疫情对美元国际地位的影响

马   雪   

中国现代国际关系研究院

美国研究所副研究员

内容摘要

为应对新冠疫情造成的经济衰退，美国推出多轮纾困政策和扩张性货币政策，引发了高债务和高通胀，导致市场对美元主导地位的质疑再起。从绝对值看，美元地位有所下降；从相对值看，美元优势并未显著削弱。在疫情冲击下，美元仍保持了相对优势并展现出较强韧性。美国利用国际社会对美元形成的依赖性和惯性，用美元资产绑架全球市场，疫情期间成功地掩盖了自身问题。与此同时，其他主要储备货币发展进程均存在障碍，新兴货币衍生形态存在重大缺陷，并未对美元地位构成重大挑战。尽管美元仍能维持其主导地位，但其地位正面临财政挥霍、货币疲软和金融制裁滥用等威胁。而美国没有做好变革的意愿和准备，决定美元优势的因素正慢慢让位于那些动摇其地位的因素。

新冠疫情暴发后，美国出台史无前例的财政和货币救市措施，推高巨额预算赤字，令美元价值急剧下跌，拥有大量美元资产的国家担忧美国政府为削减债务而允许通货膨胀，侵蚀美元证券的价值，进而再次引发美元主导地位的讨论。本文通过考察疫情对美元国际地位的冲击，分析美元在此次危机中仍能保持相对优势的原因；通过梳理美国维护美元地位的内外挑战，辨析未来美元国际地位的趋势。

一

美元在国际货币体系中处于中心地位。受疫情冲击，美元的国际地位在货币的价值尺度、价值储藏、交易媒介和支付手段四个维度上受到了一些影响。

第一，美元持续贬值，作为价值尺度的作用衰减。自2020年3月疫情在美国暴发以来，美元指数从高点99开始下行跌至92。时任总统特朗普抗疫不力致使疫情蔓延和反复，加剧市场对美国经济前景的担忧，进一步强化了美元跌势，12月美元指数跌破90大关，创下2018年4月以来新低。拜登执政后，推出大规模抗疫措施和经济刺激政策，美元指数跌幅有所放缓，但仍呈现低位震荡态势。美元指数是衡量美元价值的工具，在其剧烈波动时，美元所产生的价值尺度误差较为明显，美元债务和资产的实际价值会缩水。

第二，美元在全球储备中的份额降至25年来的最低点，作为价值储藏的作用减弱。根据国际货币基金组织数据，2020年第四季度美元计价外汇储备的全球份额下降至59%，为25年来的最低点。相比之下，1999年欧盟推出欧元时，该比例为71%；2017年，特朗普展开贸易战时，该比例为64.7%。美元在全球储备中的份额一直呈下降趋势，疫情加速了这一进程，各国央行在国际交易中增持了其他货币，改变了其货币储备构成，使用了取代美元储值功能的资产。

第三，部分世界产油国酝酿转向非美元的石油计价货币，美元作为交易媒介的作用减退。为回击美国制裁，俄罗斯、伊朗和部分欧洲国家一直都在积极探讨减少美元结算的石油贸易。疫情冲击下，去美元化有愈演愈烈的趋势。一方面，一些产油国为避免美元资产缩水，酝酿使用一揽子货币进行石油计价；另一方面，石油需求萎缩形成买方市场，赋予买方更大议价能力和话语权，有利于形成使用本币而非美元结算的局面。石油贸易占全球贸易的近10%，以美元结算石油贸易，奠定了美元在国际贸易中直接扮演交易媒介的货币职能根基。石油贸易逐渐与美元脱钩的迹象，实际上削弱了美元作为交易媒介的垄断地位。

第四，货币衍生形态的崛起，美元作为支付手段的作用衰落。过去十年，中央银行数字货币、全球稳定币和加密货币等数字货币和支付工具，提供了更快捷的支付手段、更多元和投机性的投资组合途径。疫情期间，民众越来越多使用数字货币交易和结算，取代传统的现金交易，许多政府为降低病毒传播风险也承认数字支付的有效性。根据美国区块链分析公司Chainalysis的数据，截至2020年6月的12个月内，每月进出非洲的加密货币增长55%，转账数量增加一倍。肯尼亚中央银行免除通过手机银行完成的金融交易的费用，缅甸政府通过Wave Money和OnePay等当地数字平台向弱势公民分发一次性付款。无论是去中心化的虚拟货币还是主权性质的央行数字货币，都凭借其便捷的跨境支付，不同程度地影响着以美元为主导的支付体系。

