他山之石丨工程机械制造企业主体长期信用评级方法！

作者：肖上贤

经授权转载自公众号：鹏元评级

微信号：pyarating

正文

工程机械是指凡土石方工程，流动起重装卸工程，人货升降输送工程，市政、环卫及各种建设工程、综合机械化施工以及同上述工程相关的生产过程机械化所应用的机械设备。

鹏元资信评估有限公司（以下简称“鹏元”或“我们”）界定工程机械制造企业的标准如下：当受评主体工程机械制造业务的营业收入比重大于或等于50%，则将其划入工程机械制造行业；当受评主体工程机械制造业务的营业收入比重小于50%，但该业务营业收入和营业利润均在业务结构中占比最高，而且均占到受评主体营业收入和营业利润的30%及以上，也将其归属为工程机械制造行业。本评级方法适用于我国工程机械制造企业（以下简称“受评主体”或“公司”）的主体长期信用评级，是对其偿债能力和偿债意愿的综合评估。

二、评级思路和评级框架

鹏元在《制造业企业主体长期信用评级方法》[1]的基础上，根据工程机械制造行业特征制定本评级方法，其定级思路和评级框架与制造业企业主体长期信用评级方法一致。

定级思路为：1、通过对受评主体外部运营环境、公司治理和管理、公司经营竞争力、公司背景和外部支持四个方面的分析结果得出受评主体业务发展状况等级；2、通过公司规模、营运能力、盈利能力、偿债能力和成长能力五个方面分析得出受评主体财务风险状况等级；3、通过业务发展状况和财务风险状况二维评估矩阵得出受评主体基础信用等级；4、综合考虑对受评主体信用品质或偿债能力产生重大不利影响或有利影响的事项（统称为“调整事项”），对受评主体基础信用等级进行调整得出参考信用等级。

需要指出的是，通过评级模型得出的级别为受评主体参考信用等级，仅作为分析师推荐级别以及评审委员会评定级别的参考，并不能完全代替评审委员会的判断，评审委员会有权在此级别基础上结合专家经验，确定受评主体最终信用等级。

图1 工程机械制造企业主体长期信用评级框架

三、业务发展状况评估要素分析

在对受评主体进行业务发展状况评估时，鹏元的分析思路按照从宏观、中观到微观的顺序逐层展开。

宏观和中观方面，鹏元认为任何企业的经营表现都无法摆脱外部运营环境的影响，外部运营环境包括宏观环境、行业环境和区域环境三个方面。企业外部运营环境分析致力于识别和评价超出企业控制能力的外部发展趋势与事件，揭示企业所面临的主要机会和风险。

微观方面，首先，治理和管理是企业得以生存和长期发展的保障机制，良好的公司治理和管理，能推动公司健康发展，反之，则让公司面临潜在的经营风险；其次，公司经营竞争力是决定公司偿债能力的最重要因素，其评估要素涵盖经营多元化、经营规模、市场占有率，以及相对其他同行业公司的成本优势或劣势；最后，股东（尤其是控股股东）是公司最重要的利益相关者，其通过资本补偿、业务拓展等多方面对受评主体产生着重要的影响，但该影响力往往因为股东实力或者公司对股东重要性不同会存在差异，因此鹏元十分关注受评主体股东背景和实力、公司对控股股东的重要性，以及控股股东对公司的历史支持状况。

表1  工程机械制造企业业务发展状况评估体系

（一）外部运营环境

1. 宏观环境

宏观环境是我国经济整体的运行环境，鹏元对宏观环境的分析主要关注宏观经济形势和发展趋势、宏观经济政策两个方面，其最终目的在于评估宏观环境现状及未来变化趋势对工程机械制造业信用风险的影响。

（1）宏观经济形势和发展趋势

工程机械制造业具有很强的周期性，其景气度与宏观经济环境的周期性变化相关。工程机械制造业的总需求受下游行业固定资产投资拉动，在经济周期处于上升阶段时，下游行业盈利情况好转，投资意愿增加，从而拉动工程机械的需求，行业经济效益上升；在经济萧条时，下游行业盈利情况恶化，投资意愿减弱，对工程机械的需求不足，行业经济效益下降，所以工程机械行业景气度与宏观经济周期变化相关。

鹏元在对宏观经济形式和发展趋势进行分析时选取了固定资产投资增速指标。鹏元认为分析评价宏观经济环境应从增速量级和变动方向两方面进行。增速量级方面，鹏元考察我国过去十年固定资产投资增速的分布情况，增速越高对工程机械行业经营越有利；变动方向方面，鹏元认为当年同比增速较上一年增加时，宏观经济发展趋势向好。

