“游戏直播第一股”登顶记：虎牙竞争优势何在？将如何重塑行业格局？ || 深度

从YY下面的一个部门，摇身一变成为“游戏直播第一股”，虎牙凭借什么脱颖而出？伴随着虎牙上市，游戏直播行业又将迎来怎样的变局？

本文由无冕财经（ID：wumiancaijing）原创并首发，作者：喀斯，编辑：梁爽 ，实习生：佘铠怡

上市钟声响起，董荣杰已双目泛泪，语带哽咽。

时间是美国当地时间5月11日上午9点30分，地点是大洋彼岸的纽约证券交易所，虎牙直播（交易代码：HUYA）成功挂牌，成为国内第一个登陆资本市场的游戏直播平台。

作为“游戏直播第一股”，虎牙股价一开市即强势上扬，以15.5美元（高于发行价29%）的涨幅开盘，随后一路走高，截至当日收盘，股价报16.06美元，涨幅为33.83%，市值达到34.78亿美元。

本次IPO发行价12美元，发行1500万股美国存托股票，瑞士信贷、高盛和瑞银为此次发行的主要承销商，如果将超额配售数计算在内发行股数为1725万股，募集资金约为2.07亿美元。

“上市只是一个起点。”虎牙CEO董荣杰表示，B轮的融资和此次IPO募集的资金，希望能更多地投在游戏直播、电子竞技的上下游，也希望通过资本的方式加强与行业上下游合作伙伴的联系。同时，会寻找其他品类的直播方向，如果合适，虎牙不排斥进行各种投资业务。

▲虎牙直播CEO董荣杰在纽交所门前留影。

而虎牙主播“一姐”Miss终于可以找男朋友了。在虎牙敲钟现场，Miss回忆起之前的誓言：“虎牙不上市，不找男朋友！”

此时，距离虎牙业务从欢聚时代（YY）拆分出来不过短短4年，它在法律意义上正式成立不过一年多时间。虎牙如何迅速成长为第一家盈利的游戏直播平台，它洞悉了哪些行业先机？有何制胜秘籍？又将如何引领行业前行？

“游戏直播第一股”登顶

时隔6年，李学凌又一次现身美国资本市场。这一次，他是以虎牙董事长身份，在纽约百老汇大街18号的纽约证券交易所，为虎牙上市敲钟。

“董荣杰是我2003年的室友。每天下班一起喝四瓶啤酒。感谢老董及虎牙团队。还有曾经在虎牙做出贡献的兄弟们。我永远感谢你们的努力。”虎牙上市后，李学凌在微信朋友圈写下这段话。

“丛林法则已经打了三年，慢慢会进入一个相对均衡的态势，对虎牙来说，某些方面我们认同丛林法则，但是虎牙有自己的坚持。”当董荣杰站在纽交所敲钟时，他脑海中是否还会浮现出104天前面对公众说这句话的情景？那是1月26日，虎牙2017年度盛典上令人印象深刻的一幕。

3月6日，YY发布2017年Q4财报及全年财报，靓丽的数据迅速平息了相关传言，并宣布虎牙已经开启IPO之路。65天后，虎牙走完上市征程，进入全新阶段。

虎牙提交的招股书显示：整个2017财年，虎牙直播净营收达21.85亿元，与2016年同期的7.969亿元相比增幅达174.2%；毛利润2.55亿元，全年净亏损8100万元。但在2017年四季度，虎牙净利润为正，成立以来首次实现季度盈利。虎牙成为游戏直播行业第一家在财报上宣布盈利的公司。

5月10日，虎牙向SEC提交的最新版招股书披露了截至2018年3月31日的虎牙2018年一季度财报：该季度虎牙营收8.436亿元，较2017年Q4环比增长13.8%，同比增速达到111%；其中直播收入7.928亿元，广告和其他收入5080万元；虎牙2018年Q1净利润3140万元（约合500万美元），环比增幅高达531%。

▲虎牙2016年至今的收入和盈利情况。数据来源：虎牙招股书。制图：表哥。

上市前，虎牙只进行了两轮融资。其一是2017年5月，平安保险、高榕资本等位虎牙注入7500万美元A轮融资；第二次是3月8日，腾讯独家战略投资虎牙4.6亿美元，一跃成为虎牙第二大股东。

