【中金固收·利率】央行如期降准，年末资金面重回宽松

事件

为保持流动性合理充裕，促进综合融资成本稳中有降，落实稳经济一揽子政策措施，巩固经济回稳向上基础，中国人民银行决定于2022年12月5日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.8%[1]。

点评

一、央行如期降准，共计释放长期资金约5000亿元，意在进一步加大金融对实体经济支持力度

央行此次降准符合预期，与本周国常会上总理“引导银行对普惠小微存量贷款适度让利，继续做好交通物流金融服务，加大对民营企业发债的支持力度，适时适度运用降准等货币政策工具，保持流动性合理充裕”的表态相呼应[2]。此次降准为全面降准，幅度与上次降准操作持平，均为0.25个百分点，央行答记者问[3]中提及预计释放长期资金约5000亿元。此次降准也是当前疫情扰动增多下，央行进一步加大对实体经济支持力度的体现。

一是在总量层面，增加流动性投放，保持流动性合理充裕和货币信贷总量合理增长，同时在房地产政策调控下，为金融机构提供相应的信贷投放资金支持。我们看到10月下旬以来，在缴税、净售汇、结构性政策投放等影响下，银行间流动性边际趋紧，尤其是承担了较多支持实体任务的政策行和大行，超储下降明显，其在回购市场融出意愿也有所降低，带动资金价格抬升。考虑到央行近期召开信贷形势座谈会上再次提及[4]，“加大对重点领域、薄弱环节和受疫情影响行业群体的信贷支持力度，全力推动经济进一步回稳向上……全国性商业银行要增强责任担当，发挥‘头雁’作用，主动靠前发力。要用好政策性开发性金融工具，扩大中长期贷款投放，推动加快形成更多实物工作量，更好发挥有效投资的关键作用”，我们预计四季度大行和政策行信贷投放任务仍在，进而会进一步消耗大行/政策行的超储，考虑到大行/政策行作为银行间市场资金传递重要一环，央行降准一定程度上可以对银行间市场整体流动性起到有效补充。且相比公开市场常规操作工具而言，降准可以优化金融机构资金结构，增加金融机构长期稳定资金来源，增强金融机构资金配置能力，侧面激励银行加大对受疫情严重影响行业和中小微企业的支持。

二是在价格层面，此次降准降低金融机构资金成本每年约56亿元，通过金融机构传导可促进降低实体经济综合融资成本。年内在央行诸多放松政策支持下，实体融资成本有效下行，但近期整体降幅趋缓，呈现平稳状态。目前海外加息扰动仍在，兼顾内外平衡下，对央行名义降息形成制约，而季节性扰动下资金价格的抬升也引发了债券市场的大幅波动调整，利率大幅上行不利于进一步引导实体融资成本的下行。因此，从“价”的层面，降准一方面释放相对便宜资金，利于向实体融资端传导，另一方面也利于稳定市场信心，引导资金利率和债券利率回落，进而引导包括LPR利率等在内的实体融资利率进一步下行。我们认为随着银行资金面重回宽松，银行等金融机构负债端成本有望重新回落，叠加降准影响，不排除12月LPR报价进一步下调的可能，尤其是长端5Y期利率水平，以引导包括实体中长期贷款和房贷利率的进一步回落。

二、降准助于资金面重回平稳，我们认为继回购利率后，存单利率可能重回低位，资金面修复终将带动利率回落

如我们周报《资金面修复将带动利率回落》提及[5]，此前债市大幅调整后，回购资金价格可能在央行支持下，重回中性偏松水平，与OMO操作利率重新倒挂。在上周央行加大了OMO逆回购投放量后，回购利率边际已有所回落，叠加此次降准释放资金，以及12月潜在的财政投放和企业净结汇支持，我们预估年底前银行间流动性会维持宽松状态，回购资金价格可能重新降至年内较低水平。而伴随回购市场重回平稳，超短端资金价格降至前期均值且波动降低，以及降准对银行稳定资金的支持，在市场预期改善和信心提振的情况下，存单市场的修复可能也会更进一步，存单利率可能重新回落。而资金面的平稳也会逐步向债券市场端传导，包括理财赎回的压力集中释放后，后续可能也会重回平稳，在目前市场风险偏好没有根本性逆转、实体融资需求仍偏弱的背景下，货币市场和债券市场整体的资金体量未必会有大幅减少，短期内更多可能只是结构性的调整。我们认为反而可能需要关注一些预期差的出现。目前宏观环境其实边际并未见到明显改善，甚至疫情反复等实质性扰动有所增加，政策优化和实际效果需要时间验证，期间易形成预期差，而预期差一旦确定，利率反而可能会加速下行，而且即便是符合预期也还有利空兑现驱动的可能。此外，此次利率调整后，诸多相对价值的机会也开始显现，也利于后续债券市场交投的提升。

整体来看，降准叠加季节性流动性投放支持下，我们预计12月隔夜回购利率可能保持在1.1%-1.4%，7天回购保持在1.5%-1.8%，1年期存单利率有望逐步回落到2.0%-2.2%水平，10年国债收益率对应也会回落到2.7%-2.8%附近。在近期债券利率明显上升的情况下，各个期限段都有买入的配置和交易价值，建议投资者近期可以重新增加债券配置。

风险

政策放松效果不及预期。

[1]http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/4721642/index.html

[2]http://www.gov.cn/premier/2022-11/23/content_5728472.htm

[3]http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/4721645/index.html

[4]http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/4716989/index.html

[5]https://www.research.cicc.com/zh_CN/report?id=289459&entrance_source=ReportList

文章来源

本文摘自：2022年11月25日已经发布的《央行如期降准，年末资金面重回宽松》

东   旭  分析员，SAC执业证书编号：S0080519040002 SFC CE Ref: BOM884

陈健恒  分析员，SAC执业证书编号：S0080511030011 SFC CE Ref: BBM220

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