嘉源研究 ▏H股上市过程中涉及的国有股减持操作

作者：北京市嘉源律师事务所 易建胜 吴政颖

根据2001年国务院颁布的《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》（国发(2011)22号，简称“《减持办法》”）规定，确立了中国国有企业境外上市过程中的国有股减持政策。

虽然2009年财政部、国务院国有资产监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、全国社会保障基金理事会联合颁布了《境内证券市场转持部分国有股充实全国社会保障基金实施办法》（财企[2009]94号，简称“《转持办法》”），但是该办法指出“境外上市公司减转持工作仍按现有相关规定执行”。因此，目前境外上市涉及的国有股减持政策仍按照《减持办法》执行。

一、 概述

1. 适用范围及减持比例

凡国家拥有股份的境外上市或拟上市股份有限公司向公共投资者首次发行或增发股票时，均应按融资额的10%出售国有股。而对于是否属于国有股的认定也是一个较复杂的问题，尤其是涉及混合所有制的公司，实践中一般会参考《国务院国有资产监督管理委员会关于施行<上市公司国有股东标识管理暂行规定>有关问题的函》(国资厅产权[2008]80号)予以认定，下文具体详述。

2. 减持的批准

国有股减持虽然不同于一般的国有资产转让，但仍然需要国资管理部门批准，且是必经程序。存在多个国有股东的情况下，则一般由第一大国有股东向其直接所属的国资管理部门申报。

如第一大股东属于金融类国有企业或财政口主管的国有企业，则最终的国有股减持方案需要财政部审批；如第一大股东为非金融或财政口主管的国有企业，则最终的国有股减持方案需要国务院国资委审批。

该等国有股减持的批准文件是涉及国有股减持的拟上市企业向中国证监会申请境外上市的申请材料之一。

3. 减持的后续安排

获得国务院国资委/财政部批准后全国社会保障基金（简称“全国社保基金”）实质上拥有了拟减持股份的所有权（发行失败的除外），可以根据实际情况考虑继续持有或委托公司出售该等国有股，全国社保基金理事会会以正式函件的形式下发给拟境外上市的公司。若全国社保基金指示出售国有股，则所得资金将在扣除手续费等必要费用后足额上缴全国社保基金。

在确定是继续持有还是出售该等国有股股份前，全国社保基金理事会一般会到拟境外上市公司进行现场调研和访谈，结合公司实际情况、资本市场及股价等情况确定最终是继续持有还是出售该等国有股股份。

二、 关于国有股东的认定

1. 国有股减持的前提是认定国有股股东

依照《减持办法》的规定，凡国家拥有股份的股份有限公司(包括在境外上市的公司)向公共投资者首次发行和增发股票时，均应按融资额的10%出售国有股（包括国家股和国有法人股），出售股份所得收入上缴全国社保基金。因此，企业境外上市过程中，判定是否需要履行国有股减持义务的前提是股东所持股份是否属于国有股，而界定所持股份是否属于国有股的前提又是该股东是否是国有股股东。因此是否需要履行国有股减持的义务的前提是界定持有拟上市公司股份的股东是否属于国有股股东，而《减持办法》中并未明确规定如何界定国有股股东。

2. 国务院国资委关于国有股股东界定的规定

虽然《减持办法》未对国有股股东进行明确界定，但国务院国资委后续发布的相关文件对此进行了明确。

根据《上市公司国有股东标识管理暂行规定》（国资发产权（2007）108号）（以下简称“《标识管理规定》”）的规定，国有资产监督管理机构应当在国有控股或参股的股份公司相关批复文件中对国有股东作出明确界定，并在国有股东名称后标注具体的国有股东标识，国有股东的标识为“SS”（State—owned Shareholder）。而国务院国资委于2008年3月颁布的《关于施行<上市公司国有股东标识管理暂行规定>有关问题的函》（国资厅产权[2008]80号，以下简称“80号文”）对上市公司标识国有股东的认定做了进一步的明确。

依据80号文的规定，持有上市公司股份的下列企业或单位应按照《上市公司国有股东标识管理暂行规定》（国资发产权[2007]108号）标注国有股东标识：

“1.政府机构、部门、事业单位、国有独资企业或出资人全部为国有独资企业的有限责任公司或股份有限公司。

2.上述单位或企业独家持股比例达到或超过50%的公司制企业；上述单位或企业合计持股比例达到或超过50%，且其中之一为第一大股东的公司制企业。

3.上述“2”中所述企业连续保持绝对控股关系的各级子企业。

4.以上所有单位或企业的所属单位或全资子企业。”

