作者 | 刀锋
数据支持 | 勾股大数据（www.gogudata.com）
2024年以来，A股价红利值板块迎来了超额回报。其中，银行板块整体大涨17.7%，排名31个申万行业第4名，仅次于石油石化、家用电器以及煤炭，远超沪深300指数同期7.2%的市场表现。细分看，城商行领涨整个银行板块，涨幅达到27.4%。其次，农商行以及股份制银行，涨幅均在23%左右。国有大行表现相对较弱，涨幅为14.7%。具体到个股来看，成都银行大涨42%，表现最为亮眼。此外，常熟银行、杭州银行、南京银行均大涨超30%。更令人意外的是，大块头招商银行也累计大涨了32.5%，是大行中表现最好的。那么，银行板块接下来是否还有继续上涨的驱动力？表现最好的城商行是否还会有更靓丽表现呢？
银行业股价持续上涨，但基本面却是往下走的，产生了比较明显的相佐情形。2023年，42家上市银行营收整体下滑0.8%，系2017年以来首次负增长。拨备前利润同比下滑2.8%，归母净利润同比增长1.4%。可见，利润增长源于释放了一定的坏账拨备。今年一季度，营收更是下滑1.7%，拨备前利润下滑3%，归母净利润下滑0.6%。在一季度宏观经济有较好复苏的大背景下，银行板块的业绩依旧在下滑。拆分看，银行净利息收入持续承压，2023年下滑2.8%，今年一季度下滑3%。一方面，信贷规模增速放缓，但仍有双位数增长。另一方面，净息差下滑比较明显，成为拖累净利息收入的关键点。2023年该值为1.69%，较2022大幅下滑26BP。主要系贷款端收益率下滑，而存款成本率反而上升（虽然存款利率也下调，但活期存款定期化）。此外，银行非利息收入表现更为糟糕。2023年同比下滑8%，今年一季度同比下滑10.3%。一方面，代销理财以及基金规模降低；另一方面，代销费用率更高的权益类基金发行、销售有所预冷，导致整体费用率下降。此外，从去年下半年开始，按照监管要求，银行下调了渠道代理费率。对于银行而言，略有宽慰的是其他非利息收入出现高增长——2023年同比大增29%，主要系债券市场出现单边大牛市。但债市今年继续大幅走牛的可能性并不大，并不能持续为银行贡献利润。不良率方面，银行整体表现较好。2023年为1.26%，今年一季度为1.25%，均较上个季度下滑1BP。但拨贷率（拨备/总贷款）持续下降，到今年一季度仅为3.06%，已经处于低位水平。这说明处理不良资产消耗了一些资产拨备。另外，拨备亦是利润强于营收表现的重要支撑，未来贡献利润的力度或许将收窄。未来，银行业资产质量仍会有一些压力。对公业务方面，房地产风险正在持续暴露。比如，工农中建四大行2023年房地产不良率均超过5%，而整体对公贷款不良率均在1.9%以下。当前，虽然出台了大量救助政策，但地产销售端始终不温不火，这部分的风险出清仍在进行中。零售端贷款，2023年不良率较2022年有所上升，主要系个人经营性贷款以及信用卡业务上。伴随着宏观经济增速下移，该零售领域的不良风险将有所波动。综上来看，银行业基本面表现确实不佳。但为何股价持续上涨呢？第一，市场风格偏高股息价值股。过去几年，高息板块获得了结构性牛市行情，尤其是煤炭、水电等。但现已经涨至多年新高水平，估值并不低廉。而银行同样是高息板块，但估值有明显低估优势，最终还是获得了资金青睐。并且，银行板块的现金分红比例持续走高。2016年为26.9%，到2020年已经升高至30%，2023年继续走高至30.9%。其中，招商银行分红率提升至35%，位列所有银行第一，较2022年继续提升了2个百分点。平安银行更猛，2023年为32%，较2022年大幅提升19个百分点。第二，此前银行估值被压得过低，有估值修复的驱动力。当前，中证银行PB为0.58倍，仍然不高。且所有银行均处于破净状态，就连招商银行也仅0.95倍，还是42家银行中最高的。
