【招商策略】财报景气分化背后的三条投资主线——A股2017年报及一季报深度分析之二
基于 2017 年报及一季报中基本面较好、业绩有保障、景气度有望持续等因素我们确立了三条投资主线。第一个是大众消费复苏带来的买入需求高景气;第二个是自主创新和流量需求将带动 TMT 行业盈利持续改善;第三个是具有较高 防御本色的国防军工和医药行业将拥有业绩保障性。
核心观点
⚑ 大众消费复苏带来买入需求高景气。消费服务行业2017年和2018Q1净利润增速保持在20%左右，同时对于全部A股的净利润增量贡献度正在提升。1.2017年商业零售行业业绩在去年高基数的基础上保持了36.6%的净利润增速，线下消费回暖，新零售带来新活力。从细分行业来看，一般零售（百货、超市）收入端明显回暖，2017年净利润增速为41.3%，线下消费处于回暖中。同时专业零售2017年净利润增速高达174.3%。2.食品饮料板块2017/2018Q1盈利增速分别为31.1%/31.4%。饮料制造盈利改善由2017年的高端白酒需求带动逐渐切换为目前的次高端酒需求回暖推动。同时食品加工（调味品、乳品、肉制品）细分龙头公司表现较好，一季度盈利加速改善。3.纺织服装业绩分化，高端女装品牌和电商持续发力。受益于消费升级、存货管理及线下渠道优化，中高端品牌零售（以歌丽思、安正时尚、维格娜丝、朗姿股份、日播时尚为代表）整体业绩回暖，线下同店销售额不断改善，存在结构性机会。
⚑ 自主创新（集成电路国产替代等）和数据流量需求高涨将保障TMT行业业绩的持续性。受智能手机销量下滑影响，电子行业收入盈利明显放缓，2017/2018Q1盈利增速分别为13.8%/12.7%。诸如通信电子、汽车电子、智能家居等对于电子行业的需求在不断提升，如果智能手机需求有所改善，行业盈利增速有望触底回升。其中半导体行业盈利增速保持高位，2017/2018Q1盈利增速分别为46.3%/170.6%。计算机细分子行业中计算机应用盈利状况优于计算机设备，行业内部盈利分化比较明显，龙头公司表现出强者恒强的竞争优势。通信行业一季度盈利向好趋势明显，大数据、物联网等业务发展较好的公司将具有较好的成长性。
⚑ 具有较高防御本色的军工和医药行业将拥有业绩保障性。军工行业在一季度盈利情况大幅好转，2017/2018Q1净利润增速分别为34.7%/179.8%。2018年军费预算支出增速达到8.1%，军工订单加速落地，军工企业业绩有一定的拉动作用。细分子行业中，船舶制造和航空装备的盈利改善最为明显，航空产业链保持较高景气度。医药生物行业自2015年起保持了收入和盈利双升的局面，景气度持续走高，2018年一季度收入增速/盈利增速分别为26.1%/31.7%，细分子行业建议关注医疗器械、医疗服务和医药商业。
⚑【风险提示】中报业绩不及预期；商誉减值风险，贸易战
一、企业盈利的分行业讨论
1、消费服务
2018年1-3月社会消费品零售总额合计为2.9万亿元人民币，累计同比增速回升至10.1%；3月服务业PMI为53.8，落在相对景气区间。
对应的，2017年消费服务行业整体收入保持较高的增速，2017年累计收入增速为22.3%，2018年一季度小幅回落至16.2%。自2017年三季度至今消费服务板块净利润累计同比增速保持在20%左右，2017Q3/2017Q4/2018Q1为20.9%/20.1%/19.8%。另外，消费服务板块对于整体A股上市公司的利润增量贡献由7%（2017年）上升至10%（2018Q1）。
1.1 纺织服装——结构性机会来临，品牌零售表现不俗，纺织类业绩承压
