利用非理性泡沫，获得超额收益机会
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本文为红与绿.读享会投资专栏文章，作者祺骥投资，红与绿群友之一。自3月份红与绿.读享会成立以来，发表了数十篇原创文章，均为群友们多年点滴积累的经验与感悟，深受投资者认同。我们坚信：唯有多阅读、勤思考，才能不断发掘机会，静心投资。此心可安住，红绿任逍遥。今天将群友祺骥投资这篇文章《利用非理性泡沫，获得超额收益机会》分享给大家，欢迎留言。
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作者/祺骥投资
行为经济学就是为颠覆古典经济学理论而生的，揭示了很多“正确的谬误”，使我们可以重新审视人类情绪偏见与理性之间的距离，作者本心其实更希望宏观经济学能更多采用现实的行为学方法。但至今为止，影响最大的仍然是行为金融领域（这个有点出乎意料：在经济学家的眼里，金融市场最有效、套利最容易，最不可能出现非理性行为）。
书中印象最深的是萨缪尔森的赌局。一次午餐时，萨缪尔森与他同事布朗打赌：“抛硬币，如正面赢200美元，背面则输100美元”，布朗拒绝了，理由是“比起赢200美元，我更不喜欢输100美元”（挣钱的快乐难以弥补损失的痛苦），但随后布朗说他不喜欢赌一次却愿意赌100次。
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单次的赌博结果并不确定，次数越多，胜率更趋于稳定，这貌似可以使收益更确定。好玩的是，如果把这个机会包装成一个产品（可以赌一千一万甚至更多次的赌局）放在面前，应不应该押上身家甚至放杠杆呢？ 相信在盈亏比合适的机会面前，人们都会选择参与，但是否考虑放杠杆让风险溢出自己可承受的范围，就见仁见智了。因为随着次数的增加，赌注总额也在增加，虽然概率很小但仍然存在输大钱的机会（案例可参见长期资本1998年最后一战）。霍华德.马克斯的那个段子更为形象：“一个经常输钱的赌徒听说一起只有一匹马参加的比赛，于是把付房租的钱都赌进去，不想赛程进行到一半那匹马居然跳过护栏逃跑了。”
回到这个赌局，萨缪尔森很快就证明布朗的偏好不一致，“如果某件事做一次不划算，那么做二次、三次……多少次都是不划算的”，假设布朗同意打100次赌，但在打了99次以后，萨缪尔森问他是否想终止，面对最后一次的选择权，因为布朗不喜欢赌一次所以肯定会拒绝。同理可以倒推98、97……，最后的结果是布朗不会打第一次赌。
萨缪尔森的逻辑没问题，想接受100次有吸引力的赌局，必须要接受第一次。布朗之所以拒绝第一次，问题在于“窄框架”思维，如果把单次的赌博放到整体中去思考，就不会落入萨缪尔森的圈套。
这种“短视型损失厌恶”（myopic loss aversion）的现象在股票投资者身上比比皆是，“人们越是经常查看自己的投资收益，越不愿意承担风险”。越短视，其交易来自亏损的痛苦越多，压力越大，对风险的敏感度越高，这种一有风吹草动拔脚就跑的方式带来更频繁的交易，交易成本的提高吞噬更多的盈利，这也是很多投资人收益低甚至亏损的主要原因。只有那些着眼长远、宽维思考的投资人，才能较少受这样的问题困扰。
经济学理论的核心假设是人们做选择时，会遵循最优化原则，他们做决定会基于理性预期。事实上，普通人碰到最优化问题时，往往无法解决他们，甚至离找到解决方案还差得很远，加上人类的理性实在有限（bounded rationality），人们做选择时往往带着偏见。所以，对于自然人来讲，理性总是很难，就象钟摆，大多时间在两极之间来回摆动，中间的位置停留时间最短。
话说A股这样的市场，情绪波动如此剧烈，动物精神才是主流，包括大多数的机构投资者，大家不都在玩选美追星的游戏吗？
细细想来，这种现象可能是群体博弈的结果，很多专业投资人正因为了解人性才欢迎泡沫，在泡沫期他们并不希望股市快速恢复正常。因为只要自己手中的股票比其他人更早脱手就可以赚得更多的利润。
非理性带来泡沫，有泡沫才有超额收益的机会。但泡沫不管再光鲜靓丽，最后均值总是要回归，不管是大盘，还是个股。
书中举了一个有趣的试验，以5年为期（时间足够长的话，就足以让投资者对公司产生过度乐观或悲观的情绪），将表现最佳的股票叫作“赢家”与表现最差的称为“输家”的各选35支股票，分别建立两个投资组合，即赢家组合与输家组合，然后计算接下来5年每种投资组合的收益，并将其与大盘相比。最终的结果是：输家的收益比大盘高出约30%，而赢家的收益比大盘低大约10%。
我们顺便统计了近几年A股的数据如下：
注：数据源自WIND，因为有一些特异数据比如说长期停牌的股票，作了部分手工调整，结果难免有错漏偏差，但不影响大局。
看到过去3年的牛逼与苦逼组合在未来3年的表现，我们惊叹均值回归的力量，大A股投资者短期的偏好如此极端，反应如此过度（情绪在极值间摇摆，人们疯狂追逐也疯狂嫌弃），再牛逼的青春靓丽，过度透支后最终都不过是红颜怅老。每一场繁华落尽曲终人散后，当时那些长期遇冷的苦逼股，则在未来的时间段悄悄的回归。拉长时间看，商业的世界，低买高卖或许不比博傻风口（高买更高卖）的套路更新鲜更刺激，却更真实也更贴谱，仅仅从情绪轮转的角度观察，A股是逆向与价值的天堂。
当然，如此小的样本，并不能带来什么“圣杯”，简单作个比对，那还是极好的。
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