《保利2021-2022年房地产行业白皮书》正式发布！

卷首语

迈入高质量发展的新时代

2017年，党的十九大报告提出：“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，让全体人民住有所居。”这49个字，成为了房地产行业调控的总纲领。以此为指导，近五年来，房地产长效机制逐步建立和完善。

行业运行逻辑也随之发生根本改变，呈现“五化”趋势：一是去金融化，企业端要求房企保持适度杠杆，不能过度借贷；消费端也不能把房子作为金融产品，而要回归居住本质。二是制造业化，土地红利不再、利润下行，必须用制造业思维和精益管理的理念，不断提升效益。三是极致专业化，“房子是用来住的”定位下，房企需要更加专业，产品和服务都要做到最好。四是功能民生化，民生保障是最根本的，各大房企，尤其是央企，要广泛参与到保障房、社区建设、基层治理当中，发挥责任担当。五是竞争格局加剧分化，信用和专业能力将成为最核心的竞争力，强者恒强、弱者恒弱，行业门槛也会越来越高。

房企要顺应行业新的运行规则和“五化”趋势，必须走高质量发展之路：

其一，高质量发展必须回归本原。习近平总书记指出：“必须把促进全体人民共同富裕作为为人民谋幸福的着力点。”在房地产领域，共同富裕对应的是“住有所居”。“房住不炒”之下，房地产行业也要回归实体经济本原。

其二，高质量发展必须贯彻“三稳”。回顾2021年，在政策叠加效应下，客户预期迅速改变，市场从7月份开始急转直下，并与行业出清形成共振，汇集成一股势大力沉的量价下行之势。今年一季度，市场延续下行，加上疫情影响，客户信心严重不足，连续四年的“箱体运行”被击破。

“三重压力”同样在房地产市场表现得淋漓尽致，信心严重不足是最深层次的因素：一是个别企业暴雷事件严重冲击房地产市场和资本市场的信心，导致信任度缺失；二是一二手房全面限价，封闭了房价上升空间，加上房地产税的利剑高悬，客户购买逻辑根本改变，对稳市政策的反应边际减弱；三是客户收入预期和购买力下降，使房地产市场承压，而市场下行又对经济和财政形成惯性压力。只有切实、加快落实中央各项会议精神，加大稳市和纠偏力度，才能避免陷入“房地产和经济相互推动下跌的负面螺旋”，确保实现“三稳”。

其三，高质量发展要求房企转向“内生式发展”，加快探索新的发展模式。从本轮行业出清来看，违约和评级下调导致企业主体信用丧失，“融销双杀”接踵而至，稳健的财务风格至关重要。此外，房企构建“动态能力”，减少路径依赖愈发重要。“动态能力”要求房企根据经营环境变化与风险，不断进行改革与经营模式再造。当前形势下，特别强调要加强政策研究与适应，提高对政策的领悟力和判断力，并转化为企业体系化的执行力，这将成为房企必备的核心竞争力。在新发展模式方面，租购并举带来新的发展机遇：在土地成本大幅下降和公募REITs退出的加持下，保障性租赁住房（R4地块）的商业模式基本成立。加上早前放开REITs的物流和产业园等，房企在经营性物业的发展道路上可以走得更远。

其四，高质量发展更强调聚焦高能级城市、确定性区域市场。我们在2017年提出了“峰值时代”，并连续得到市场验证。在租购并举的新发展格局下，商品房比例下降，商品房市场规模减少，进入减量发展时代。从生命周期看，房地产行业仍处成熟期，人口持续流入、基本面向好的大中城市，市场有望保持成长。从人均居住面积、人均住宅商品化率来看，“住得新”“住得好”的改善需求将释放得更加明显。

本轮限价叠加市场深度下行，大中城市的有效市场边界持续收缩。2017年外溢需求高位时，多数城市的市场边界大于行政边界；及至今年，多数城市的市场边界已明显小于行政边界，只有距离特别近的区域才会超出行政边界。在此背景下，城市的价格体系正在重构（包括地价），将以核心区最新价格（一手房限价、二手房限价、市场真实交易价的孰低原则）为坐标。删繁就简三秋树，领异标新二月花。房企要精准研判，聚焦擅长的领域和市场，紧抓结构性机会。

