/炭黑/多元醇）为代表的化工品的龙头——化工十四杰
其他小品种
关注维生素尤其是三重受益K3/B1/B5大幅提价的兄弟科技、以及轻稀土标的北方稀土和盛和资源
此外，新增推荐小金属锡（锡业股份），中国最大进口锡矿产地缅甸的锡矿供应出现问题，导致六月中国从缅甸进口锡矿同比下滑42%。而产锡大国印尼锡出口同比大幅下滑。LME锡库存大幅下滑，预期锡后市进一步上行空间较大。
二、财经要闻与数据
英国维持利率不变，美国7月非农数据提振市场
8月3日，英国公布8月利率决议，决定维持0.25%不变。同时，英国央行重申加息步伐将是有限及渐进的，并下调了2017和2018的经济增长预期。其中，2017年的经济增长预测为1.7%，相较于五月时的经济增长预测下降了0.2%。英央行预测未来三年英国的通货膨胀率基本保持不变。受此影响，英镑大幅下跌。此外，英国央行行长表示，“脱欧”进程的不确定性对英国经济的负面影响开始显现:商业投资势头明显减弱,连带着“经济增速也放慢了”。
美国7月非农新增就业人数20.9万，预期18万，前值22.2万修正为23.1万；失业率4.3%，再次降至5月所触及的16年来最低水平，预期4.3%，前值4.4%，劳动力参与率62.9%，前值62.8%。7月美国非农新增就业数据超预期，失业率下降、劳动参与率上升，表明美国劳动力市场日益接近充分就业、通胀水平提升、经济延续复苏向好。数据公布后，美元跳涨，美元指数涨至93.77，涨幅接近1%，创一周来新高；美股大幅上涨；欧元、日元兑美元均下跌；美债收益率回升，黄金下跌。
美国7月ISM制造业指数56.3，低于预期和6月的57.8，制造业小幅回落。不过该项数据已经连续11个月高于50荣枯线水平，表明美国制造业环境稳定并继续扩张。新订单、就业和原材料库存水平也都延续了之前的增长。
欧元区二季度GDP环比初值0.6%，持平预期，同比初值2.1%，达到2011年以来最高水平。CPI数据因能源价格上行提振而表现靓丽，还创纪录新高。欧元区失业率创2009年2月以来最低水平，这表明欧元区经济强劲，同时也为欧洲央行秋季的货币收紧政策提供强大的支撑。
央行探索把互联网产品纳入MPA，证监会强化重组业绩承诺监管
央行：部分互联网金融产品具系统重要性，将探索纳入MPA。8月4日，央行在《中国区域金融运行报告（2017）》中表示，应以专项整治为契机，建立健全法律法规体系，完善金融监管机制，进一步发挥互联网金融在支持经济社会发展中的积极作用。央行提出，互联网金融领域的风险点，除了证照不全、违规经营，风险管控不足，市场存在无序竞争等因素之外，部分互联网金融产品已具有系统重要性影响，需要防范顺周期波动和风险的跨市场传染。探索将规模较大、具有系统重要性特征的互联网金融业务纳入宏观审慎管理框架，对其进行宏观审慎评估，防范系统性风险。
证监会：上市公司重组方不得变更业绩补偿承诺。8月4日，证监会就并购重组的窗口指导作出回应时表示，重组方的业绩补偿承诺是上市公司重大资产重组方案的重要组成部分。证监会已于2016年6月17日发布的相关问答中明确，重组方不得适用《上市公司监管指引第4号》第五条的规定，不得变更其作出的业绩补偿承诺。证监会在并购重组审核中一直严把审核质量关，审核重点包括方案是否明确可行、是否严格遵守了并购重组办法及相关规则，对并购重组实施后承诺完成率较低、媒体质疑较大的公司，组织开展了专项检查，同时坚决查处并购重组过程中出现的违法违规行为。下一步，证监会将持续强化并购重组业绩承诺监管，保持监管威慑力，对违法违规事项发现一起、查处一起。
保监会：上半年保险资金运用收益3717.34亿元同比增长26.23%。统计数据显示，上半年保险资金运用配置有所优化,投资收益平稳增长。上半年,资金运用余额144998.87亿元，较年初增加11088.19亿元，增长8.28%。其中，债券和贷款分别占比34.24%和14.61%，较年初上升2.09和1.44个百分点；银行存款和证券投资基金占比14.89%和5.22%，下降3.66和1.17个百分点；股票投资余额占比7.13%，上升0.23个百分点。资金运用收益3717.34亿元，同比增加772.53亿元，增长26.23%。其中，债券收益989.22亿元，同比增长6.27%；长期股权投资收益595.51亿元，同比增长9.32%。
财政部:试点发展项目收益专项债券，打造中国市政债。财政部近期表示，在法定专项债务限额内，鼓励地方试点发展项目收益专项债券，优先选择土地储备、政府收费公路2个领域试点发行，并鼓励有条件的地方立足本地区实际开展试点，有利于在妥善控制专项债务风险的前提下保障重点领域合理融资需求，发挥专项债券积极作用，加大补短板力度，改善基本公共服务供给质量。这是坚持以推进供给侧结构性改革为主线、健全规范的地方政府举债融资机制的重要举措，有利于防范化解地方债务风险。