（2）宏观经济政策

宏观经济政策包括财政政策和货币政策。财政政策分为扩张性政策、紧缩性财政政策和中性财政政策。国家实施扩张性财政政策时，政府积极投资于能源、交通、住宅等国民经济公共基础行业，从而刺激相关行业发展，拉动工程机械需求。国家实施紧缩性财政政策将使过热经济受到控制，相关行业需求下降，工程机械需求下降。所以一般认为，扩张性财政政策对工程机械行业发展较为有利，中性财政政策对工程机械行业发展影响中性，紧缩性财政政策对工程机械行业发展较为不利。

货币政策分为宽松性货币政策、稳健性货币政策和紧缩性货币政策三种。货币政策对工程机械行业需求也有重要影响，在经济萧条时，中央银行采取措施降低利率或增加货币供给刺激投资和净出口，下游行业投资增加从而拉动工程机械需求；反之，经济过热、通货膨胀率过高时，中央银行采取一系列措施减少货币供给或提高利率、抑制投资和消费，对工程机械需求减少。另一方面，工程机械行业普遍采用按揭贷款、融资租赁等信用销售模式，当政府实行宽松货币政策时，信贷利率较低，刺激信用销售规模增加，当政府实行紧缩货币政策时，信贷利率较高，抑制信用销售规模。所以一般认为，宽松性货币政策对工程机械行业发展较为有利，稳健性货币政策对工程机械行业发展影响中性，紧缩性货币政策对工程机械行业发展较为不利。

（3）行业对宏观经济的敏感度

不同行业对宏观环境变化的敏感性不同，受宏观环境的影响程度也有差异，因此需要对受评主体所在的行业与宏观环境的相关系数进行考察，相关系数越高，说明行业对宏观环境的敏感度越高，受宏观环境的影响越大。鹏元认为，工程机械制造业下游需求主要来自房地产、基建等固定资产投资领域，当宏观经济景气时，固定资产投资规模上升，从而大幅拉动工程机械行业需求增长，当宏观经济低迷时，固定资产投资规模下降，工程机械需求下降，因其需求主要受下游投资情况影响，需求波动和宏观经济周期波动有极强的相关性。

2. 行业环境

鹏元认为公司面临的信用风险大小受行业整体状况影响较大，因此行业环境分析是主体长期信用评级的重点内容。鹏元对行业环境的评估主要包括行业生命周期、行业竞争格局、行业地位、产业政策、行业发展状况和发展趋势、行业对国际市场的依赖性六个方面。

（1）行业生命周期

行业所处的生命周期是指行业从出现到完全退出社会经济活动所经历的整个过程。行业所处的发展阶段不同，业内企业面临的风险和盈利能力也有差异。若受评主体所在行业已经处于长期衰退状态，即便在业内具有竞争优势地位的企业，面临的经营风险也相对较高。鹏元通过市场增长率、产品品种及竞争者数量的变化、行业收入规模和平均利润水平等识别行业不同的生命周期阶段。对此项评估要素而言，处于成长期和成熟期行业的企业得分较高，处于初创期和衰退期行业的企业得分较低。鹏元认为，工程机械制造业目前处于成熟期。

（2）行业竞争状况

鹏元认为在同等情况下，集中度较高的行业比自由竞争的行业盈利更有保障，利润波动性也相对较低，受到政府支持的可能性也越大，因此信用风险较低。竞争状况主要有完全竞争、垄断竞争、寡头垄断、完全垄断四种类型，垄断程度越高，竞争状况越好，鹏元在此项给予的得分越高。在具体评分时，鹏元根据美国经济学家贝恩和日本通产省对产业集中度的划分标准，当CR8大于等于85时，鹏元认为竞争状况最好；当CR8大于等于40小于85，鹏元认为竞争状况一般；当CR8小于40，鹏元认为竞争较为激烈，竞争状况较差。

（3）行业地位

行业地位是指行业在产业链中与上下游相比的重要性，可以通过该行业对上下游行业议价能力的强弱进行考察。通常来说，受评主体所处行业对上下游行业议价能力越强，受评主体所处行业的地位越高，经营风险越小。

工程机械行业上游是钢材、机械零部件等行业，零部件又可区分为关键零部件和基础零部件，其中钢材、基础零部件行业产能集中度不高，技术壁垒较低，特别是低端产能较为过剩，工程机械行业对其议价能力较高，但如大功率发动机、高端液压件等高端零部件行业技术壁垒高，产能集中在国内外少数大厂手中，工程机械行业议价对其能力较低。下游方面，工程机械的需求主要来自房地产业、基建和采矿业等固定资产投资，下游行业结构较单一，但另一方面，房地产业投资主体各不相同，需求主体分散程度较高，所以，工程机械行业对下游行业议价能力较高。从行业本身竞争格局看，我国工程机械行业已形成较为稳定的竞争格局，行业整体呈垄断竞争局面。鹏元综合考虑了以上三方面因素，认为我国工程机械行业地位较高。

