直营还是加盟？周黑鸭用IPO为你解开这个秘密

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根据财新网报道：

中国连锁卤水鸭品牌——周黑鸭10月27日通过港交所聆讯，其在港IPO进程提速。据香港经济通此前报道，周黑鸭预期筹集最多31亿港元。此次周黑鸭若终能顺利 IPO，将被视为消费品资本化里程碑式的事件。

披露显示周黑鸭 2015 年的总收益为 24.3 亿元，净利润为 5.5 亿元。都是卖鸭脖，煌上煌、绝味、久久丫都采取了直营和加盟店并存的模式，而周黑鸭只做直营，不做加盟，这也导致周黑鸭门店数量相对较少，然而从毛利率上来看,，周黑鸭超过其他对手数倍。

• 煌上煌 2015 年毛利率为 29.93%，同比减少 0.1%；净利润 6088 万元,同比下降 38.27%；

• 绝味 2013年和2014年1~3 月的毛利率分别为 27.24%和 30.9%;

• 周黑鸭近三年来的毛利率则分别高达 57.2%、54.7%和 56.4%，去年实现总收益24.3 亿元，若按照 41.3%的复合年增长率，周黑鸭 2016 年的收益将超过 30 亿元。

周黑鸭此前共完成两轮融资，2010 年10 月，天图资本(新三板代码:833979) 投资 5800 万元，2012年6月，IDG 资本投资1亿元,天图资本追加投资 3000万元。

天图资本合伙人李康林认为：周黑鸭之所以能在同品类的几大品牌围剿之下仍保持超高增长，正是由于其坚守直营模式。

以下为天图资本李康林的访谈实录。

问：对于连锁企业来说,采取直营模式还是加盟模式一直是个广受争议的问题，看起来直营模式有利于把控品牌，但是发展速度过于缓慢；加盟模式能更迅速地扩张规模，但不利于品牌和管理。您对此怎么看?

李康林：品牌的最终发展目标是什么？是获得更高的议价权。的确开放加盟能让企业迅速占领市场赚快钱，但这实际上这是对品牌的透支。而且为什么想要 快速占领市场？还是因为品牌不够强、供应链不够强、产品差异化不够？

另一方面，我建议各位企业主可以想想：为什么别人要加盟你？什么样的人会去加盟别人的品牌而不是自己做的品牌?

很简单，加盟商来找你的目的就是为了赚钱，他根本不在乎你品牌的运营、 不在乎你的供应链。对他来说，你的供应链越容易模仿越好，最好是他加盟后第二年自己就可以找到供应商替代你。所以你和加盟商的利益是完全一致的吗？如果利益不完全一致的话，你怎么保证他会和你一样持续保持品牌的优化？

如果没有了品牌，你还有什么呢？

问：那加盟模式会面临哪些问题？

所有有加盟店的企业，无论是绝味还是久久丫，我相信都会面临一个问题：市场上产品的销售量远远大过总部的供给量，原因就是加盟商从别的地方进货了，或者自己生产了，因为自己生产利润高。那自然会出现“以次充好“的可能性。

如果有很多空间可以自己赚更多的钱，加盟商对你就没有任何的品牌忠诚度。除非你的供应链是不可替代的，你的品牌强大到他动手脚的机会成本极高，那他才可能会严格遵守你的规定。但我认为在品牌初创阶段,不大可能做到。

更大的可能性是什么？你把一个不懂餐饮的人通过加盟方式带到了餐饮圈里，然后他观察了你的运营逻辑和成本结构，然后加盟一年之后，他就把你一脚踢开了，自己找一个人做了。更有可能就是你派去的那个店长被他策反了。

在今天这个商业社会？为什么不呢？如果加盟商的驱动力就是赚钱，当他忽然发现你的品牌也没有他想象中那么强大，当你自己还在摸索管理经验的时候，他为什么要加盟你?

问：对于直营和加盟这两种不同模式，资本市场给企业的估值有没有区别?

李康林：这个问题很有意义。首先，要知道二级市场 A 股的基本估值逻辑是什 么？其实是成长性。如果你已经是一个全国性的品牌，并且开放了全国加盟， 那么资本会默认你未来的成长速度和你过去的成长速度应该是差不多的。

因为加盟实质上没有太多限制，只要你放开就会一直成长（当然会有一个上限）；而且理论上成长速度会随着加盟店的增加而逐渐放缓。

而直营就是随着公司的体量越来越大，你同时能开出的直营门店就会越来越多，这就是资本推动型的模式，理论上来说它的加速度会越来越快。比如周黑鸭今天说，我只在北京有多少家店,在武汉有多少家店......大家就会很简单地推论,用其他的省去相乘（可能会打个折扣,因为人口密度的原因），但是这样的想象空间也会比已经做了全国性加盟的项目的想象空间大很多。这是单纯从财务成长性的角度来说；

其次，直营模式赚的是整个价值链的钱。所以显示出来周黑鸭的净利会比别的公司的毛利还要高，那么在其他公司成长速度又慢，绝对利润值又很小的情况 下，二级市场给谁的估值会更高,就显而易见了。

最后，在同一品类的几大品牌以“加盟+直营”模式急速扩张的围剿之下,，周黑鸭仍然保持了最高的增长，这说明周黑鸭的生命力更强。而它的生命力强不只是因为产品的口感，也不是因为它的品牌天生就比其他品牌更强，这实际上就证明：直营的模式就是比其他的模式会更好。其实这是一个简单的，通过数据分析就可以得出来的结论。

品牌的价值来自于超额收益，因此必然在价值链中属于最强势。如果有大量加盟存在，显然说明在价值链中品牌不够强势。

如果加盟模式更优，那么今天周黑鸭就不可能活得这么好，并且还是越活越好。

知识科普:合伙经营,但是不控股,属于直营店吗?

李康林：从组织机构角度来说，直营是指管理权在品牌方；从财务角度来说,直 营是指合并报表，二者有差异。按照一般理解，品牌对门店有直接且无争议的控制权。合伙经营但不控股，严格来讲是没有控制权的，所以不属于直营。

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