PMI：经济环比探底过程或近结束
PMI：经济环比探底过程或近结束
申万宏源宏观周报·第215期
屠强 FRM 高级宏观分析师
贾东旭 宏观分析师
王胜 博士 宏观研究部负责人
申万宏源宏观
主要内容
6月中采制造业PMI回升0.2至49，剔除工业库存向服务业转移的影响，6月当期制造业PMI改善幅度更大（+0.5），经济动能环比探底的过程或已接近结束。6月PMI回升，若剔除库存向服务业转移的影响，单月改善幅度更大。6月中采制造业PMI回升0.2至49，结束自2月以来持续回落态势，考虑到目前整体偏高的工业库存仍在向偏低的服务业库存水平回归（详见我们此前专题《库存周期：被忽视的服务业》），产成品存货指数单月大幅回落2.8至46.1，对整体PMI指数构成-0.3个点的拖累，而剔除产成品存货的影响，单纯制造业产需，整体制造业PMI改善幅度达0.5个点，其中供需两侧均有回升，供给改善更快，也直观反映短期疫情对供给侧的影响在走弱。
改善幅度生产>内需订单>整体订单，疫情影响在消退、内需出现积极变化。5月生产指数大幅回落0.6至49.6，为2月以来首次跌至50以下，除了基建退坡导致钢铁等高耗能工业生产大幅走弱以外，也反映5月疫情形势快速变化形成的冲击。但6月以来，疫情搜索指数快速回落，相应的生产指数也明显回升0.7至50.3、重回50以上。而需求方面，新订单指数也小幅改善0.3至48.3，结束2月以来持续回落态势，其中内需订单（+0.5至48.9）改善好于新出口订单（-0.8至46.4），且内需订单改善幅度仅次于工业生产，显示国内需求恢复出现积极变化。建筑业PMI（-2.5至55.7）回落主因房地产风险仍在积聚，但与基建更相关的土木工程建筑业PMI回升。
服务业PMI延续Q2以来回落趋势，收入约束代替递延需求成为主导因素。6月服务业PMI回落1.0至52.8，延续二季度以来回落态势。由于PMI是环比指标，服务业恢复环比动能最快的是一季度递延需求集中性释放阶段。而伴随递延需求释放完毕，二季度以来服务业环比改善动能也对应放缓，目前收入约束代替递延需求成为主导服务业恢复的主要因素。分行业看，生产性服务业表现较好，航空运输、邮政快递、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务、保险等行业商务活动指数均位于60及以上高位景气区间。钢价小幅上行，6月原材料购进价格、出厂价格回升。6月原材料购进价格、出厂价格分别回升4.2、2.3至45、43.9。经济动能环比探底的过程或已接近结束。6月中采PMI数据显示，经济动能环比持续转弱的过程或已接近结束，一方面短期疫情对工业生产的影响逐步消退，同时需求侧整体内需也出现积极变化。展望下半年，经济“N型”复苏如预期进入温和向上的“第三阶段”。其中强劲地产竣工对居民可选消费倾向的支撑仍是重要来源，同时5月“逆外需式”走弱的出口也有望回补之前因供给冲击“超跌”的缺口，加之进口替代继续压低进口增速，虽然经济下行压力仍大，但边际上动能环比改善的过程是可以期待的。风险提示：房地产市场形势变化。以下为正文
周观点：PMI：经济环比探底过程或近结束
一、6月PMI回升，若剔除库存向服务业转移的影响，单月改善幅度更大。
6月中采制造业PMI回升0.2至49，结束自今年2月以来持续回落态势，考虑到目前整体偏高的工业库存仍在向偏低的服务业库存水平回归（详见我们此前专题《库存周期：被忽视的服务业》），产成品存货指数单月大幅回落2.8至46.1，对整体PMI指数构成-0.3个点的拖累，而剔除产成品存货的影响，单纯制造业产需，整体制造业PMI改善幅度达0.5个点，其中供需两侧均有回升，供给改善更快，也直观反映短期疫情对供给侧的影响在走弱。
二、改善幅度生产>内需订单>整体订单，疫情影响在消退、内需出现积极变化。
5月生产指数大幅回落0.6至49.6，为2月以来首次跌至50以下，除了基建退坡导致钢铁等高耗能工业生产大幅走弱以外，也反映5月疫情形势快速变化形成的冲击。但6月以来，疫情搜索指数快速回落，相应的生产指数也明显回升0.7至50.3、重回50以上。
