嘉源研究 | 境内H股公司境外优先股发行探索

作者：王洁婷   马运弢

通常意义下的优先股（Preferred Shares），是指相对于普通股而言，在利润分配及剩余财产分配方面享有优先权，但相应地在其他股东权利方面（如表决权等）受到限制的一种股份。其具有收益稳定、权益优先、股价波动小、投资风险介于普通股和债券之间、附属条款丰富等特点。在法律层面上，优先股属于权益类资本工具，但因其常兼有固定收益的特点，从财务及会计处理角度会根据“实质重于法律形式”原则厘定其属于负债抑或权益类金融工具，故而实务上将优先股视为一种“混合证券”或者是“合成证券”（主要混合型证券基本情况比较详见本文附表）。

自国务院于2013年11月出台《关于开展优先股试点的指导意见》（国发[2013]46号，下称“《指导意见》”）后，A股上市公司及境内H股公司分别在境内外证券市场对优先股发行进行了尝试和探索。与A股上市公司发行境内优先股的案例相比，境内H股公司目前发行优先股的案例较少（包括发行境外优先股及境内优先股），发行人类型较为单一（发行境外优先股的境内H股公司均为金融企业，且绝大多数为商业银行），但越来越多的境内H股公司正在与我们探讨优先股融资方式的可行性。我们在此对境内H股公司发行境外优先股涉及的法律问题浅述如下：

一、我国优先股制度的政策法规背景

1992年5月，当时的国家经济体制改革委员会发布了《股份有限公司规范意见》，规定股份有限公司可以设置优先股，并对优先股股东的权利进行了相应的规定。然而在1993年12月通过的《公司法》中却并未出现“优先股”的身影，仅在第135条规定，“国务院可以对公司发行本法规定的股票以外的其他种类的股票，另行作出规定”。

此后，《公司法》虽经历了多次修订，但均保留了1993年《公司法》第135条的内容，未对优先股进行明确规定。在此期间，国务院也未就优先股出台任何相关文件。《公司法》生效后，《股份有限公司规范意见》实际上已经不再执行，虽然直到2015年才被正式宣布废止。

2013年7月，国务院办公厅发布了《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》（国办发[2013]67号），明确提出“对实施产能整合的企业，要通过探索发行优先股、定向开展并购贷款、适当延长贷款期限等方式，支持企业兼并重组”。同年11月，国务院正式出台了《指导意见》。据此，中国证监会于次年3月出台了《优先股试点管理办法》（下称“《管理办法》”），我国的优先股试点工作正式开始。

根据《指导意见》及《管理办法》的规定，其所称“优先股”指：依照《公司法》，在一般规定的普通种类股份之外，另行规定的其他种类股份，其股份持有人优先于普通股股东分配公司利润和剩余财产，但参与公司决策管理等权利受到限制。

截至目前，共有42家A股上市公司公告过优先股发行预案，30家A股上市公司完成了境内优先股发行，其中包括数家多次发行境内优先股的A股上市公司，例如中国银行、光大银行、晨鸣纸业等，A股上市公司累计发行优先股达46次；共有17家境内H股公司完成了境外优先股发行。前述完成优先股发行的公司中，中国银行、工商银行、建设银行、交通银行、民生银行、农业银行、招商银行作为A+H股上市公司，既发行了境内优先股，又发行了境外优先股。