（4）产业政策

产业政策是政府为了实现一定的经济和社会目标而对产业的形成和发展进行干预的各种政策的总和，主要目的是弥补市场缺陷，有效配置资源，调整产业结构和供求结构等。鹏元认为产业政策按照指导方向可以分为鼓励性政策、一般性政策、限制性政策和淘汰性政策。鼓励性政策往往配套一系列信贷支持、税收优惠、政府补助等措施，对行业发展有积极推动作用，该项评分最高；一般性政策态度中性，行业发展不会受到政策干扰，有利于行业稳定发展，该项评分次之；限制性政策和淘汰性政策对行业发展较为不利，行业发展速度缓慢或停滞，该项评分较低。

2010年10月，国务院发布《关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》，提出战略性新兴产业是引导未来经济社会发展的重要力量，发展战略性新兴产业是我国抢占新一轮经济和科技发展制高点的重大战略，作出了加快培育和发展战略性新兴产业的八个决定。2014年2月，工业和信息化部发布《关于加快推进工业强基的指导意见》，提出加快推进工业强基，提升关键基础材料、核心基础零部件（元器件）、先进基础工艺、产业技术基础（简称工业“四基”）发展水平，夯实工业发展基础，推进工业大国向工业强国转变的指导意见。2015年5月，国务院发布《中国制造2025》，提出力争用十年时间，迈入制造强国行列；到2035年，我国制造业整体达到世界制造强国阵营中等水平；新中国成立一百年时，制造业大国地位更加巩固，综合实力进入世界制造强国前列。总体来说，国家鼓励发展高端装备制造业，支持工业关键基础材料、核心零部件等的研发和进口替代，将有助于工程机械行业中高科技、高附加值产品占比的提升，优化产业结构，有利于行业关键零部件的研发生产，降低关键零部件对外依赖程度，从而促进行业健康发展，所以工程机械行业面临的产业政策环境为鼓励性政策。

（5）行业发展状况和发展前景

鹏元通过引用中经装备制造产业景气指数来判断工程机械制造业的景气状况，景气指数高于100视为景气状态，越接近200反映该行业经济运行越景气；低于100则是不景气，越接近0景气越低迷。

发展前景方面，鹏元认为我国工程机械行业未来发展前景一般。首先，过去十年我国工程机械行业高速发展主要依靠较低的研发成本、高强度的投资环境、低廉的劳动力价格三大因素，目前三大优势逐渐消失，行业发展环境发生变化给行业未来发展增加了许多不确定性因素。另一方面，根据日本工程机械行业发展经验，工程机械行业发展大致经历进口替代、出口拓展和供应全球三个阶段，目前我国尚处于出口拓展初期，行业发展还有较大空间，但未来能否实现增长还要看能否完成技术创新，是否能成功开拓海外市场，这些都存在较大不确定性。因此，鹏元认为我国工程机械行业已经过了高速增长期，未来发展将面对更为不确定的环境，行业发展前景一般。

（6）行业对国际市场的依赖性

行业对国际市场的依赖具体包括产品关键生产技术、原材料采购、产品销售对国际市场的依赖。一般而言，行业对国际市场的依赖程度越高，受国际市场技术变更、转移，国际原材料和产品的供需结构及价格波动影响越大，在此项的得分越低。鹏元在评价工程机械制造业对国际市场的依赖性时主要考察关键生产技术国产化率、海外原材料采购占比、产品出口占比三个指标。经过多年的发展，我国工程机械行业整体技术水平已取得较大进步，如装载机、推土机、压路机等细分产品领域生产技术已经基本实现国产化，而且生产技术已经达到国际先进水平，相关产品对外出口占其销售量的比重已超过20%，但是在工程机械关键技术领域，特别是大功率液压泵、发动机、控制系统等关键技术领域，我国生产技术水平还较为落后，相关零部件无法自主生产或产品质量不达标，对进口依赖大。鹏元综合考虑以上因素后，认为整体上我国工程机械行业对国际市场有一定依赖性。

3. 区域环境

区域经济发展水平和区域资源对区域中的企业发展起着重要的限制和促进作用，鹏元对区域环境的评估包括区域经济发展水平和区域资源对行业的影响两个方面。

（1）区域经济发展水平

区域经济发展水平对工程机械行业的影响主要体现在市场空间、技术获取等方面，一般认为，经济基础越好的区域，区域内工程机械企业发展环境越有利。首先，经济基础较好的区域，其工业化和城市化起步较早，对工程机械的需求较多，给当地工程机械企业发展创造了广阔的市场空间，从结果来看，经过多年发展后脱颖而出的工程机械企业中，实力最强的大部分集中于江苏、山东等沿海地区；其次、经济基础较好的区域大多是改革开放的前沿，在获得海外技术支持等方面具有优势。以上因素综合决定了区域经济对工程机械制造业企业发展的影响，但我们也需要看到，目前工程机械行业已形成寡头垄断格局，企业竞争范围已扩大至全国甚至全球，区域经济对企业的影响力减弱。

