【中航证券军工】行业周报 | PEG接近于1

文  张超  宋博

本周行情

国防军工（申万）指数（+2.42%），行业（申万）排名（1/31）；

上证综指（-1.49%），深证成指（-1.92%），创业板指（-3.20%）；

涨幅前五：纵横股份(+27.22%)、抚顺特钢(+17.41%)、威海广泰(+16.98%)、图南股份(+15.33%)、国光电气(+14.31%)；

跌幅前五：ST新研(-27.04%)、中直股份(-9.2%)、睿创微纳(-5.65%)、*ST海核(-5.12%)、万泽股份(-4.22%)。

重要事件及公告

4月26日，盟升电子发布公告，公司同意以2022年4月26日为限制性股票的首次授予日，合计向67名激励对象授予100.20万股限制性股票，授予价格为23.28元/股。

4月26日，光威复材公告，2022 年限制性股票激励计划（草案），本激励计划拟授予激励对象的限制性股票数量为 625.00 万股，占本激励计划草案公告日公司股本总额 51,835.00 万股的 1.21%。本激励计划首次授予的激励对象共计 138 人，本激励计划首次授予激励对象限制性股票的授予价格为 26.67 元/股。

4月26日，振华科技发布2022年度非公开发行A股股票预案，募集资金总额不超过25.18亿元，扣除发行费用后的募集资金净额拟全部投向“半导体功率器件产能提升项目”、“混合集成电路柔性智能制造能力提升项目”、“新型阻容元件生产线建设项目”、“继电器及控制组件数智化生产线建设项目”、“开关及显控组件研发与产业化能力建设项目”及“补充流动资金”。

4月26日，据朝鲜劳动党党报《劳动新闻》4月26日报道，朝鲜于25日晚在首都平壤金日成广场举行阅兵式，纪念朝鲜人民革命军建军90周年。

4月27日，特发信息公告，公司拟以价格不超过人民币7.33元/股，不低于人民币1亿元（含）且不超过人民币2亿元（含）回购股份，回购的股份将用于实施员工持股计划或股权激励计划。

4月27日，万泽股份公告，公司2020年股权激励计划首次授予权益第一个行权期行权条件及第一个解除限售期解除限售条件达成，同意满足行权条件的151名激励对象持有的202.53万份首次授予股票期权在第一个行权期内以自主行权方式行权，行权价格为13.64元/股。

4月28日，北斗星通公告，同意公司对全资子公司北斗星通（重庆）汽车电子有限公司的控股子公司北斗星通智联科技有限责任公司增资扩股。

4月28日，中科海讯公告，2022年4月27日，北京中科海讯数字科技股份有限公司与青岛国实科技集团有限公司在北京签订了《战略合作协议》，本协议在双方书面协商一致被终止前长期有效。

4月28日，航锦科技公告拟以自有资金45,000万元向航锦化工进行增资，本次增资完成后，航锦化工的注册资本由5,000万元变为50,000万元。

4月29日，振华科技公告，为进一步深化中国振华（集团）科技股份有限公司与嘉兴奥罗拉电子科技有限公司的合作关系，增强MOS芯片自主研发能力，根据产业发展规划，振华科技拟对奥罗拉进行投资。

4月29日，奥普光电公告，与长春光机所续签日常关联交易框架性协议《产品定制协议》的公告。

4月29日，中国船舶工业股份有限公司拟与中船财务有限责任公司签订《金融服务协议》。

4月29日，航天科技控股集团股份有限公司审议通过以自有资金收购航天科工智能机器人有限责任公司持有的深圳航天智控科技有限公司100%股权，收购价格为人民币2,770.12万元。

4月29日，四创电子公告，四创电子股份有限公司长期股权激励计划暨首期实施方案（草案修订稿），本激励计划首期拟授予激励对象的限制性股票数量为475.90万股，约占本激励计划草案公告日公司股本总额15,917.911万股的2.99%，合计激励对象348人。

4月29日, 航天彩虹无人机股份有限公司拟使用自有资金以集中竞价交易方式回购部分A股股份用于实施员工持股计划或者股权激励及出售，回购价格不超过不超过20.55元/股。