对于一些投资者而言，颇为疑虑的是，为何城商行股价表现优于国有行，优于整个银行板块呢？我看来，主要逻辑系基本面表现是银行业中表现最好的。今年一季度，城商行营收同比增长5.6%，边际改善明显，且远超国有行的-2.2%以及股份行的-3.2%。归母净利润同比7%，远超国有行的-2%以及股份行的0%。净利息收入同样承压，同比下滑0.7%，但比大行、股份行以及农商行表现都要好（股份行大幅下滑6.6%）。其中，信贷规模出现高速扩张，保持较好景气度，而其他类型银行均边际下滑。最新净息差为1.74%，是四大类型银行中最低的，但相较于2022年降幅是最低的，不足20BP。非利息收入方面，2024一季度同比下滑12%，较2023年已经大幅收窄。但表现要低于国有行的-8.2%，好于股份行的-16.4%。当然，城商行分化也较为严重。一般是经济增长潜力较好地区的城商行表现更优，比如江苏银行、成都银行、南京银行、杭州银行等。未来，这些城商行的成长性值得期待。一方面，这些城商行净利息收入与当地经济发展状况密切相关，后者增速优于全国大盘，其业绩增长潜力更大一些。而国有行和股份行已经实现了全国化布局，跟全国大盘经济关联度更高，但后者增速持续下移。因此，这些大行不可避免地出现增长放缓，乃至负增长的情况。另一方面，城商行发展阶段慢于国有行、股份行。目前仍在依靠资产规模做大业务，后期还可以提升零售占比，往财富管理等方向去发展。比如，江苏银行零售占比仅37%，还有较大提升空间。另外，其财富管理规模也处于城商行靠前水平。有潜力成为城商行中的招行。这些优秀城商行的成长潜力，还可以从不良贷款拨备率看出来。比如，截止今年一季度，杭州银行为551%、常熟银行为539%，无锡银行为515%，成都银行为491%，均远远超过行业平均水平。而这批银行同样是今年涨幅靠前的银行。当然，城商行亦有表现糟糕的银行，郑州银行就是典型例子。2022-2023年以及2024Q1，郑州银行归母净利润均出现双位数下滑。最新不良贷款率为1.87%，是42家银行中最高的，不良贷款拨备率仅193%，亦处于中下游水平。并且，郑州银行亦是42家银行中不分红的银行，且已经持续了4年之久了。因此，在银行板块整体走高之际，郑州银行股价持续下跌。最新价已经较2018年高峰回撤超过65%了。从以上维度看，郑州银行在经营上遇到了不小困境。
曾经成长性最好的大行招行，如今已经进入发展瓶颈期。令人唏嘘。营收同比增速不仅首次跌破2016年低点，而且也是过去十年来首次出现全年营收负增长。这会是招行历史的发展拐点，意味着高歌猛进的黄金发展时代已经成为过去式。今年招行虽然反弹了30%，但这种反弹更多是基于低估值带来的。一旦估值修复到合理水平，长期回报率也将陷入平庸。这是未来不得不面临的现实问题。因为没有良好业绩成长性，光靠提高分红，是不能带来超额回报的。那么，我们应该把目光投向成长性更好的城商行中，在其中寻找下一个招行。当前，颇有潜力的城商行包括江苏银行、成都银行、南京银行，或许更加值得挖掘与期待，有望持续领跑银行板块。目前来看，银行板块上涨趋势不会轻易结束，但潜在拐点可能会是高股息市场风格切换带来，到那时需要警惕留意下。当然，还有一个现实的问题，银行板块整体不会长时间持续上涨，因为行业基本面往下走，并不支持，但细分的优秀城商行还有较大机会。（全文完）
沟通建议或商务合作：18126281778（微信同号）格隆汇声明：文中观点均来自原作者，不代表格隆汇观点及立场。特别提醒，投资决策需建立在独立思考之上，本文内容仅供参考，不作为任何实际操作建议，交易风险自担。