（2）区域资源对行业的影响

区域资源主要影响制造类企业的采购、生产、销售、研发等方面。我国工业布局受历史因素影响，1973年之前主要分布于东北等老工业基地和大三线地区，1973年之后主要分布于东部沿海经济发达地区，我国工程机械行业企业的布局也基本吻合上述分布。经过多年的发展，我国工程机械行业形成了山东、江苏、长沙产业大集群和四川成都-新津-泸州、广西柳州-玉林、福建厦门-晋江-泉州、辽宁沈阳-抚顺-阜新等产业小集群。产业集群可以为企业提供零件配套、交通电力等工业基础设施方面的支持，降低企业运行成本，提高其综合竞争力。此外，技术研发资源对行业也有重要影响，长沙工程机械产业集群缘于长沙建设机械研究院，在90年代初的中国科研院所体制改革中长沙建设机械研究院成立了院办企业中联重科，后来长沙逐渐发展出工程机械产业集群。所以鹏元在评价此项时首先考虑该区域工业基础好坏程度，是否有工程机械产业集群以及集群大小、实力强弱，最后考虑该区域人力资源和技术研发资源获得情况，并根据上述指标综合判断得出评价结果。

（二）公司治理和管理

公司治理和管理是公司得以生存和长期发展的保障机制。鹏元对公司治理和管理的考察主要包括公司治理结构和管理机制的健全程度、治理和管理水平的高低、公司人员素质情况和公司的战略规划等方面。

1.  公司治理

公司治理是现代企业制度中最重要的机制，鹏元认为公司治理不仅包括公司股东、董事、监事及经理层之间的关系，也包括这些群体与其他利益相关者（如员工、客户、债权人和社会公众等）之间的关系。在评估受评主体治理状况时，鹏元不仅考察治理结构及运营的规范性，也考察其独立性和同业竞争的情况。

（1）治理结构及运营的规范性

鹏元对公司治理结构和运营规范性的考察主要关注股东权益是否得到保障，董事会、监事会的构成以及股东（大）会、董事会、监事会的召开是否规范，独立董事是否发挥实质作用，信息披露是否及时、准确、完整，是否因为出现问题而被相关监管机构调查等方面的内容。一般情况下，鹏元认为，上市公司的治理结构及运营的规范性较一般企业要好。

（2）独立性及同业竞争

鹏元关注受评主体的独立性以及公司与股东和关联方的同业竞争情况，防止出现公司股东、关联方合谋侵害其他利益相关者如员工、债权人等群体利益的情况。针对此项，鹏元主要评估的内容包括：①公司研发、生产、采购、销售和财务等方面的独立性；②近三年受评主体关联交易的金额及占比；③近三年控股股东对公司资金的占用；④公司对股东资产购买频率和公允性；⑤公司高管人员在股东和关联方的兼职情况等。

2.  公司管理

管理是决定企业经营成败的关键因素之一，鹏元重点考察管理制度设计和管理制度执行效果两个方面。

（1）管理制度设计

鹏元主要从以下三方面对公司管理制度设计的完整性和合理性进行考察：①是否制订了与公司经营相适应的包括采购、生产、仓储、销售、物流等环节的控制制度，并不断更新；②公司营销管理、融资管理、投资管理和财务管理制度是否健全规范；③公司是否建立了内部控制管理制衡系统。

（2）管理制度执行效果

管理制度的执行效果是评判公司管理能力的关键，鹏元认为以下三个方面能够较为可靠地反映受评主体管理制度的执行效果：①公司是否对管理制度的执行进行定期评估和审查；②公司近三年各项活动是否达到管理制度的目标需求；③是否出现过因管理制度执行不力引发的风险事件或是受到相关监管部门的审查。

3.  人员素质

企业保持可持续发展核心竞争力的关键要素在于经营管理层识别商机、整合资源、运用资源的能力，因此，企业中高层管理人员的职业素质和职业能力是影响企业经营利润的关键因素。

（1）高层管理人员素质

高层管理人员是企业的决策者，具体包括公司实际控制人、董事长、总经理和副总经理。鹏元对高层管理人员素质的考察主要包括行业经验、行业影响力、学识水平、决策能力、过往三年的信用意识及信用记录，以及社会背景和奖惩记录等。

