CMF季度报告（2024年第三季度）发布，刘伟 刘世锦 蔡昉 王一鸣 杨瑞龙 毛振华 闫衍 于泽对当前经济形势展开联合研讨

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9月21日，由中国人民大学国家发展与战略研究院、经济学院、中诚信国际信用评级有限责任公司联合主办的中国宏观经济论坛（CMF）季度论坛（2024年第三季度）在京举行。百度财经、网易财经、新浪财经、财经、WIND、证券时报、南都财经、中证金牛座、中国经营报、中经传媒智库、陆想汇、腾讯新闻、国是直通车、经济观察报等多家媒体平台线上直播，同时在线观看人数近105万人次。

本期论坛由中国人民大学国家一级教授、经济研究所联席所长、中国宏观经济论坛（CMF）联席主席杨瑞龙，中国人民大学经济研究所副所长、中国宏观经济论坛（CMF）副主席，中诚信国际信用评级有限责任公司董事长闫衍联合主持，聚焦“稳步推进新旧动能转换下的中国宏观经济”，政界、学界、企业界经济学家刘伟、刘世锦、蔡昉、王一鸣、毛振华、于泽联合解析。

论坛第一单元，中国人民大学经济学院副院长、中国宏观经济论坛（CMF）主要成员于泽代表论坛发布题为《稳步推进新旧动能转换下的中国宏观经济》的CMF季度报告。

报告核心观点总结如下：

第一，从量价和产业看，前三季度由于总需求，特别是内需不足，经济延续温和复苏。第二，从经济主体看，三大主体喜忧参半，全面恢复还需要时间。第三，从金融和化债数据看，分化加剧，经济运行压力仍然凸显，企业信心不足。第四，虽然部分传统行业遇到阻力，但新兴行业蓬勃发展。

上半年，特别是一季度，秩序修复还在起作用，但是三季度修复带来的动能进一步下降，四季度基本消失。未来如果没有内需对冲，经济压力将加大。总需求不足有周期性因素和信心不足因素，更是新旧动能转换期的各种结构问题的反映，所以这一轮经济复苏是周期问题与结构问题并存，且结构问题日益凸显。本轮新旧动能转换有四个“前所未有”，需要以此为出发点判断经济复苏路径和政策取向。

展望未来，四季度的宏观政策坚持稳中求进总基调，加强力度稳住周期性因素，落实好现有政策，加大跨年度政策的提前量，疏通政策传导机制，推进改革举措落地，优化激励机制，稳步推进新旧动能转换。

报告围绕以下三个方面展开：

一、前三季度宏观经济运行新特点与未来展望

二、稳步推进新旧动能转换

三、政策建议

一、前三季度宏观经济运行新特点与未来展望

（一）维度1：总需求不足下的分化型温和复苏

从总量维度看，我国经济目前处于分化型温和复苏阶段。一季度，中国实际GDP同比增长5.3%，比去年四季度和全年增速小幅回升0.1个百分点；按现价计算，中国名义GDP同比增长4.2%，与去年四季度增速持平，比2023年全年增速回落0.5个百分点。第二季度实际GDP增长4.7%，名义同比增长4.0%，相比一季度有所放缓。从7、8月份的高频数据分析，三季度GDP增速在4.7%左右，压力有所加大。以上数据说明中国经济延续恢复性增长的基本态势，但恢复性增长动能在放缓。在动能放缓过程中，GDP增速与价格增速不断背离。在以往的经济运行中，经济增速和价格增速走势基本一致。但从2023年，即本轮经济复苏开始，经济增速企稳向上，2023年一季度为4.8%，2023全年为5.2%，今年一季度为5.3%；而GDP平减指数持续下降，2023年一季度累计同比0.68%，2023全年为-0.54%，今年二季度累计同比-0.89%。因为统计季度GDP时用的是生产法。所以，GDP增速企稳向上反映了生产秩序和产量得到恢复。价格对应着销售，中间的缺口说明复苏过程中存在有效需求不足的情况。