二、境内H股公司在境外发行优先股的法律要点我们结合《指导意见》、《管理办法》及过往案例，就目前境内H股公司在境外发行优先股所涉及的境内法律要点进行了梳理，具体如下：（一）发行方式《指导意见》第（八）点规定，“公开发行优先股的发行人限于证监会规定的上市公司，非公开发行优先股的发行人限于上市公司（含注册地在境内的境外上市公司）和非上市公众公司”。因此，境内H股公司仅能以非公开发行的方式发行境外优先股。（二）发行条件《管理办法》第三章对上市公司发行优先股进行了详细的规定，并对发行条件提出了一系列要求，但是并未直接说明境内H股公司是否适用该等条件。根据《管理办法》第六十七条的规定，“注册在境内的境外上市公司在境外发行优先股，应当符合境外募集股份及上市的有关规定”。同时，中国证监会2015年版及2019年版《股份有限公司境外公开募集股份及上市（包括增发）审核关注要点》中均针对拟在境外发行优先股的境内公司提出了以下关注问题，即：本次发行并上市是否存在违反《优先股试点管理办法》（证监会令第97号）、《关于商业银行发行优先股补充一级资本的指导意见》（银监发[2014]12号）的情形。据此，我们理解，境内H股公司在申请发行境外优先股时，应主要依照《境外募集股份及上市的有关规定》、《股份有限公司境外公开募集股份及上市（包括增发）审核关注要点》等境外上市法律法规中的相关规定，同时参照《管理办法》第三章的相关规定。（三）审批程序1、内部审批拟发行境外优先股的境内H股公司的董事会及股东大会需就发行方案及其他相关内容进行审议并做出决议。其中股东大会需就下列事项进行逐项表决：（1）本次发行优先股的种类和数量；（2）发行方式、发行对象及向原股东配售的安排；（3）票面金额、发行价格或其确定原则；（4）优先股股东参与分配利润的方式，包括：票面股息率或其确定原则、股息发放的条件、股息支付方式、股息是否累积、是否可以参与剩余利润分配等；（5）回购条款，包括回购的条件、期间、价格及其确定原则、回购选择权的行使主体等（如有）；（6）募集资金用途；（7） 公司与发行对象签订的附条件生效的优先股认购合同（如有）；（8）决议的有效期；（9）公司章程关于优先股股东和普通股股东利润分配、剩余财产分配、优先股表决权恢复等相关政策条款的修订方案；（10）对董事会办理本次发行具体事宜的授权；（11） 其他事项。上述事项须经出席会议的普通股股东（含表决权恢复的优先股股东）所持表决权的三分之二以上通过。已发行优先股的，还须经出席会议的优先股股东（不含表决权恢复的优先股股东）所持表决权的三分之二以上通过。2、外部审批（1）行业监管部门批准涉及特殊行业的境内H股公司，发行境外优先股需要先取得行业监管部门的批准（例如商业银行发行优先股需要取得银保监会的批准，详见本文第三部分）；（2）国资监管审批国有控股H股公司在境外发行优先股应适当履行国资监管审批程序，详见本文第四部分。（3）国家发改委备案根据《关于推进企业发行外债备案登记制管理改革的通知》，境内企业向境外举借以本币或外币计价、按约定还本付息的1年期以上债务工具，需要事先向国家发改委申请备案。鉴于境外优先股在会计上通常会被厘定为负债或权益类金融工具，因此实践中会就发行境外优先股向国家发改委申请备案，在取得国家发改委外债备案登记证明后再进行发行。（4）中国证监会核准拟发行境外优先股的境内H股公司需向中国证监会提出申请并报送相关申请文件，取得中国证监会的核准后方可发行。（四）主要条款《指导意见》及《管理办法》对优先股的条款亦进行了较为详细的规定，内容包括优先股股东的权利及义务、优先股的转换及回购、优先股的票面金额及利率等，该等条款需要在公司章程中进行明确，并将修订后的公司章程提交股东大会进行审议。前述规定并未区分境内发行和境外发行，因此我们理解境内H股公司在境外发行优先股时均需要遵守。其中特别需要注意以下几点：1、发行的优先股每股票面金额为一百元，发行价格不得低于优先股票面金额，票面股息率不得高于最近两个会计年度的年均加权平均净资产收益率。2、不得发行可转换为普通股的优先股。但商业银行可根据商业银行资本监管规定，非公开发行触发事件发生时强制转换为普通股的优先股，并遵守有关规定。3、鉴于境内H股公司仅能以非公开发行的方式发行境外优先股，因此应仅向合格投资者发行，每次发行对象不得超过二百人，且相同条款优先股的发行对象累计不得超过二百人。此外，优先股的条款设置还与其最终的会计处理方式关系密切，需要在制定发行方案时即予以考虑。财政部颁发的《企业会计准则第22号-金融工具确认和计量》、《企业会计准则第37号-金融工具列报》和《金融负债与权益工具的区分即相关会计处理》等文件均对此进行了规定。