根据招股书，在首次公开招股之前：YY持有虎牙90,066,152股普通股，占总股本的48.3%，拥有55.5%的表决权；腾讯控股全资子公司Linen投资持有虎牙64,488,235股普通股，占总股本的34.6%，拥有39.8%的表决权；李学凌和董荣杰分别持有虎牙3.7%和2.7%的股权。

本次公开募资后，虎牙总股本2.02亿，YY和腾讯分别持有虎牙44.6%和31.9%的股权，YY仍然是虎牙的控股股东，拥有绝对控股权。

近1亿月活，付费用户340万人，季度ARPU（单个用户价值）值达247.6元，虎牙交出的这份成绩单十分漂亮。

在3月6日递交给SEC的招股书中，董荣杰曾经自豪的表示：“我们的MAUs（月活用户）在2017年Q4达到8600万人，其中移动MAUs已经超过了3800万人，相比2016年同期增长了近50%；收入的增长则更快，2017年达到了美金3.4亿，比2016年增长了170%多。”2018年Q1，虎牙月活跃用户飙升至9290万人，环比增长19.2%；移动端月活跃用户增至4150万人，同比暴增25%。

从YY下面的一个部门，在“千播大战”的丛林里挣扎求生，摇身一变成为“游戏直播第一股”，虎牙走过了怎样精彩的历程？又凭借什么一骑绝尘、脱颖而出？

虎牙的“独门秘籍”

“在游戏直播商业化大机会来临之时，虎牙直播是最早抓住机会的公司，目前已经成长为国内领先的游戏互动直播内容平台。”高榕资本创始合伙人高翔说。

诞生于广州的虎牙，彰显着华南企业的风格和YY的游戏基因，奠定了属于虎牙的道路。

2006年，国内网游还是《魔兽世界》的天下。李学凌打魔兽遇到了菜鸟队友，半夜隔着屏幕冲对方大喊：“怎么那么笨，人家对魔法免疫，还出什么魔法啊，再这么菜就不带你玩了。”两年后，游戏时可以直接跟队友对话“开黑”的YY语音面世；从那以后，李学凌的YY和游戏缘分，从来不曾中断。

华南地区浓厚的游戏产业氛围，孕育并滋养了一批中国最成功的游戏公司。从2001年丁磊在广州成立网易在线游戏事业部开始的十多年里，腾讯、多益网络、三七互娱、四三九九等著名的游戏公司先后在华南这片土地上扎根，并带动了游戏相关产业的迅速发展，形成华南游戏王国。

李学凌的YY，就是这个链条上扎根最久的企业之一，2005年YY旗下的游戏资讯平台多玩网络成立；同时，YY是中国直播行业的第一个玩家，2008年游戏及时通讯软件YY语音和UGC视频直播内容平台YY直播上线。

在游戏和直播行业浸淫多年的YY，更擅长发现行业机会。

2012年YY上市前后，电竞产业因英雄联盟大热而爆发，让YY看到了做游戏相关内容的巨大潜力。当年初，YY内部一个不到20人的联合项目组启动YY游戏直播业务（虎牙直播的前身），“2013年年底的英雄联盟WCG总决赛，频道在线人数一度突破50万人次，甚至动用整个YY的带宽服务器才完成直播。”一位YY直播早期的员工向无冕财经（ID：wumiancaijing）回忆。

尽管如此，关于是否单独做游戏直播，YY内部还是反复讨论了多次。2014年，YY的游戏直播部门成立，YY为其打造的产品和品牌叫“虎牙”。如果说YY是直播行业的先驱，创造了娱乐直播体系；虎牙则是游戏直播行业的开创者，缔造了游戏直播体系。

鉴于YY在直播领域经验丰富，虎牙借鉴了YY的打赏机制、虚拟礼物和道具体系，上线之初便找到了盈利模式——用户对主播的打赏和虚拟物品消费，主播为平台生产内容吸引用户和促使用户消费，平台和主播按约定的比例进行分成；流量聚合后上线广告或开展游戏宣发等业务。