2017年报及2018一季报纺织服装板块整体业绩表现一般，由于数家公司受到收购、转型、以及其他干扰因素等影响净利润，所以板块整体的收入和盈利状况的参考价值较小。观察细分子行业发现，中高端品牌零售以及电商持续发力。中高端品牌零售整体业绩回暖，存在结构性机会。受益于消费升级、存货管理及线下渠道优化，以歌力思、安正时尚、维格娜丝、朗姿股份、日播时尚作为统计口径，17/18Q1中高端女装板块收入同比增速为85.8%/55.1%，17/18Q1净利润同比增速为40.2%/72.3%。剔除歌力思、维格娜丝并表因素，17/18Q1收入同比增速为31.8%/20.4%。同时，存货周转天数呈缩短态势，17年平均减少80天，同比缩短24.86%，库存管理能力改善。
2017年纺织纱线、织品及制品的出口金额累计增速达到4.5%，扭转了2016年负增长的局面；2018年1-3月累计出口金额同比增速大幅回升至12.4%。但是纺织制造板块的上市公司业绩受到原材料涨价以及人民币汇率升值的拖累而表现不佳。
1.2 家电——销量带动业绩增长，未来成本端压力和地产周期或使盈利放缓
受益于白电（主要是空调）销量增长强劲，2017年家电行业盈利增速达到30.9%，收入增速为30.1%。其中白色家电的盈利增速/收入增速分别为25.3%/37.9%，受到原材料涨价的影响，毛利率小幅下滑至27.9%，2018年一季度毛利率进一步下降。
2017年家电行业在原材料成本上升以及汇兑受损的压力下依然保持了较高的盈利增速，这主要是地产销量保持相对高位拉动了对于空调的需求。进入2018年，成本端的压力、地产周期的影响以及去年的高基数可能使得家电行业的收入和盈利增速放缓，同时毛利率进一步被挤压。
1.3 汽车——板块盈利分化明显，利润增量主要来自于零部件
2017年汽车行业盈利增速明显放缓，板块业绩分化，整车板块业绩承压，零部件盈利增速保持在20%以上。汽车板块盈利增速2017/2018Q1分别为7.6%/6.8%，分板块看，汽车整车盈利增速2017/2018Q1分别为-3.3%/-0.3%，零部件盈利增速2017/2018Q1分别为31.6%/22.8%。从2017年净利润增量来源来看，汽车零部件贡献了76%的利润增量，汽车整车和汽车服务的贡献分别为-19%和12%。乘用车销量放缓使得整车板块业绩承压，2018年1-3月乘用车销量累计同比增速下滑4.4%。
1.4 食品饮料——需求复苏，大众消费和次高端酒保持高景气度
2017年食品饮料行业增长提速，净利润增速达到31.1%，主要受益于在整个板块占比较大的白酒行业需求较好，拉动整个板块的营收的净利润高速增长。
受大众品和二三线白酒需求回暖拉动，2018年一季度食品饮料板块延续了2017年的盈利高增长势头，净利润增速达到31.4%。从细分子行业来看，饮料制造类的盈利增速放缓，食品加工类业绩增速明显提升至23.0%。
2018年一季度食品加工类肉制品、调味发酵品、乳品存货周转天数均缩短，业绩提升空间加大。参考申万二级白酒分类，剔除贵州茅台、*ST皇台，次高端白酒板块17/18Q1营收同比增速为18.0%/26.1%，净利润同比增速为30.8%/38.1%，业绩增长加速。
1.5 商业零售——线下消费回暖，新零售带来活力
2017年商业零售行业业绩在去年高基数的基础上保持了36.6%的净利润增速，2018年一季度业绩增速达到19.9%。从细分行业来看，一般零售（百货、超市）收入端明显回暖，2017年收入增速达到12.0%，净利润增速为41.3%，表明线下消费处于回暖中。同时专业零售2017年净利润增速高达174.3%，在新零售背景下，业态模式的改革也正在进行中。
1.6 农林牧渔——景气回落，行情低迷
农林牧渔在2016年经历了较高景气，进入2017年后景气回落，行情低迷。2017年行业收入增速为12.1%，但是净利润增速由正转负至-35.9%。畜牧养殖行业盈利大幅缩水，伴随着猪价高位回落，禽类价格持续下跌。受到养殖业不景气的影响，饲料业的净利润大幅减少。
2、医药生物——景气度较高