三、H股上市的境内商业银行在境外发行优先股的实施要点截至目前，除中国信达（01359.HK）外，已经完成境外优先股发行的H股公司均为商业银行。与一般公司不同，商业银行发行优先股的主要目的在于补充其他一级资本，为此，原中国银监会及中国证监会于2014年4月联合发布了《关于商业银行发行优先股补充一级资本的指导意见》（银监发[2014]12号，以下简称“2014《联合指导意见》”）。作为商业银行开展优先股试点工作的配套性政策文件，2014《联合指导意见》对商业银行发行优先股补充一级资本的具体规则进行了明确，在《指导意见》及《管理办法》的基础上，对商业银行发行优先股补充一级资本进行了更为详尽的规定。而《商业银行资本管理办法（试行）》及《关于商业银行资本工具创新的指导意见》（已废止）则通过规定合格资本工具的认定标准，对商业银行所发行的优先股的条款设置给予了指导意见。2019年7月，中国银保监会及中国证监会联合发布了《关于商业银行发行优先股补充一级资本的指导意见（修订）》（银保监发[2019]31号，以下简称“2019《联合指导意见》”），2014《联合指导意见》随即废止。2019《联合指导意见》主要对非上市商业银行发行优先股的情况进行了修订，同时强调了优先股发行应遵循市场化原则。此外，中国银保监会亦于2019年11月发布了《关于商业银行资本工具创新的指导意见（修订）》（以下简称“2019《创新指导意见》”），对合格资本工具的认定标准进行了全面修订。据此，除本文第二部分总结的法律要点外，H股上市的境内商业银行在境外发行优先股还需满足如下要求：（一）发行条件除《指导意见》及《管理办法》规定的发行条件外，H股上市的境内商业银行发行优先股还需要符合银保监会关于募集资本补充工具的条件，且核心一级资本充足率不得低于银保监会规定的审慎监管要求。（二）审批程序H股上市的境内商业银行发行优先股，需先向银保监会提出发行申请，涉及的资本补充、章程修改等行政许可事项由银保监会相关监管部门一次性予以受理、审查并决定。实践中，全国性商业银行由中国银保监会审批，地方性商业银行由中国银保监会地方局审批。商业银行取得银保监会的批准文件后，方可向中国证监会提出发行申请。（三）主要条款根据2019《联合指导意见》，H股上市的境内商业银行发行境外优先股需注意以下几点：1、在发行合约中应明确发行人有权取消优先股的股息支付且不构成违约事件；2、发行人未向优先股股东足额派发的股息不累积到下一计息年度；3、不得发行附有优先股股东回售条款的优先股，发行人行使赎回权的，应遵守《商业银行资本管理办法（试行）》的相关规定；4、应设置将优先股强制转换为普通股的条款,即当触发事件发生时,商业银行按合约约定将优先股转换为普通股。发行包含强制转换为普通股条款的优先股,应采取非公开方式发行。此外，H股上市的境内商业银行发行境外优先股的条款设置还需要符合《商业银行资本管理办法（试行）》及2019《创新指导意见》提出的合格资本工具认定标准。
四、探讨非商业银行H股公司在境外发行优先股截至目前，在境内发行优先股的A股上市公司除商业银行外，亦有数家非商业银行A股上市公司。尽管市场上仅有商业银行H股公司在境外发行优先股的先例（中国信达（01359. HK）作为受到银保监会监管的金融资产管理公司，其发行方案及审批程序均参照2014《联合指导意见》进行），但一些非商业银行H股公司（尤其是非金融企业H股公司）亦在探讨境外优先股发行的可行性。在本文第二部分阐述的发行条件、发行方式、审批程序及主要条款等内容的基础上，我们结合现有A股及H股案例，对非商业银行H股公司在境外发行优先股时需要注意的实施要点探讨如下：（一）审批程序根据现有案例（包括A股案例及H股案例），商业银行上市公司发行优先股，均取得了原中国银监会或中国银保监会的批准。中国信达作为受到中国银保监会监管的金融资产管理公司，亦就发行优先股取得了原中国银监会的批准。而国有控股A股上市公司就发行优先股则均取得了国家出资企业或者国有资产监督管理机构的批准。《关于规范上市公司国有股东发行可交换公司债券及国有控股上市公司发行证券有关事项的通知》（已废止）规定，国有控股上市公司采用公开方式向原股东配售股份、向不特定对象公开募集股份、采用非公开方式向特定对象发行股份以及发行（分离交易）可转换公司债券等需要报国有资产监督管理机构批准。根据该文件，中国交建（601800.SH）、中原高速（600020.SH）、中国建筑（601668.SH）、中国电建（601669.SH）等国有控股上市公司在召开股东大会之前均已取得对应国有资产监督管理机构的批准。《上市公司国有股权监督管理办法》规定，国有股东所控股上市公司采用公开方式向原股东配售股份、向不特定对象公开募集股份、采用非公开方式向特定对象发行股份以及发行可转换公司债券等行为，应当在股东大会召开前取得国家出资企业或者国有资产监督管理机构的批准。该文件颁布后，阳泉煤业（600348.SH）根据该文件的规定于2019年8月15日取得《山西省国有资本投资运营有限公司关于阳泉煤业（集团）有限责任公司通过非公开发行优先股实施市场化债转股的批复关于核准阳泉煤业（集团）股份有限公司向合格投资者公开发行公司债券的批复》后，于2019年8月16日召开股东大会审议通过非公开发行境内优先股事项。据此，我们理解，不属于商业银行、且不受到中国银保监会监管的国有控股H股公司发行境外优先股，应在取得国家出资企业或者国有资产监督管理机构的批准后方可召开股东大会审议境外发行优先股事项，然后再向中国证监会提出申请。不属于商业银行、但受到中国银保监会监管的H股公司发行境外债券，除取得中国银保监会的批准外是否还需要取得国家出资企业或者国有资产监督管理机构的批准，需要根据具体情况进行分析。（二）条款设置根据《管理办法》的规定，非商业银行的企业发行优先股既可以设置发行人要求赎回条款，亦可以设置投资者要求回购条款，但是均应在公司章程和招股文件中规定具体条件。此外，非商业银行的企业若要求赎回优先股，必须完全支付所欠股息后方可赎回（目前境内发行优先股的A股上市公司均未设置投资者回售条款，仅有发行人享有赎回选择权）。附表：混合型证券基本情况比较