虽然美元的绝对优势地位受到了一些影响，但从相对值看，美元优势并未显著削弱。从市场信心方面看，投资者和外国政府寻找避风港以抵御极端波动和不确定性时，仍然争相买入美元。新冠疫情暴发初期，全球投资者抛售了股票和债券等风险较高的资产，拉升了对美元的需求。这反映了资金流向安全港效应，实际体现了美元资产相对于其他货币资产的安全性和回报率，其避险功能至今没有其他货币能够替代。疫情冲击下，美元在全球储备中的份额的确降低了，但如果剔除汇率变动的影响，美元在储备中所占比例大体保持稳定。尽管美元资产在央行储备中所占比例在疫情期间下降至59%，但欧元所占比例没有太大变化，始终在20%上下波动，而其他货币（包括澳大利亚元、加拿大元和中国人民币）所占比例在2020年第四季度升至9%。美元和占比排名第二的欧元并没有形成此消彼长的关系，而其下降的份额主要由占比更少的多种货币分享。美元在市场信心方面的相对优势没有明显变化。

从流动性角度看，疫情以来国际资本持续且大幅流入美国金融市场，幅度和规模均明显强于其他市场。2020年1～12月，美国外国投资者净购买美国长期证券规模为5057亿美元，高于2019年全年的3890亿美元；外国投资者购买美国股票数量为3680亿美元，比上一个峰值（2007年为1950亿美元）高出50%以上。相比而言，欧元区缺乏低风险和高流动性的债券市场交易，日本金融市场则由于国内超低回报率处于净流出局面，国际市场尚无足够大的替代方案可大量转移对美元资产的投资。这反映了资金的流动性效应，美元及其资产凭借交易的便利性，吸引了大量资金流入。此外，从国际借贷领域看，美元融资数额远低于十年前的峰值，但其在国际借贷中的份额再次上升至2000年水平，美元仍是占主导地位的国际融资货币。

从交易网络范围看，美元的国际支付份额仍占优势，在全球外汇交易中的占比显著高于欧元等其他货币。美元和欧元是全球占比最大的两种货币，通常两者有此消彼长的关系。2020年2月至2020年11月，美元国际支付额度一度从峰值44.1%跌至37.64%，欧元则从30.84%上升至37.82%，两种货币占比基本相当，其他货币份额均小于7%。2021年开始美元国际支付额度占比不断上涨，至2021年7月回升至40.64%，而欧元占比大幅减少，降回35.77%，其他货币份额波动不大。美元相对其他货币基本恢复国际支付领域的优势地位。2020年4月至2021年4月，美元在全球货币交易中日均交易量有所增长，从464.5亿美元增至560.4亿美元，约是排名第二欧元的21倍，在全球外汇交易中仍占有显著优势。

货币的国际地位是由相对而非绝对优势决定的。对比看，美元仍是市场首选的避险资产。在全球经济动荡时期，投资者把美国市场作为一个大型的、流动性强且可靠的地方，用来存放资金。美元仍是通用的交换媒介，大多数国际合同都以美元计价，在外汇交易中优势显著，国际支付中的优势次之。疫情虽然重创了美国实体经济，进而引发美国金融市场动荡，但美元仍保持相对优势并展现出较强韧性。

二

从美国自身看，美国成功掩盖了美元购买力不断下降的事实，利用国际社会对美元的依赖和使用惯性，用美元资产绑架市场，维护了美元地位的相对优势。

美国政府大规模财政刺激高于其他发达国家，经济反弹快于其他国家，维护了美元坚挺基础。自2020年2月以来，发达国家经济均陷入不同程度萧条和衰退。相比而言，美国行动最快，推出刺激规模历史罕见，共推出6轮刺激，累计财政支出规模高达5.54万亿美元。此外，拜登还表示愿意动用所有政治资源推动基础设施建设计划，提升了市场对美国长期经济增长的预期。强有力的政策支持推动了美国在发达国家中的率先复苏，经济产出仅在2021年第二季度就超过之前的峰值。此次GDP降幅是金融危机期间降幅的两倍，但随后经济复苏的时间还不到金融危机衰退后所需时间的一半，是有记载以来时间最短的衰退。2020年，欧元区、日本的GDP分别萎缩6.3%、4.6%，预计欧元区一些成员国的经济产出将在2021年第三季度达到疫情前水平，其他国家的恢复还需等待更长时间。第一次世界大战对英国的经济和金融实力造成巨大破坏，美元趁势而为，用十年时间取代英镑。但目前疫情对经济的冲击不及战争对经济的破坏效力，美国潜在年增长率仍在2%左右，高于大多数发达国家（1%），美国经济在生物技术、制药、医疗保健和金融服务等行业也保持活力和竞争力，继续吸引国外资本流入，美元离失去其主导地位还很遥远。