其五，高质量发展要融合新发展理念，主动融入国家发展大局。资金违规流入房地产的乱象已有效遏制，房地产与科技创新之间也不存在互相挤压。相反，越来越多的优秀房企勇当产业链链长，加大在碳中和、科技创新等领域的投入。

一花独放不是春！让我们携手共进、踔厉奋发，充分发挥行业担当，坚持“房住不炒”，聚焦高质量发展，推动行业回归实体经济本原，为稳增长、扩内需、调结构，实现“租购并举”“住有所居”做出更大的、应有的贡献！

第一章

行业的重新定位

POLY DEVELOPMENTS AND HOLDINGS

2021年是房地产行业底层逻辑和运行规则发生深刻变化的一年，陆续出台与实施房企“三道红线”、银行“贷款集中度管理”、土地出让“两集中”、二手房指导价等政策。此外，房地产税的试点工作也在有序准备之中。

十九大以来，中央分别从金融端、供给端、需求端、税收端等四个端口发力，不断建立和完善房地产长效机制。房地产长效机制的最终形成，有利于遏制投机投资需求，支持和满足商品房市场的合理需求，促进房地产市场平稳健康发展；有利于规范行业、良性循环，推动行业去金融化，回归民生保障属性；有利于宏观经济平稳运行，在与经济、社会的良性互动上发挥更大的作用；有利于实现全体人民共同富裕、“住有所居”的目标。

一、“房住不炒”之下，房地产业回归实体经济本原

房地产回归居住属性，是实体经济的集合体。2017年，国家统计局曾指出：“房地产如果是炒买炒卖，就不属于实体经济。但是，房子如果只是用来住的，房地产自身需要砖瓦沙石，就是实体经济。”商品房的建造过程，就是实体经济产品的“组装”过程。上游的钢铁、建材，下游的家具、家电，以及装饰装修、物流等等，都是不折不扣的实体经济。在“房住不炒”的长期坚持下，房地产投机投资需求基本退出，房屋回归居住属性，房地产行业回归实体经济本原，是实体经济的最重要的组成部分之一。

房地产是稳增长、扩内需的关键力量，是我国支柱产业。2021年全国一二手住房合计销售额超过23万亿元，多年来一直是我国居民最大内需市场。同时，住房消费带动了家具、家电、纺织、装修装饰等一系列相关消费，2021年家具行业规模超8000亿，家电行业规模超1.7万亿，房地产业带动了多个千亿、万亿级相关行业增长。2021年房地产业增加值7.76万亿，对GDP贡献率6.8%，如果将房地产上下游涉及的50多个行业增加值合计，对GDP增长的贡献率接近20%。房地产业是我国国民经济的支柱产业，通过充分释放居民住房消费，可以形成庞大的内需市场，为构筑“内循环、双循环的新格局”提供重要支撑。

我国房地产业对经济增长的贡献仍有提升空间。对比发达国家，我国房地产业增加值占GDP比重并不算突出，以人均GDP突破1万美元为时间节点，我国房地产业占比较美国、日本等分别低2个百分点、1.7个百分点。

图1：全球主要国家房地产业增加值占GDP比重

数据来源：Wind

备注：图中横轴0代表各国家人均GDP首次突破1万美元的年份，数序为时间节点前后年份。

二、“三稳”的迫切性凸显，避免陷入“负面螺旋”

2017-2020年，楼市运行连续四年呈现稳定的“箱体运行”。成交量小幅波动，全国商品房成交面积月度同比波动不超10%；房价平稳增长，不再大涨大跌，70个重点城市中，新房月度环比下跌城市一般都在35个以内。