	优先股	债券
商业银行	非商业银行	境内可续期公司债	境外永续债
清偿顺序	先于普通股，次于债券	先于普通股，次于债券	先于优先股和普通股	先于优先股和普通股
股东权利	有限的股东权利，一般无表决权，特定情况表决权恢复	有限的股东权利，一般无表决权，特定情况表决权恢复	不享有股东权利	不享有股东权利
存续期限	无期限	无期限	通常每3/5年为一个周期，发行人有权选择延期	无固定赎回期限，通常每3/5年为一个票息重置周期，发行人有权选择赎回
计息方式	公开发行时必须为固定股息，非公开发行时可设浮动股息	公开发行时必须为固定股息，非公开发行时可设浮动股息	首期固定利率，若发行人选择延期，则每个周期末调增利率	首期固定利率，若发行人不选择赎回，每个周期重置利率；特定情况下调整利率
赎回/回售权	用途为补充一级资本时仅可由发行人选择赎回，不得设置回售条款	发行人选择赎回、优先股股东回售	发行人选择赎回、投资人回售	发行人选择赎回
会计处理	通常通过条款设置实现记为权益工具
募集资金 用途	通常为补充其他一级资本	符合公司经营范围和相关法律法规的规定；上市公司可以发行优先股作为支付手段回购普通股或购买资产	符合公司经营范围和相关法律法规的规定	符合公司经营范围和相关法律法规的规定；房地产企业及承担地方政府融资职能的地方国有企业发行外债只能用于置换未来一年内到期的中长期境外债务
审批	内部	董事会、股东大会	董事会、股东大会	董事会、股东(大)会	董事会、股东(大)会
外部	中国银保监会、国家发改委（境外优先股）、中国证监会	国家出资企业或者国有资产监督管理机构（如需）、国家发改委（境外优先股）、行业监管部门（如需）、中国证监会	中国证监会（如为公开发行）、上交所/深交所	国家发改委、外管局（如需）、境外证券交易所