201806：地产私募基金产品设计及备案实操要点总结（一）
本文为西政资本原创，转载需经授权
专业文章链接
1、纯实务分解：资管新规后私募基金产品设计及业务实操分析（西政资本20180521）
2、西政资本：201804地产私募基金备案情况总结暨产品设计分析
本文篇幅较长，建议收藏后阅读
第一部分 私募基金管理人登记、产品备案趋势及当前可备案主要产品类型
一、私募基金管理人登记现状
二、产品备案的趋势
三、当前可备案的主要产品类型
第二部分 基金产品设计核心要点
一、产品组织形式选择
二、产品期限设置
三、产品运作方式的选择
四、结构化安排
五、托管与否的安排
六、管理费的收取
七、收益分配条款的设置
八、业绩报酬的约定
九、其他
第三部分 几种基金产品的备案技巧
一、双管理人基金产品
二、结构化基金产品
三、股加债产品/类Reits产品
四、存量物业收并购/长租项目基金产品
五、不良资产基金产品
六、其他基金产品
第四部分 地产基金投资条款设置
第五部分 基金管理人、基金产品及投资人纳税分析及税收筹划
基金产品是联结募资与投资的重要环节。在设计基金产品时，一方面需充分考量投资人对产品的喜好（如期限、组织形式、底层资产、收益分配、增信担保措施、税费问题等）；另一方面，还需考量产品对项目投资的经济性（如项目投资进度安排、收益回流、投后监管、税费问题等）。笔者结合西政投资集团旗下基金公司从事地产投融资及放款业务的相关情况，将以系列文章的形式就地产基金产品设计及备案以及募投管退相关实操问题进行梳理，以供同业人士参考，亦欢迎有融资需求的项目方联系我们。
第一部分 私募基金管理人登记、产品备案趋势及当前可备案主要产品类型
一、私募基金管理人登记现状
1.目前中基协暂未放开其他类管理人登记及其实际控制人、控股股东重大事项变更，但QDLP除外，QDLP系合格境内有限合伙人，允许注册于海外并且投资于海外市场的基金向境内投资者募集人民币资金，并将募集的人民币资金换汇出境投资于海外市场；
2.基金业协会“资产管理综合业务报送平台”管理人登记机构类型已出现“资产配置类”管理人的相关选项（见下图），该类管理人具体的投资领域及管理人登记要求等，有待协会出具相关文件进一步规定。
3.私募股权管理人及私募证券管理人登记及重大事项变更均能正常办理。
二、产品备案的趋势
（一）股权类产品正常备案
目前股权类私募基金产品能正常备案。
（二）其他类产品
1.期限拉长，备案速度明显放缓
消息称其他类产品的相关细则即将出台。
2.收益权类产品
以西政投资集团旗下几家基金公司备案的股权收益权产品为例，近两周已接到协会电话要求补充材料或提示性的“劝退”，部分也已直接被不予备案处理。融资租赁收益权产品与股权收益权类产品类似，近期均不在鼓励备案的范围内。
3.不允许小规模募集备案
4.纯债——禁止
（三）穿透核查力度加大
交易架构、底层资产情况、投资方式、资金使用计划、投资估值、风控担保措施等设置问题需特别注意。
（四）资管新规的影响逐步显现
托管机构越发重视对资管新规的执行，如封闭式运作、杠杆比例的设置等。
三、当前可备案的主要产品类型
（一）股权类产品
1.真股投资产品：正常备案；
2.可转债/债转股类产品：存在备案的空间，但需具备转股的真实条件；
3.“股+债”：一事一议，如不违反资本弱化的权益型投资、股权投资不低于80%或债权投资不高于20%。
4.明股实债类产品，与监管相佐，朝不保夕。
（二）其他类产品
具体还要看实际项目情况：
1.“收益权转让附带刚性回购”的产品，全部不予备案通过；应收账款收益权类备案面临不可备案的情况；融资租赁收益权、股权收益权类产品存在被劝退或直接不予备案的情况；影视项目收益权、特许经营收益权备案难度亦加大，需谨慎备案。
2. 银行不良资产系鼓励备案的产品，非银行金融机构不良资产可综合考虑备案，但均需明确说明不良资产的来源问题；应收账款在办理了登记、确权的情况下，亦可备案；商品基金、红酒/艺术品投资存在备案的空间。
第二部分 基金产品设计核心要点
一、产品组织形式选择
基金产品的组织形式主要包括契约型、合伙企业型及公司型三大类。根据笔者在西政投资集团旗下基金公司的业务办理经验，在对基金的组织形式的选择上主要有如下几方面的考量因素：