医药生物行业自2015年起保持了收入和盈利双升的局面，景气度持续走高。2017年收入增速/盈利增速分别为20.0%/24.2%。进入一季度后，由于“两票制”和一季度流感的影响，收入增速/盈利增速分别为26.1%/31.7%。
细分子行业中，医疗器械行业盈利情况逐步好转，4月初卫健委发布发行医药设备许可管理目录，部分大型医用设备配置证放开，将利好相应的大型医疗设备制造商。
化学制药盈利大幅改善，2017/2018Q1盈利增速达到46.6%/61.3%。目前已经有三批仿制药一致性评价的品种落地，部分高端仿制药公司将会受益于政策红利。
整体来看，医药生物各个细分领域板块如收入增速均维持较高程度增长，建议重点关注。
3、中游制造——拐点到来
自2016年起，随着信贷大量投放，基建投资增速和房地产投资增速明显回升，中游制造业的收入和净利润答复反弹。进入2017年后，中游制造业受益于经济复苏和需求回暖，收入增速和净利润增速依然保持高位，盈利增速/收入增速分别为27.9%/21.8%；但是2018年一季度随之制造业投资放缓，中游制造业的上市公司的收入和盈利纷纷下滑，盈利增速/收入增速分别为17.2%/18.5%。
3.1 电气设备——业绩稳步增长，新能源车和自动化需求提升
电气设备行业的业绩稳步增长，2017年净利润增速提升至29.8%，2018年一季度微降至26.0%。
电源设备盈利改善较快。受益于新能源车产业链和光伏设备的高景气，2017年整个细分板块盈利增速提升至63.7%，一季度仍保持了38.7%的增速；
电气自动化在一季度收入增速和盈利增速纷纷放缓，但是2016年以来自动化需求持续超预期增长，国内自动化和信息化的融合发展仍然有较大的空间；
高低压设备细分行业的市场需求较为稳定，收入增速保持高位。内部分化严重，国企改革贡献业绩；
电机行业盈利大幅改善，行业内部分化大。
3.2 机械设备——行业持续复苏，工程机械类业绩有保障
2017年机械设备行业业绩大增，净利润增速攀升至92.0%，一季度业绩增速为31.4%。机械设备行业复苏较为明显，特别是工程机械类公司在历史遗留问题消化完毕之后开始进入业绩释放期。2018年一季度通用机械和专用机械盈利增速分别为28.7%/53.9%，结合中观数据，近几个月挖掘机销量超预期，进一步推动了工程机械行业的高景气度。
3.3 建筑装饰——PPP模式带动园林板块业绩可观
建筑装饰行业盈利状况逐步改善，2017/2018Q1盈利增速分别为18.8%/16.1%。收入端处于稳步改善阶段。
园林板块的表现最为亮眼，PPP模式的引入促进园林板块盈利在2016年大幅改善，2017年延续了良好的增长势头，2018年一季度盈利增速达到66.1%。行业龙头公司的规模逐步扩大，融资能力较强的公司的业绩有望加速。
3.4 国防军工——2017年报表现平稳，一季报大幅改善
国防军工板块进入2018年一季度之后盈利情况明显好转，2017/2018净利润增速分别为34.7%/179.8%。2018年军费预算支出增速达到8.1%，将对于军工企业业绩有一定的拉动作用。
细分子行业中，船舶制造和航空装备的盈利改善最为明显。船舶制造行业2017/2018净利润增速分别为155.5%/478.7%，1-3月手持船舶订单量累计值同比增速达到5.69%，订单数量处于回暖中。航空装备行业2017/2018净利润增速分别为0.3%/507.6%，航空产业链保持较高景气度，高技术壁垒和军民通用性强的企业业绩保障性高。
3.5 交通运输——提价是航空板块最核心的催化剂
交通运输板块进入2018年一季度之后盈利情况明显好转，2017/2018净利润增速分别为41.2%/20.2%。
航运板块2017年业绩增速达到436.1%，多条航线提价在即，票价改革将推动航空板块的高景气。
