【招商策略】思变：近期路演反馈思考——A股投资策略周报（0318）
近期结束三地路演，投资者“思变”的情绪强烈，但是受制于超预期的经济数据，可能低于预期的成长股一季报和半年报业绩预告以及流动性收紧，大部分机构投资者仍选择了观望或小幅调整。但是，成长股二季度情况糟糕已成为一致预期，抢跑一季报绩优成长股以及忽略18年业绩直接看19年后三年成长可能会成为打破这个一致预期的动因，博弈“一致预期落空”再度成为全年超额收益的决胜点。
核心观点
🔹【策略观点】当前对于最大的纠结在于风格。过去两年，重仓白马蓝筹取得持续超额收益的的思路被不断强化，导致很多投资者的持仓集中在消费金融蓝筹，这个策略在此前被屡屡证实是最优策略。但在2月的暴跌以及随后的小票反弹中再一次遭遇挑战。在实际操作中，在过去两周，放弃周期股并不是太难做出的决策。但是对于银行、白酒家电等低估值，有一定周期属性，今年业绩还尚可，板块难以做出大规模调仓的抉择。一方面，一季度的经济数据超预期，让很多投资者对于经济的韧性仍保有较大的期待。另一方面，由于不可预测的原因，大规模调仓仍难以实施。
🔹【策略观点】目前对于成长股，在过去一个月成长股大幅反弹以来，大部分投资者均蠢蠢欲动。但是进行大规模调仓仍然很难，除了上述不可预测因素之外，投资者对于成长股仍存犹疑。犹豫主要来自与对一季报和半年度业绩预告低于预期的担忧，以及流动性紧张叠加解禁规模较大的担忧。中小风格是否会归来，本质就是期业绩是否会触底回升。目前市场的共性认识是“一季报和半年报会低于预期”，因此，三季报后再看成长。这个预期导致对于成长二季度表现形成一致预期。那么非常关键的，超预期的一季报和半年报业绩预告会引发投资者抢跑业绩确定性强的个股。这是今年最大的踏空风险之一。
🔹【策略观点】总之，成长股二季度情况比较糟糕成为一致预期，但是投资者需要考虑的问题是，第一，有没有标的能够在一季报和半年度业绩预告就比较好，因此需要开始布局。第二，机构投资者会不会不顾低于预期的半年报，进而展望2019年做出提前布局。但是，不管怎么样，稀缺科技龙头应该还是全年可以重点考虑的可选标的。如果其中有几个标的大超预期，进而改变投资者对于科技股的悲观预期，那么将会大幅提振投资者的信心，这些公司将会成为下一轮行情的“旗舰股”。
🔹【估值/解禁跟踪】估值方面，上周全部A股估值（TTM）略有下降，从19.5下降至19.2，剔除金融后全部A股估值从29.2下降至28.8，中小板估值从36.3下降至36.0，创业板估值从53.6下降至52.8。沪深300成分股估值从14.5下降至14.2，中证500成分股估值从28.3下降至27.9。分项资金面方面，下周限售股解禁规模环比上升，其中定增解禁规模为209亿，下周之后未来几周限售股解禁规模将会下降；上周全周重要股东二级市场减持26.8亿；陆股通资金净流入35.1亿元；新成立偏股型基金48.5亿份。
本周策略观点——
近期观点
近期观点：近期路演反馈思考：思变
近期，市场颇为纠结。我们近期进行了北上深三地路演，与投资者就有关话题进行了深度交流。感受如下：
第一，当前对于最大的纠结在于风格。过去两年，重仓白马蓝筹取得持续超额收益的的思路被不断强化，导致很多投资者的持仓集中在消费金融蓝筹，这个策略在此前被屡屡证实是最优策略。但在2月的暴跌以及随后的小票反弹中再一次遭遇挑战。
我们在路演中提出“信贷周期论”认为中国投资周期就是信贷周期，每三年半轮回一次，每一次驱动上行周期的动力的社融放量，两年半后将会迎来顶点。我们认为当前处在“繁荣的顶点”，周期“夕阳行情”。这个提法得到了一定的认可。
在实际操作中，在过去两周，放弃周期股并不是太难做出的决策。但是对于银行、白酒家电等低估值，有一定周期属性，今年业绩还尚可，板块难以做出大规模调仓的抉择。一方面，一季度的经济数据超预期，让很多投资者对于经济的韧性仍保有较大的期待。另一方面，由于不可预测的原因，大规模调仓仍难以实施。