（一）托管机构的接受度
出于控制投资人数，并降低风险的角度考量，目前一些托管机构倾向于合伙企业型或公司型基金产品的托管。所以，若基金产品规模为亿级以上的规模，且为契约型基金产品时，托管机构在基金产品准入前，往往会要求事先提供意向投资者的名单或提供机构投资者及自然人投资者的占比信息。
（二）工商变更及投资退出的便捷性问题
由于契约型基金没有法律实体，暂时无法以契约型基金的名义办理工商登记及相关变更事宜。因而，若为股权类基金产品，通常由投资人对管理人做特别授权，由管理人作为基金的代持人，将相关股权变更登记于管理人名下。而有限合伙型或公司型基金产品，往往需事项确定好投资人。根据我们的经验，一般大型的或引进金融机构作为投资人等项目或投资人有特殊要求的项目，通常会考虑选择采取合伙企业型或公司型基金产品；并且需投资人配合提供身份证明文件、授权委托文件等。
契约型基金产品由基金管理人代持相关基金份额，办理工商变更时以基金管理人办理即可，无需投资人另行提供身份证或工商登记所需资料办理相关工商变更；基金份额的转让或投资退出等手续相对于合伙企业型或公司型基金产品而言相对便捷。就合伙企业型基金产品而言，在投资人退出时，需做相关合伙企业投资人决议、退伙协议等，程序相对繁琐，耗费时间相对较长。
（三）机构投资人及结构化安排的要求
对于一些大规模的基金投资项目，通常会由一些金融机构或机构投资者参与基金份额的投资，并且会要求进行产品结构化设置，以保障其优先利益。通常在此等情况下，投资人会要求设立有限合伙型基金产品，并对收益安排等进行优先、劣后安排。
二、产品期限设置
在设置基金产品的期限时，需综合考虑如下几方面问题：
（一）被投资项目的真实融资需求及资金使用周期
建议在投资测算的基础上，确定基金投资期能合理覆盖项目资金需求周期。
（二）项目投资收益覆盖及现金回流的期限
以西政投资集团旗下基金公司投资城市更新项目为例，因城市更新项目周期较长，前期基本无收益来源，因此基金的投资期内一般都无法保障投资收益的来源和回流。对此，一些托管机构在托管准入前，也会要求管理人说明被投资项目能否在基金投资期内实现收益并覆盖基金募集金额。对此，建议在合理测算的基础上，计算被投资项目何时能产生正收益，确保基金产品期限的设置落在收益回收期。
（三）协会的监管态度
目前对于股权投资类产品，产品期限在18个月的，亦有可能被反馈产品期限过短，并要求披露产品的退出方式。若底层资产为房地产项目，可以项目资产全部出售退出、基金持有的股权的并购或转让退出等方式予以解释；其他股权类投资项目亦可解释为IPO退出等。此外，亦可考虑设置24个月（12+12）的产品，管理人根据产品的实际投资及运作情况，在12个月后提前终止或退出。
三、产品运作方式的选择
基金产品的运作方式主要有封闭式与开放式两种。目前股权类及其他类基金产品主要以封闭式运作为主。就基协的认定来看，封闭式运作包括两种情况：（1）基金成立后，不开放任何申购或赎回；（2）设置临时开放日：基金成立后可设置临时开放日，只可申购不得赎回或违约赎回。
对于规模较大的基金而言，在无法确保一次性募集完毕全部资金的情况下，则会选择在基金产品合同中约定设立临时开放日，并通过“小规模募集备案”的方式，缓解募资压力。但是，由于资管新规要求“资产管理产品直接或者间接投资于未上市企业股权及其受（收）益权的，应当为封闭式资产管理产品”。目前，在实操中，托管机构对于基金产品的封闭式运作存在如下几种操作方式：
1.全封闭运作的产品：严格执行《资管新规》关于私募产品封闭式运作的规定。故而，只允许设置全封闭运作的产品，不开放任何申购或赎回，但接受起始运作日之前继续募集。
2.允许设置有限的临时开放日：准许设置临时开放日，但要求私下签署文件约定临时开放次数，要求管理人私下出具承诺函，临时开放的次数不得超过X次。
3.允许设置临时开放日，根据基金产品的期限，划定临时开放的时长。基金产品在3年以上的，可自基金成立后6个月内设置临时开放日；基金产品不足3年的，可自基金成立后3个月内设置临时开放日。
4.封闭式运作，但可设置临时开放日，不限制临时开放的次数及期限。
