稼轩分享 | 新《证券法》下浅观瑞幸事件
✎ 第 368篇原创
文 | 稼轩律师 刘瑞雪
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来源：美国证券交易委员会公告截图
瑞幸咖啡（NASDAQ：LK）（以下简称“瑞幸”或“公司”）于2020年4月2日晚发布公告，表示公司董事会已成立特别委员会调查内部业绩造假问题，并通过内部调查初步阶段确认的信息显示，从2019年第二季度到2019年第四季度，与虚假交易相关的总销售额约为22亿元人民币。在此期间，某些费用和开支也因虚假交易而大大增加。上述数字尚未得到该特别委员会、其顾问或公司的独立审计师的独立核实，并可能随着内部调查的进行而发生变化。
特别委员会建议采取某些临时补救措施，包括暂停与不当行为有牵连的雇员的职务，中止与已确定的虚假交易涉及方的合同与交易。公司董事会接受了特别委员会的建议，并对目前查明的参与伪造交易的个人和当事方执行了这些建议。上附为该公告截图。
上述截图截取自2020年1月瑞幸增发900万美国存托凭证的招股说明书。我们可以看到，如果瑞幸在上述内部调查的虚假交易之后进行过相应的证券发行，且招股说明书中包含该等虚假信息，那么这一行为会不会被认定为欺诈发行？结合2019年第二季度到2019年第四季度的业绩造假行为，发行人及相关人员责任如何划定，投资者的权益如何保护，我们暂且等待美国证监会调查的进一步认定。
瑞幸是一家注册地在开曼群岛，经境外监管机构注册发行证券并在美国纳斯达克股票市场上市的公司。若经查证属实构成财务造假或欺诈发行，适用美国证券法律法规无可厚非，但是否适用我国新《证券法》的域外管辖条款（也就是证券执法领域的“长臂管辖”条款），即《证券法》第二条第四款“在中华人民共和国境外的证券发行和交易活动，扰乱中华人民共和国境内市场秩序，损害境内投资者合法权益的，依照本法有关规定处理并追究法律责任”，可能需要进一步的探讨。比如，究竟何为扰乱中华人民共和国境内市场秩序，何种程度是损害境内投资者合法权益，我们不得而知；比如由谁来追究法律责任，法院还是证监会；比如适用新《证券法》第九十四条、第九十五条（支持诉讼及集团诉讼）的可能性是怎样的等等问题。
有学者认为“应对长臂管辖作适当限缩解释:《证券法》保护的对象是“公开发行”过程中的投资者，维护的是我国境内的市场秩序，对于那些主体资产在境内，发行主体在境外的单纯红筹企业，虽具有中国资产的联结点，但缺乏证券监管意义上的密切联系点，因此在瑞幸事件上不宜适用新《证券法》的长臂管辖。”笔者比较倾向此种观点，无论从瑞幸的股东结构来看，还是从发行主体为境外企业的角度来看，如果以维护我国公共证券市场秩序、保护公众投资者利益为出发点，那么对于适用“长臂管辖”的态度还是谨慎为妥。
2020年4月3日，中国证监会发表声明，声明称“中国证监会将按照国际证券监管合作的有关安排，依法对相关情况进行核查，坚决打击证券欺诈行为，切实保护投资者权益。”由此看来，声明并未称将根据新《证券法》追究瑞幸的法律责任，更多是基于跨境国际监管协作作出的，态度也是趋于谨慎的。当然，最终是否会启动《证券法》第二条第四款，除了落实法律层面的规则细化，更多还是要取决于监管部门的判断和选择。
美国对证券违法行为实行集团诉讼制度，造假的公司及其相关责任人将会面临巨额民事赔偿。在2020年1月做空机构浑水公司发布关于瑞幸捏造公司财务和运营数据的报告后，美国多家律所便于2020年2月13日在美国纽约南区法院对瑞幸提起集团诉讼，指责瑞幸发布实质性虚假或误导信息以及未披露不利信息，违反了美国《1934年证券法》。自2020年4月2日瑞幸自曝财务造假以来，想必又将开始一波新的集团诉讼。
在美国市场上集团诉讼的形式是“默示加入，明示退出”，其最重要的推动者是律师。根据我国新《证券法》第九十五条第三款，“投资者保护机构受五十名以上投资者委托，可以作为代表人参加诉讼，并为经证券登记结算机构确认的权利人依照前款规定向人民法院登记，但投资者明确表示不愿意参加该诉讼的除外”，可见《证券法》项下的“中国式集体诉讼”，只有投资者保护机构可以提起，这种由投保机构主导的特殊代表人诉讼是与美国证券集体诉讼极大的不同。但，这也恰恰反映了我国投资者的民事权利得到更大的保护，利用专门的公益性的投保机构，结合诸多创新制度安排，今后或将成为投资者维权的有力武器。
在中概股领域，很多业内人士讲董责险（“董事、监事及高级管理人员责任保险”）是中概股必备的保险，可以专门用来应对集体诉讼。通俗理解，董责险是用来保障公司董监高在履行管理职责时面临的潜在个人责任风险，包括履职行为中的“不当行为”所引起的个人损失，以及法律诉讼费用等。从定义来看，董责险承保的是“不当行为”、“非故意行为”，并非包含董监高故意违法导致的赔偿责任。
据媒体报道，瑞幸上市前已购买总保额接近两亿元人民币的董责险。2020年4月10日，中国平安保险公司表示，“瑞幸董责险基础层涉及多家保险公司，总保额为1000万美元。平安产险承保了基础层保单主承保份额的30%，并分保100万美元、自留200万美元（最大可能损失）。我们已经收到被保险人提起的理赔申请，正在进一步处理中。目前尚处于案件初期，被保险人是否能够获得赔偿，需要等待进一步理赔处理结果。”据此，我们暂且还不知保单具体的免责情形。
