他山之石丨不良资产证券化能否成为处置银行不良的有效途径！
作者：陈伟 郭焱 乔博
经授权转载自公众号：当代金融家
微信号：bankershr
编者按从“三期叠加”到“新常态”再到“供给侧结构性改革”的过程，其实也是对中国经济现状和出路不断探索、深化认识的过程。
在此背景下推动形成的多元化不良资产处置市场，对更多的社会资本和机构来说，便不仅是简单的参与其中，而是要面对“机遇与挑战并存、机遇大于挑战、挑战十分严峻”的现实格局，需要各方加强合作、功能互补，才能共同化解金融风险、服务经济发展。
为此，我刊编辑部邀请鸿儒金融教育基金会理事长许均华博士担任2017年1月刊特约主编，深度探索面临“困境与特殊机遇”的投资辩证法。作为我国资本市场的最早参与者之一，许均华博士早在1999年时就对不良贷款证券化进行了跨周期式的研究，其主旨思想、运作思路以及方案设计，对今天的不良资产市场具有极其重要的启示意义。
在许博士的策划引领下，本组封面文章汇聚了来自各个层面、领域的专家、学者、市场实操者，其具有的丰富内涵，相信在当前以至今后一段时期的市场将无出其右。
编者提示
不良资产证券化不仅可以实现我国商业银行不良资产处置之效用，更是打通商业银行不良资产处置的一条新渠道。
近年来，我国经济增长趋于放缓，总体需求不足且结构性产能过剩，实体经济运行愈发困难。在这样的经济背景下，银行业的不良贷款问题凸显。截至2016年第三季度，我国银行不良贷款余额达到14939亿元，已经是自2011年第四季度以来的第20个季度上升；银行业不良贷款率升至1.76%，不断逼近2%的警戒线。与此同时，银行业关注类贷款余额升至34770亿元，较2015年同期增加6640亿元，增幅为23.60%。关注类贷款有向不良贷款迁移的可能，因此，关注类贷款规模的上升同样给银行业带来较大压力。
我国商业银行现阶段处置不良资产大致可分为追缴、重组、出售、核销（持续追缴）、证券化。不良贷款与关注类贷款规模的双重上升，影响了我国银行业的稳健经营，造成银行利润下降。而作为我国金融资产规模占比最大的银行业，其安全性直接影响着经济运行的正常运转。为了保证银行业的稳健运行，除了传统的核销、向AMC转让、债转股之外，资产证券化也成为银行业处置不良贷款的有效途径。
实际上，早在2003年，信达资产管理公司就与德意志银行合作在境外发行过不良资产证券化产品。2004年，工商银行也曾作为发起机构，由中诚信托作为发行人、中信证券作为主承销商、瑞士信贷第一波士顿作为财务顾问，将不良债权信托收益权转让给外部投资者。2005年，随着《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》推出，我国开始了不良资产证券化的试点工作，2006〜2008年共发行了4单资产支持证券。但是随着全球金融危机的影响以及银行业经营的改善，我国资产证券化业务被暂停。
2012年5月，我国证券化业务重启。2016年3月，《不良贷款资产支持证券信息披露指引（征求意见稿）》发布，该指引明确了不良贷款证券化产品的发行、存续期、信息披露及评价与反馈等方面的机制。2016年5月，随着中国银行发行“中誉2016年第一期不良资产支持证券”，招商银行发行“和萃2016年第一期不良资产支持证券”，标志着不良资产证券化（以下简称“不良ABS”）在暂停8年后正式重启。
一方面，证券化在处置银行不良资产方面具有以下优势：
首先，不良ABS可以使得银行不良贷款出表，直接降低银行的不良贷款率，进而帮助改善银行的资本充足率以及拨备覆盖率增值表，是商业银行改善表内资产结构的有效手段。
其次，相较于转让资产管理公司而言，不良ABS的贷款服务机构是原贷款银行。贷款银行因其服务过程中进行了贷前、贷中、贷后管理，因此对不良资产有着更深入的了解，能够帮助不良资产的回收。