（2）中层管理人员素质

中层管理人员主要包括由企业各职能部门管理人员组成的经理集团，他们承担着企业日常经营中包括计划、供应、技术、质量、设备、动力、财务、销售、人事、教育等各种职能，进行具体的计划、组织、领导和控制工作，是企业的“中坚力量”。鹏元对中层管理人员素质的考察因素包括行业经验、学识水平、过往三年的信用意识及信用记录等。

4.  公司战略

战略规划体现了企业发展的目标和企业对相关生存环境的理解，更包含了其对自身资源未来利用能力的评估。清晰、明确且符合公司能力的战略目标既能起到“导航仪”的作用，又能起到“凝聚剂”的作用，有利于企业保持持久的竞争力。鹏元主要通过以下几方面对受评主体战略进行考察：①公司有无清晰、明确的战略，并制定了相应的经营目标；②近三年公司战略及经营目标的实施与完成情况；③公司战略与潜在资源的匹配程度，即实施战略目标的可行性。

（三）经营竞争力

经营竞争力是指企业长期生存与发展的能力，是受评主体信用等级评估最重要要素。鹏元从经营多元化和竞争地位两方面来考察公司的经营竞争力。

1. 经营多元化

鹏元认为多元化经营有利于企业分散风险，充分利用资源实现利润最大化，具体包括产品多元化、区域多元化、客户和供应商多元化。

（1）产品多元化

产品多元化是指企业在工程机械领域生产的产品品种多样，且各品种在需求、价格等方面的相关性较低。产品多元化与产品差异是不同的概念，所谓产品差异是指同一市场的细分化，但在本质上是同一产品。而产品多元化是指同一企业的产品进入了异质市场，新产品种类增加，同时也进入了新市场。

鹏元将工程机械产品按大类分为按类别可划分为挖掘机械、铲土运输机械、起重机械、工业车辆、压实机械、路面施工及养护机械、混凝土机械、掘进机械、桩工机械、市政与环卫机械、混凝土制品机械、高空作业机械、钢筋及预应力机械、凿岩机械、军用工程机械、电梯及扶梯、其它专用工程机械等几个大类。鹏元采用受评主体最近年度大类产品收入占主营业务收入比例大于10%的种类数量作为衡量指标。

（2）区域多元化

区域多元化是指生产、采购或销售区域的多元化，区域多元化程度越高，受评主体在此项的得分越高。鹏元重点考察受评主体销售区域多元化情况，采用区域销售收入占比作为衡量指标。

（3）客户多元化

鹏元对客户多元化的考量因素主要包括客户的个数，以及公司对单个客户的依赖程度。一般而言，公司客户越集中，对单个客户的依赖性越强，公司经营风险越高，在此项的评分越低。鹏元采用受评主体近三年前五大客户销售收入占比作为客户多元化的衡量指标。

（4）供应商多元化

供应商多元化的考量因素主要包括供应商的个数，以及公司对单个供应商的依赖程度。通常而言，公司供应商越集中，对单个供应商的依赖性越强，公司经营风险越高，在此项的得分越低。鹏元采用受评主体近三年前五大供应商采购金额比例作为衡量供应商多元化的指标。

2. 竞争地位

所谓竞争地位，是指受评主体在目标市场中所占据的位置，它通常由公司在目标市场上的市场占有率、品牌影响力，研发、生产、营销和采购等方面竞争优劣势综合决定。

（1）市场占有率

市场占有率指一个企业的销售量（或销售额）在市场同类产品中所占的比重。鹏元关注公司市场占有率的成因及变化情况。通常情况下，如果高市场份额是公司具备的相对竞争优势的结果，那么持续性的高市场份额有利于公司在此项获得较高的得分。

（2）品牌影响力

品牌影响力是指品牌开拓市场、占领市场、并获得利润的能力。鹏元综合考虑品牌的经营历史、品牌的知名度、品牌相对同业其他品牌的价格来判断其影响力。品牌影响力综合反映了产品质量、性能、服务等方面的水平。同等情况下，较强的品牌影响力往往伴随着超出行业平均水平的利润率。

（3）研发实力

随着市场需求的不断变化和科学技术的持续进步，研发实力已成为保持企业竞争活力的关键要素。企业的研发活动能够加快产品的更新换代，不断提高产品质量，降低产品成本，更好满足消费者的需求。鹏元对受评主体研发实力的考察主要包括以下三个方面：①研发团队的人员素质和近三年研发投入情况；②近三年研发成果产业化程度、新产品储备情况和盈利前景；③技术研发部门规章制度、机构设置、激励机制情况。如果一个研发团队人员素质再高、研发投入再多，但没有好的研发成果，或是研发成果无法给企业带来产业化的成果，或是研发成果并不会给企业带来额外的竞争优势，也不能有助于受评主体在此项获取较高的评分。良好的研发部门规章制度、机构设置、激励机制设计，直接关系到一个企业技术成果的保密程度，研发团队的稳定性，以及研发成果的持续性，有助于公司长期竞争力的保持。