2021年，由于政策叠加效应，伴随行业出清压力，市场向下击破箱体，出现超预期下跌。从保利来访数据看，上半年周度盘均来访80-100组，下半年周度盘均来访50-60组，呈现断崖式下滑，环比下降38%，同比下降33%，反映出整体市场信心严重不足。从全国商品房销售面积来看，上半年同比增长27%，7月单月同比年内首次转负，下半年同比下降15%。主流房企销售额降幅更大，以TOP10房企为例，下半年销售额同比下降28%。全国商品房销售均价从8月开始下降明显，12月商品房销售均价9512元/平方米，相比年初下降13.8%。保利6048价格指数也从8月开始下跌，并连续5个月下降。土地市场下行明显，相比一批次供地，全国22城三批次土地出让金下降47%，流拍或中止出让率达19%，平均溢价率仅2.3%，地价下降1000-2000元/平方米。

图2：全国新建商品房销售面积同比涨幅

数据来源：国家统计局

图3：全国70个大中城市和35城新房-二手价格环比下跌城市数

数据来源：国家统计局

图4：保利6048价格指数走势

数据来源：保利发展研究团队

与以往不同，此轮市场下行，是短期、中长期因素叠加、综合发酵产生的结果。去年三季度的信贷大幅收紧，直接导致买家需求萎缩、信心受挫和预期改变。一二手房市场的全面限价，封闭了房价上升的空间，同时令二手房市场几乎冰封，切断了换房链条。

中长期来看，房地产税的预期触发家庭资产配置逻辑转变。税收端是房地产长效机制完善的最后一块拼图，随着试点推进越来越近，已成为影响市场的关键变量。保利发展的研究团队对重点40城客户的调研显示，近半年有置业计划的1400组客户中，在房地产税试点预期下，75%的客户放弃购买或观望，主动延迟入市。在等待靴子落地过程中，房地产税对客户购买逻辑也产生深远影响，从以往买小、买多（套），到以后买少、买适中、买精。

进入2022年以来，市场延续深度下行。1-2月，全国商品房销售面积同比下降10%，商品房销售额同比下降19%，商品房销售均价同比下降11%，TOP10房企销售额同比下降37%。进入3月，由于疫情、经济等因素，市场并未出现小阳春，反而扩大了跌幅。全国30个大中城市商品房成交面积同比下降49%，主流房企销售业绩降幅还在扩大。从保利内部数据来看，保利PCI指数（内部经理人预期指数）以及来访数据均处近年低位。

辩证来看，2021年的行业调控是必要的。以史为鉴，日本、美国等房地产市场缺乏有效调控，市场的非理性高热酿成危机，20世纪90年代日本房地产泡沫破裂导致日本经济“失去了20年”，2008年美国房地产次贷危机引发全球金融海啸。我国出台房地产长效机制以来，调控政策有效化解了房地产和金融风险。经过本轮调控，“我国房地产泡沫化金融化势头得到根本扭转”。风险化解过程中，个别高杠杆企业出现暴雷，区域市场出现深度调整，但整体上来说，局面仍是可控的，本轮调控用局部代价换取整体最大平稳。

图5：日本与美国房地产泡沫后房价走势

数据来源：OECD

因此，要坚持政策的连续性和稳定性，不能再回到过去那种资本无序扩张的状态，接下来就是实现底线思维下的“三稳”。与去年下半年不同（主因是政策叠加），今年一季度的市场萎靡，经济因素占据首位。而房地产市场的持续下行，又给经济和50多个相关行业带来了明显冲击，引发系统性的收缩。资产价格的不稳，同样也会削弱居民消费的意愿。此外，因交易萎缩带来的房地产税费锐减，以及土地出让金的腰斩，给政府财政收入带来非常大的压力，恐将影响城市的建设投入，甚至累及到公务员和事业单位员工的薪酬绩效。此次事件再次证明，在我国实现现代化的征程中，在实现“共同富裕”和“住有所居”的过程中，房地产行业的正面作用不可或缺。