最后，银行在进行不良ABS的过程中，可以将不同质量的资产进行搭配，实现质量较低的不良资产出表。同时，不良ABS在结构化设计中的超额回收激励机制能够激发贷款服务机构的贷款回收动力，一方面达到了提高回收率的目的，另一方面能够帮助银行节约处置资产成本。
另一方面，不良ABS扩大了投资者的范围，满足了不同投资者偏好：不良ABS的结构化设计，将资产池分割成风险与收益均有不同特征的证券。不同特征证券的创设一方面能够满足不同偏好的投资者，另一方面与转让AMC方式相比，投资数量的增加能够使得不良ABS的定价更加公允。
不良资产证券化的可行性分析
资产证券化的本质是资产现金流的集聚和分割，不良贷款的现金流分析是不良资产证券化的理论基础。在此基础之上，资产重组、风险隔离、信用增级等理论共同构成了资产证券化的理论体系。
首先，资产证券化是以可预期的现金流为支持发行证券的过程。在预期现金流的基础上，进而确定该资产支持证券的价值。同时，预期现金流也是影响证券资产风险大小的关键因素。如果不良贷款基础资产不能产生稳定的现金流，还本付息就会出现问题。不良资产的现金回收在时点和金额方面会直接影响不良资产支持证券的加权平均期限以及本息偿付特征。因此，在不良资产支持证券中要引入信用增级机制，以此降低影响。
其次，从资产收益的角度对现金流进行分析，通过资产重组实现收益重组。不良资产的发起机构根据自身以及市场需求确定证券化目标，将能够产生预期现金流的不良贷款资产进行重组形成资产池。
再次，风险隔离的目的是将基础资产的风险与基础资产原始人的其他风险隔离开来。在不良资产证券化的交易结构中设立特殊目的载体（SPV）和不良资产的真实出售是实现破产隔离的两个关键环节。所谓“真实出售”是指已出售的不良资产即使原始权益银行被破产清算也不会将其列入被清算范围，而SPV就是该不良资产的载体。风险隔离是资产证券化过程中从银行持有资产中“剥离”出来并出售给SPV的机制，由于该机制，不良资产原始权益银行的风险不会传导到不良ABS的投资者，即资产的卖方对已出售资产没有追索权，资产支持证券的风险与资产原始所有者的风险无关。风险隔离在投资者与原始权益银行之间构筑了一道坚实的“防火墙”，是资产证券化运行的保障。通过风险转移，实现了风险的市场化配置，从而降低了系统重要金融机构的风险，保障了金融系统的稳定运行。
最后，为了降低证券发行成本，在不良资产证券化的过程中往往通过各种增信手段提升ABS的信用等级。信用增级主要分为外部增级和内部增级。外部增级的方式主要是通过各种信用风险缓释工具。这类工具是金融机构发行的保险单，如果损失发生，则在信用风险缓释工具的保护下，金融机构必须弥补某一指定金额。内部增级包括证券分层、超额抵押、利差账户、清仓回购等。证券分层将资产支持证券按照受偿顺序分为不同档次，较高档次的证券比较低档次的证券在本息支付上享有优先权，因此具有较高的信用评级；较低档次的证券先于较高档次的证券承担损失，以此为较高档次的证券提供信用保护。超额抵押是指资产池价值超过资产支持证券票面价值的差额作为信用保护的一种内部信用增级方式。利差账户是源于信贷资产利息收入和其他证券化交易收入多于资产支持证券利息支出和其他证券化交易费用之后所形成的超额利差。清仓回购是指在全部偿还资产池资产或者资产支持证券之前，赎回证券化风险暴露的一种选择权。通常是在资产池或者资产支持证券余额降至一定的水平之后，赎回剩余的证券化风险暴露。
发行情况
截至2016年12月19日，首批获得试点资格的6家银行发行了共计14只不良ABS。在已经进行信息披露的不良ABS当中，平均发行规模为11.15亿元，平均次级占比27.68%，各证券的优先档均为AAA级别。其中，工元2016年第三期不良资产支持证券（简称“16工元三期”）发行规模最大，达到40.80亿元。在发行结果方面，优先档发行利率为3.00%〜4.50%，次级档发行价格为100.00〜112.00元。优先档与同时期发行普通资产支持证券利差较小，次级档普遍溢价发行，由此可见投资者对不良资产支持证券较为认可。