美联储主导的美元互换机制在疫情中进一步拓展和强化了美元的流动性。面对疫情引发的经济动荡，美联储最先祭出的手段是提高与其他国家央行的货币互换额度。由于美元是全球金融和贸易的主导货币，国际金融机构和公司倾向于以美元借款并获得回报。疫情冲击下，外国央行无法充当其银行的最后贷款人，因而通过货币互换将本国货币直接与美联储兑换成美元，再将这些美元借给其银行以稳定金融系统。在此过程中，双方均受益：其他央行与美联储交易其无限资源（印钞美元），以换取所需美元拯救陷入困境的银行；美联储帮助各国避免流动性紧缩，并防止这些国家的经济压力给美国经济带来负面影响。更重要的是，美联储通过这种方式在全球范围内履行了最后贷款人的角色。疫情期间美联储的货币互换更加机制化和多边化。一是美联储与达成长期协议的加拿大、欧洲、英国、日本和瑞士央行，将货币互换协议价格下调25个基点，将原有的7天期货币互换操作频率由每周调整为每天，实现货币互换机制化，巩固了美元的基础设施建设；二是与澳大利亚、巴西、韩国、墨西哥、新加坡和瑞典、丹麦、挪威和新西兰达成临时性互换美元，实现货币互换多边化，进一步扩大互换美元的范围；三是允许外国货币当局以美国国债为抵押，以极低利率借出美元，实际上强化了美联储作为全球央行的地位。疫情期间，美联储通过美元互换，向全球金融系统注入约有4500亿美元，成功拓展并强化了全球对美元的依赖。

美国利用国际社会对美元较强的路径依赖，在疫情冲击下又进一步加深国际社会对美元依赖的自我强化。

其一，美国提高了国际社会转换货币的成本。国际社会转向一种新货币会产生巨额交易成本，而好处并不明显，这种成本壁垒在经济动荡时期尤为突出。金融危机以来各国对货币的偏好越来越受此驱动，新兴市场和发展中国家更甚，全球约2/3的证券以美元计价发行，发展中国家75%的银行交易和外债以美元计价。这些国家由于转换成本过高，而固化在原有货币路径选择中。疫情期间，各国以储备货币计价的外债规模膨胀，使其与美国的金融链接进一步加强，并受此驱动继续将美元配置为储备货币。

其二，美国利用货币的网络外部性，提高美元抵御冲击的韧性。所谓货币的网络外部性是指采用某一种货币用户人数越多，每一位用户获得的使用价值越高。相对于其他货币市场的深度和广度，以美元计价的全球交易量占据压倒性优势，为借款人和贷款方提供接触大量与对手交易的机会，令美元的使用价值越来越高，进一步加大美元对非美国实体的吸引力。

其三，美国利用美元资产绑架全球资产，成功掩饰了自身问题。为应对疫情，美国巨额资金刺激计划导致财政赤字再攀高峰，美联储再实施无限量化宽松政策，实际上模糊了货币政策和财政政策的边界，将政府债务货币化，显然有损于美元价值。然而，疫情以来市场仍对美国国债持续偏好，认为现在的美国债务支出激增将支撑长期的美国经济增长，通胀风险在权衡之下被忽视。持续通货膨胀可能会引起债券和股票市场的同步下跌，而美元又因为与股票市场有极强的负相关性，进而成为更有价值的对冲工具。