从出口来看，2024年中国外贸形势明显好转，出口和进口增速均实现大幅回升。1-8月，以美元计价，出口增长4.6%，进口增长2.5%，增速实现由负转正，分别比2023年提升9.27和8.03个百分点。1-8月，以美元计价，中国对东盟出口累计同比增长10.6%，相比2023年出口增速实现由负转正，且大幅提升15.6个百分点；对美国出口增速也由负转正，增长2.8%，增速提升15.9个百分点；对欧盟由负转正上升0.7%，增速提升10.9个百分点；对日本出口下降5.5%，跌幅缩小2.9个百分点。所以，今年出口对中国经济有很大支撑作用。

目前需求端更大的压力来自于内需。从投资来看，在基建投资和制造业投资保持高位，房地产投资持续下跌的综合作用下，1-8月份，固定资产投资同比增长3.4%，比上半年增速回落0.5个百分点，属于较低水平，稳投资压力较大。广义基建投资增速7.87%，比2023年下降0.37个百分点，其中电力、热力的生产与供应业投资增速29.8%，比2023年提高了2.5个百分点。在广义基建中，电力行业投资带来了较大的拉动作用。狭义基建投资增速（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）为4.4%，增速下降1.5个百分点，其中水利管理业投资增速32.6%，信息传输业、软件和信息服务业投资增速8.5%，下降了5.3个百分点。这意味着传统大基建的增速正在放缓。制造业投资在“两重”“两新”政策的推动下保持了较好态势，1-8月份增速为9.1%，比去年提高了2.6个百分点。房地产增速为-10.2%，依然深度下行。所以，投资背后的逻辑发生了变化，目前的拉动力量更多来自于电力等行业，而传统基建尤其是房地产是主要拖累因素。

从消费来看，积压消费需求充分释放后，2024年消费增长动力有所减弱。1-8月，社会消费品零售总额累计同比增长3.4%，较2023年增速回落3.8个百分点。1-8月，商品零售额累计同比增长3%，较2023年增速回落2.8个百分点，商品消费持续不振；餐饮收入累计同比增长6.6%，下降13.8个百分点。商品消费不振直接导致制造业下游的民营企业面临较大的复苏压力，且商品消费增速放缓导致文旅拉动经济的力量也在不断减弱，进一步减弱对当地产业的推动作用。总体看，目前的内需压力显著高于外需，内需中的传统基建、房地产投资、商品消费和餐饮等问题需要重点关注。

1-8月，工业生产平稳回升，规模以上工业增加值累计同比增长5.8%，较2023年增速提升1.2个百分点；其中，制造业增加值累计同比增长6.1%，比2023年增速回升1.1个百分点。但相比之下，服务业生产有所回落，今年二季度第三产业同比增速为4.2%，累计同比为4.6%，分别低于去年同期3.2个百分点和1.8个百分点，凸显了目前内需面临的较大压力。

（二）维度2：三大主体喜忧参半，仍需恢复

从经济主体看，三大主体喜忧参半，并未恢复到疫情之前的水平。首先，从城镇调查失业率指标看，居民就业有所恢复，但是压力依然较大。8月份，全国城镇调查失业率为5.3%，比6月份提高了0.3个百分点。居民可支配收入增速企稳回升，2024年以来高于经济增速。一季度，全国居民人均可支配收入实际增速为6.2%，比实际GDP增速高出0.9个百分点；上半年，全国居民人均可支配收入同比名义增长5.4%,扣除价格因素实际增长5.3%。但居民信心和对未来预期仍未发生实质性改善。

其次，企业绩效逐步改善，特别是工业企业利润总额同比增速实现由负转正。1-7月，工业企业利润总额同比增长3.6%，相比2023年增速提升5.9个百分点。但是规模以上工业企业营业收入利润率为5.4%，持续处在低位。工业企业亏损家数累计同比增加2.6%，企业信心相对不足，这意味着企业利润的回升集中在某些特定行业。同时，利润恢复的重要因素是控制成本，而不是营收拉动。一季度，全国工业产能利用率为73.6%，比上年同期下降0.7个百分点，比上年全年下降1.6个百分点，二季度为74.9%，总体处于历史性低位。工业企业产销率也处于历史性低位。

