创业板业绩增速超预期回落——中小创2017年报业绩预告分析

【创业板预告和中小板业绩修正预告披露完毕。根据2017年A股年报业绩预告中值计算，中小板盈利增速回落至24.2%，较前三季度下滑了2.5个百分点。创业板（剔除温氏和乐视）盈利增速下滑至14.7%，较前三个季度下滑了10.3个百分点，下滑幅度超出预期。】

核心观点

🔹2017年前三个季度企业盈利持续改善，中下游企业投资意愿增强，带动制造业投资回暖。制造业投资在2017年12月显著回升至4.8%，我们认为制造业投资的回升与此轮盈利改善存在密不可分的关系。非金融企业的固定资产增速和在建工程增速在2013年以来一直处于下滑趋势， 2015年底以来的供给侧改革更是加速了产能出清。与此同时，非金融企业的投资意愿在2016年降到冰点，进入2017年后，企业盈利大幅改善，用于资本开支的投资增速转负为正，企业的投资意愿在经历了过去几年的寒冬之后开始转暖。

🔹2017年报业绩预告主板披露比例约为53%，参考盈利增速为39%（与实际值可能存在较大误差）。中小板和创业板已经披露完毕，中小板净利润增速相对三季度略有下滑，2017Q3为26.7%，2017Q4为24.2%。创业板受到个股影响从而整个板块净利润增速明显下降，剔除温氏和乐视后由三季度的25%下滑至14.7%。

🔹剔除温氏和乐视后的创业板净利润增量为131亿元左右，但是受到个股影响（乐视网净利润相比2016年继续亏损约94亿元），创业板业绩增速为14.7%。

🔹并购是中小创企业业绩保持高增长的最重要原因之一，并购2015年和2016年并购均贡献了50%的利润增量，2017年这一贡献比例减少。进入2018年并购重组这一因素对于业绩的影响会进一步弱化，同时整体A股商誉规模扩大的增速处于放缓中。壳价值作为稀缺资源这一属性会逐渐消退。

🔹大类行业方面，上游资源品受益于供给侧改革带来的产能出清，四季度延续了前三季度的高景气，盈利增速测算为161.5%。上游盈利沿着产业链逐渐传导至中游制造业，机械设备、交通运输等行业业绩改善情况较好。消费服务目前披露比例不高，根据已有的数据来看盈利增长较为稳定。信息科技行业受到并购增速回落，传媒电子通信等景气度回落的的影响，业绩增速有一定的下滑。

🔹目前来看，由于经济上行周期尚未结束，周期板块盈利仍能保持高位，消费板块滞后于经济周期，目前仍保持良好的盈利状态。而TMT相关板块在并购增速回落，商誉计提高峰来临，以及新产业趋势尚未出现之前，盈利情况仍受压。

一、2017年企业盈利改善带动制造业投资回暖

12017年经济平稳运行，前三季度整体A股业绩明显改善

2017年GDP增速为6.9%，略超预期，经济平稳运行；同时也是企业盈利大幅改善的一年。经济增长结构处于调整之中，由早期的高速增长逐渐转变为高质量发展，经济动能的新增长点正在发生转变。

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业绩回升增强中下游企业扩大资本开支的意愿

2017年四季度固定资产投资增速稳中有降，制造业投资在12月份比前期上升了0.7个百分点，对冲了房地产和基建投资的下滑。

我们认为制造业投资的回升主要由本轮企业盈利改善带动。非金融企业的固定资产增速和在建工程增速在2013年以来一直处于下滑趋势，至今跌至2003年以来的谷底，在建工程已经连续两年保持负增长，2015年底以来的供给侧改革更是加速了产能出清。与此同时，非金融企业的投资意愿在2016年降到冰点，进入2017年后，企业盈利大幅改善，用于资本开支的投资增速转负为正，企业的投资意愿在经历了过去几年的寒冬之后开始转暖。

二、整体业绩不差，中小创业绩下调符合预期

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中小板盈利略有回落，创业板业绩如期下调

中小创2017年年报业绩预报披露完毕。中小板净利润增速相对前三个季度回落了2.5个百分点至24.2%。剔除温氏和乐视后，创业板净利润增速相对前三个季度下滑了10.3个百分点至14.7%。主板披露比例较低，净利润增速为39%，预计与实际净利润增速存在一定误差。

并购是中小创公司业绩保持高增长的最核心原因之一，2015年和2016年并购均贡献了50%的利润增量，2017年这一贡献比例减少。进入2018年并购这一因素对于业绩的影响会进一步弱化，创业板未来的业绩增速更多的由内生盈利改善来拉动。整体A股的商誉规模扩大增速处于放缓中。

目前我们可以观察到的是并购趋严对于壳价值产生巨大打击，壳价值在2016年末达到最高点28.35亿，根据最新测算结果，目前已经回落至16.21亿元。并购趋严使得壳价值不再是一种稀缺资源。同时，次新股市盈率自2014年起逐渐攀升，直到进入2017年才开始逐步下降，目前处于50倍左右。

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高景气度行业筛选

（1）、景气度较高子行业汇总

（2）、A股不同板块和行业2017年报业绩预告排序

观察一级行业的业绩情况，增速较高的行业集中在上游的大宗商品，包括钢铁、煤炭、采掘和有色等。2017年是周期品价格维持高位的一年，资源品价格一路攀升改善了上游企业的盈利，前三季度业绩增速处于行业前列，四季度延续了这种行情。

三、低于一致预期个股名单

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