尚德机构被报表“坑”了

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本文作者｜Eastland

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美东时间3月23日，中国在线学历教育和职业教育机构——尚德在线教育集团在纽交所上市，简称“尚德机构”、代码STG。按最首日收盘价，市值为19.14亿美元。

尚德机构IPO发行1300万份ADSs（25份代表1股普通股），募集资金1.5亿美元。由JP摩根、高盛（亚洲）及瑞信承销，佣金率7%。募集金额不大，费率不低，看来尚德机构更在意的是取得纽交所上市公司的身份，一方面提升品牌形象，另一方面为后续融资开辟“方便之门”。

无论如何，尚德机构花费1000万美元、公开募集1.5亿美元的IPO比Spotify自吹自擂、花费数千万美元、不公开发行、没融一美分的“直接上市”牛X多了。

在线教育的优势初步显现

自考于1981年经国务院批准开设，经过系统自学、各科考试合格、通过毕业论文答辩，符合学位申请条件者，由教育部授予学士学位并可继续攻读硕士、博士学位。

由于没有专业教师授课和辅导、学员通常要半工半读、考试采取“宽进严出”政策，自考对自学能力和毅力的要求颇高。通过自考获得学历比在二三流大学混学历更难，可谓“九死一生”。正因为如此，用人单位对自考学历比较认可。

鉴于国人对学历之重视，自考是许多未能进入全日制高校者的必由之路。

尚德机构即以此“刚需”为主攻方向，2013年“流水”达到3亿。成为细分市场里的“龙头老大”。

2014年6月，尚德机构宣布向互联网教学转型，不再接受任何线下课程订单。尽管尚德机构早已试水在线授课，2011年、2012年、2013年线上收入分别为1000万、3000万和5000万，但就此放弃数亿线下收入，一般人断无此等决绝。

三年之后的2017年，尚德机构营收9.7亿（当然全部来自线上），同比增幅达132%。

毛利润率高是线上VS线下的“天然优势”。京东起步之时，规模、经验、议价能力远不如苏宁、国美，还要打价格战，几乎没有进销差价可赚，但仗着不需背负线下门店的租赁、运营成本，硬是撑过最艰难的时期，成为市值超过600亿美元的电商巨头。

线上教育的优势更加明显，不仅省掉了场所租赁成本还大幅提高了师生比。中国普通高校，师生比一般在6到40之间（北京大学1：6.2；河北大学1：41.1）。

2017年，尚德机构毛利润8亿，毛利润率82%，关键因素正是师生比。

截至2017年末，尚德机构在读学员达66万，有209位讲师和600位班主任，师生比1：816！

营收确认方式背后

根据权责发生制，企业收到用户款项只有在交付商品或提供服务之后才能确认为收入，此前只能以客户预付款（Advance Received from Customers）、递延收入（Deferred Revenue）等名目列入负债。

乐视网“贾会计”悍然将每台智能电视绑定的980元会员费（本应在两年间渐次确认为营收）直接在年报中确认为营收，大幅虚增营收和毛利润。详见虎嗅《财报透露的真相》之《乐视如何通过包装财报，一步步走向深渊》。

中央财大教授刘殊威高调“炮轰”却避开乐视财报中最明显的硬伤，弹着点落在“董事会成员履历”这样的HR问题或“贾跃亭不该减持”这样的道德问题，而不是“乐视不该将会员费全额确认为营收”这样的财务问题。

营收的确认一定要符合通用会计准则。作为补充，某些行业的上市公司会披露一些非通用会计准则数据，揭示自己的“潜在价值”。

如电商平台喜欢用GMV（总交易金额）彰显规模，保险公司一定会用“保单价值”告诉投资人自己的潜在收益；在线教育平台通常会披露毛现金收入(Gross billings)——扣除退费后的学费净收入。

自考学员一次性缴纳2年学费，尚德机构先将其确认为递延收入，之后在服务期内按“直线法”渐次确认为收入（如每月确认24分之一），只有到学员完成全部课程后才能把到手2年的现金全部确认为营收。