信贷纠偏、地方稳市、支持合理需求等措施，虽然都取得了正面效果，但由于楼市下行势大力沉，现有的政策力度仍不足以令市场“放量筑底”，市场预期和信心预估还需要比较长的时间来修复。当前形势下，要尽快稳定房地产市场，果断出手，发挥房地产行业在经济运行中的先导性作用。辩证来看，持有房产的家庭是“沉默的大多数”，不要忽视了真正意义上的“听不到的心声”；随着保障性住房的大量推出，更多人的住房需求可以得到兼顾。因此，保资产价格稳定，符合各方利益。只有加快落实中央经济工作会议和两会精神，加强舆论的正面引导，祛除杂音，提振市场信心，进一步加大稳市力度，才能避免陷入“经济和房地产相互推动下跌的负面螺旋”，实现行业平稳健康发展和良性循环。

三、行业基本面没有改变，把握成熟期的结构性机会

不要把市场规律简单化，市场短期走势看的是市场预期，中期走势遵循运行周期，长期走势遵循生命周期。虽然房地产行业告别高速增长，总量规模见顶，但行业仍能良性循环。

中长期来看，房地产行业基本面没有改变，合理住房需求有支撑。2021年我国常住人口城镇化率64.72%，仍处在快速城镇化阶段，每年城镇新增就业人口1100万以上，带来大量新增住房需求。人口快速迁移下，人地分离、供需错配的结构性矛盾依然突出，租赁需求大量增加，租赁业务也迎来发展契机。同时，我国经济发展韧性强、潜力大、前景广阔、长期向好的基本面没有变，人均收入稳步提高，居民对美好生活的向往不断提升，对居住品质的需求不断释放。

行业整体仍处成熟期，有可能进入构筑右肩阶段。2017年，我们曾率先提出房地产行业进入总量峰值时代，近5年的行业规模变化印证了我们的判断，2021年全国商品房销售面积17.9亿平方米，销售额18.2万亿元，保持高位。因此，从全国整体上来看，生命周期仍处成熟期，但考虑到住房结构改变，需求和新增供应减少，商品房市场不可避免地进入减量发展时代。但我们也要看到，住房的需求是长期存在的，关键在于把握结构性的机会。

·1、住房结构分化，租赁大增，商品房减量

住房保障体系顶层设计明确，租赁住房进入发展快车道，“十四五”期间40个重点城市计划新增650万套保障性租赁住房，新增保障性租赁住房占新增住房供应总量的比例力争达到30%以上。根据浙江等多省份住房十四五规划，十四五住房供应面积与十三五基本持平，保障性租赁住房占比增加，商品房占比减少，商品房规模进入减量时代。

表1：十四五期间部分重点城市保障性租赁住房筹建目标

数据来源：各城市十四五住房发展规划

·2、城市分化加剧，大中城市生命周期向上

一如往年我们对城市基本面的跟踪研究，“人口、产业加速向头部城市集聚，城市分化加剧”。2020年经济实力TOP100城市GDP、人口分别占全国72%、56%，比2010年分别提升1个、5个百分点。城市的生命周期就是房地产的生命周期。基本面好的大中城市，人口、产业集聚，城市生命周期向上，房地产市场仍处于成长期，需求量仍在扩容。需求的扩容同时带来旺盛的城市建设需求：对内，城市中心范围的公共设施持续提升，城市更新还有很大活力；对外，打造高铁节点城市、综合交通枢纽，仍需充分调动资源、做好基建。

·3、需求多元化，刚需、改善同步释放

峰值右肩时代，需求走向多元化。一是人口流入城市，刚需依然旺盛。2020年我国流动人口达3.76亿人，比2010年增加70%，上海、深圳等流动人口超千万人，北京、广州、成都等流动人口超800万人。人口的交织流动，将产生持续的、大量的刚性住房需求。

图6：我国重点城市人口增量及流动人口数量

数据来源：国家统计局

图注：标“*”的郑州、苏州等城市流动人口采用“常住人口-户籍人口”进行估算，存在一定误差。

二是改善需求加速释放，成为市场主力。2021年，住建部“住有所居”会议指出，我国2000年底前建成的城镇老旧小区有21.9万个。据统计局2015年人口抽样调查，全国城镇家庭有31%购买一二手商品房，有50%居住在公有住房、经适房、自建房等，19%为租房或住在工厂宿舍等；据楼龄统计，有48%家庭居住在2000年底前建成的房屋。据预测，截至2020年，2000年底前建成的房屋仍有近100亿平方米。原公有住房、经适房及2000年底前建成的大量老旧住房，面积小、质量低、配套差、物业管理不足，居民改善需求将持续释放。

