爱普股份香精毛利率远低同行，应收飙涨现金流转负
近期，爱普股份披露了2018年年报，实现营业收入25亿元，同比增长7.52%；净利润1.1亿元，同比下滑23.59%。
这是继2017年净利润下滑24.45%之后，再次出现大幅下滑。值得注意的是，1.1亿元的净利润中还包括3178.06万元的利息收入，占到近29%。
新浪财经注意到，爱普股份目前形势相当不乐观，占利润近六成的香精业务毛利率远低于同行业上市公司。一面是毛利率迅速下滑，另一面应收账款、预付款项、存货却迅速攀升，现金流去年也由正转负。
爱普股份业绩两连降
香精业务毛利率远低于同行
在年报中，爱普股份将业绩下滑归因为原材料涨价，“2018 年原材料涨价因素持续未见缓解，产品毛利率下滑明显；食品配料经销业务的上游主要供应商改变销售模式，导致国内市场竞争加剧，产品毛利下降”。同时公司下调了香精业务部分产品单价，导致了毛利的下降。
香料、香精、食品配料行业在国内还处在成长期，下游行业都是抗周期行业，并没有明显的周期性。在同行业其他公司依旧保持增长的情况下，爱普股份的表现让人担心。
事实上，爱普股份的毛利率相比同行业上市公司，一直是偏低的。
先来看爱普股份的业务，公司主营业务为香料、香精和食品配料的研发、制造和销售。香精、香料、食品配料分别占营收的21%、7.88%、70%，食品配料是营收最大来源。但是因为食品配料毛利率较低，仅有9.44%，总体利润不及高毛利的香精香料业务。
2018年香精、香料、食品配料毛利润分别为2.12亿元、4668.03万元、1.66亿元，占比分别为48%、11%和38%，香精香料业务合计占毛利的59%，接近六成。
占比接近六成的香精、香料业务2018年毛利率分别为40.62%和23.75%，综合毛利率为36.01%。
港股上市公司华宝国际综合毛利率高达63.7%，A股上市公司百润股份食用香精业务毛利率64.28%，均远超爱普股份。在2015年披露的招股书中，爱普股份将其与华宝国际、百润股份的毛利率差距归结为这两家公司烟草香精占比较高所致。
但是另一家公司——中国香精香料综合毛利率也高达51.31%，2015年爱普香精香料业务毛利率可是与前者不相上下的。
原本毛利率就偏低的爱普股份上市以来更是经历了毛利率的持续下滑。香精香料业务2015年综合毛利为43.91%%，相比当时下滑了近18%。
令人不解的是，在原材料持续涨价的情况下，爱普股份却“下调部分（香精业务）产品单价”，导致毛利率迅速下滑。这么做的具体原因是什么？年报中并未给出解释。
应收、预付、存货均现飙涨
现金流由正转负
与此同时，公司其他几项财务指标也出现“恶化”迹象。
首先看应收账款和存货，爱普股份2018年末应收账款4.41亿元，占总资产18.4%，增速超37%。公司在2018年年报中解释称“部分新增大客户账期较长，导致期末应收账款余额增加所致”。
然而仔细梳理的话，应收账款的大幅增长从2016年已经开始了，从2015年到2018年，爱普应收账款增速分别为：1%、21.18%、30.08%、37.81%。
年报未披露欠款客户的具体情况，前五名欠款方欠款金额总计8147.88万元，占到应收账款的18%。
同样大幅增长的还有存货，上市以来爱普股份存货基本保持稳定，从2015年到2017年，存货增速分别为9.68%、6.21%和-1.85%，然而2018年一举增长21.63%，达到3.88亿元。
存货中占比最大的是库存商品，账面价值为2.49亿元，占到64%；其次是原材料，账面价值1.29亿元，占到33%。这两项分别计提了2124.88万元的跌价准备。
而同期库存也在大幅增长，2018年公司主要产品生产量合计26548吨，同比增长41.24%，销售量合计26083吨，同比增长34.24%，库存量合计2652吨，同比增长58.71%。
令人质疑的是，在“以销定产”的生产方式下，为什么公司会出现库存商品大幅增长的现象。
再看公司现金流。2015年爱普股份上市时现金流净额1.88亿元，此后就一路下滑，2018年由正转负，流出3656.5万元。
现金流大幅恶化，一方面是因应收账款飙升，另一方面是因为预付账款的增长。2018年期末预付账款为1.26亿元，同比增长67.99%。公司解释称“主要系公司部分新增供应商结算方式与原有供应商不同所致”。
事实上，从2016年起爱普的预付就是一路走高的，2016年预付款项仅为3747.76万元，2017年暴增101%，达到7546.46万，去年又增长67.99%。
年报中并未披露预付对象的具体情况，根据披露情况来看，预付账款高度集中，第一名占了预付款项的21.74%，第二名占了19.1%，前五名供应商合计占了预付账款的65.2%。账龄绝大部分在一年以内。
由于爱普股份未披露欠款方与预付对象的名称，因此无法得知其中是否存在关联关系。
收购标的业绩未达第一年承诺
2018年7月，爱普股份以自有资金收购了比欧（浙江）食品工业有限公司（简称“浙江比欧”）和上海盟泽商贸有限公司（简称“盟泽商贸”）各51%的股权。
浙江比欧产品主要包括乳品用果酱、烘焙用果酱和饮品用果酱三大类。其中乳品用果酱为主导产品，占整体销售收入的70%左右。爱普收购总计投入6451.53万元，对方承诺2018年到2020年扣非净利润分别不低于390万元、1420万元、2590万元。
盟泽商贸是一家以浓缩果浆/汁为主要产品的贸易企业，另外包括果干、果粉及冷冻水果等其他产品，产品最终销售给乳品企业、连锁饮品企业及烘焙企业或烘焙饼房，用于各类直接消费食品的生产。爱普投入金额5100万元，对方承诺2018年到2020年，扣非净利润分别不低于1400万元、1700万元、1900万元。
截至2018年3月31日，浙江比欧净资产为262.48万元，盟泽商贸净资产1820.17万元。两项收购总共形成5209.14万元商誉。然而浙江比欧2018年净利润310万元，未完成业绩承诺。盟泽商贸2018 年扣除非经常性损益后的净利润为 1382 万元，已达到业绩承诺目标的 90%，差额部分顺延。
事实上，浙江比欧2017年亏损329.77万元，2018年一季度净利润62.66万元。盟泽商贸2017年净利润749.33万元。均远低于承诺的2018年净利润。
公司解释浙江比欧未完成业绩承诺原因为“未达到业绩承诺目标，主要系原计划的新建产能未能如期投产所致”。期末爱普对浙江比欧计提了95万元的商誉减值准备，未对盟泽商贸进行计提。
截至2018年末，公司账上商誉金额总计9541万元，除了浙江比欧和盟泽商贸之外，2016年11月现金收购的杭州天舜食品，仍有4426.88万元商誉。
收购时天舜食品原股东承诺2016年到2018年扣非净利润不低于620万元、1000万元、1880万元。
2017年与2018年天舜食品均擦线完成业绩承诺，分别实现净利润1058.19万元和1898.03万元。根据2016年年报，2016年天舜食品亏损27.9万元。但是公司在年报中却说“天舜食品2016年承诺业绩已完成”，不知道哪里出了差错？
2018年公司对天舜食品的商誉进行减值测试，可收回金额高于账面价值，因此并未进行减值。账上近亿元的商誉和刚收购就未完成业绩承诺的标的成了一个隐形的“雷”。
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