价格指数明显反弹，制造业生产淡季不淡
国家统计局公布的数据显示，7月份制造业PMI为51.4%，比上月向下小幅波动0.3个百分点，与上半年均值基本持平，今年以来一直保持在51.0%—52.0%的运行区间，总体走势平稳。
考虑到夏季气象灾害增多，全国多地持续高温、南方部分地区发生洪涝灾害等因素，本月PMI回落应在意料之中。另一方面，7月PMI读数仍与2季度均值持平，仅比上半年均值低0.1个百分点，这表明7月制造业生产活动虽有放缓，但整体水平并未出现趋势性逆转。
生产指数较上月回落0.9个百分点至53.5%，而新订单指数降幅仅为0.3个百分点，读数为52.8%。供求关系进一步趋向平衡，需求稳定而供给收缩有助于未来制造业生产活动保持稳定扩张趋势。
7月购进价格指数为57.9%，较上月上涨7.5个百分点，达到年内次高水平，出厂价格指数为52.7%，环比上涨3.6个百分点，摆脱了2季度持续低于临界值的状态。这意味着短期内PPI回落速度将进一步趋缓，甚至有可能出现反弹。
原材料库存和产成品库存指数双双回落。本月原材料库存为48.5%，环比回落0.1个百分点，产成品库存指数为46.1%，环比回落0.2个百分点。企业库存水平处于较低水平，需求仍处于较高水平，制造业生产面临的库存压力较弱。
乘用车市场回暖，螺纹钢价格大幅上涨
地产销售及土地成交均回落，乘用车销售回暖
本周30大中城市地产销售环比下降14.6%。截至8月2日，30大中城市地产销售同比-37.4%，较上周上升2.4个百分点，高于7月同比-40.4%但弱于6月的-33.5%；其中一二三线城市同比分别为-55.7%、-33.1%和-32.8%，低于上月同比-45.5%、35%和-46.5%。7月购地面积同比回落。截至7月30日，100大中城市土地面积成交同比0.9%，低于6月同比14.7%，其中一线城市同比由20.1%下降至-41.2%，二线同比由-2.6%上升至7.6%，三线城市同比由32.2%下降至1.6%。
7月第三周乘用车批发同比增速14%、延续两位数增长，零售增速回升至13%，前三周批发、零售增速分别为15.3%、6.2%，均较6月回升，反映7月乘用车需求向好。
价格：菜价猪价均同比上涨
本周农业部28种重点监测蔬菜平均批发价环比上涨5.4%，前海蔬菜批发价格指数环比上涨4.3%，山东地区的蔬菜批发价格指数环比上涨10.8%。7月同比分别为2.8%、2.7%和20.4%，8月同比分别为4.1%、1.2%、29.5%，均高于6月同比1.7%、0.2%和4.1%。
本周农业部猪肉平均批发价环比上涨0.4%，8月同比-21.2%，高于7月同比-22.8%以及6月的-25.5%。36个城市猪肉平均零售价环比上涨0.1%。
中游：日均发电煤耗上涨，钢价上涨水泥略降
7月六大发电集团日均耗煤量同比为10.6%，高于6月的5.6%。8月前3日的日均耗煤量为75.4万吨，高于7月的72.1万吨。
本周螺纹钢价格大幅上升。本周螺纹钢价格环比上升1.8%，8月螺纹钢价格同比55.2%，低于7月同比58.3%。受相关政策影响，钢铁市场预期供给下降，而需求并未明显缩减，供需不平衡导致钢价上升。
水泥价格小幅下滑。本周水泥价格环比下降0.5%，8月同比增加27.4%，低于7月同比31.7%。7月全国水泥库容比为65.6%，高于6月的62.7%，库存上升主要因为7 月底高温天气导致下游需求疲软，受此影响局部分地区水泥价格继续下行。
上游：CRB指数小幅上涨，人民币汇率小幅上涨
CRB指数小幅上涨。本周CRB工业原材料指数环比增加0.3%，8月同比11.0%，高于7月同比10.3%。南华工业品指数环比上涨1.7%，8月同比35.6%，高于7月同比34.2%；南华农产品指数环比上涨0.3%，8月同比1.7%，高于6月同比0.2%。
人民币汇率小幅升值。本周美元兑人民币中间价升值0.24%，美元兑人民币即期汇率升值0.29%，离岸人民币升值0.10%。在岸和离岸人民币汇率价差由上周的-0.0062扩大至-0.0085,美元兑人民币1年期外汇远期买报价增加96个BP。
三、债转股对市场及行业的影响
