【中航证券军工】东华测试2022Q3点评：Q3净利率创同期新高，Q4业绩或加速兑现
文 张超 王绮文
事件
公司10月20日发布了2022年三季度报告，2022年前三季度营业收入2.23亿元（同比+34.76%），归母净利润0.56亿元（同比+40.70%），毛利率66.03%（同比-1.50pcts），净利率24.96%（同比+1.06pcts）。
点评
业绩持续提升，营业收入增长稳定
公司10月20日发布了2022年三季度报告，2022年前三季度营业收入2.23亿元（同比+34.76%），归母净利润0.56亿元（同比+40.70%），毛利率66.03%（同比-1.50pcts），净利率24.96%（同比+1.06pcts）。2022 Q3营业收入0.83亿元（同比+31.35%），归母净利润0.29亿元（同比+19.37%），毛利率65.81%（同比-5.45pcts），净利率34.64%（同比-3.48pcts）。
基于上述业绩指标，我们认为：
1）营业收入增加主要系在市场国产化需求增加之下，公司注重研发投入，提高产品性能与质量，以及通过专业技术服务能力，保持产品技术领先，带动订单持续增长。
2）2022年前三季度毛利率同比虽略微下降，但仍保持在高位，而净利率则创下历史同期新高，我们认为主要系公司规模效应有所体现，期间费用率（39.29%，同比-4.25pcts）降幅较大所致；单看2022 Q3，毛利率和净利率同比均降幅明显，主要系2021 Q3指标基数（毛利率71.26%，净利率38.12%）较高。
费用方面看，公司三费费率（29.04%，同比-3.40pcts）下降幅度较大，其中销售费用率12.54%（同比-3.04pcts），管理费用率16.65%（同比-0.38pcts），财务费用率-0.15%（同比+0.03pcts）。管理费用（0.37亿元，同比+31.71%）增速较高主要系报告期内限制性股票成本摊销所致。与此同时，公司持续加强研发，研发费用0.23亿元（同比+24.38%），研发费用率10.26%（同比-0.86pcts）。
下游景气度无疑，公司积极准备，冲刺四季度
公司2022年前三季度应收账款1.91亿元，较2021年增加71.91%，大幅增加主要系销售增加；预付款项0.14亿元，较2021年增加43.84%，主要系购买原材料增加，为四季度生产进行储备所致；应付账款0.11亿元，较2021年增加40.12%，主要系本报告期末应付供应商货款增加所致，我们认为下游需求旺盛毋庸置疑，公司生产将在四季度进行冲刺，业绩或将加快兑现。
股权解锁条件严苛，第四季度业绩需加速追赶
根据公司2021年执行的股权激励计划来看，2022年公司层面的业绩指标营业收入最低需达到4.04亿元（目标值为4.50亿元），方可按照相应比例解锁归属于激励对象的股票，结合2022前三季度营业收入占2022年度解锁条件触发值的55.20%推算，2022年第四季度营业收入需达到1.81亿元以上方可按比例以调整后授予价格为16.3750元/股解锁相应股票。
在2022年前三季度实现历史同期最佳的营业收入（2.23亿元）和归母净利润（0.56亿元）势头下，根据股权激励解锁条件推算得出第四季度营业收入需达到1.81亿元，约将近2021年第四季度营业收入0.92亿元的两倍，若实现该业绩指标，则意味着公司2022年第四季度业绩也将创历史同期最佳，全年业绩有望更上台阶。
投资建议
我们认为：
① 2022年上半年公司订单交付和市场开拓等方面受到疫情的影响，第三季度生产逐步恢复，业绩恢复稳定增长。同时，民用领域业务作为公司重点发展方向，其市场开拓有望加速；
② 从公司收入确认节奏来看，第二季度和第四季度收入确认比例相对较高，叠加股权解锁条件，我们判断公司2022年第四季度订单有望加速交付，带动业绩快速增长。
基于以上观点，我们预计公司2022-2024年的营业收入分别为4.50亿元、6.51亿元、8.99亿元，归母净利润分别为1.14亿元、1.46亿元、1.87亿元，EPS分别为0.82元、1.05元、1.35元，维持“买入”评级，2022年10月21日收盘价41.21元，对应2022-2024年PE分别为50.26倍、39.25倍、30.53倍。
风险提示：原材料价格上涨、产品研发不及预期、市场开拓不及预期。
盈利预测：
公司主要财务数据
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中航证券研究所由五次获得新财富机械（军工）第一的明星分析师邹润芳领衔，董忠云博士担任首席经济学家，着力打造总量研究引领，以军工、硬科技为代表的战略新兴产业链投研体系，同时重点覆盖部分大消费领域。
研究所拥有全市场规模最大的军工团队，依托航空工业集团央企股东优势，深耕军工行业各细分领域，同时涉猎宏观策略、先进制造、科技电子、新能源、新材料、医药生物、农林牧渔、非银、社服等多个研究方向。目前的主要业务包含：投研服务（可全面服务一、二级市场机构投资者）、主题指数构建及相关产品研发、协助投行类项目承揽及合作等。
张超（证券执业证书号：S0640519070001），中航证券军工行业首席分析师，毕业于清华大学精仪系，空军装备部门服役八年，有一线飞行部队航空保障经验，后在空装某部从事总体论证工作，熟悉飞机、雷达、导弹、卫星等空、天、海相关领域，熟悉武器装备科研生产体系及国内外军工产业和政策变化；2016-2018年新财富第一团队核心成员，2016-2018年水晶球第一团队核心成员。
zhangchao@avicsec.com
王绮文，SAC执业证书号：S0640121120018，香港城市大学商务资讯系统理学硕士，从事军工测试类公司研究。
wangqw@avicsec.com
证券研究报告名称：【中航证券军工】东华测试（300354）2022年三季报点评：三季度净利率创同期新高，四季度业绩或加速兑现
对外发布时间：2022年10月24日
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