物流行业进入2018年一季度盈利大幅提升，净利润增速达到135.6%。.四月物流业务总量景气指数为54.6%（前值53.4%），物流新订单景气指数为52.9%（前值为52.5%）。
铁路运输板块2017/2018净利润增速分别为70.4%/33.7%，行业龙头受益于供给侧改革带来的煤源集中化优势，龙头公司在中期内运量有保障。
4、资源品
4.1 采掘——Q1煤炭行业盈利增速由去年的143.1%回落至11.2%
受益于供给端产能出清和中下游需求较好，2017年煤炭价格反弹并维持高位，盈利大幅改善，全年盈利增速增速达到143.1%。进入2018年后，动力煤价格有所回落，叠加去年同期的高基数，一季度盈利增速回落至3.7%。
石油开采行业2017/2018Q1盈利增速分别为26.7%/44.2%，进入二季度后石油价格走高将会带动石油开采工资的盈利改善。
4.2 有色金属——细分板块行情集中爆发
2017年有色金属行业受益于供给侧收缩和环保督察清理“散乱污”小企业等因素，多种金属价格上涨，相关上市公司也在年报中如期兑现业绩。有色金属板块2017/2018Q1盈利增速分别为150.1%/57.8%。
细分子行业方面，
工业金属板块2017/2018Q1盈利增速分别为139.7%/9.2%。以铝、铜、锌等为代表的工业金属价格上涨较为明显，金属铝的供给缺口一直存在，同时美方制裁俄铝时间将推动铝价继续走高。
稀有金属板块2017/2018Q1盈利增速分别为362.5%/98.4%。小金属钴和锂业绩表现突出，同时国外钴价格走高，在需求不断提升的情况下价格有望维持高位。
4.3 化工——化学制品延续去年的高景气
化工板块2017/2018Q1盈利增速分别为43.9%/29.1%，2017年化学原料、化学制品盈利状况较好，净利润增速达到86.0%/124.3%。进入2018年一季度，化学制品延续了去年的高景气，同时橡胶的盈利明显改善。
4.4 钢铁——保持高增长
钢铁行业业绩快速增长，2017/2018Q1盈利增速分别为439.4%/93.8%。2017年环保监察严格和年中高温生产检查进一步收缩了钢铁的供给，造成钢铁价格大幅反弹，行业的盈利随之改善。
5、信息科技
5.1 传媒——业绩持续放缓
传媒行业收入增速和盈利增速均有回落，剔除乐视网和光线传媒以后，2017/2018Q1盈利增速分别为-0.7%/-1.1%。
5.2 电子——智能手机销量放缓拖累行业增长
电子行业收入盈利均有所放缓，2017/2018Q1盈利增速分别为13.8%/12.7%，收入增速分别为38.2%/14.1%。电子所有细分行业不同程度受制于智能手机出货量大幅放缓。
目前来看，其他诸如通信电子、汽车电子、智能家居等对于电子行业的需求在不断提升，如果智能手机需求有所改善，行业盈利增速有望触底回升。
5.3 计算机——盈利增速放缓至10%左右，行业分化明显
受益于工业互联网、企业信息化需求提升、政务数据化、大数据及云计算等因素影响，计算设备和应用收入增速保持了高增长。利润方面，2017年年底，由于商誉减值和并购增速下滑等因素，业绩增速出现明显下滑，但是进入一季度，由于基本面改善，盈利增速出现一定程度反弹。
5.4 通信——一季度盈利大幅改善，将受益于光通信和军工信息化
通信行业2017/2018Q1盈利增速分别为13.3%/76.4%，一季度盈利情况大幅改善。通信运营子行业享受了行业的高景气，回暖的持续性将依赖于光通信光通信、4/5G建设，物联网、大数据的发展进程。
6、公用事业
2017年公用事业整体营收有所上升，但是净利润增速大幅下滑，主要在于子分子行业中电力的不景气。环保工程及服务类的营收和盈利保持平稳。
二、景气向上细分行业盘点
经过比较，我们认为以下 细分子行业景气度相对较高，值得投资者下半年重点关注：
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