从外部挑战看，其他主要储备货币发展进程均存在主要障碍，新兴货币衍生形态存在重大缺陷，美元地位很大程度上因缺乏竞争而得以保留。

受政治影响，欧元难以发挥其应有的潜力。欧元目前是第二常用的储备货币，约占国际储备货币的1/4。欧元区的经济规模大致与美国相同，且欧元的价值要高于美元。欧元的国际作用不仅仅通过贸易来衡量，国际市场上超过20％的债券发行以欧元计价。欧元也确曾有对抗美元的现实动机。2000年美国网络泡沫经济崩溃叠加“9·11事件”，使20世纪90年代为美国带来景气的大量资金悄无声息地逐步流出。欧洲如能够吸纳美国以外的资金，就可以取代美国成为最大经济体。若欧元与美元并肩成为国际货币，就可以享受用欧元“纸片”购买商品和服务的货币特权；欧洲企业可在不承担欧元与美元汇率风险的情况下，在欧元区从事经营活动。

欧元最大的发展障碍在于，一是欧元区不是真正意义上的国家，而是条约组织起来的经济共同体。成员间货币政策重大冲突可能导致僵局或崩溃，因此欧洲央行相对美联储而言存在更多风险。二是欧元央行多年未发行全欧洲债券，每个国家债券都有自己独立的收益率，增加其作为储备货币的复杂性和风险，削弱了欧元的储备价值。疫情期间，欧盟就新型冠状病毒救助计划达成一致，首次通过新集体债券汇集成员国间债务，或提供一种制度上更稳健和流动性更强的长期投资组合。但即便如此，要发展成为像美国国债一样成熟和流动的投资资产还需要很长时间。三是欧债危机凸显欧元体制弊端。由于无法缩小欧盟内经济发达国家与“问题国家”之间的经济差距，欧盟也就无法通过刺激内需来拉动经济增长。这些“问题国家”正承受压缩公共开支、债务负担沉重和社会动荡的压力，往往把欧元当作其不当经济政策的替罪羊和民众攻击的靶子。

日元作为储备货币处于保持稳定而又相对边缘化的地位。布雷顿森林体系崩溃后，国际货币体系一度陷入无序和混乱的状态，给日元的崛起创造机会。当时日本是全球最强劲的经济增长引擎，通胀率低，经常账户盈余，于是日元被视为美元的潜在挑战者。除了美国打压，日元的衰落更深层次的原因在于日本实施出口驱动的战后重建战略，使其金融体系存在孤立主义倾向，大多数日本国债都由国内持有，限制了日元计价储备的可用供给。日元长久以来一直受益于其作为亚洲安全避风港的地位，经济体量仅次于美国和中国，但日本经济面临人口迅速老龄化、严重依赖美国市场、经济持续低迷等一系列长期挑战。当前日元虽然也用于储备金，但日本的公共债务占GDP的比例过高，仅次于津巴布韦和希腊。投资者基于财政稳健性考虑也不会过多选择日元。

人民币成长最具希望但仍需要时间。近年来，中国经济的飞速增长，中国贸易大国的地位推动了人民币在全球舞台上的崛起，人民币的使用量一直在显著增长。中国以人民币结算的出口额占1/4，并在国外指定了人民币清算银行和掉期交易行。韩国、波兰和匈牙利已开始发行以人民币计价的主权债务，甚至受传统约束的德国央行也宣布了将人民币纳入其货币储备的计划。2014年12月人民币超过加元和澳元成为世界第五大贸易结算货币，中国对外直接投资也推动人民币在海外投资中的结算使用。2009年中国与多国签订货币互换协议，更多国家也开始官方储备投资人民币资产。中国在国际金融机构的影响力不断提升，亚投行和“一带一路”倡议使中国获得更多国际金融交易。人民币区域化逐步深入，但国际化尚待时日。2016年IMF将人民币纳入特别提取权（SDR），人民币成为官方的全球储备货币，当时份额占2.25%，此后人民币份额一直缓慢上升，按照过去几年增长速度，人民币还需要50年左右时间才能达到25%份额。很多美国政客和学者认为，“当前人民币成为真正储备货币的主要障碍是中国金融市场缺乏深度和广度，货币政策欠缺清晰度和透明度，人民币尚不能自由交易。”随着时间的推移，这些障碍的解决将推动国际货币格局的变化。