5月5日,保定乐凯新材料股份有限公司于2022年4月25日发布了《关于公司保定厂区受疫情影响临时停产的公告》, 目前，公司保定厂区已有序复工复产。

5月5日，航天电子审议通过了《关于〈航天时代电子技术股份有限公司2021年度非公开发行A股股票预案（修订稿）〉的议案》等相关议案。

5月6日，截至4月底，中船动力集团船海业务的签单量创下单月新高，预计中船动力集团将全面超额完成2022年上半年船海业务的承接目标，实现时间过半，任务超半。

5月6日，2022年5月5日至5月6日，中航沈飞董事长钱雪松先生，董事、总会计师、董事会秘书戚侠先生，副总经理、总法律顾问邓吉宏先生基于对公司发展前景的信心及长期投资价值的认可，通过上海证券交易所集中竞价交易方式增持公司股份合计28,000股。

5月6日，中航工业产融控股股份有限公司收到公司关联方中国航空科技工业股份有限公司的《关于增持中航工业产融控股股份有限公司股份的告知函》，中航科工通过上海证券交易所集中竞价交易系统增持公司股份58,951,452股，增持金额约为人民币2.00亿元，占公司总股本的0.66%。

投资建议

一、核心观点

需求收缩、供给冲击、预期转弱，这是国内经济面临的三重压力，对于军工行业来说：

①  需求不可能收缩，只可能扩张；

②  理性看，军工的预期应该增强，尤其是在俄乌冲突之下，但由于军工行业缺乏高频数据验证，透明度又相对较低，因此在上游涨价压缩行业利润、竞争加剧冲击现有格局、军品定价机制改革、税收增加、业绩兑现的持续性、增速下行的可能性等等担忧之下，再加上年初以来市场风格以稳增长为主基调，“新半军”等成长板块承受了较大的冲击，年初以来市场对军工行业的预期较弱；

事实上，当前面临的仅是供给冲击，且是暂时的供给冲击，一部分供给冲击表现为成本端压力，能够大部分传导至下游以至军方客户，另一部分供给冲击表现为供应缺失，则是倒逼军品自主可控和国产替代的提速，弱链缺链，则强链补链。

理性来看由此来看，俄乌冲突下逆全球化之势加剧，疫情反复经济下行压力加大，又面临美联储加息预期，局面错综复杂，更显得军工行业确定性突出，比较优势显著，军工行业非但不是周期股，反而应呈现逆周期特征和具备防御属性。

军工行业近期呈现宽幅震荡，4月1日至26日，恐慌性下跌23.40%,跌幅为行业第2，4月27日至5月6日，迅速恢复性上涨19.67%，涨幅为行业第1。特别是五一节前的一周，可谓是大开大合，周一周二军工行业急速下跌12.45%，周中非理性情绪可谓演绎到了极致：

当前看军工行业，积极的因素明显在增多：

①  周一（4月25日）跌幅8.05%，是2017年以来日跌幅第二（第一发生于2020年初疫情爆发时）；

②  风声鹤唳草木皆兵的恐慌之下，市场甚至对军工行业的需求竟然产生怀疑和动摇；

③  军工指数跌至2019年初，而在“十三五”末，军工行业处于军改尾声，负面影响依然未消除殆尽，又是中美博弈早期阶段，市场对军工行业能否实现自主可控心存怀疑，更重要的是，当时市场还远未意识到军工行业即将迎来历史性的机遇期；

④  军工行业出现了大量50亿以下的上市公司，不少公司估值跌至了20倍甚至更低，军工行业的基本面处于历史最好，而估值处于2014年以来最低，基本面和估值出现显著背离，基本面和情绪面出现显著背离；

⑤  很多公司估值已趋同一级市场的估值，甚至一二级倒挂。

当前看军工行业，积极的因素明显在增多：

①  预期要由弱转强，关键在于业绩兑现并持续兑现，2022年一季报已披露完毕，军工行业依旧取得28%的不俗增速，这将进一步提升军工行业的置信度，打消市场怀疑和担忧，坚定市场对军工行业价值属性的认知；