因此，理论上只要拟境外上市公司的股东中存在符合上述情形的国有股东，则该等国有股东应当履行《减持办法》规定的国有股减持义务。

三、 混合所有制公司发行H股涉及的国有股减持安排

混合所有制是指股东的主体构成上既包括国有全资或控股、全民所有、集体所有等公有制经济主体，还包括私人、私人全资或控股、外资等非公有制经济主体的股权/股份所有权结构。

当承担国有股减持义务的股东为混合所有制的国有股东时，要求该国有股股东全额承担减持义务，显然对于该国有股股东的非公有制经济主体不公平，也有违国有股减持义务应当由国有经济承担的初衷。尤其是当该国有股股东为一家上市公司时，社会公众股的股东众多而可能导致减持国有股招致较大的阻力。

财政部、国务院国有资产监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、全国社会保障基金理事会于2009年6月19日联合颁布的《转持办法》专门就混合所有制的国有股股东减持做了操作规定：“混合所有制的国有股东，由该类国有股东的国有出资人按其持股比例乘以该类国有股东应转持的权益额，履行转持义务。具体方式包括：在取得国有股东各出资人或各股东一致意见后，直接转持国有股，并由该国有股东的国有出资人对非国有出资人给予相应补偿；或者由该国有股东的国有出资人以分红或自有资金一次或分次上缴中央金库。”但是，如前所述，《转持办法》仅适用于境内上市，换言之，境外上市的国有股减持仍然适用《减持办法》，即无论该国有股股东是否为混合所有制主体，只要其属于80号文界定的国有股东，均应履行国有股减持义务。

尽管如此，《转持办法》仍然提供了一种有效解决混合所有制股东减持/转持所产生的矛盾的思路，并为部分公司所采纳。2011年，A股上市公司海通证券首次公开发行H股时的国有股股东包括“上海东方明珠(集团)股份有限公司”（简称“东方明珠”，为A股上市公司，股票代码：600832），根据东方明珠披露的信息显示，东方明珠因海通证券发行H股而需将其持有的部分海通证券股份（A股）转由全国社会保障基金理事会持有，而鉴于东方明珠存在非国有上市流通A 股，且上海广播电影电视发展有限公司、上海广播电视台、上海精文投资有限公司、上海东亚（集团）有限公司、上海大型活动办公室（即上海电视节办公室）、上海《每周广播电视》报社六家国有股东单位为东方明珠的国有出资人，上述六家国有股东单位同意按比例全额承担东方明珠的国有股转持义务——由该六家国有股东用现金补偿东方明珠，再由东方明珠从二级市场购买等量的海通证券股份，以避免东方明珠非国有股东的损失。

不过，上述方式虽具有合理性，但是并非绝对通行，2013年光大银行（2010年A股上市，股票代码：601818）发行H股，其股东白云机场（A股上市公司，股票代码：600004）、陆家嘴（A股上市公司，股票代码：600663）均履行了减持义务，但公开披露的信息并未显示这两家国有股东采取类似东方明珠的作法。

此外，从最近的部分案例来看，如拟境外上市的公司需减持国有股的股东包括国有控股的A股上市公司，国务院国资委倾向于由该拟境外上市的国有控股股东代替A股上市公司承担减持义务，并由A股上市公司的国有控股股东以现金方式给予该拟境外上市的国有控股股东对应补偿，并在其最终的批复文件中明确。该种方式旨在尽可能的避免A股上市公司中小股东的利益受损以及国务院国资委因此可能存在的被诉风险

四、 A股上市公司发行H股涉及的国有股减持安排

从《减持办法》的规定看，国有股减持应当以发行人当次发行股份前时点的股份结构为依据确定承当减持义务的股东及减持股份数量，但是对于本身已经是A股上市公司而言，其股票因上市流通而导致股东随时会发生变动，如果A股上市公司首次公开发行H股时需要这些从二级市场交易获得股份的国有股东承担减持义务，通常情况下该等国有股东并不乐意（同时也存在股票的高流通性所带来的实际操作困难问题）。

因此，近些年A股上市公司发行H股的案例（例如金风科技、中联重科、中信证券等）中，国有股减持的主体一般仅限于发起人股东，而不包括从二级市场取得股份的国有股东。

综上，由于国有资产管理部门对于国有股减持的政策把握根据最新形势而不时调整，对于混合所有制企业和A股上市公司作为拟境外上市公司股东等特殊的情形，需要提前与国有资产管理部门沟通，取得其认可并确定最终的减持方案。

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