嘉源研究 | 境内上市公司境外发行GDR新规则解读
引言
2023年5月16日晚，证监会发布《监管规则适用指引——境外发行上市类第6号：境内上市公司境外发行全球存托凭证指引》（以下简称“GDR新规”），对于境内上市公司境外发行GDR的定位、申请程序、规则适用、材料要求及实施安排进行了细化。
这是继2022年2月证监会发布《境内外证券交易所互联互通存托凭证业务监管规定》后，再度为发行GDR提出更多明确要求。本次GDR新规的出台，也是针对2023年2月17日中国证监会发布的《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》（以下简称“《境外上市管理试行办法》”）及其5项监管规则适用指引中尚空缺部分的完善[1]。本文将就GDR新规的主要内容进行逐一解读。
注[1]:根据证监会于2023年2月17日公布的《关于境内企业境外发行上市备案管理安排的通知》“为做好境内上市公司全球存托凭证境外发行上市与对应新增基础股份发行的衔接，有关全球存托凭证备案事宜另行通知”。
一
定位
定位 |
支持具有一定市值规模、规范运作水平较高的境内上市公司，通过境外发行全球存托凭证募集资金，投向符合国家产业政策的主业领域，满足海外布局、业务发展需求，用好两个市场、两种资源，促进规范健康发展。 |
GDR新规对境内上市公司提出了具有一定市值规模与规范运作水平较高的要求，并强调募投方向提出了符合国家产业政策。GDR新规要求发行人履行发行GDR决策程序时，应当在发行方案论证分析报告中充分说明其是否符合GDR定位。
这是证监会首次对A股公司境外发行GDR提出市值要求。此前，对于发行人的市值要求取决于境外交易所；GDR新规出台后，A股上市公司需要同时遵守境内监管要求，以及境外交易所关于市值的要求；不过GDR新规并未明确划定市值规模的具体标准，预计后续监管可能通过窗口指导等方式落实其对于市值规模的要求。
企业发行GDR，意味着在继续遵守境内监管规则的同时，还需要进一步遵守GDR上市地证券交易所规则。具备较高的规范运作水平的企业，方能更好地同时满足两地监管规则，切实保护投资者合法权益。
GDR新规发布前，对于发行GDR的行业并无特殊规定；从已经发行GDR的案例来看，包括了半导体、医疗保健、锂电等新兴行业，同时还有消费、金融等行业。而根据新规，A股公司的GDR募投方向需要符合国家产业政策的要求，并且用于满足企业的海外布局、业务发展需求。我们理解，新规对于募投方向的定位，体现出监管对于GDR项目募集资金使用方向的高度关注，要求企业符合国家产业政策的大方面，并要求企业具有切实的海外布局、业务发展需求。
二
申请程序
申请程序 | |
首次发行GDR | 境内上市公司境外首次发行全球存托凭证，应当在境外提交发行上市申请后3个工作日内向中国证监会备案。境内上市公司在境外提交发行上市申请前，应当按照《上市公司证券发行注册管理办法》（以下简称《注册办法》）第二十二条规定，由保荐人向境内证券交易所提交新增基础股份发行的注册申请，境内证券交易所参照上市公司向特定对象发行股票的程序出具审核意见，并报中国证监会注册。中国证监会可合并办理注册及备案。 |
同一境外市场再次发行GDR | 境内上市公司在同一境外市场再次发行全球存托凭证，新增基础股份发行注册程序与首次境外发行全球存托凭证相同；境外发行完成后应当在3个工作日内向中国证监会备案。 |
而针对GDR的备案，GDR新规沿袭了企业境外发行股份的备案监管模式：区分首次发行GDR，以及在同一境外市场再次发行GDR的情形，分别适用“在境外提交发行上市申请后3个工作日内”、“境外发行完成后3个工作日内”的备案时点。
根据GDR新规则，境内上市公司申请发行GDR的主要程序如下：
三
规则适用
规则适用 | |
1. 禁止情形 | 境内上市公司境外发行全球存托凭证应当符合《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》第八条及《境内外证券交易所互联互通存托凭证业务监管规定》（以下简称《监管规定》）第三十五条的规定。 |
2. 发行与承销 | 境内上市公司境外发行全球存托凭证涉及的发行定价、跨境转换期限、锁定期等，应当符合《监管规定》第三十六条、第三十八条等规定。 |
3. 发行比例 | 境内上市公司境外发行全球存托凭证，应当根据《监管规定》第四十三条、《证券期货法律适用意见第18号》第四点向特定对象发行的规定要求，确定全球存托凭证对应基础股份的发行比例。在计算境外投资者持股比例时，应当将全球存托凭证对应基础股份的发行比例与合格境外投资者、沪深股通的持股比例合并计算。 |
4. 发行间隔 | 境内上市境外发行全球存托凭证，应当参照《注册办法》第十六条及《证券期货法律适用意见第18号》第四点向特定对象发行的规定，确定发行间隔。 |
5. 募集资金使用 | 境内上市公司应当理性融资，合理确定融资规模，并按照《上市公司监管指引第2 号——上市公司募集资金管理和使用的监管要求》等规定规范使用境外发行全球存托凭证募集资金。 |
6. 其他 | 除《监管规定》和本指引明确的事项外，上市公司境外发行全球存托凭证涉及新增基础股份发行的决策程序、信息披露等事项，应当符合上市公司向特定对象发行的有关规定。 |