②  大额合同负债和大额订单，意味着已提前锁定收入，包括量、价，继而通过“以量换价、以效创利”，行业效能将不断得到提升；

③   军工集团相继召开2022年一季度经济工作会议，普遍实现 “开门红”；

④  回购、增持、股权激励等密集推出；

⑤  行业估值处于2014年以来的0%分位；

经测算，核心军工公司的PE中位数对应2022年32倍左右，2025年的15倍左右，行业PEG接近于1，已经显得足够便宜。

我们相信，一旦俄乌局势等地缘政治方面变化，疫情控制、降息降准等带来市场情绪回暖风险偏好提升，依靠坚实的基本面和高度的确定性，军工将依然是反弹的“排头兵”。

1、2022年一季报延续高增长

对53家核心军工企业进行统计：

①  2021年归母净利润同比增长31.84%；

② 在一季度军工行业重点地区成都、西安、东北等地经受疫情冲击之下，2022Q1归母净利润同比增长27.64%依然稳健且不俗，其中，中简科技183.83%，中航重机174.95%，复旦微电169.62%，振华科技146.21%,宝钛股份100.99%，华秦科技92.01%，航发动力92.51%，派克新材94.40%，三角防务89.61%，航天彩虹82.34%，振芯科技79.59%，新雷能69.69%，西部超导67.40%，紫光国微63.91%，航发控制60.10%，航宇科技59.58%，景嘉微58.20%，中航沈飞增长48.18%，北摩高科47.55%；

③ 军机：合同负债和关联交易显示下游需求旺盛，行业景气度持续提升；主机厂均衡交付成效显著，整体节奏实现“2323”；扣非归母净利润增速高于营收增速，净利率水平稳步提升，人均创利持续走高，三费占比持续下降；研发投入持续增长，为装备升级和更新换代提供有力支撑;

④ 航空发动机：航空发动机主机厂收入增速创历史新高，首次接近20%，2022年Q1该增速更是持续新高，达到了37.16%，下游高景气持续；随着产品成熟度的上升，规模效应逐步显现后，主机厂的毛利率、净利率还有较大的提升空间，有望进入增收又增利的良性发展轨道；

⑤ 导弹：导弹产业链增速较“十三五”明显提升。

2、大单不断落地

3、航空工业军品上市公司关联交易大幅提升，预示航空产业链景气度持续

截至目前，航空工业集团军品相关上市公司陆续披露2022年度的预计日常关联交易，均出现较大幅度的增长。其中，中航机电预计2022年向航空工业集团及其下属企业产生的关联交易合计金额较2021年实际发生同比增长117.20%，洪都航空同比增长68.62%，中航高科同比增长55.64%，中直股份同比增长54.60%，以上预计关联交易的大幅提升显示2022年航空产业有望继续保持较高增速。

3月29日，中航西飞发布公告，根据公司及所属子公司2022年度相关业务发展的需要，拟将2022年度公司及所属子公司与航空工业财务发生的关联交易存款限额由140亿上调至750亿，提供贷款额度限额由80亿上调至150亿，综合授信额度由100亿上调至170亿。

3月9日，中航西飞公告，为满足公司经营发展的资金需求，申请使用银行综合授信额度240亿元，而去年同期申请使用银行综合授信额度为90亿元。从西飞授信额度的大幅提升，也可窥见相关业务发展的进度和速度。

4、军工集团相继召开2022年一季度经济工作会议，普遍实现 “开门红”

截至四月底，十大军工集团相继召开2022年一季度经济工作会议总结，普遍实现经营业绩“开门红”，如：电科集团一季度净利润、利润总额同比增速超过27%，营业收入、新签合同同比增速超过10%，为完成全年经营目标奠定了坚实基础；中国船舶集团一季度营业收入、净利润、利润总额实现同比增长，其中，净利润和利润总额同比分别增长16.6%和14.2%。船海产业承接新造船合同金额完成年度计划的65.7%，订单份额位居全球造船集团首位等。

