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低利率时代，更高性价比的投资组合是？
摘要：宽松、放水、低利率这些词相信你已经不陌生了，如果你是一个比较追求稳健投资回报的理财者，或许会感觉到自己过往依赖的投资品收益正在下行。
近日，兴证全球基金固定收益部副总监翟秀华女士在喜马拉雅年中策略会上详细分享了她的观点。以下是摘录的重要观点，后文附上文字实录。
翟秀华
固收部副总监、基金经理
上海交通大学硕士，10年固收投研经验。
管理/共同管理固收产品规模1078亿元（截至2020年3月底）。所管理债券基金曾获《证券时报》明星基金奖、《上海证券报》金基金奖。
利率不单单是我们的收益，同时也是我们为各类金融资产定价的折现率，它就像一个地球引力一样——引力越大，其他类别资产的价格越低；引力越小，其他类别资产的价格就会越高。
利率的降低会抬升转债、权益等资产的估值，在这种情况下，是可以认真考虑做资产配置，适当增加部分的权益资产，接受净值的部分波动，有机会提高长期收益。
不是所有人都能够承担高波动的资产带来的心理和经济双重压力，选择合适的资产远比选择收益最高的那个更重要。
综合来看固收+策略对标的基金产品应该是二级债基和偏债混合基金。回顾以往，这两类产品在风险收益比上，体验感是比较不错的。
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以下为文字实录：
疫情与全球低利率时代
翟秀华：确实是这样的，疫情的冲击确实是使得我们整个全球的经济体轮番出现了停摆，失业率也飙升。在这种冲击下，有人可能联想到了10年前的金融危机。但应该说新冠疫情的冲击其实是远超08年金融危机的，因为它同时打断了生产端和需求端，冲击很容易从实体经济蔓延到金融体系，成为一个整体的金融危机。
但好在08年的金融危机后监管部门大幅提高了金融体系的稳健性要求，我们的资本充足率也相比08年有一个很大台阶的提升，所以在今年这种冲击下，整体金融体系的抗风险能力是大幅提升的，大家也可以观察到，金融体系在目前来看还是相对稳健。
另外，这次疫情冲击下，主流经济体都迅速出台了极其宽松的财政和货币政策，速度和数量级都是前所未有的。因此对债券市场来说，这使得所有的主流经济体债券利率都大幅出现了下台阶的状态。举例来说，美国的国债利率差不多从疫情前2.0的水平最低下探到0.5附近，一度接近零利率，而我们也从3.0以上的水平迅速下到2.5的水平。
以史为鉴，利率的中枢会明显跟随名义GDP的增速趋势性的上行或者下行。但好在我们国家目前还是一个发展中的状态，经济潜力还有回旋的余地、应对疫情冲击的货币政策和财政政策也有所保留，这些对我们的债券市场都有一个很好的支撑。
所以如果拉长到很长的时间（如20年以上），我们的债券或许会与主流经济体的趋势相似，不断地向零利率靠近。但至少在我们可见的投资时间内，不错的债券收益率水平应该还是可以保持住的。
翟秀华：回顾中国债券市场过去10年的发展历史，3.0已经是过去10年比较低的水平。其实08年金融危机的冲击也就是在3.0的底部就企稳了。
从3.0突破到2.5，其实本质上它含有两个层面的意思，一方面我们的经济这几年都在强调高质量的发展，这意味着我们可能对速度的追求没有以前那么强，所以名义GDP的增速和全社会的投资回报率可能会是一个趋势性下台阶，利率它其实也是回报率的一种。
第二层面是，短周期视角下强疫情冲击带来的波动。债券利率下行反映的其实是人们风险偏好的下降。在经济前景不明朗的时候，投资人倾向于降低自己的风险偏好，那么它就会涌入债券资产，涌入债券资产的时候就会推升债券的价格，降低债券的收益率。 低利率环境，或是资产配置好时机
翟秀华：确实是，因为货币、基金、银行理财、包括其他固收类的产品，其投资产端对应的主要资产应该就是债券资产。
低利率市场环境下，首先我们要认清现状。伴随着疫情冲击的最大阶段过去，其实我们也观察到近期整个债券市场已从底部做了一个相当大幅度的调整，基本上在靠近疫情前的水平。站在现在这个时点看债券市场，它有一个不同的视角和感受，即经过这一段时间的回调，债券收益率的吸引力比疫情期间要有所恢复。
尽管如此，从长趋势上看，在人口老龄化、投资回报率下行、城市化步入尾声等因素的影响下，大概率利率的长期中枢还是会逐渐下移。
如何应对这种趋势的下行，无论是金融机构还是居民家庭，都需要思考这一问题。
在这种市场的环境下追求稳健的投资收益，我觉得有两层含义——
第一层，如果我们还是主要关注在固定收益领域，我们就要接受利率的趋势性下行，不要去盲目的追求超过合理市场利率的所谓高收益。因为那时候边际的高收益可能会放大里面潜在的一些风险，而普通的投资人很难去识别这些风险。