而需求方面，新订单指数也小幅改善0.3至48.3，结束2月以来持续回落态势，其中内需订单（+0.5至48.9）改善好于新出口订单（-0.8至46.4），且内需订单改善幅度仅次于工业生产，显示国内需求恢复出现积极变化。而建筑业PMI则大幅回落2.5至55.7，其中与基建更相关的土木工程建筑业PMI回升2.6至64.3，短期基建仍在发挥重要稳增长作用，与地产更相关的房屋建筑业PMI则明显回落，近期房企融资再度转冷，“保交楼”推进速度有所放缓。
三、服务业PMI延续Q2以来回落趋势，收入约束代替递延需求成为主导因素
6月服务业PMI回落1.0至52.8，延续二季度以来回落态势。由于PMI是环比指标，服务业恢复环比动能最快的是一季度递延需求集中性释放阶段。而伴随递延需求释放完毕，二季度以来服务业环比改善动能也对应放缓，目前收入约束代替递延需求成为主导服务业恢复的主要因素。分行业看，生产性服务业表现较好，航空运输、邮政快递、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务、保险等行业商务活动指数均位于60及以上高位景气区间。
四、钢价小幅上行，6月原材料购进价格、出厂价格回升。
6月原材料购进价格、出厂价格分别回升4.2、2.3至45、43.9，虽然近期国际油价、国内煤价趋于下行，但国内钢价有所回升，推动整体价格指数有所回升。
五、经济动能环比探底的过程或已接近结束
6月中采PMI数据显示，经济动能环比持续转弱的过程或已接近结束，一方面短期疫情对工业生产的影响逐步消退，同时需求侧整体内需也出现积极变化。展望下半年，经济“N型”复苏如预期进入温和向上的“第三阶段”。其中强劲地产竣工对居民可选消费倾向的支撑仍是重要来源，同时5月“逆外需式”走弱的出口也有望回补之前因供给冲击“超跌”的缺口，加之进口替代继续压低进口增速，虽然经济下行压力仍大，但边际上动能环比改善的过程是可以期待的。
风险提示：房地产形势变化。
高频经济表现：汽车销售改善、地产销售回落
1）商品消费：乘用车零售较上周小幅回升，今年以来累计同比增长3%。截至6月25日，乘用车零售同比较上周小幅回升11pct至9%，今年累计同比3%。
2）服务消费：京沪深迁徙指数继续回落。截止6月28日，全国整车货运量较2021年同期上行2.8pct至-22.5%；京沪深迁徙趋势较2021年同期继续下行8.9pct至32.2%。
3)财政与政府消费：截至6月30日，当周国债净融资-1813.8亿，当周新增289.7亿一般债，下周计划发行0亿。
4）房地产市场：地产销售增速回落，因城施策继续加码。截至6月29日，30大中城市商品房周均成交面积两年平均增速回落1.8pct至-20.6%，分结构看，一线、二线和三线城市分别回落3.7pct、1.0pct和2.8pct至-15.2%、-21.0%和-25.6%。连云港购买首套住房公积金贷款首付比例最低降至20%，扬州取消楼市“双限“。
5）政府性基金与基建：当周新增专项债1879.2亿，下周计划发行0亿。
6）制造业投资与工业生产：高炉开工率有所回升，汽车半钢胎开工率继续回落。截至6月23日，高炉开工率回升100bp至84.1%，亦强于去年同期（83.8%）。汽车半钢胎开工率继续回落12bp至69.9%，但仍强于去年同期（64.6%）。
7）食品价格：猪肉价格小幅回升，菜价、果价回落。截至6月21日，猪肉零售价小幅上行0.1%至23.8元/公斤；截至6月29日，蔬菜、水果价格分别环比下跌0.3%和2.7%，同比分别下跌1.3pct和2.1pct至23.2%和12.0%。
8）工业品价格：油价有所下跌，国内煤价不变、钢价下行。截至6月29日，布油周均价下跌2.5%至73.4美元/桶，动力煤价格维持789.7元/吨。螺纹钢价格小幅下跌0.6%至3839元/吨。截至6月23日，美国原油产量1220万桶/日。
9）货币政策与汇率：本周逆回购加量，资金利率上行。截至6月30日，本周逆回购余额10660亿，净投放6500亿。DR007（1.9041%）、R007（2.8424%）其中DR007较上周下行4.9BP，R007较上周上行62.6BP。
美元指数小幅上行，人民币被动贬值。截至6月29日，美元指数较上周上行1.0至103.3。CNY和CNH分别报收7.2423和7.2600，较上周分别贬值0.7%、0.8%。
《PMI：经济环比探底过程或近结束——申万宏源宏观周报·第215期》