最后，2024年以来，政府公共财政收入和政府性基金收入双双出现下降。1-8月，公共财政收入累计同比下降2.6%，全国税收收入同比下降5.3%；非税收入同比增长11.7%。政府性基金收入累计同比下降21.1%，其中，国有土地使用权出让收入同比下降25.4%，降幅进一步扩大。在此情况下，政府支出扩张力量减弱。1-8月，一般公共预算支出累计同比仅增长1.5%，比去年全年增速回落了3.9个百分点，而且支出增长主要集中在中央政府，地方政府的支出增速仅为0.3%。政府性基金支出累计同比下降15.8%，比去年全年跌幅扩大了7.4个百分点。

总的来看，三大经济主体目前仍处于修复阶段，基础还需进一步夯实。

（三）维度3：金融和化债压力较大

从金融数据来看，由于金融“挤水分”、 金融需求放缓等原因，居民端和企业端的人民币信贷、社融增速均有所放缓的，表明在目前经济的修复过程中，信贷需求整体较弱。居民短期贷款增加716亿，同比少增1604亿，连续7个月同比少增；居民中长期贷款增加1200亿，再度同比少增402亿。企业短期贷款减少1900亿，同比少增1499亿；中长期贷款增加4900亿，同比少增1544亿，连续6个月同比少增。票据融资5451亿，同比多增1979亿。存量社融增速8.1%，增速下降0.1个百分点；M2同比6.3%；M1同比-7.3%，跌幅扩大0.7个百分点。M1与M2之间的剪刀差进一步扩大，企业存在资金理财化和定期化的倾向，侧面反映了企业对于未来信心存在不足。

从化债角度来看，当前化债深入推进的同时也带来了一定收缩效应，重点省份投资与经济增长承压，上半年GDP及投资增速均值低于非重点省份。

（四）维度4：新动能不断成长

传统动能出现下行时，新动能不断成长，例如新能源汽车行业、装备制造业、信息传输、软件和信息技术服务业等增速较快。8月份，新能源汽车产业同比增速至30.5%。新能源等产业发展和“两重”“两新”政策带动下，装备制造业和高技术制造业不断发展。装备制造业增加值8月份增速为6.4%，1-8月份累计同比增速7.8%。高技术产业增加值8月份增速为8.6%，1-8月累计同比增速8.9%，持续高于工业整体增速。信息传输、软件和信息技术服务业生产指数当月同比增速始终高于10%，8月同比增速为12.1%。高技术产业投资始终保持高位增长。高技术产业和高技术制造业固定资产投资累计同比保持在10%左右。8月份，两者累计同比增速分别为10.2%和9.6%，显著高于固定资产投资增速。特别是在“两重”“两新”的推动下，设备工器具购置投资快速上升，保持在15%以上。今年以来车辆、航空器、船舶及运输设备出口保持较快增长，8月份累计同比增加21.4%，贸易结构持续优化。

以上从总量、三大经济主体、金融与化债、新动能积聚四个角度分析了前三季度宏观经济运行特点，2024年延续了2023年经济运行的逻辑，即经济呈现双主线的发展态势：一方面在总需求不足的情况下存在温和复苏的倾向；另一方面新动能在高质量发展的推动下蓬勃向上。双主线背后主要有三个动力支撑：经济社会秩序修复、市场内生需求和高质量发展。

预计四季度经济的高质量发展保持稳定但秩序修复力量会逐渐消失。今年的经济修复主要体现在春节和“五一”两个假期，三四季度后会逐季减弱。这就意味着四季度的总需求压力会更大。为此，需要进一步研判当前总需求不足的问题。

二、稳步推进新旧动能转换

目前的需求不足问题是周期问题与结构问题并存，其中结构问题是主要原因，分析中国经济一定要特别关注总需求不足现象背后的新旧动能转换逻辑。

2023年年度报告明确给出中国不会出现资产负债表衰退的判断。但疫情三年，企业现金流恶化、资产缩水，虽然企业主动缩减负债，仍可能带来资产负债表受损下的杠杆率被动抬升或者收缩。尤其是信心不足导致微观主体行为发生改变，使得资产负债表冲击压力隐隐显现。