5、股权激励、员工持股、回购、增持密集落地

6、公募基金军工持仓仍维持超配，外资持仓比例微降，融资盘占比提升放大板块波动性

2022Q1公募基金持仓比例环比小幅下滑0.07个百分点，仍维持超配。截至一季度末，公募基金军工持仓比例为5.04%，环比减少0.07个百分点。

陆股通军工持仓占自由流通市值比例较去年末小幅下滑。截至2022年4月29日，北上资金军工持仓224.02亿元（较去年末-38.57%），占自由流通市值的1.88%（较去年末-0.19pcts）。

7、基本面与估值面、基本面与情绪面显著背离，军工估值处于2014年来的0%分位

截至2022年4月29日，国防军工（申万）指数PE为49.62倍，处于2014年来的0%分位。而军工行业的基本面属于历史性的高度景气。可以明显地看出，当前基本面和估值已出现显著背离，情绪面和基本面同样出现显著背离。

军工行业估值已经处于底部空间，核心军工公司的PE中位数对应2023年25倍左右，2025年的15倍左右，已经显得足够便宜。

二、 “保质保量保交付”是核心原则

“保质保量保交付”是核心原则，军工行业正在向“以量换价、以效创利”的健康良性行业生态发展

3月19日消息，中央军委主席习近平日前签署命令，发布《军队装备采购合同监督管理暂行规定》，自2022年3月20日起施行。《规定》遵循社会主义市场经济规律和军队装备建设规律，科学规范新形势新体制下装备采购合同监督管理工作的基本任务、基本内容和基本管理制度，提高装备采购质量和效益。《规定》按照“军委管总、战区主战、军种主建”的总原则，明确了装备采购合同监督管理工作的管理体制；强化依法监管，优化完善监督管理任务、监督管理协议、监督管理方案等制度机制，提高装备采购合同监督管理工作的有效性；坚持质量至上，对装备采购合同监督管理工作内容、流程和要求等，进行全面系统设计，确保将合格装备交付部队；创新监督管理模式，采取事前预防、事中管理与事后评价相结合的方式，推动装备采购合同监督管理工作创新发展。

近来习近平主席还签署了两个命令。去年，中央军委主席习近平签署命令，于2021年11月1日发布并施行《军队装备订购规定》。此规定规范军队装备订购工作管理机制、坚持以战领建、完善装备订购工作需求生成、规划计划、建设立项、合同订立、履行监督的管理流程；破解制约装备建设的矛盾问题，构建质量至上、竞争择优、集约高效、监督制衡的工作制度等内容。2月12日消息，中央军委主席习近平日前签署命令，发布《军队装备试验鉴定规定》，自2022年2月10日起施行。该规定按照面向部队、面向实战的原则，规范了新体制新编制下军队装备试验鉴定工作的管理机制；着眼装备实战化考核要求，调整试验鉴定工作流程，在装备全寿命周期构建了性能试验、状态鉴定、作战试验、列装定型、在役考核的工作链路；立足装备信息化智能化发展趋势，改进试验鉴定工作模式，完善了紧贴实战、策略灵活、敏捷高效的工作制度。

年初以来，军工行业不断承受多种压力，上游涨价压缩行业利润，竞争加剧冲击现有格局，军品定价机制的改革，税收增加的担忧，业绩兑现的怀疑，等等，不一而足。然而，以上的诸多质疑，以及军工行业的若干事件，都可以用一个统一的原则去分析、解释和澄清。当我们以更加广阔的视角和原则性思维去看待各类问题，就不会陷入到某个细节之中，以致于究不明、算不清，造成片面甚至错误的理解。

一个事实，“十四五”军工行业面临的状况是，需求空前旺盛，当前供不应求，行业进入新一轮扩产周期。经过几十年的投入，军工行业已基本具备“内循环”的技术基础和物质条件，未来10到15年将是武器装备建设的收获期和井喷期。