虎牙身上打着鲜明的华南企业烙印——务实、重视产品打磨，擅长发现机遇。

移动端风口、手游直播、王者荣耀和吃鸡游戏爆火，最先洞察先机的，都是虎牙，这奠定了虎牙行业老大的地位。一位不愿具名的虎牙员工向无冕财经（ID：wumiancaijing）透露：“2017年的王者荣耀对我们重新崛起很重要，我们跟随王者荣耀爆发的风口把手游直播做起来了，实现弯道超车，斗鱼意识到的时候战争已基本结束。”

同样在2014年，陌陌、一直播等先后加入直播战场；游戏直播领域，斗鱼、触手、龙珠等也开始和虎牙争夺蛋糕，一幕幕高价互挖主播大战上演。但虎牙很节制，一方面虎牙母公司YY作为上市公司需要保证利润，另一方面广州的企业不喜欢太烧钱。

事实上，虎牙一早便得到了华南地区资本的支持，2017年5月，虎牙获得平安保险、高榕资本等资方7500万美金的资本加持，今年又获得腾讯注资。华南地区优质的游戏产业土壤和资本支持，为虎牙后来的崛起奠定了基础。反观总部武汉的斗鱼，在基因上并没有这样的优势，不注重现金流、烧钱也就不足为奇。

2015年开始，虎牙洞察用户向移动端迁移的先机，发力移动直播和手游直播，并先后抓住《王者荣耀》和“吃鸡”游戏爆红的风口，虎牙的市场份额稳坐前列。

▲虎牙和斗鱼的融资历程，数据来源：公开资料，制图：表哥。

精打细算的虎牙，借鉴YY直播此前的主播与用户运营经验，签约头部主播的同时，完善自己的主播培养体系，为腰部尾部主播提供发展通道。

YY拥有丰富的主播和公会运营经验，虎牙同样沿袭了YY的主播培养模式——借助公会进行主播维护和管理。斗鱼、龙珠、熊猫等基本是平台直接和主播签约，资源和费用大量向头部主播倾斜；但迄今虎牙已经于三万多个公会建立联系，有效地管理、培训和推广主播。

“主播培养是需要精耕细作的业务，虎牙认为单凭平台没有办法有效完成这点，虎牙的公会体系是虎牙内容运营的关键优势。”虎牙方面向无冕财经（ID：wumiancaijing）坦言，“我们赢的核心点是公会生态，虽然有时候公会很闭塞，但是公会为了生存，不能让虎牙倒掉。在虎牙最混乱的时候，公会帮安排好一些。在主播的维护上，我们做得最强。”

同时，虎牙率先在平台引入弹聊、实时评论和赠予等互动功能，提升用户粘性和活跃度，充分挖掘用户价值。

2017年Q4，虎牙月活跃用户8600万，移动端月活3800万，单个用户平均每日使用时长99分钟，季度ARPU值247.6元，移动用户次月留存率超过70.0%，各项指标均位列行业第一。2018年Q1，营收、利润等相关数据更加抓人眼球。

因此，在其他平台还在进行烧钱大战时，仅融资一次的虎牙，成为第一家实现盈利的直播平台。3月8日，腾讯独家战略投资虎牙4.6亿美金，为虎牙进一步发展注入充足的现金流。

“虎牙团队对直播生态、内容打造、产业方向具有深刻的理解和洞察，我们在虎牙身上看到一流创业公司的发展前景，”高榕资本创始合伙人高翔说，“虎牙在营收上一直稳扎稳打，盈利能力突出且增长迅速。这体现出公司领导团队对业务的强大驾驭能力，以及对行业大势的战略预判水平。”

游戏直播进入“虎牙时代”

2016年“千播大战”，2017年纷纷关停，2018年争相上市。短短3年，直播行业上演“曲折三部曲”。

在很多人眼里，2018年是直播行业从增量市场进入存量市场的拐点，虎牙的上市标志着行业进入新阶段。虎牙登陆美国资本市场，游戏直播成为中概股新品种。作为“游戏直播第一股”，虎牙抢先上市，将为其他游戏直播平台上市定价提供参照。

“第一个上市会对市场有一个定价的作用。这个定价就像天花板，让随后上市的公司很难突破，甚至对别家上市公司的估值产生挤压作用。”富途证券CEO邬必伟判断，虎牙第一个上市，对市场最有冲击力、更容易获得理想的估值。