对于工程机械制造业企业研发实力的评价，鹏元主要考察研发投入占比、研发机构实力及研发成果获奖情况等指标。

（4）生产制造水平

生产制造水平是制造业企业的核心竞争力，鹏元对生产制造水平的考察包括四个方面：生产人员素质、生产方法和工艺、生产设备，以及生产方法、工艺和设备的利用程度。生产人员素质、生产方法和生产工艺是一个企业的软实力。生产设备是制造业企业重要的生产要素和主要资产之一，它既是企业进行正常生产经营和参与市场竞争的物质基础，又是衡量企业规模和现代化水平的一个标志。但仅有先进的技术和设备还不够，如果公司没有提供足够的劳动力、资金或是其他方面要素的支持，以致这些技术和设备没有产生经济效益，也不能在此项获得较高的得分。

（5）对供应商的掌控能力和营销控制能力

行业地位决定行业内企业对上游供应商和下游客户的整体掌控能力，受行业内企业竞争力不同的影响，各企业对供应商的掌控能力和营销控制能力在行业整体的基础上有所差异。对供应商的掌控能力和营销控制能力越强的企业，经营风险越小。对供应商的掌控能力既包括公司对主要原材料供应商供货质量、供货速度和供货稳定性的掌控力度，也包括议价能力。一般而言，公司采购额占上游供应商的收入比重越大，公司对其掌控能力越强。

对于工程机械企业而言，供应商掌控力可以用其外购原材料占比指标来衡量。主要因为以下两点。首先工程机械行业原材料主要是钢铁和零部件，钢铁主要用于自制成底盘、回转平台等核心结构件，国内钢铁产能充足，行业集中度不高，产品价格有公开的期货价格作为指导，因此工程机械行业企业对钢铁采购的控制力普遍较强，差异不大；零部件方面，行业一般直接对外采购，因此存在采购控制力问题。其次，工程机械行业企业原材料供应模式分为外购、外协、自制三种，外购是指向专业生产商采购国际通用的标准化零部件，例如发动机、电动机、关键液压元器件、履带等，外协是指委托专业厂家生产专用化非标准零件，例如吊臂、司机室、长短船等；一般来说，标准化零部件产能掌握在少数国内外专业厂商手中，工程机械厂商对其议价能力普遍偏低，而外协的非标准零部件只能专用于某个厂商，因此工程机械厂商对其控制能力要较外购件高。因此，整体来看工程机械制造业企业对供应商的掌控能力与其外购零部件占比呈负相关。

对于工程机械企业而言，企业营销控制能力主要体现在经销商控制力和销售政策控制力两方面。经销商控制力方面，一般认为经销商集中度越高，单个经销商的议价能力就越强，企业对经销商的控制能力就越弱；企业经销商管理制度越规范可行，其对经销商控制能力就越强。鹏元在评判受评主体经销商控制力时主要考察其前五大客户集中度以及经销商管理制度建立和执行情况。鹏元认为受评主体客户高度多元化且建立并执行完善的经销商管理制度的，经销商控制能力较好；客户多元化程度一般且建立并执行完善的代理商管理制度的，经销商控制能力尚可；其他情况营销控制能力一般。销售政策控制力方面，鹏元认为企业能否因时而异的选择适合的销售政策，配合其落实经营战略以及应对外部环境变化，持续的积累竞争优势，反应出了其销售政策的控制能力，同时销售政策的控制能力最终也会体现在其财务报表的应收账款和存货周转能力上。因此鹏元在评价受评主体销售政策控制能力时，主要考察其近三年信用销售收入规模占主营业务收入的比重、近三年平均应收账款周转率、近三年存货周转率三个指标，通过对指标横向和纵向对比，综合评判其销售政策控制能力。

（6）成本优势

成本优势是指企业产品依靠低成本从而获得高于同行业其他企业销售量或利润空间的能力，是企业获得竞争优势的关键。鹏元主要考察受评主体大类产品单位成本优势，首先，取得近三年受评主体大类产品营业成本；其次，取得近三年受评主体大类产品产量；最后，求得近三年受评主体大类产品单位成本和变化趋势。鹏元认为，单位产品成本低于行业平均成本的，成本控制能力最强；单位产品成本与行业平均成本相当的，成本控制能力较好；单位产品成本高于行业平均成本的，成本控制能力较弱。