图7：我国城镇家庭住房来源

数据来源：2015年全国人口抽样调查

图8：我国城镇房屋建成时间

数据来源：2015年全国人口抽样调查

三是家庭小型化，年轻人独立居住需求增多。2020年平均家庭户人口为2.62人，比2010年减少0.48人；共有家庭户4.9亿户，比2010年增加0.9亿户。受人口流动影响，以及思想观念变化，越来越多年轻人选择独立居住，产生大量家庭分巢住房需求。

四是老龄人口持续增长，适老化住房需求增加。2020年60岁及以上人口为2.6亿人，比2010年增加8627万人，据外部机构预测，2030年老龄人口增加到3.8亿人。老年人的大幅增长，对适老化住房和适老化居住环境的需求也将持续释放，蕴含着巨大的内需潜力。

第二章

聚焦高质量发展

POLY DEVELOPMENTS AND HOLDINGS

2021年下半年以来，房地产行业前所未有地迎来一轮迅速的缩表和出清过程。行业出清的直接原因，是由于违约或信用评级下调，引发企业主体信用基本丧失或债务危机，最终触发“股债双杀”和“融销双杀”。个别房企从下调评级到销售活动停滞，历时不到一个月，下滑速度之快远超预期。据统计，从2021年至2022年2月底，全国共有72支房企境内信用债出现实质违约、触发交叉违约条款或展期，波及房企超过40家，涉及金额超过800亿元。目前，金融机构对房企融资依然保持谨慎。国资央企或优质品牌民企的融资保持稳定，但多数房企的信用和融资难以回到从前，生存才是第一，基本丧失了再投资能力。伴随2022年偿债高峰来临，预期行业的出清和缩表将会延续和强化，以“三高”为代表的旧发展模式逐步退出历史舞台，房企加速迈向高质量发展的新时代。

一、从“三高”模式走向高质量发展

行业出清的导火索是多重政策叠加，但出清的根本原因是“高负债、高杠杆、高周转”模式的难以持续。根据年报统计，国内上市房企平均资产负债率79.2%，高于制造业27个百分点；平均有息负债279亿，高于制造业257亿；平均权益乘数4.1，高于制造业1.2。“三高”模式不仅导致金融资源过度集中，也不利于宏观杠杆率保持稳定，为经济和行业平稳发展埋下了隐患。

过去的“三高”模式，由房企扩张与行业外力共同推动。首先，房企做高杠杆倍数，对提升ROE有立竿见影作用；第二，金融资源易获取，为房企提高杠杆提供了天然条件；第三，高周转是特定时期迅速扩大规模的重要工具。

适应行业新发展格局，房企要更加注重构建“动态能力”。“动态能力”是1990年代加利福尼亚大学伯克利分校大卫·蒂斯（David Teece）提出的理论。经过多年发展，已成为企业战略管理的重要理论。“动态能力”是根据外部环境变化，持续地整合技术、组织与管理资源，以达到竞争优势的一种弹性能力。结合房企自身发展，当前形势下，如何理解政策、判断政策，并转化为企业体系化的执行力，将是最重要的核心竞争力之一。

挥别“三高”模式，房企走向高质量发展。“三高”模式过于强调规模和资源占有，属于粗放式扩张，有的甚至追求盲目多元化，最后只留下一堆低品质的房屋，一堆低质量的资产。而我们强调的高质量发展，是体系化的内生式发展，包括稳健经营的风格、精益管理的思维、精准的投资能力、极具竞争的产品力和成本力等等，顺应高品质需求的趋势，积极探索存量资产经营服务和新发展模式，助力“住有所居”，争当产业链链长，推动行业的升级转型。