第二层含义，我们在研究低利率课题的时候，我们其实会发现，利率它不单单是我们的收益，同时也是我们为各类金融资产定价的折现率。
打个比方，它就像一个地球引力一样，你的引力越大，其他类别资产的价格越低；你的引力越小，其他类别资产的价格就会越高，所以利率的降低会抬升权益资产的估值。
在这种情况下，其实我倒觉得是可以认真考虑一下做资产配置的一个时候，不断的去增加部分的权益资产，考虑去接受净值的一部分波动，有机会来提高一个长期的收益。
翟秀华：固收+策略，即以固收资产作为基础，再加的部分股票、期货、甚至对冲资产来争取增厚整个组合的收益。
不过，固收+策略产品是不是一个很好的选择，是因人而异的。在选择金融产品之前，我的建议就是每个人都必须认真的评估自己的风险承受能力，去评估自己的家庭、年龄、收入所适应的风险波动状态。
其实监管机构为普通投资人设置的风险级别评估是非常好保护大家的机制，建议所有我们的投资人认真对待评估，因为不是所有人都能够承担高波动的资产带来的心理和经济双重压力，选择合适的资产远比选择收益最高的那一个会更重要一些。因为如果我们无法承受高波动，那么大概率在这类资产出现巨额亏损的时候，也就是在市场最底部的时候，我们会出现恐慌情绪下的割肉离场，而即便这类资产随后提供了一个不错的向上的收益，那些无法承受波动的人他也享受不到这些收益，所以一定要客观的看待自己的波动和风险承受能力和所投产品的匹配性。
不可否认的是，从长期的角度，不管是回顾以往还是站在当下向前看，股票类的资产都有机会提供一个比较好的收益。综合来看固收+策略对标的基金产品应该是二级债基和偏债混合基金。从过去的经验看，这两类产品在风险收益比上，体验感是比较不错的。 中长期视角，债券利率回调是一件好事
翟秀华：债券基金下跌其实本质上是因为利率的回调，刚刚也提到了，因为疫情在三四月份的一个迅速的发酵，那时候大家的风险偏好是急剧下降的，就是因为在这样的带动下，债券基金的净值出现了一个非常迅速的上涨，随后的下跌也是源自于非常迅速的上涨，应该说是盈亏同源。
疫情的冲击它相当于一个像是按下的暂停键的这样一个动作，但是当按下重启键的时候，整个经济呈现了深V反弹的状态。债券近期原本就是风险偏好推动的上涨，在经济V型反弹之后，个人和机构的风险偏好其实都是回升的，那么在回升的过程当中，债券也会自然而然地出现一个下跌的状态。这就是我认为它短期波动的原因。
不过从中长期来看，债券利率的回调是一件好事，因为毕竟我们的核心收益来源还是债券的票面利率，即债券的发行利率所带给我们的那一块的票息收益，如果利率回调就会使得所有债券发行的利率也会跟随着往上抬升，那就意味着整体的债券投资人在未来获取的蛋糕是增厚的而不是减少的，所以在这点上我觉得还是要理性看待。
此外，债券基金的回报包含着时间价值，因为债券的票面利率会随着时间不断计入投资者的收益，只要利率的下跌不是一个短时间内的宽幅震荡的话，那么全年看下来债券基金提供正收益的概率还是很高的。
站在这个时点看下半年，宏观上或仍是“弱复苏+充裕流动性+宏观政策不断托底经济”的一个组合，所以债券市场整体来看，我觉得下半年可能是震荡为主，同时是一个上有顶下有底的状态。而股票市场会受益于充裕的流动性，可能会出现一些结构性的机会。 坚持债券投资的本心，助力持有人的财富保值
翟秀华：我个人理解，债券投资的本质目的和价值，就是帮助持有人实现财富的保值功能，也就是长期来看能让财富抵御通胀的侵蚀。从过去来看，我们债券基金做得还不错，应该说在抵御了通胀之后，阶段性的还有机会实现我们财富的增值。
放眼未来，债券基金整体上我觉得还是要处于这样一个本心，就是要去追求一个相对稳健的收益，来实现财富的保值功能。我们在实际操作中也是以这样的初心作为出发点。
具体而言，第一，我们会严格地控制信用风险，因为稳健收益类产品不适合承担过多的风险，而且我们国内的债券市场环境也不太支持我们去做高收益债的投资，因为国内的法律和违约后处置都处在摸索阶段。所以在信用债投资上，我们会严格控制信用风险，并且希望我们的信用研究能够做到穿透发行人的商业本质，能够保证很低的违约率。
第二个是利率债的操作。利率债存在两个维度，一是利率趋势性的中枢位置，二是短期波动。在利率债波段交易这一块，我基本上不是不太参与的，因为这是一个零和博弈市场，在这个市场里面很难说自己是有多么强的自信心，可以在这个领域实现一个很高的胜率。既然这不是我的能力圈，也不是我的核心竞争力，作为一个投资经理，我们的资源最大的限制来自于我们的时间和精力，我希望把自己的时间和精力放在我更有优势的一个地方，去更多的挖掘比较好的信用债资产，同时去判断利率债上2~3年周期的趋势性机会。
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