虎牙成为第一家上市的游戏直播平台，对于整个游戏直播行业而言，是一个重大利好。

“某种意义上说，证明了游戏产业链的价值正在从游戏本身向游戏的传播、分发、渠道等方面迁移。”行业观察人士、今日网红CEO彭超向无冕财经（ID：wumiancaijing）坦言， 这有力地证明了游戏直播行业的价值，对于提振行业信心具有重大意义。

从资本的角度而言，虎牙上市必将促使其他玩家加速资本化进程或寻找新的靠山，上演游戏直播的“嘉年华”。

“其他具有一定实力的直播平台如果不想被斗鱼和虎牙拉开距离的话，势必也将会进入到这场直播行业的资本斗争中。” 知名经济学者、财经评论家郭凡礼认为。

▲2017年度直播类APP排行榜。数据来源：猎豹智库，制图：表哥。

5月10日，就在虎牙敲钟前夕，王思聪的熊猫直播被收购的消息在圈内盛传；斗鱼也紧跟着虎牙的步伐开启赴港IPO之路，消息人士称，“斗鱼最迟将在年内IPO”。当头部玩家上市变现后，行业格局既定，龙珠、触手、熊猫、战旗等第二梯队的玩家，如果不谋求上市，就需要寻找新的靠山、重新站队，再难有继续裸泳的勇气。虎牙上市之后，市场将会更青睐财务健康的平台，不赚钱的企业将逐步被市场淘汰。

从行业发展阶段来看，虎牙成功上市，将享受资源和流量上的集中效应，成为游戏直播领域的标杆企业，引领游戏直播行业进入全新的发展阶段。

基岩资本副总裁黄明麒认为：“上市能够给平台带来品牌效应的明显提升，抢先上市是直播平台在资源争夺互相博弈时代下的重大战略部署。”

随着直播行业进入成熟期，用户争夺战将更加激烈。哪里有更优质、更丰富的内容，用户就会选择哪里。作为一个24小时陪伴用户、互动性极强的内容提供方，直播平台比拼的是一个能源源不断提供优质内容、并不断改进和提升内容的生态，但归根结底比拼的是主播，不仅仅是头部主播，腰部和尾部主播同样重要。

“一款新游戏直播，头部主播的出现需要3-4个月。因此，起步阶段拼的是平台的底蕴。谁能做好新游戏，培育出头部主播，谁就能赢到最后。而出现头部内容的几率，虎牙最大。”一位资深行业人士一语道破真谛。

因此，对于游戏直播平台来说，筛选和培养主播的机制尤为关键，而作为行业里唯一一个把公会和主播的生态做得非常有效的公司，公会体系和公会主播生态的深入研究和超强运营能力，一直被视作虎牙最深的护城河。虎牙月活跃主播数超达66.6万人，远超行业第二，与斗鱼等只注重头部主播的平台相比，虎牙将来的优势非常明显。

▲虎牙的明星粉丝经济。图片来源：中银国际。

随着用户拉新和打赏收入的增速放缓，新阶段直播平台将在原有基础上探索新的盈利点。而游戏直播平台优势尤为突出，虎牙上市后将实施全新的战略，带领行业寻找新的增长点。

首先，聚集了大量游戏潜在用户的直播平台，将成为高效的游戏推广分发渠道，而游戏背后的电竞等相关产业正处于井喷期。据 Frost&Sullivan 报告，2015年中国电竞收入58亿美元，2017年达到116亿美元，年均复合增长率40.6%，未来5年电竞市场年均复合增长率将维持在23%左右，2022年电竞收入将高达326亿美元。

刚引入腾讯战略投资并完成IPO的虎牙，将和腾讯开展全范围合作，促进游戏直播与游戏项目组的深度融合，包括游戏IP、电竞领域的充分合作。值得一提的是，斗鱼已近乎成为腾讯的自留地，还保持着独立的虎牙将更容易获得与网易等腾讯之外的游戏厂商的合作机会，这也将反哺华南地区的众多游戏产业链公司。

其次，和秀场直播一样，游戏直播平台将拥有大量具有网红潜质的主播，平台方可以进行IP包装与运营，整合直播行业产业链资源，与行业上下游深度合作，效仿陌陌等直播平台开展线下造星运动，大力扶持有潜力的公会、经纪公司等。

“虎牙直播始于游戏，但梦想不止于此。”上市后的虎牙，将走出怎样的康庄大道？游戏直播行业又将迎来怎样的春天？

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