高质量发展的前景是美好的，但道路更加崎岖难行。行业出清后的幸存者是否能真正摆脱“三高”？如何向制造业学习精益管理和降本增效？如何聚焦布局城市、界定市场边界、匹配住房需求？经营性物业的新模式是什么？如何跑通保障性租赁住房模式？如何辩证看待房企发展多元化业务？如何从增量资产建造时代迈向存量资产经营时代？我们认为，高质量发展的关键在于聚焦。

二、聚焦高能级城市、区域有效市场、产品与客户匹配

·1、聚焦城市的结构分化：各能级城市、同能级城市超级分化

城市潜能的差异，推动市场向超级分化演变。同样是二线城市，由于人口潜能的差异，房地产市场分化亦呈现加剧态势，人口高增量城市（成都、西安、郑州等），其商品住宅成交韧性较强，规模整体抬升，成交波动亦较小；而人口低增量城市，其商品住宅成交规模存在瓶颈，近10年房地产市场容量复合增速处于负区间。

·2、聚焦区域的有效市场：有效需求边界在退缩

房地产行业调控框架趋于稳定，长效机制逐步勾勒清晰，市场和需求逻辑日益成熟。以往，限购、限贷政策梯度差下需求外溢，市场边界甚至跨越行政边界；如今，限价政策压缩城市价格梯度，市场调整下需求回流高价值区，有效市场边界内的板块需求平稳，而边界外的板块需求退潮，导致过往饱受红利的“外溢板块”，如今反转为需求被倒抽的“被虹吸板块”。中长期看，需求逻辑向居住属性回归，有效市场边界以就业活力区为中心，以一定通勤距离为半径分圈层外延。以广州为例，中心四区集聚就业人口的46%，常住人口的34%，以其为圆心划分出一二三四线市场，天河属于一线，从化属于四线。

图9：典型城市中心城区就业人口及常住人口占比（%）

·3、聚焦需求的产品匹配：精细研判住房消费差异

以城镇人均居住面积和城镇人均住宅商品化率对不同城市的居住需求分类：①能级越大的城市，居住需求越多元：以广州为例，10年常住人口增量598万，“住进来”扎根需求旺盛；住宅商品化率仅39%，“住得好”的商品化改善空间大；50%的家庭户居住在20年楼龄以上房子，“住得新”换房需求大。②同能级城市，居住需求侧重点存差异：如福州人均居住面积大、但住宅商品化率更低，关注商品房改善空间；重庆城镇化率低，关注就地城镇化带来的商品房增量空间。

图10：典型城市城镇人均居住面积与城镇人均住宅商品化率

数据来源：各城市统计局

三、做精经营性物业，聚焦成功的商业模式

·1、商办市场容量下降，结构性供需矛盾突出

全国商业及办公市场容量2017年见顶后连续四年下降，在商品房销售额中占比不断下滑，从2018年1.96万亿、13.1%回落至2021年1.4万亿、7.9%，销售均价连续三年回落。同时结构性矛盾明显，经营性物业尤其是商业及办公的供给和需求不匹配，需求集中在一二线城市、产业强、需求大的核心板块，但一二线非核心板块与三四线城市供应偏大，空置率上升。

图11：全国商办市场容量及销售均价

数据来源：国家统计局

表2：重点城市商办物业空置率

数据来源：Wind

商办物业受经济周期与产业发展影响大。近年来经济面临下行压力，加上电商兴起、灵活就业人员数量增加、跨国企业选择居家办公等产业现象，根本性地改变了商办需求。地方政府应破除过去“多建商办就能提高税收”的惯性思维，认识到税收与产业发展紧密相关。应着力提高营商环境，出台支持性财税政策，把产业做大做强，并从规划与土地源头控制新增商办供应。

·2、聚焦经营性物业的商业模式：从“地产思维”转向“真正经营”