实际GDP和名义GDP增速之间剪刀差长期持续、房地产市场持续处在严重低位、一线城市消费增速领跌等问题表明当前不是简单的信心问题和周期性问题。2010-2018年，我国总需求保持在相当不错的水平，但2019年发生了较大的下滑。所以，2020年论坛发布的报告指出，这轮疫后复苏不会是V型反转，而是一个较为缓慢的过程。其背后的逻辑在于，疫情放大2019年凸显的新旧动能转换所带来的结构性问题。所以在修复过程中，我们要重点解决好这些结构问题。

首先，消费下沉模式是近年来消费增长的主要动力，下沉模式与消费降级并不完全相同，会更多表现为年轻人和县域经济的消费占比上升，一定程度上体现了部分产品消费下降的压力。

其次，房地产背后存在着大量结构性转型的压力。第一，房地产在经济增长中的逻辑出现变化，从增长的原因成为增长的结果。房地产三大杠杆（经营杠杆、财务杠杆和管理杠杆）使其能够独立于经济运行，进而带动经济增长，但随着三大杠杆，尤其是管理杠杆的下行，房地产在“三高”模式消除后回归正常增长，例如目前降首付和房贷利率更核心的是考验购房者本身的购房意愿，而以往会有相对独立的杠杆融资渠道。同时，房地产需求空间收窄。我国人口老龄化少子化趋势加速，主力置业人群占比下降，购房需求接近见顶导致房地产行业潜在增速下行。我国城镇化率已经超过66%，考虑到我国94%的人口居住在胡焕庸线以东，尤其是东南沿海地区，其城镇化率已经接近70%。在这个阶段之后，城镇化的速度会放缓。

第二，城镇化进程的结构变化带来房地产供需两端重大变化。城镇化已经从土地为导向的增量模式走向以人为核心的新型模式。一方面，这将导致需求结构改变。房地产市场需求端从新进城和刚需为主，逐渐将过渡到改善型为主。另一方面，房地产行业的供给模式也需要发生重大变化。以人为核心的新型城镇化战略下，现有房地产企业下沉大开发模式转变回开发与城市更新为代表的存量优化模式并存。但这种调整的困难之处在于市场错配。例如，土地的非流动性导致房地产企业的资产调整极为困难，同时考虑到房地产企业融资困境，转型难度相对较大。

最后，价格下行问题。在供给端恢复良好的情况下，价格是商品需求的直接反映。近年来我国商品零售持续不振，导致了商品零售价格下行，也带动了上游工业出厂品价格下降。但目前中国价格的形成机制发生了巨大变化，新的供给形成机制导致供给量可以在较短时间放大，压缩了价格上行周期。具体来看：各行业企业集中度不断上升，中大型企业相比小企业生产能力更强，能够快速供给；各项生产技术更加成熟、扩散加速，我国产业配套能力强，各行业上产能的速度明显缩短；企业的内外需生产更加联动，当某方面出现短缺时候可以快速调配产能，供给更加充足；地方政府通过高融资模式推动新兴产业发展。同时，各行业都有很多僵尸企业，这些企业在平时并不生产，只要价格上涨，就会进行短期生产，以低质量产品收取低廉的价格，扰乱了市场供给秩序。此外，电商低价模式推波助澜。我国电商在下沉模式下，主要采用低价竞争。互联网本应是通过互补模式提高利润率，但当前更多是替代模式，通过替代线下消费，降低了价格。在整个供需模式改变之后，生产和需求之间的错位程度更深。

无论是商品消费问题、房地产问题和价格问题，其本质都是结构性问题，进一步追根溯源，则是中国经济正在进入新的转型期。我国经济发展正从低成本下的规模速度型增长时期转向成本上升后的质量效率型集约增长期。经济结构正从增量扩能为主转向调整存量、做优增量并存的深度调整。