（四）公司背景和外部支持

鹏元对公司背景的分析主要侧重于股东（或实际控制人）实力分析，一般情况下，股东（或实际控制人）实力越强，公司可能获取的潜在支持越大。外部支持主要考察公司获取股东（或实际控制人）支持的可能性以及程度，其对公司经营非常重要，甚至构成部分公司的主要竞争优势。

1.  股东背景

股东是公司最重要的利益相关者，其通过资本补充、业务拓展等多方面对受评主体发挥着重要的影响，股东出资能力越强、社会资源越多，能够给予受评主体的实质支持也更多，并将在一定程度上提升受评主体的信用水平。鹏元认为，通常情况下，国家股股东或国有法人股东较一般法人股东和自然人股东有更强的出资能力和广阔的社会资源。

2.  股东支持

鹏元主要从三个方面考察股东对受评主体可能的支持：（1）公司对于控股股东的重要性；（2）控股股东持股比例及最近的持股变化；（3）近三年股东在资本补充、业务拓展等方面对受评主体实际的支持情况。一般而言，控股股东持有受评主体的股权比例越高，或是受评主体对控股股东战略意义越重要，过往支持案例较多，受评主体受到控股股东支持的可能性则越高。

四、财务风险状况评估要素分析

鹏元对受评主体财务风险状况的评估主要从公司规模、营运能力、盈利能力、偿债能力和成长能力五个方面进行。公司规模既是公司以往经营业绩的积累，也是公司未来抗风险能力的重要保障。规模代表公司的经营实力和竞争优势，较大规模的公司，通常与其市场占有率高、抵抗市场风险能力强的特性相关，也能获得更多的外部支持。营运能力反映企业资源的利用效率，营运能力越强的企业，资源运转效率越高，产出效应越大。盈利能力是指企业获取利润的能力，其决定了企业长期发展的基础，是偿债能力的根本保障。偿债能力是指企业用经营活动产生的现金、资产变现以及融资等方式清偿债务的能力。成长能力是指企业发展趋势与发展速度，反映了企业未来的发展前景。在选择各评估指标时，鹏元遵循重要性、全面性和非相关性（或相关性较弱）原则。

表2  工程机械制造企业主体财务风险评估指标体系

（一）公司规模

对于公司规模，鹏元选择近三年平均营业收入、最近一期净资产、近三年平均扣除非经常性损益的净利润进行衡量。营业收入是企业在生产经营活动中，因销售产品或提供劳务而取得的各项收入，是企业取得利润的来源以及现金流入的基础，关系到企业再生产活动的正常进行。净利润是一个企业经营的最终成果，净利润高，企业的经营效益就好；净利润少，企业的经营效益就差。净资产是企业偿债资金最终来源，其规模越大，资本实力越强，或经营积累越多。

j近三年平均营业收入=近三年营业收入总额/3；

k净资产=T年所有者权益总额；

l近三年平均扣除非经常性损益的净利润=近三年扣除非经常性损益的净利润总额/3。

（二）营运能力

营运能力分析指标主要有应收账款周转率、存货周转率、流动资产周转率、固定资产周转率和总资产周转率。基于重要性、全面性和非相关性（或相关性较弱）原则，鹏元主要选取应收账款周转率、存货周转率和总资产周转率进行分析。作为工程机械制造业企业，流动资产主要集中于应收账款和存货。应收账款周转率反映企业账期的长短，应收账款周转率高，表明实现同样的收入规模，企业占用的资金更少，同时可以减少收帐费用和坏帐损失。存货周转率是评价企业从取得原料、投入生产到实现销售等各个环节管理状况的综合性指标。一般来说，存货周转率越高，表明实现同样的收入规模企业占用的资金量越少，同时可以减少存货跌价风险。其次，总资产周转率体现企业在一定期间全部资产从投入到产出周而复始的流转速度，可以全面反映企业全部资产的管理质量和利用效率。

jT年应收账款周转率=T年营业收入/{[T年末应收账款余额+（T-1）年末应收账款余额]/2}；

kT年存货周转率=T年营业成本/{[T年末存货余额+(T-1)年末存货余额]/2}；

lT年总资产周转率=T年营业收入/{ (T年末总资产+(T-1)年末总资产]/2}。

（三）盈利能力

盈利能力指标主要包括综合毛利率、营业利润率、成本费用利润率、总资产报酬率和净资产收益率等。基于重要性、全面性和非相关性（或相关性较弱）原则，从债权资本角度，鹏元主要选取受评主体最近一年的营业利润率和总资产报酬率对受评主体的盈利能力进行评估，其中营业利润率从业务收入的角度评价企业的获利能力，而总资产报酬率是从企业整体可动用资源的角度评价企业的获利能力。在实操过程中，如遇到的单一企业非经常性损益较大，则要扣除非经常损益后计算营业利润率。