根据我们的经验，建议管理人注意自身的投资需求，与托管机构明确关于临时开放日的设置问题，以免影响后续产品的募集及募集资金的投放。
四、结构化安排
（一）杠杆比的要求
在资管新规出台前，私募股权类产品的杠杆比通常为2：1。但在资管新规后，如果是银行等金融机构参与投资的产品，则严格按照资管新规的规定执行杠杆要求（固定收益类产品的分级比例不得超过3:1,权益类产品的分级比例不得超过1:1；商品及金融衍生品类产品、混合类产品的分级比例不得超过2:1）。但是，若管理人的私募基金产品的杠杆比设置超出了资管新规的规定，往往会成为托管机构拒绝托管的一大理由。对此，建议管理人若进行结构化产品的设置，需注意与托管机构就杠杆比的问题做充分的沟通。
（二）收益分配条款的设置
关于结构化产品收益分配条款的设置问题，可参见下文内容，在此不作赘述。
五、托管与否的安排
（一）不托管的安排
对于未托管的私募基金，应明确保障私募基金财产安全的制度措施和纠纷解决机制。就未托管的私募基金而言，通常会采用“协议约定不托管+全体投资人出具承诺”方式或者“协议约定不托管+签署不托管协议”两种方式。
对于协议中的不托管安排，一般会明确约定：
1.全体投资人一致同意不托管，且明确可能存在的风险及基金财产安全保障措施的相关制度；
2.设置财产安全制度。如由管理人保管基金财产及基金投资运作产生的相关文件资料；基金财产与自有财产及保管的其他基金资产严格分离，单独建账、分别核算；明确基金账户开通网银查询功能、电话银行及回单打印功能；设置会计核算与复核的相关内容、清算划款以及相关禁止行为等等。
3.设置纠纷解决机制。纠纷解决通常会约定先协商解决，协商不成的约定提交诉讼或仲裁。
另外，对于不托管协议或不托管的相关承诺需由全体投资人签署，并上传备案系统。目前诸如华兴银行、东海证券等机构均可提供资金保管服务。
（二）托管安排
目前托管机构的托管费费率大致为万三到万五，根据产品规模的大小，有的可议价至万一；有的甚至费率收到万八。一些托管机构另约定了保本的托管费，通常在3万-5万之间。
根据本团队承办项目的经验，目前托管机构在筛选托管的基金产品时，主要关注如下几方面问题：
1.基金管理人的实力与规模情况
包括但不限于：
（1）基金管理人的股东是否存在机构投资人还是自然人股东；
（2）基金管理人实缴注册资本情况（部分机构要求实缴注册资本在1000万以上）；
（3）基金管理人高管过往从业经验及基金产品管理经验等；
（4）基金管理人在管产品规模情况。对于首支产品的托管准入上较为严格，托管费及外包服务费也相对提升。
2.基金产品本身情况
（1）是否为地产基金产品，部分托管机构对于涉及到地产开发类产品则相对谨慎；部分托管机构鼓励长租项目、城市更新类项目的托管。
（2）基金产品的起始运作规模，如不低于3000万元。
（3）部分托管机构倾向于有限合伙型基金产品的托管。诚如上文所述，若涉及到契约型基金产品，则要求说明机构投资人及自然人投资人的占比情况，并且对投资者人数有限制，如不超过30人；或者要求提供意向投资人的名单。
（4）基金运作方式的设置：是否完全封闭，还是设临时开放日。
（5）是否存在业绩比较基准条款？防止出现保本保收益，不接受设置业绩比较基准条款。
（6）底层资产情况及资金最终使用用途及使用计划。
（7）产品期限设置、收益测算与募集资金本金及收益覆盖情况。
（8）基金增信担保措施及退出安排，是否存在回购安排等。
六、管理费的收取（待续）
七、收益分配条款的设置（待续）
八、业绩报酬的约定（待续）
九、其他（待续）
第三部分 几种基金产品的备案技巧（待续）
一、双管理人基金产品
二、结构化基金产
三、股加债产品/类Reits产品
四、存量物业收并购/长租项目基金产品
五、不良资产基金产品
六、其他基金产品
第四部分 地产基金投资条款设置（待续）
第五部分 基金管理人、基金产品及投资人纳税分析及税收筹划（待续）
联系人：刘宝琴
电话：0755-86556896
手机：13719298870（微信同号）
邮箱：xizhengtouzi@163.com
转载请联系微信：XZziben
西政资本
专业铸造极致
长按，识别二维码，加关注哟