虚拟货币当前仍难吸引拥有健康货币的国家。加密领域的开发和创新速度之快，实难预测其发展趋势，中立的非国家货币也确实在地缘政策力量博弈中发挥着重要作用。然而私人主导的比特币作为储备资产存在重大缺陷，最明显的是其价格极不稳定，每日百分比波动仍保持在两位数。更重要的是虚拟货币会限制主权国家控制其货币供应的权力，对任何拥有自己名义健康货币的国家都难有吸引力。当然，国际社会若有意推动一种新的合成霸权货币有可能会取代美元，但这项任务非常艰巨。各国政府必须愿意克服实际困难并采取必要的汇率等补充政策，创造的预期收益必须足够大，以使新国际货币在目前的安排中具有明显优势，才能产生足够吸引力，引发对美元的离心力。然而，当前一揽子货币目标更侧重于削弱美国经济通过汇率和贸易产生的溢出效应，而非取代美元地位。

历史上三次“美元危机”的化解还表明美国的全球军事存在对美元霸权的关键作用。20世纪50年代后半期，战后欧洲及日本经济复兴，对美国出口增加，导致美国对外收支恶化，美国的短期外债逐渐增加，无法维持超过其债务额度的黄金储备，被视为“第一次美元危机”。美国凭借强大军事实力，向英、德、法等国施压，达成稳定汇率协定，不能挤兑黄金；再通过建立官方黄金市场和私人黄金市场的黄金双轨制，阻止私人投机冲击，缓解黄金储备大量外流困境。20年代70年代，两次石油危机爆发，世界范围内出现严重通货膨胀，美国受到越战失败、贸易逆差越来越严重的多重打击，“美元危机论”“美国衰退论”甚嚣尘上，此被视为“第二次美元危机”。美国依旧利用欧洲各国对美国军事需求和依赖心理，开启“无锚”美元时代。尼克松总统宣布停止美元与黄金兑换，帮助美元摆脱真实债务负担，各国对美国拥有的债券无法获得真实黄金或资产补偿。20世纪80年代，美国经常项目收支赤字膨胀达到当时GDP的3%，关于日本经济崛起、美国及美元衰落的议论风靡一时，被视为“第三次美元危机”。美国也是依靠其军事存在，施压日本签订“广场协议”，承诺联合干预外汇市场，修正高位美元，使美国经常项目收支赤字逐渐缩小，于1991年基本实现平衡。

军事霸主的货币占据国际主导地位的例子在历史上并不鲜见，如16世纪的西班牙、17世纪的荷兰、18世纪的法国和19世纪的英国。强权政治历来在货币选择中发挥重要作用，一项协定可将一种货币在盟国外汇储备中的份额提高30个百分点。沙特阿拉伯与美国之间早有协议，前者不采取有可能严重撼动美元地位的举动，美国则承诺保证沙特在危机四伏的中东地区的安全。欧洲和日本也如此，军事联盟和错综复杂的商业关系网将其与美国紧紧相连。近年来，美国加速全球军事存在的调整和改革，2020年美国国防开支7780亿美元，增长4.4%，2021财年美国国防预算再增加1.7%。截至2021年5月，美国至少在80个国家拥有750个基地，在142个国家共部署近16.7万名士兵。美国维持军事霸权为美元提供了保护伞，为拥有大量美元储备的国家提供安全环境，持有大量美元的外国中央银行和金融机构有强烈的动机来阻止美元价值的崩溃。

三

尽管美元仍能维持其主导地位，但其地位正面临财政挥霍、货币疲软和金融制裁滥用等威胁。然而美国显然缺乏变革的意愿和准备，决定美元优势的因素正慢慢让位于那些动摇其地位的因素。

首先，美国巨额财政刺激政策无异于饮鸩止渴，不利于长期经济增长。为实现本国经济目标，美国推出巨额财政刺激政策，政府支出激增，又不顾及世界金融稳定责任，将财政政策货币化，凭借美元特权地位超发货币。2019年国会预算办公室CBO数据显示，由于政府支出和特朗普2017年实施的减税政策，美国政府财政赤字达9000亿美元。由于新冠疫情期间的政府支出和经济衰退导致的收入减少，2021年联邦预算赤字达2.3万亿美元。至2021年，美国债务预计将超过国内生产总值的130%。疫情冲击下，美联储不限量按需买入资产，开启无限量化宽松政策，与金融危机时期的“直升机撒钱”相比，这相当于用B1轰炸机将数千亿美元投入经济。疫情以来，货币超发和美国内需求反弹造成美国通货膨胀高企。2020年8月至2021年8月，美国整体通货膨胀年增长率达4.2%，远超美联储2%的通胀目标，但美联储始终坚持声称通货膨胀是暂时性的，继续维持宽松货币政策。这种放任通货膨胀的做法，会造成以美元计价债务价值的缩水，进而削减美国债务负担，让其他国家蒙受损失。与此同时，两党争斗制造了反复出现的债务危机。民主党指责小布什在金融危机时的救市措施和特朗普的减税政策，共和党则批评奥巴马和拜登无节制的福利支出。双方都专注于债务而不是真正可持续的经济增长。