一个原则，保质保量保交付。练兵备战是这些年来的核心所在，也是武器装备建设的目标方向，特别当前世界局势波诡云谲，且美国对我国的制裁不断加码，强军需求日益紧迫，要“加快构建武器装备建设新发展格局，全力以赴加快武器装备现代化，在新的起点上推动我军武器装备建设再上一个大台阶”。

在这样的事实和原则下，我们就不难理解为何会有这些密集推出的规定。在可以称得上是空前大规模采购需求下，相关体制机制已不适应，这些规定是进一步明确责任、理顺关系、细化流程，约束的是军队的工作制度。军队流程的规范，目标是提升行业整体效率，在大规模需求下，保证生产、交付的及时性。军方客户的制度规范，为生产企业敢于投入及加速备产提供了有力保障。

一个问题随之而来：保质保量保交付，那就是要“多快好”，但是否要“多快好省”，“省”也正是市场动辄质疑的焦点。我们的观点是，数量多、速度快、质量好、成本省，符合行业规律，但“省”不是靠“压”，军工行业的首位是“保质量保交付”，绝不可能仅仅是出于成本的考量，而牺牲军品质量影响军品交付。

那么，怎么“省”。我们在《2022年军工行业投资策略：风卷红旗过大关》里详细论述过，“省”是靠八个字“以量换价、以效创利”。

 “十四五”时期，供给侧与需求侧的变化正有力支撑着行业高景气发展，特别是在量、价、效三个维度上，军工行业正在发生着深层次的变化，整体呈现出以量换价、以效创利的健康良性的行业生态。

（1）量：需求端高速增长，而军品以销定产特性，导致需求传导至供给存在一定滞后，行业短期出现产能瓶颈。军工全行业范围扩产，行业进入新一轮扩产周期，为“十四五”高增速打好基础做足准备。

（2）价：在订单放量的基础上，军品采购机制进一步优化，通过强调精益化管理，提高军费使用效率，而这也引发了市场对军品价格的担忧。我们认为，军品生产重在保质保量保交付，量升带来的规模化效应将很大程度抵消产品降价的影响；同时，掌握核心技术的公司仍将享有较高的议价权。因而，我们判断，军品价格或为略降、缓降，目标为提高军费使用效率，长久看将有利促进行业高效、可持续发展。

（3）效：行业进入良性发展快车道，提质增效、高质量发展是军工央企、民参军企业共同的追求和目标。军工行业的不同参与主体，正在共同推动解决产能不足问题，具体体现在三个层面：

① 提升供应链体系效能：军队加强采购流程优化，完善订购流程，引入竞争机制，加强行业精细化管理；主机厂积极推进小核心、大协作，聚焦核心能力强化,提升社会化产能利用率；

② 激发供给主体活力：降低民参军制度门槛，民参军企业数量不断增多、规模不断加大、配套层级逐渐提高，军工央企发挥产业链引领“链长”作用，民参军则成为越来越重要的参与者；

③吸引社会资本投入：资本市场对军工行业关注度和认可度持续提升，支持力度不断加大。仅在2021年，二级市场上就有接近400亿的资金对行业提供扩产及能力建设支持。

“十四五”是军工新一轮景气周期的开始，需求将带动供给端能力的再提升，而伴随蛋糕份额的做大，改革力度进一步加强，我们认为，军工产业链将呈现出三方面的发展趋势：

① 市场化：行业强调效率和经营质量，市场化运行机制更为完善，各层次主体良性竞争；

② 专业化：分工更为明确，主机厂聚焦研发总装两端能力建设；民参军企业从“配套”入手， 向“核心”、“关键”领域进军，细分领域的集中度逐步提升；

③ 规模化：市场天花板抬高，规模效应显现，助力各环节企业降本增效；民参军企业份额再上台阶，从“小而美”走向规模化。

从保质保量保交付的原则，以及“以量换价、以效创利”的实现路径出发看问题，我们就能够更好地理解和解释，军品定价机制改革、电子元器件名录调整等诸方面的问题，也可以作出判断和预测，市场化、专业化、规模化是行业的健康趋势，仅作出负面解读是一定程度上缺乏对军工行业特定时期的特定规律缺乏深刻理解。