jT年营业利润率=T年营业利润/T年营业收入*100%；

kT年总资产报酬率=（T年利润总额+T年计入财务费用利息支出）/{ [T年末资产总额+（T-1）年末资产总额]/2 }。

（四）偿债能力

鹏元对企业偿债能力的评估主要从两方面着手。首先，我们考虑在受评主体持续经营的情况下，用企业经营过程所创造的收益和现金逐步偿还债务的能力，主要选取的评估指标有：负债总额/EBITDA、经营性净现金流/流动负债、经营性净现金流/负债总额。其次，在现金不足的情况下，企业可以通过处置资产获得偿付债务所需的现金，因此鹏元也关注长期资产和短期资产对长短期债务的保障程度，主要选取的评估指标有：流动比率、速动比率和资产负债率。

负债总额/EBITDA考察企业现有的负债在理论上需要多少年才能全部还清，如果该指标过高，说明公司存在较大的长期偿债风险。经营性净现金流/流动负债从现金流动角度来反映企业当期偿付短期负债的能力，充分体现了企业经营活动所产生的现金净流入可以在多大程度上保证当期流动负债的偿还，直观地反映出企业偿还流动负债的实际能力。经营性净现金流/负债总额考察企业经营活动所产生的现金净流入对当期全部负债偿还的保障程度。EBITDA利息保障倍数主要考察企业通过正常经营获得的息税前利润对借款利息的保障能力。

流动比率是流动资产对流动负债的比率，用来衡量相对于短期债务规模有多少资产可以短期变现用以偿付。但应注意的是，流动比率高的企业其偿还短期债务的能力不一定就很强，因为流动资产中的存货变现时间较长，特别是存货很可能发生积压、滞销、残次等情况，流动性较差，因此鹏元还选取速动比率，即用速动资产（流动资产减去存货）对流动负债的比率对公司短期偿债能力的评估进一步确认。资产负债率反映在总资产中有多大比例是通过借债来筹资的，也可以衡量企业在清算时保护债权人利益的程度。

j资产负债率=T年负债总额/T年总资产*100%；

k流动比率=T年流动资产合计/T年流动负债合计；

l速动比率 =(T年流动资产合计－T年存货)/T年流动负债合计；

m负债总额/EBITDA=T年负债总额/(T年利润总额+T年计入财务费用利息支出+T年折旧+T年无形资产摊销+T年长期待摊费用摊销)；

n经营性净现金流/流动负债=T年经经营性现金净流入/T年流动负债；

o经营性净现金流/负债总额=T年经营性现金净流入/T年负债总额。

（五）成长能力

成长性分析的目的在于观察企业在未来一定时期内的经营能力发展状况。成长性比率是衡量公司发展速度的重要指标，一般的衡量指标主要有总资产增长率、固定资产增长率、营业收入增长率、净利润增长率等。鹏元主要关注的成长性指标有营业收入增长率和净利润增长率，因为固定资产增长率和总资产增长率的提升最终均反映在企业收入和利润的增长水平上，与此同时，我们也认为，不给公司带来业绩增长的总资产和固定资产的增长都是无效的。

j营业收入增长率=[T年营业收入/(T-1)年营业收入-1]*100%；

k扣除非经常性损益的净利润增长率=[T年净扣除非经常性损益的净利润/(T-1)年扣除非经常性损益的净利润-1]*100%。

五、特殊风险调整事项

调整事项是指未包含在评级框架之内的事件，或是这些事件对企业的影响难以用一般的信用分析框架进行评估，这些事项一旦发生，将对受评主体的信用品质或偿债能力产生重大不利或有利影响。因此鹏元将这些因素作为受评主体基础信用等级的调整事项，根据该事件对受评主体影响的程度，直接下调或上调一个甚至多个级别，具体的调整事项分类如下：

表3  工程机械制造企业主体长期信用评级调整事项

六、本评级方法的局限性

本评级方法的分析基础是受评主体的历史经营管理情况和现状，虽然它们可以为受评主体未来偿还债务的能力判断提供有价值的线索，但并不等同于未来的实际状况。受评主体的发展及影响其偿债能力的内外部因素是动态变化的，这些影响因素的未来状况可能与过去、现在有着较大的不同，因此本评级方法对受评主体信用风险的评估结果不能保证完全准确地预测其未来实际的违约风险。

我们对指标的选取存在人为因素，可能无法全面、准确反映信用风险，我们将定期或不定期审查本评级方法，适时修订。

声明：

本报告所采用的数据均来自合规渠道，通过合理分析得出结论，结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明。

报告中观点仅是相关研究人员根据相关公开资料作出的分析和判断，并不代表公司观点。

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