我国证券法律法规体系中关于董监高责任险的规定相对有限，如《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》第七条第六款，上市公司可以建立必要的独立董事责任保险制度，以降低独立董事正常履行职责可能引致的风险；又如《上市公司治理准则》第二十四条，经股东大会批准，上市公司可以为董事购买责任保险；但董事因违反法律法规和公司章程规定而导致的责任除外。但是，该类规定的初衷是让相关主体在企业经营过程中发挥主观能动性和积极性，绝非为相关主体欺诈发行、财务造假、虚假信息披露等刻意违法行为开绿灯。
根据新《证券法》第八十二条，发行人董监高的个人责任更加明确，其需要对发行文件和定期报告签署书面确认意见，要保证发行人及时、公平地披露信息，所披露的信息真实、准确、完整，与之对应的罚则较《证券法》修订前亦更加严厉。结合瑞幸事件，董监高的任职要更加谨慎，签字要更加谨慎，更不应过分依赖董责险，勤勉、尽责、审慎、合规恐怕才是应有的态度。
5瑞幸事件给予中国企业的一些思考2020年4月10日，纳斯达克交易所表示，瑞幸将继续维持停牌状态，直至满足纳斯达克交易所要求提供的更多信息。截至瑞幸2020年4月7日停牌前，该公司股价收4.39美元，市值仅剩约11.05亿美元。
瑞幸事件恐怕致使在美中概股遭遇诚信危机，细想想，上市对于优秀的企业来说，它是一个起点，而非终点，中国的企业如何秉持正确的理念以及好的心态进入资本市场才是应该考虑的大方向。
新《证券法》中，对于全面实行注册制、强化信息批露义务、加大投资者保护力度、大幅提高证券违法成本等各个方面修改或增加了若干条款，这为今后主板、中小板、创业板正式推行注册制无疑迈进了一步，而信息披露正是注册制的灵魂所在，也是资本市场投资功能的强化体现。新《证券法》建立以信息披露为中心的监管体系，旨在前端降低发行门槛市场化放开，而后端强化监管执法。由于后端的违法责任更加严格，证券合规显得尤为重要，还是那句老话，企业只有合法、诚信，才能利用资本市场真正的做大做强。在此列示一些新《证券法》中信息披露、欺诈发行相关违法责任条款：
第八十五条 | 信息披露义务人未按照规定披露信息，或者公告的证券发行文件、定期报告、临时报告及其他信息披露资料存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，信息披露义务人应当承担赔偿责任；发行人的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员以及保荐人、承销的证券公司及其直接责任人员，应当与发行人承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外。 | 信息披露违法下的过错推定原则，加重了控股股东及实际控制人的责任 |
第一百八十一条 | 发行人在其公告的证券发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，尚未发行证券的，处以二百万元以上二千万元以下的罚款；已经发行证券的，处以非法所募资金金额百分之十以上一倍以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处以一百万元以上一千万元以下的罚款。发行人的控股股东、实际控制人组织、指使从事前款违法行为的，没收违法所得，并处以违法所得百分之十以上一倍以下的罚款；没有违法所得或者违法所得不足二千万元的，处以二百万元以上二千万元以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处以一百万元以上一千万元以下的罚款。 | 欺诈发行的处罚愈加严格，最高的固定罚额可至2000万 |
第一百九十七条 | 信息披露义务人未按照本法规定报送有关报告或者履行信息披露义务的，责令改正，给予警告，并处以五十万元以上五百万元以下的罚款；对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以二十万元以上二百万元以下的罚款。发行人的控股股东、实际控制人组织、指使从事上述违法行为，或者隐瞒相关事项导致发生上述情形的，处以五十万元以上五百万元以下的罚款；对直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处以二十万元以上二百万元以下的罚款。 信息披露义务人报送的报告或者披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，责令改正，给予警告，并处以一百万元以上一千万元以下的罚款；对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以五十万元以上五百万元以下的罚款。发行人的控股股东、实际控制人组织、指使从事上述违法行为，或者隐瞒相关事项导致发生上述情形的，处以一百万元以上一千万元以下的罚款；对直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处以五十万元以上五百万元以下的罚款。 | 大幅提高信息披露违法违规的罚款额度 |
通过瑞幸事件，正值新《证券法》的落地实施，中国上市公司以及即将走向资本市场的中国企业，尤其是控股股东、实际控制人、董监高等有必要重新熟悉资本市场的游戏规则，增强合规的意识，建立合规的文化，更好的借势资本市场。
编辑｜稼轩文编社
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