三、 建议重点关注七个方向

军机：正式迈入“20时代”，行业需求明确，业绩拐点向上

随着歼-20、运-20、直-20等“20机型”的加速列装，我国航空装备正式迈入了“20时代”。空军正在按照“空天一体、攻防兼备”的战略要求，加快实现国土防空型向攻防兼备型转变；海军对舰载机型的需求快速提升；陆军加速迈进立体化作战时代，军机带动陆军“飞起来”。军机发展迎来历史最好时代，需求明确且配套日趋成熟，行业业绩拐点向上。

导弹：高消耗，高增长

在“成熟型号装备的消耗性补充”以及“新型号装备的定型量产”两方面需求带动下，国内导弹整机制造领域“十四五”市场增速有望保持在40%以上，产业链中上游上市公司有望维持高增速，产能高点则位于“十四五”中后期。建议重点关注在“量”或“价”方面具有优势、进入批产阶段的导弹型号配套相关企业。

航空发动机：新产品交付提速，下游需求增速迎来拐点

经过七十多年的发展，我国已具备自主研制生产当今几乎所有种类航空动力，包括先进航空发动机的能力。2021年，多款国产战鹰接连换装“中国心”，包括在第十三届中国航展中，换装国产发动机的歼-20首次公开亮相，并进行了飞行表演；首批歼-10C、国产大型军用运输机运-20换装国产发动机等。多款战机陆续更换国产发动机，一方面体现了我国航空发动机的技术取得了长足的进步，另一方面，表明我国航空发动机正式进入国产替代进程，将极大的打开市场空间。

北斗：日趋成熟，应用加速

2020年7月30日，北斗三号全球卫星导航系统建成暨开通仪式在北京举行，标志着工程“三步走”发展战略取得决战决胜，我国成为世界上第三个独立拥有全球卫星导航系统的国家。参考北斗应用产业“十三五”时期的增速，我们判断“十四五”北斗应用产业市场复合增速有望超过25%，在新兴北斗应用服务市场方面，建议积极关注在“高精度北斗导航+”及“+高精度北斗导航”融合产业布局的企业，特别是“十四五”有望实现高速发展的高精度北斗导航下游运营领域。

卫星互联网：新领域，大空间

卫星互联网是以卫星为接入手段的互联网宽带服务模式，其本质是卫星通信领域的一个重要衍生应用。2020年4月，卫星互联网被国家发改委划定为“新基建”信息基础设施之一，2021年4月，中国卫星网络集团有限公司成立，其或将是统筹、规划及运营我国低轨卫星互联网的“国家队”，对我国卫星互联网产业的发展，特别是低轨卫星互联网领域的发展，起到带头引领的作用。而我国低轨卫星互联网星座部署较国外存在一定滞后，亟需加速建设低轨卫星互联网空间基础设施以占据频率及轨道，而高轨卫星互联网在航空互联网及海洋互联网领域的应用也有望得到拓展。整体来看，我国卫星互联网产业整体尚属于发展早期阶段，但作为一片有待拓展的“蓝海”，蕴含着较大的市场空间。

军工电子：装备信息化、智能化、国产化三因素叠加，高景气度下积极扩产

军工电子产业主要承担武器装备的配套作用，产业链集中于军工产业链中上游环节，中游环节通信设备、雷达、红外设备，是军工电子整机的重要子系统；上游环节分为电子元器件、集成电路、PCB、嵌入式计算机模块、微波器件、连接器等，是信息化装备发展的基石。“十四五”期间，军工电子行业将在武器装备中信息化水平提升、信息化武器装备批量列装以及国产化替代提速三大“加速度”驱动下，迎来高速增长的黄金时期。