这一转型期面临“前所未有”的新旧动能转换。一是前所未有的超大经济体转型。2021年我国人均国内生产总值超过了世界平均水平，考虑到我国的人口基数，当前是超大经济体。全球并没有发生过此类经济体的动能转型，虽然美国提供了超大经济体运行规律的研究样本，但是其转向自主创新模式时的体量远远小于当前我国的规模。二是前所未有的超大体量房地产市场下行期的转型。根据不同的估算，如果考虑到上下游产业链，房地产行业占GDP比例在21%到25%。这是人类面对的最大房地产市场下行期发生的经济转型，难度远远大于日本和美国的次贷危机。当前战略新兴产业占比13%，难以弥补房地产的缺口，经济转型的速度取决于新旧行业调整的相对快慢。三是前所未有的人口与社会转型中的经济转型。我国15-64岁人口在总人口中占比和绝对人数均开始下降，老龄化问题挑战加剧。同时，女性劳动参与率下降，退出劳动力市场，成为全职家庭主妇。1992之后人口出生率不断下降，这导致了未来育龄女性不断减少，少子化问题通过生育解决难度加大。95后群体的晚婚、单身化倾向推动社会加速转型。单身化下人们的生活场景发生巨大变化，要求产业结构也要随之改变。四是前所未有的科技革命和“逆全球化”组合叠加背景下的转型。新一轮科技革命和产业变革发生的区域存在不平衡，以及大国博弈与利益分配差异导致全球生产分工体系重构，不同分工环节的国家增长出现分化。

所以，未来经济复苏路径、政策定位和政策工具选择都要从我国新旧动能转换的特殊性出发，不能简单类比日本、复制欧美，采用超级量化宽松政策。四个“前所未有”意味着本轮经济转型升级过程将会呈现复杂性、波折性和漫长性。一方面，要做好预期管理，有耐心有信心。中国经济的新旧动能转换不可能一蹴而就，居民、企业和政府的预期要进一步与此对标。考虑到我国的政治制度优势、超大规模国内市场优势、完整的产业链优势和充沛的人力资源优势等，对新旧动能转换过程保持信心。另一方面，政策需要统筹考虑节奏性和持续性，稳中求进。不能盲目一次性打光子弹，也不能简单“挤牙膏”，将政策空间耗尽。1978年开启了第一次转型过程中的社会主义市场经济体制，这次面对前所未有的新旧动能转换，需要更加迫切地迈进构建高水平社会主义市场经济的新阶段。所以，四季度经济工作要坚持稳字当头、稳中求进的总基调，强化逆周期政策兜底，以二十届三中全会的改革红利，加快推动经济运行模式转轨和地方政府激励机制重塑。

三、政策建议

第一，用好改革红利，突出重点深化改革。进一步以法治化、国际化推动市场化的深入，发挥好市场的资源配置功能，特别是进一步做好要素市场化配置工作，构建与动能转换、特别是发展新动能相适应的高质量宏观治理体系。进一步明确民营经济的理论基础，系统性明确民营经济在本轮转型中和转型后的位置，从体制机制维度提升民营企业信心。进一步推动资本市场的存量改革，凸显资本市场的财富管理职能，着力提升存量上市公司质量，规范上市公司行为。加快推进财政收入体制、财政支出体制、预算管理体制和财政管理体制等改革。

第二，逆周期政策保持总量宽松。一是实施积极财政政策，优化财政支出强度与结构。尽管投资对当前经济拉动的边际效应已经趋弱，但以预算内投资拉动社会投资依然是稳增长的重要抓手，重点是拉动民生领域，在11月份提前发行1万亿超长期特别国债，保障项目资金投入的连续性，并进一步加大“两新”补贴。二是加大货币政策总量逆周期导向。着力以金融机构的负债端为主要对象，降低金融机构，尤其是商业银行融资成本。三是稳消费作为扩内需的核心，以一二线城市为突破。为了适应一二线城市的就业和家庭结构，建议改革个人所得税，尽快推动以家庭为单位缴纳个人所得税。四是加大政策协调。进一步疏通政策传导渠道，提高政策传导效率，通过货币政策、财政政策、房地产政策、地方政府债务和资本市场综合修复社会资产负债表，激发市场主体活力。在中长期内，要进一步加大市场化改革，理顺市场发挥作用的渠道，发挥好价格的激励作用。