第二，目前对于成长股，在过去一个月成长股大幅反弹以来，大部分投资者均蠢蠢欲动。但是进行大规模调仓仍然很难，除了上述不可预测因素之外，投资者对于成长股仍存犹疑。犹豫主要来自以下几个方面：
虽然两会的召开让大家都看到并开始相信中国政府政策的转向，以及大力发展科技，提振科技股的信心。但是，落实到实际操作层面，有一下几个方面的担心：
首先，此前苹果销量低于预期，苹果产业链上市公司业绩可能会低于预期，极大的打击了投资者的情绪。这种情绪的影响，不仅限于苹果，而且对于科技创新的全面怀疑。作为上一轮移动互联革命的棋手，苹果低于预期确实让移动互联网红利消失再一次的展示在投资者眼前。我们在路演中提出“智能革命”“机器进化论”描述一个除手机外，全部生产生活和政务工具均数据化智能化的愿景，但是由于当前无法用业绩自证，投资者普遍在讲到这一部分内容时开始看手机，可能是“你这个太扯淡”的礼貌回应。不过，这反倒增强了我对这套逻辑的信心。
目前，即将公布一季报，投资者害怕1月31日前后的场景会重现，对于整个中小市值公司，当前的估值并不便宜，但凡业绩大规模低于预期，那么可能引发大规模的抛售。但是，如果4月中下旬集中披露一季报和半年报业绩预告比预期中好，那么将会将投资者最大担忧打消。
这具有非凡的意义，中小风格是否会归来，本质就是期业绩是否会触底回升。目前市场的共性认识是“一季报和半年报会低于预期”，因此，三季报后再看成长。这个预期导致对于成长二季度表现形成一致预期。那么非常关键的，超预期的一季报和半年报业绩预告会引发投资者抢跑业绩确定性强的个股。这是今年最大的踏空风险之一。
其次，对于流动性和利率。历史数据没有任何利大幅率与大小盘风格的相关关系，我们在路演中反复解释了流动性和利率对成长股并不能起决定作用，技术产品进步和业绩重要性远超流动性和利率。
但是高利率环境不利于成长股几乎是投资者的难以撼动共识。而二季度，由于金融监管落地导致流动性紧张，进而引发对正常股不利的格局，基本又是共识。因此，观望金融监管政策对流动性的影响，成为众多投资者考虑布局成长股的考虑因素之一。
均衡配置之惑。均衡配置开始成为容易接受的一个选择。对于绝对收益投资者而言，这似乎是一个能够让心理非常数据的选择。但是对于相对受益者，纵观A股历史，几乎总是会有一种风格或者一种策略全面占优。
总之，成长股二季度情况比较糟糕成为一致预期，但是投资者需要考虑的问题是，第一，有没有标的能够在一季报和半年度业绩预告就比较好，因此需要开始布局。第二，机构投资者会不会不顾低于预期的半年报，进而展望2019年做出提前布局。但是，不管怎么样，稀缺科技龙头应该还是全年可以重点考虑的可选标的。如果其中有几个标的大超预期，进而改变投资者对于科技股的悲观预期，那么将会大幅提振投资者的信心，这些公司将会成为下一轮行情的“旗舰股”。
二、市场交易特征跟踪
估值方面，上周全部A股估值（TTM）略有下降，从19.5下降至19.2，剔除金融后全部A股估值从29.2下降至28.8，中小板估值从36.3下降至36.0，创业板估值从53.6下降至52.8。沪深300成分股估值从14.5下降至14.2，中证500成分股估值从28.3下降至27.9。
分项资金面方面，下周限售股解禁规模环比上升，其中定增解禁规模为209亿，下周之后未来几周限售股解禁规模将会下降；上周全周重要股东二级市场减持26.8亿；陆股通资金净流入35.1亿元；新成立偏股型基金48.5亿份。
从近几周的首发融资和再融资情况来看，近几周IPO下放速度下降，我们预计2018年全年IPO数量为300家左右，较2017年有所放缓。再融资批文下发速度也有所放缓。
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