军工材料：行业基石，快速扩产

“一代武器，一代材料”，材料在国防工业中占据着举足轻重的作用，是高端武器装备发展的先决要素。在“十四五”装备快速放量的环境下，军工材料作为基础也迎来了“黄金时代”。钛合金、高温合金、碳纤维“十四五”期间市场需求有望维持稳定高速增长，市场空间逐渐打开。我们预计高端钛合金、碳纤维、高温合金三种材料“十四五”期间市场需求的复合增速分别为20%、25%以及16%，假设三者价格分别为35万元/吨、15万元/吨以及30万元/吨来估算，到2025年三种材料市场规模将分别突破100亿元、200亿元以及300亿元。

四、 建议关注的细分领域及个股

军机等航空装备产业链：

战斗机、运输机、直升机、无人机、发动机产业链相关标的，航发动力、航发科技、航发控制、航亚科技（发动机），航天彩虹、航天电子（无人机），光威复材、中简科技（碳纤维复合材料），抚顺特钢、钢研高纳（高温合金），西部超导、西部材料、宝钛股份（钛合金），铂力特（3D打印），爱乐达、派克新材、航宇科技、华伍股份、利君股份（航空制造）等。

航天装备（弹、星、链等）产业链：

航天电器（连接器），中国卫星（卫星互联网），天奥电子、海格通信、华测导航、振芯科技（北斗），北方导航（导航控制和弹药信息化），康拓红外（星载微系统），盟升电子（卫星导航通信）。

信息化+自主可控：

紫光国微、复旦微电（军工芯片），大立科技（红外制导），国睿科技、四创电子（雷达），振华科技、火炬电子、鸿远电子、宏达电子（高端电容），智明达（嵌入式计算机），中国长城、中国软件（信创）。

另外，2022年首架C919有望交付，或将掀起民机领域的投资热情。

五、 风险提示

① 疫情发展仍不确定，导致国内宏观经济承压，军费投入力度降低；

② 改革后军方用户组织架构调整，导致需求变化，部分已推迟或取消的订单可能不会重启；

③ 国企改革进度不及预期，院所改制、混改、资产证券化等是系统性工作，很难一蹴而就；

④ 军品研发投入大、周期长、风险高，型号进展可能不及预期；

⑤ 随着军品定价机制的改革，以及订单放量，部分军品降价后相关企业业绩受损；

⑥ 行业高度景气，但如若短时间内涨幅过大，可能在某段时间会出现业绩和估值不匹配；

⑦ 军贸业务开展短期受疫情影响较大，订单交付确认进度可能不及预期。

⑧ 减持在短期内可能会加大军工行业整体或个股走势的波动性。

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投资有风险 入市需谨慎

中航证券研究所以“立足军工、做深高科技”为核心，秉承深度产业链研究方法，内外兼修打造精品特色研究业务。研究所由五次获得新财富机械（军工）第一的明星分析师邹润芳领衔，董忠云博士担任首席经济学家，着力打造总量（宏观策略等），军工相关的硬科技产业链（包括军工、先进制造、电子半导体、新材料、新能源等），同时重点兼顾“十四五”国家战略方向，布局新兴产业和大消费等领域。

研究所拥有目前全市场规模最大的军工研究团队，依托航空工业集团强大的央企股东优势，深度覆盖军工行业各领域，全面服务一二级市场。并已经覆盖宏观、策略、先进制造、科技电子、新材料、农林牧渔、医药生物、非银、社会服务等多个研究方向，致力于探索战略产业的发展方向，拓展产融结合的深度与广度，为客户和集团创造价值。

张超（证券执业证书号：S0640519070001），中航证券军工行业首席分析师，毕业于清华大学精仪系，空军装备部门服役八年，有一线飞行部队航空保障经验，后在空装某部从事总体论证工作，熟悉飞机、雷达、导弹、卫星等空、天、海相关领域，熟悉武器装备科研生产体系及国内外军工产业和政策变化；2016-2018年新财富第一团队核心成员，2016-2018年水晶球第一团队核心成员。

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宋博（证券执业证书号：S0640520090001），中航证券分析师，北京航空航天大学管理学学士，金融硕士。从事军工行业的研究，熟悉军工电子、信息化等领域，熟悉企业科研及生产体系。

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证券研究报告名称：《军工行业周报：PEG接近于1 》

对外发布时间：2022年5月7日

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