其次，美国转向保护主义，推崇“平衡美元”政策，引导美元贬值。历史上，美国总统一直吹捧强势美元是美国经济实力的明确标志。但近十年来，美国政治领导人开始认为强势美元拖累了美国经济，过高的特权给美国的贸易竞争力和就业带来了沉重负担，为其国内经济和政治带来压力。随着美国在全球经济中所占份额的缩小，这种负担可能会变得越来越重，而且更加不稳定。全球市场对美元的需求推高了其价值，使美国出口商品价格更高，从而导致制造业的收入和工作机会减少。成本由“铁锈带”的摇摆州不成比例地承担，贫困和怨恨随之而来，结果又加剧了社会经济分歧和政治分化。鉴于这些日益严峻的经济和政治压力，美国将变得越来越难以实现更加平衡和公平的增长，同时仍是全球过剩资本的首选目的地，这意味着“币值被高估”。因此，美国领导人开始推崇“平衡美元”政策。奥巴马执政期间美元兑欧元和日元的汇率一直在下跌，其政府并未表现出遏制这种颓势的意愿；特朗普更是毫不掩饰自己对“弱势美元”的偏好，将减少美国贸易逆差作为其竞选和执政的标志性议题；拜登赞成对外国购买美国资产征税，以此作为削弱美元和减少贸易逆差的一种方式。民主党参议员塔米·鲍德温和共和党参议员乔什·霍利提出新的两党立法，要求美联储对外国购买美国资产征收“市场准入费”，以管理美元汇率，使美国贸易逆差收窄。可以看出，两党在让美元适度贬值、缩小贸易逆差方面存在共识。美元贬值还可以减轻债务负担，使得美国不需要过度调整财政政策就能缓解债务困境，用外国债权人的钱为美国经济危机买单。

再次，美国对数字货币心存偏见而日渐落后。央行数字货币是主权货币的数字化形态，提供可靠又高效的支付清算工具。全球数字货币研究突飞猛进，谁在该领域尽早实现突破，或可实现国际货币支付领域的“弯道超车”。美国曾是数字支付和金融创新的世界领导者，但在数字货币领域正在被超越。普华永道跟踪各种央行数字货币从研究到开发和生产的项目状态，数据显示美国在全球排名仅第18名，落后于韩国、巴哈马、东加勒比和土耳其等国。美国发展“数字美元”因面临诸多政治雷区而难以推行。一则美联储发行“数字美元”缺乏宪法授权；二则“数字美元”会影响美联储对货币政策的控制；三则“数字美元”将加剧对存款的竞争，从而损害在美国金融系统中占主导地位的大型商业银行的利益。美国政府及国会也对数字货币心存偏见，认为数字货币并非“游戏规则改变者”，未来五年美国没有必要发行数字货币。西方支持的项目越来越难跟上时代，脸书“天平币”曾目标宏远，但经历美国国内重重监管失败后雄心受挫。哈佛大学教授肯尼斯·罗格夫估计，美国发行由美联储支持的“数字美元”至少还需要10年时间。在日渐落后的情况下，美国只能通过遏制和打压对手的方式维护美元霸权，抨击“中国治理模式过于不自由”“中国版本不注重隐私保护”“数字人民币难获西方市场青睐”，主要以“主张数据隐私侵犯和产业间谍活动”为由，打压和遏制数字人民币发展，而非革新自强。

美国对中国的金融打压或致资本大面积脱钩。美国继全力推动对华科技脱钩、产业脱钩后，种种迹象显示，美国开启中美资本脱钩新战场。其监管部门强行要求中国部分在美上市公司退市，加大中国上市企业审查力度，禁止联邦养老金为在美上市中国企业融资，落实更严格的投资限制以阻断中国企业赴美投资之路。凡此种种使中美间缓冲地带消失，美国对华“选择性脱钩”或转化为全面脱钩。美国这种政治和战略挂帅，枉顾现实经济金融利益的做法，无异于“零和博弈”甚至“负和博弈”。