市场进入震荡期，市场环境有利于主题投资的活跃。短期看，事件冲击给军工板块带来脉冲式机会。中期来看，随着区域经济协同协调发展总体战略的不断落实，区域类主题值得持续关注，如规划方案即将出炉的雄安新区以及杭州湾湾区。受益供给侧改革持续推进，以及上涨的高频价格数据的刺激，预计原材料涨价主题在休整后仍有表现机会。制度类主题国企改革主题中，混改由于缺少较重大的事件催化剂，投资机会仍需等待，目前国企改革政策重点指向去杠杆和央企公司制改制，债转股作为去杠杆的有效工具有望在微观面加快落地，建议关注AMC：
企业的高杠杆率加大经济运行风险，也是影响市场风险溢价和估值的重要因素。如果债务的增长速度超过收入的增长，信用扩张就难以持续下去，经济陷入“债务-通缩”螺旋式下降风险区。因此，国企去杠杆被视为是当前经济工作的重点。在配套政策驱动下，下半年，债转股作为去杠杆的有效工具有望在微观面加快落地，这将有助于降低中国经济和金融的系统性风险。
债转股短期可以提升银行和相关公司业绩，但影响更大的在于它对市场风险偏好和流动的影响。信用风险逐步释放、银行和债转股对象企业的短期业绩改善、对可能的流动性投放憧憬，这些都有利于提振市场情绪，降低A股风险溢价。
债转股对市场风险溢价的影响，在于它解决的是信用风险转移的问题，债转股使信用风险从企业转移至银行，银行承受了更大压力。若AMC能吸收政府和社会资金，则相当于政府或社会承担了一部分信用风险，则银行和企业部门风险溢价都可以降低，将大幅提振市场的情绪。
90年代末的债转股过程中，央行部分充当了最后贷款人，缓解了银行流动性压力，对信贷和流动性的反弹起了正面作用。四大AMC又一直没有在二级市场大量抛售所持有股权，对市场风险情绪都起了正面作用。
债转股生态中，AMC行业可获得规模快速扩张，实施债转股的相关企业经营压力减轻。债转股使相关企业资产负债率大幅下降，经营风险和利息支出降低，提升上市公司业绩并降低风险溢价。债转股相当于增发用于偿还借款，会扩大公司股本，对每股股东权益是增加还是减少取决于债转股的对价/折股率；抛售压力是否增加依赖于政策对AMC退出途径的进一步明确。此次转转股对象为有潜在价值、出现暂时困难的企业，因此资产负债率高的行业龙头公司有望受益。
四、一周主题跟踪
本周调整了一周多的钢、色、煤等周期继续大涨（化工、造纸、水泥等次之），周二保险（新华保险涨停），周三银行、券商，在大金融助力下，沪指创了两年内的新高。
钢、色、煤直到周五大涨后大幅回落才见有些弱势（方大炭素大幅跳水），尽管周期强势，但从其他板块的表现看资金有所转向的迹象也较明显。次新、雄安、军工、创业板蓝筹等在盘中市场调整时都发挥了稳定人气的作用。次新银行、次新券商曾带领金融股反弹，水泥只选择了雄安相关的表现，军工周二异动（军民融合）、周五爆发（不少大市值股也大涨），创业板蓝筹赢时胜、东方财富等互金股在后两日市场调整时表现突出。
大金融保险、银行只在前三日沪指上攻时助力，后就调整，而本周一直在发挥带领上攻和维护指数作用的是券商，继续有攻守兼备的配置价值。总体就是之前强势的白马、上证50走弱，周期爆发，其他超跌板块开始逐步走强的一周。
细分看，有色继续挖掘各种品种（铝最突出，钨、钼、锌、锡次之），钢铁大涨的多是
板材股，煤炭则多是焦煤股。其他主题，新表现的是光伏板块（能源局下发86.5GW 建设指标超预期），锂电池有扩散轮动到充电桩，市北高新（房屋租赁）的强势曾刺激上海国改板块，公路铁路、港口（中蒙自贸区联合研究即将启动）修整一周后又有表现。
除了券商、军工外，黄金由于金价反弹、估值合理在有色里有补涨机会，也值得关注。次新、雄安和创业板蓝筹可保持跟踪。从相对左侧的角度，本周主推超跌的有改革、各类主题、调价等刺激的电力板块。此外，周期方面，本周化工品涨价相关以调整为主，可跟踪是否能接力钢、煤、色使得风格延续。
下周板块推荐：电力。
电力：多公司上调电价+用电高峰+超跌，叠加改革预期及各类主题驱动有轮动机会。
五、市场交易特征跟踪
估值方面，上周全部A股估值（TTM）环比持平，剔除金融后全部A股估值从32.64下降至32.5，中小板估值从40.44下降至40.05，创业板估值从48.84下降至48. 1。而沪深300成分股整体估值持平，中证500成分股整体估值下降。
分项资金面方面，下周限售股解禁规模环比下降，其中定增解禁规模为336亿，未来几周限售股解禁规模将维持较低状态；上周全周重要股东二级市场减持19亿。
从近几周的首发融资和再融资情况来看，近几周IPO下放速度明显减缓，但我们预计2017年全年IPO数量将达到400家左右，再融资从月度情况来看，近几个月整体维持较低速度。
六、【招商研究】每月金股组合
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