基础资产与交易结构
已经进行信息披露的14只不良ABS当中，覆盖了对公不良贷款、不良信用卡贷款、不良个人经营贷、不良个人住房抵押贷款等类型。其中16工元三期基础资产为混合型贷款，涵盖了个人经营贷款、个人消费贷款和个人住房贷款等三种类型。平均超额抵押比率为430.90%，较高的超额抵押比率为资产池提供了较为可靠的回收来源。而从基础资产种类方面观察，16工元三期超额抵押比率最低达到184.56%，而以不良个人住房抵押贷款、不良个人经营贷款为基础资产的ABS超额抵押率远低于对公不良贷款ABS，不良信用卡贷款ABS超额抵押比率最高，这也是由贷款清收的难度所决定的。
在交易结构方面，14只不良ABS均采用优先-次级两档分层结构，没有设计中间档位，分层结构单一。由此可见，试点初期的不良资产支持证券设计均较为简单。在支付类型方面，14只优先档证券均为过手支付，每6个月支付一次。由于不良资产清收现金流不固定，因此过手型的设计能够减轻各参与方的偿付压力。此外，一些不良ABS设置了多种风险缓释措施，包括使用信用风险缓释凭证以及聘请流动性支持机构等。
不良资产回收分析
不良ABS与正常资产ABS不同，其基础资产均为已经出现违约的贷款资产。其中，对公不良ABS主要以破产清算的方式，在剔除了处置费用、法定优先受偿费用之后评估借款人回收率。而涉及个人不良ABS回收时，则根据资产的抵质押情况、借款人信息以及历史回收率进行测算。
2016年，中国人民银行、银监会对部分商业银行授予了不良资产证券化业务资格，我国商业银行的不良资产证券化进入试点阶段。此举意义重大，不仅可以实现我国商业银行不良资产处置之效用，更是打通商业银行不良资产处置的一条新渠道。在试点推行的过程中，随着证券化的业务及需求不断推进，也伴随着一些问题的产生和考量。
一是相关法律法规体系仍需健全。随着不良ABS产品的增加，市场不断扩容，产品设计复杂程度增加等都呼唤健全的法律法规制度。特别是在SPV的法律地位认定和ABS会计制度方面，需要健全的制度保证不良ABS的健康发展。
二是产品结构创新水平与定价技术亟待提升。首先，当前不良ABS交易结构较为简单，应该提升交易结构创新水平，帮助提高不良贷款回收率。其次，在基础资产上，一方面可以增加不良ABS基础资产范围，满足更多投资者的偏好；另一方面可以集中某行业或某地域的不良贷款，满足对该行业或地域有信息优势投资者的需求。最后，因不良ABS的现金回收受到多方面因素的影响，不良ABS定价的难度较大。对现金回收的评估是不良ABS定价的关键环节，直接影响发起机构与投资者参与不良ABS的意愿。提升不良ABS定价水平将是市场健康发展的重要保障。
三是贷款服务机构的处置资产能力需要提升。贷款服务机构的处置能力直接决定了资产池的现金回收速度与规模。一方面，通过交易结构的设计，给予贷款服务机构激励机制；另一方面，服务机构应该提升自身的处置能力，尽可能地降低不良ABS的风险。
四是健全投资者机制，逐渐增加发起机构与合格投资者范围。首先，现阶段银行间资产支持证券的合格投资者大部分为商业银行、资产管理公司及券商，商业银行发起的不良资产支持证券会有部分由其他商业银行购入，导致整个商业银行业以证券化形式处置的不良资产所伴随的风险并未完全有效地从行业中分散。其次，目前我国不良资产证券化仅有6家银行获得试点资格，而实际上有着强烈处置表内不良资产意愿的中小银行却没有获得不良资产证券化资格。这是因为，一方面中小银行贷款的行业与地域集中度均较高，造成风险也较高；另一方面发行不良ABS对发起机构的各个部门、层级之间的分工协作要求较高，一些中小银行尚不具备完善的内控制度。
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