其一，美国在金融领域优势明显，切断两国在其优势领域的关联，短期会冲击中国金融稳定，但使中国充分意识到“卡脖子”的问题，反而会促使中国实施替代战略，摆脱依赖美国金融市场的侥幸心理，大力推动资本市场改革和人民币国际化进程。

其二，金融脱钩也影响美国创新能力，进而影响美国长期竞争优势。中国创新优势在于“整合创新”，将基础研究创新成果商业化，有利于美国创新跨越死亡谷。中国正在赶超美国成为世界最大的消费市场，且今后差距将进一步扩大，庞大的市场是企业技术创新的实验室和催化剂，美国失去中国市场将丧失最大的创新动力。

其三，美国盟友或借此拓展自身行动空间，增加自主性。中国市场在全球市场中的分量越来越重要，中国经济的正增长和正利率吸引着资本进入。当前若一个投资组合中没有中国资产，那就不能称为全球性的。富达（Fidelity）、贝莱德（Black Rock）、道富（State Street）和普信（T. Rowe Price）等大型基金提供商都在全球基金中加入了中国证券。美国盟友很难选边站队，还可能会借此坐收渔利。若仅美国实施对华金融脱钩政策，不但会给美国造成更大经济损失，还会削弱美国在全球资本中的核心地位，使中国资本流至伦敦、新加坡等其他资本中心。

其四，中美脱钩导致世界金融领域一分为二，企业用于跨国合作的标准陷入分裂，盈利能力受到限制。这将损害在华各国公司（占世界出口额1/10以上）利益，导致国际贸易崩溃、供应链受损、全球衰退加深，反向冲击美国经济增长和金融稳定。

最后，地缘政治因素对美元的利好正在减弱。此前美国能够摆脱美元危机主要靠胁迫盟友及在安全上对美国依赖的国家共同分担风险，现在和将来美国谈判的对象是对美国权力和单边主义心存疑虑，并怀有自己货币雄心的国家。近年来，美欧关系屡遭重创，难回从前。英国脱欧后，美国失去了与欧洲打交道的首要支点。美国积极地致力于国内经济，为捍卫单一市场而采取行动，表明作为美欧政策选择基础的全方位价值观也在发生分裂。美欧在对中俄是敌人还是朋友的定位上没有统一认知，更难言实施紧密合作。欧洲已不再掩饰对美国的金融主导地位的不满，欧洲决策者越来越多地要求确立独立于北约和美国之外的军事战略自主，这也有利于提高欧元的全球地位。随着中国经济、金融技术和地缘政治影响的扩大，中国模式对许多新兴市场和非西方制度的国家已经变得相当有吸引力。在中美竞争成为主基调的背景下，中国在国际舞台上日益自信有助于人民币的崛起。美元很大程度上取决于美国建立的地缘政治秩序，而有利于美元的地缘政治因素正在减少。新冠疫情暴发前，特朗普的民族主义就已经削弱了开放，疏远了盟友。拜登政府事实上延续了特朗普“美国优先”的政策，在新冠疫情中进一步损害了全球合作。当前已不同于1971年美国关闭“黄金窗口”及1985年签订“广场协议”的时代。如果美国爆发通胀或美元大幅贬值，想再搞一次“尼克松冲击”，让各国继续支持美元的理由已经削弱，各国可能会重新评估“盯住美元”政策。

动摇美元主导地位的潘多拉盒子已然打开，未来美元国际地位变化或出现两种情形。一种可能是美元的主导地位岌岌可危，却仍然在国际货币体系中保持相对优势，成为国际社会无奈的选择并一直如此。这主要取决于金融的惯性和交易网络的外部性力量，若没有可以大量替代美元的投资选择，这意味着美元地位下滑，但美元仍可长期担当国际主导货币。更有一种可能是美国对美元的不规范供给和不负责任的行为不断累积，经过拐点后，世界以难以置信的速度远离美元。国际储备货币多样化的进程是渐进的，有时是难以觉察的。可能经过美元剧震的某一关键点，市场会粗暴地退出美元，导致美元灾难性地丧失其货币主导地位。若美国孤立主义倾向持续，这一进程无疑会加快。

本文原载于《现代国际关系》2021年第11期的世界经济栏目。现代院微信公众号现推出此文（无注释版，文章内容及文字均以正式出版期刊为准），以飨读者。