分享 | 消费投资渐强，日本的复苏稳了？
今年以来，日经指数屡屡刷新33年来最高点位，日本经济看上去也在与“失去的三十年”进行着果断的切割和告别：通货紧缩渐行渐远，内需动能联袂发力，就业市场活跃亢奋，增长节奏持续演进……然而，沉疴难愈的日本经济不仅高飞无望，其“复健”过程亦存诸多变数。
日本内阁府最新数据显示，今年一季度日本名义GDP（国内生产总值）按年率换算为570万亿日元，刷新历史最高纪录，环比增长1.7%，扣除通胀因素的实际GDP终值环比增长0.7%，折合年率增长2.7%，既超出预估初值的1.1个百分点，也比市场预期值高出0.8个百分点。回溯可见，去年第三季度日本经济为负增长，而第四季度微弱反弹实现环比增长0.2%，年化率增长0.4%，如是，日本经济已实现连续两个季度的增长，先前为外界所担心的技术性衰退风险神奇地“不见了”。
相较欧美经济体的复苏所表现出的明显的结构性特征，即服务业提速加码而制造业却短腿拖后，日本经济则是服务业与制造业火力全开。据标准普尔全球市场情报调查公司Markit的最新数据，5月份日本服务业PMI（采购经理人指数）为56.3，升幅创下历史纪录，同期制造业PMI升至50.8，为7个月后首次实现扩张。受此拉动，日本5月份综合PMI抬高至54.3，扩张速度创下近10年来同期之最快。
映射到现实经济活动中，服务业PMI与制造业PMI的同向竞速，消费需求也迅猛释放，企业投资呈现快速扩张之势。在消费需求方面，占日本GDP过半的居民消费在一季度同比增长0.5%，为连续第四个季度上涨，实现对GDP的增长贡献1.0个百分点；在企业投资方面，一季度日本企业资本支出增长了1.4%，环比增长0.5%，其中住宅投资一举扭转了连续五个季度下滑的态势，实现了0.2%的超预期增速。
就消费而言，需求端的增量拉力既来自于日本国内工资状况的持续改善，也有国外游客激增的辅助作用。数据显示，去年日本企业薪资涨幅为2.27%，而今年以来，企业加薪率的加权平均为3.67%，创出近30年来的最高水平。日本国家旅游局的数据显示，今年4月赴日外国游客人数近200万，同比增长14倍；一季度每位国外游客在日本国内平均消费21.2万日元，相比2019年同期高出44%。
日本央行的最新货币政策会议决定维持-0.1%的货币利率不变，同时继续实行国债收益率曲线控制（YCC）政策，由此企业可以继续低成本融资，加上物价回升为企业所创造的经营利润空间放大，企业扩产投资的意愿与预期获得有效刺激。占日本GDP达10%及全部工业产值50%的汽车业贡献尤显，今年前5个月日本汽车累计完成销售205.79万辆，同比增长17.0%。据日本经济产业省的分析报告，每单位的汽车制造业需求能够带来整体经济2.7个单位的附加需求，汽车业成为了企业投资乃至整个经济扩张的最强劲拉力。
受到服务业与制造业、消费与投资双重扩张的作用，日本劳动市场进入到空前的繁荣与活跃状态。据总务省材料，国内服务业企业和制造业公司的就业增速均为过去15年的次高。文部科学省的数据显示，2023年毕业大学生的就业率达到97.3%，同期高中毕业生的就职率也达到了98.0%。另据《日本经济新闻》对企业招聘计划的调查，今年入职的大学毕业生的起薪同比增长了2.2%，为过去13年来的最高涨幅。
作为传统意义上的出口导向型经济体，时下依靠国内消费与投资的赋能从而带动整体经济复苏与改观的结果无疑颠覆了许多人对日本经济的认知。理论上说，这种内生型经济增长路径相对于外向型经济增长方式更为可靠，实际效果也更稳定，只是其中的构成要素客观上会受到特定国内外环境的干扰与抑制，最终其作用于经济的正向功能可能会大打折扣甚至背反。因此，即便是首季开局不错，后续日本经济仍不能排除减速与失速的可能。
首先，通货膨胀存在高位盘整的风险。今年前4个月日本国内物价涨幅达3.5%，连续20个月出现同比上升，且长达9个月的升幅维持在3%以上；接下来影响国际大宗商品价格的地缘政治因素依然存在，市场供需双方的博弈仍十分激烈，而且随着美联储加息的暂停以及后续节奏的放缓，投机资本也有可能转向做多大宗商品，日本进口商品价格很难出现大幅下降；另外，日本国内工资价格的上涨也极有可能创造出国内商品价格上涨的螺旋，通胀水平如期出现实质性回落恐怕难度非常之大。通货膨胀维持在高位，既加大了货币政策收紧的压力，更会反噬消费增量，从而对整体经济增长构成逆风。
其次，实际收入存在不升反降的风险。日本厚生劳动省最新数据显示，4月份实际平均月工资同比下降3%，为连续第13个月下降。实际收入的不升反降必然会令家庭削减消费支出，而且自6月份起东京电力公司等七大电力公司都获准大幅提高电价，更进一步对居民消费形成了反压。据统计，至3月份结束的2022年财政年度日本家庭支出虽增长了0.7%，但较前一财年的增幅却减少了0.9个百分点，且4月份日本所有家庭支出环比与同比分别下降1.3%和4.4%，为连续两个月的收缩。全球数据分析公司Global Data预测，日本实际家庭消费支出增长将从2022年的2.1%放缓至2023年的0.9%。
再次，贸易逆差存在持续放大的风险。今年以来，日元继续走软，但却并没有带动日本出口的显著改观，出口增速跌至两年来的最低点，对GDP的贡献亦为负值；美联储已放缓了加息节奏，日元后续可能出现升值，客观上势必进一步加强日本出口增速的递减趋势，既存的贸易逆差或将不断放大。截至5月份，日本已连续22个月出现贸易逆差，且贸易逆差与日元贬值实际存在着负反馈关系，即贸易逆差会削弱日元走强的基础，而日元贬值又会进一步抬高进口商品价格，进而恶化贸易逆差的程度。总体看，受到强势美元的压制以及国内货币政策持续宽松的牵引，年内日元续贬趋势难以逆转，日本贸易逆差存在继续放大的可能，最终也会对经济增长构成不小拖累。
最后，货币政策存在转弯变道的风险。按照日本央行行长植田和男的预计，最迟今年晚些时候CPI（消费者物价指数）回降至2%附近，到时就会考虑货币政策的收缩问题，而在以负利率、QE（量化宽松）与QQE（量化与质化宽松）以及YCC为阵容的现有宽松货币政策方阵中，日本央行将首先考虑调整或者叫停YCC。对于企业而言，日本央行放弃收益率曲线控制政策，国债长期利率的走高也必然带动企业债券发行成本的提升，企业还本付息的压力随之大增，最终结果也必然侵蚀企业经常性利润并倒逼企业减少投资支出。对此，日本经济研究中心给出的计算结果是，若国债长期利率升至1.1%，也就是在现有基础上涨升一倍，日本企业的利润将下降3%，设备投资将减少9%，整体经济因此而受到的负向关联不言而喻。
来源：国际商报
作者：张锐 系中国市场学会理事、广东外语外贸大学经济学教授
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