规模扩张越快，营收与毛现金收入的差距越大。增速放缓，则两个数字逐渐靠拢。

假如2020年收到50亿学费，2021年增长20%、收到60亿。编制2021年财报时，从本年及2020年毛现金收入中各取一半，确认营收55亿（30亿+25亿），相当于该年毛现金收入的91.7%。

巨亏损的根源

2016年，尚德机构毛现金收入7.41亿，同比增长66%，4.2亿营收为毛现金钱收入的56.5%。2017年，毛现金收入达23.8亿元，同比增长221%，9.7亿营收约为毛现金收入的40%。

只有四成毛现金收入可确认为营收，各项费用却必须在本期确认（销售费用、管理费用、产品费用）。2017年，以营收为分母的总费用率高达178%。其中13.5亿销售费用相当于确认营收的139%。

虽然2017年毛利润率达82%，但总费用率达178%，尚德机构经营亏损率达96%（82%-178%）。

对尚德机构而言，销售费用就是“拉人费用”，人已拉到，钱已入账，2018年不必为这部分学员支付任何销售费用，就可以将2017年23.8亿毛现金收入的60%确认为营收。

2017年，尚德机构净亏损率高达95%，短期内在资本市场难以“得宠”。本来”收入100元，毛利润82元“，看似不错的生意。最后竟然亏了95元，其实是“报表坑”的。

尚德机构真实经营状况被财报扭曲是有解法的。可以借鉴Netflix，从毛现金收入中扣除销售费用，得到“净现金收入”。

这样2017年“净现金收入”就是10.3亿，将其中40%确认为营收就是4.12亿。营收看起来少了很多，毛利润率亦降至58.7%，但由于不必再扣13.5亿销售费用，2017年经营亏损可降至1.17亿元。 49 34633 49 17279 0 0 4537 0 0:00:07 0:00:03 0:00:04 4537若再剔除2.89亿权激励成本，2017年尚德机构非GAAP经营利润约为1.72亿。

经营亏损9.28亿，非GAAP经营利润1.72亿，后者更符合尚德机构经营实况。

虚拟“班集体”直击人性

2015、2016、2017年，尚德机构新生数分别为17.9万、18.9万和38.8万，2017年同比增长105.3%。年末在读学生总数分别为20.6万人、38.3万人和66万人；每位学生的现金收入分别为2490元、3926元和6141元，2017年同比增长56.4%。

入学人数翻番绝对与铺天盖地的广告相关，但颇具特色的“大班直播课+班主任”的教学运营模式和77%自考通过率也功不可没。毕竟花费数千元资金和两年时间，完成一件“终身大事”，学生和家长不可能仅凭广告做决策，谁不向亲朋好友打听呢？

自学不仅辛苦而且孤独，没有老师指导、没有同学的友谊、没有班集体的温度。为了参加自考，学员必须抓紧点滴业余时间，无法与身边的同龄人打成一片。十八九岁正是最渴望社交的年龄，自考学员却一个人在黑暗摸索，这是许多人没有坚持到最后的重要原因。放弃自考，马上可以和朋友们一起疯！

尚德机构的“大班制”建立了虚拟的班集体，借助无处不在的互联网服务，让学员获得与老师、同学“朝夕相处”的感觉。同学之间可以互相帮助，可以为班级荣誉而战，还可以天南海北地讨论感兴趣的话题。

大学可分为两种，一种是有大师的研究型大学，另一种是不需要大师的学历工厂。加州理工学院师生比为1:3，教授中有34人获得过诺贝尔奖。中国99%的高校是学历工厂，谈不上研究，与其动辄拿几平方公里建大学城，不如能省则省网上解决问题。

2016年高校录取新生数达770万。如果模式得当，线上授课将更高效、更有趣、更经济，越来越多的适龄青年会选择远程教育。

人工智能奇点临近，不需培训就可胜任的劳动岗位将消失殆尽，数以亿人口将进入或者重回课堂而且大概率是“线上课堂”。

今天远程教育与十五年前电商的处境相似。电商已经改变了今天的购物模式，远程教育将重塑未来的学习模式。

本文转自虎嗅，作者Eastland，芥末堆经授权转载。

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