1、发行比例
在上述规则适用中，在发行比例方面，要求境内上市公司发行GDR对应的新增基础股份适用《证券期货法律适用意见第18号》第四点向特定对象发行的规定要求，即“拟发行的股份数量原则上不得超过本次发行前总股本的百分之三十”。其实从已经完成GDR发行的市场案例来看，此前的GDR项目发行规模较为灵活，对应新增基础股份占发行前总股本比例通常低于10%；因此，考虑发行GDR的企业市值规模情况，并参考过往案例来看，我们理解30%发行比例限制并不会对GDR发行方案的设计构成实质不利影响。
2、发行间隔
本次GDR新规关于发行间隔提出了明确要求——需要遵守上市公司发行股份再融资的发行间隔规定。根据《证券期货法律适用意见第18号》规定，“上市公司申请增发、配股、向特定对象发行股票的，本次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日原则上不得少于十八个月。前次募集资金基本使用完毕或者募集资金投向未发生变更且按计划投入的，相应间隔原则上不得少于六个月。”在GDR新规之前，由于监管并未明确要求发行GDR应比照定增执行时间间隔，且已有发行GDR案例突破该间隔，因此市场普遍认为GDR之间以及GDR与A股增发之间没有时间间隔的要求。随着GDR新规对发行间隔的明确要求，此前关于GDR较A股定增的发行间隔“优势”将不再存在。
四
申请材料
申请材料 | |
1. 申请材料 | 境内上市公司应当按照《监管规则适用指引——境外发行上市类第2号：备案材料内容和格式指引》报送备案材料，在基础股份注册申请时已提交的材料或已说明的事项，备案材料中无需重复提交或说明。备案法律意见书仅需报送专项法律意见书。 基础股份注册申请材料应当按照《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第59号——上市公司发行证券申请文件》的要求报送。 |
2. 决策程序文件 | 境内上市公司履行发行全球存托凭证决策程序时，应当按照《注册办法》第十六条、第十七条有关规定编制相关文件，并在本次发行方案论证分析报告中充分说明公司本次发行是否符合全球存托凭证品种定位。 |
3. 募集文件 | 境内上市公司发行全球存托凭证下的新增基础股份，应当按照《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第61 号——上市公司向特定对象发行证券募集说明书和发行情况报告书》编制披露募集说明书，并披露跨境转换限制期满后全球存托凭证转换为A 股基础股票对发行人A 股股价影响等风险。 |
4. 发行情况报告 | 境内上市公司完成境外全球存托凭证发行上市后15 个工作日内，应当按照《监管规则适用指引——境外发行上市类第3 号：报告内容指引》披露发行情况报告，发行情况报告应当穿透说明实际认购对象，并说明是否存在收益互换等类似协议安排及其合规性，是否存在投资者延长跨境转换期限的情形。发行情况报告中关于主要股东的认定，其持股比例应当按照《监管规定》第四十三条的要求计算。 |
1、申请材料
如前所述，根据GDR新规，申请发行GDR需要分别就增发A股股份按照《上市公司证券发行注册管理办法》进行注册，就境外发行GDR并上市需向中国证监会备案。因此，在申请材料上，发行人需要报送上市公司增发A股的申请文件，以及境外发行上市的备案材料。
2、决策程序文件
境内上市公司履行发行GDR决策程序时，应当由董事会对发行方案、论证分析报告、募集资金使用的可行性报告等事项作出决议并提请股东大会批准；董事会在编制本次发行方案的论证分析报告时，应当结合上市公司所处行业和发展阶段、融资规划、财务状况、资金需求等情况进行论证分析，独立董事应当发表专项意见。尤其需要注意的是，GDR新规进一步要求，境内上市公司需要本次发行方案论证分析报告中充分说明公司本次发行是否符合GDR品种定位。
3、募集文件
鉴于新增基础股份纳入《上市公司证券发行注册管理办法》监管，境内上市公司发行GDR亦相应地需要按照《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第61 号——上市公司向特定对象发行证券募集说明书和发行情况报告书》编制披露募集说明书，并披露跨境转换限制期满后全球存托凭证转换为A 股基础股票对发行人A 股股价影响等风险。
4、发行情况报告
GDR上市后15个工作日内，企业应当按照《监管规则适用指引——境外发行上市类第3号：报告内容指引》披露发行情况报告。GDR新规强调，发行情况报告应当穿透说明实际认购对象，并说明是否存在收益互换等类似协议安排及其合规性，是否存在投资者延长跨境转换期限的情形。此举旨在限制此前市场顾虑的企业发行GDR后，实质是境内主体在购买GDR从而赚取GDR与A股之间差价，或资本外逃的情形。
五
实施安排
律师简介
合伙人 钟云长
zhongyunchang@jiayuan-law.com
业务领域：境内融资、并购、境外融资
资深律师 朱璐
zhulu@jiayuan-law.com
业务领域：境内融资、并购、境外融资
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