发展逻辑发生根本改变，拓展上由“被动获取”变为根据立项标准“主动获取”。过去，住宅反哺商业、销售反馈经营的“算大账”逻辑已不再适宜。以商业地产为例，核心区位、业态优势、品牌运营下，若盈利模式成立，配套住宅只是锦上添花，可实现“独立拓展”。如上海恒隆广场，聚焦走重奢路线，在2020-2021年疫情期间实现了超15%的高水平租金年涨幅。

经营模式聚焦“重”“轻”两端。以长租公寓为例，中间路线的租赁或包租模式难以持续，或转向重资产方向，如R4地块的获取、开发和经营，或转向纯粹的轻资产模式，如委托经营模式。

四、大力发展租赁住房，解决大城市住房突出问题

·1、大中城市灵活就业人口增多，实际管理人口超预期，租赁需求旺盛

在新产业、新业态、新模式的快速发展下，更多人选择灵活就业。据统计局数据，2021年灵活就业人员规模已达2亿人，包括IT技术、网红、主播、外卖骑手等。灵活就业人口流动性大，更接受租房的生活，因而在主要大中城市产生了大量的租赁需求。同时，基于疫情防控的需要，政府大力推行网格化管理，通过健康码、行程码、核酸检测、疫苗等多个环节反复进行多轮筛查，第一次盘实了城市的实际管理人口，如北京、上海实际管理人口已超3000万，广州、深圳实际管理人口超2200万，重点城市的租赁需求有望获得可持续增长。

图12：典型行业灵活就业人口分布

数据来源：国家统计局、中国人民大学灵活用工课题组、艾瑞咨询等

表3：典型城市实际管理人口与常住人口对比

数据来源：各地政府公布

租赁住房作为住房制度改革的重心，是房企探索新模式的重要一环。《第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》提出，完善住房保障体系，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度。2020年12月，中央经济工作会议提出，要重视解决好新市民、青年人，特别是从事基本公共服务的人员等住房困难群体住房问题，努力做到住有所居、职住平衡。2021年6月，国务院办公厅出台了《关于加快发展保障性租赁住房的意见》，完善土地、财税、金融等配套政策，租赁住房进入发展快车道。

·2、市场化租赁住房商业模式不清晰，政策性租赁住房已形成政策闭环

当前，租赁住房行业呈现市场化与政策性双轨并行的发展现状。市场化房企凭借资金和资产优势占据头部位置，但仍面临盈利难题。部分品牌企业为形成行业话语权，通过租赁经营方式实现了快速扩张，短期内却难以实现盈亏平衡或盈利。市场化租赁住房得到的政策支持较少，土地成本高、经营回报低、退出未理顺，缺乏可持续发展的商业模式。尽管整体税负有所降低，资源供给有所增加，但资产收益率这一瓶颈尚未突破。房企如利用商品房用地配建或存量资产，回报率难以达到REITs要求。经营端虽有财税支持，但“纳保”后的租金折让与税收优惠基本对冲，补助资金发放周期也较长。退出端的公募REITs仍有限制，要求必须是保障性租赁住房，用地性质暂时限制在“非商业、非住宅”。

相比之下，政策性租赁住房推进速度快、路径和商业模式基本清晰，但地方政府在资金筹集、建设和运营上面临较大挑战。政策通过前端让渡地价、盘活存量，在建设和运营环节提供补贴，提高整体的EBITDA，后端纳入公募REITs实现退出，形成了投融建管退的政策闭环。根据住建部公布的数据，2022年将新筹集240万套保障性租赁住房，这非常考验地方政府的财政实力，以及地方国企的专业能力和人才储备，可加快引入市场化程度高的地产央企共同参与。

总之，我们要对中国的发展和房地产行业的发展保持信心，坚定走高质量发展之路，紧跟国家政策走，积极融入国家发展大局。展望未来，行业出清之后，市场必然回归供求再平衡，优秀的房企也将迎来新一轮的发展契机，行业也将建立新的秩序。

尘劳迥脱事非常，紧把绳头做一场。

不经一番寒彻骨，怎得梅花扑鼻香。

——·报告完毕·——

保利发展控股集团、保利投顾 联合出品

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来源：保利发展控股微信公众号

日期：2022年4月8日