第三，结构政策进一步强化“降成本”。 以标准化建设作为人工智能领域突破点，推动实体经济和数字经济深度融合。稳定能源成本，前瞻性布局电力供应建设。

第四，推动房地产企业转型，短期加大力度稳地产，中长期妥善引导房地产行业转型。进一步加大力度打开需求端限制性政策，视情酌量放开二套住宅购买，推动与首套相同的首付比和贷款利率。扩大融资渠道，从“保项目”稳步转到“保主体”，稳住市场有生力量，推动房地产企业转型升级。优化土地供给政策，科学合理把握土地供应节奏、结构，逐步降低土地财政依赖。明确市场的主体地位，构建多层次房地产供给体系。

论坛第二单元，结合CMF季度报告，与会嘉宾围绕当前宏观经济形势展开联合研讨。

中国人民大学原校长、国家一级教授刘伟认为，今年我国经济总体保持平稳，并呈现出向好的回升趋势，当下中国宏观经济存在的主要问题包括供给需求的双向冲击和国内国际风险叠加。在需求侧冲击方面，中国实际GDP增长速度持续二十多个月（即7-8个季度）高于名义GDP增长速度，反映出总需求疲软已经形成一个较为长期的趋势。在供给侧冲击方面，房地产仍处于深度衰退中，一些产业结构性矛盾突出，企业盈利能力仍较明显低于前几年的平均水平，企业应收未收账款增速较快等，导致企业预期偏弱。在外部环境方面，特别是美国有可能进入新一轮的降息周期，对全球经济恢复和中国的影响充满了不确定性。

接下来，我们需要加大宏观调控的力度，并提高宏观政策的一致性，例如财政支出政策和收入政策的一致性。其次，在货币政策加大力度的同时提高其有效性。目前，M2和M1的剪刀差正在扩大，M2和社会融资规模都在300万亿元人民币以上。今年6月，M2增速下滑到6.2%，为历史最低值，说明货币投放出去后不能形成有效需求，反而形成未来通胀的潜在压力。所以，需要通过深化改革、技术创新和制度创新等从根本上解决问题。

国务院发展研究中心原副主任刘世锦将消费需求区分为生存型消费和发展型消费，包括低收入阶层在内，以吃穿和其他日常基本消费为主的生存型消费趋于稳定，消费增长更多由教育、医疗卫生、保障性住房、社保、文化体育娱乐、金融服务、交通通讯等发展型消费拉动。生存型消费以个体消费方式为主，发展型消费较多采取集体消费或公共服务方式。所以，扩大消费要找准痛点，一是基本公共服务为依托的发展型消费，二是以农民工为重点的中低收入阶层。

基于此，建议推出一揽子刺激加改革的经济振兴方案，带动经济回归扩张性增长轨道，落实二十届三中全会关于城乡融合发展的改革举措，以财政政策为主，与需求侧结构性改革紧密配合，产生扩消费、稳增长、防风险的综合效应。具体包括10万亿刺激规模，即以发行超长期国债为主筹措资金，在一到两年时间内，形成不低于10万亿的经济刺激规模；两大突破口，即大力度提升以进城农民工为主新市民的基本公共服务水平、加快都市圈范围内中小城镇建设，带动中国的第二轮城市化；一个重要目标，即以这次经济振兴方案实施为契机，力争用十年左右时间，实现中等收入群体倍增的目标，由现阶段中等收入群体4亿人口增长到8-9亿。

中国社科院国家高端智库首席专家蔡昉提出宏观经济政策的三个新着力点。第一，政策施力和瞄准对象从投资者和企业转向家庭。人口峰值和老龄化转折点与经济复苏相遇，逆风人口新常态前行与修复疫情冲击疤痕在时间上形成叠加挑战。在GDP增长中居民消费的贡献部分是宏观经济强劲复苏，政策应关注家庭资产负债表和预算曲线的变化，提供短期补贴和长效机制支持。

第二，政策基准从菲利普斯曲线转向贝弗里奇曲线。结构性就业矛盾更为突出和严峻，意味着以菲利普斯曲线为基准的充分就业，是在以贝弗里奇曲线为基准的更高失业率条件下达到的。这要求拓展宏观经济政策取向，充实工具箱，瞄准重点人群，缓解结构性就业矛盾。通过改善公共就业服务水平提高劳动力市场匹配效率；完善社保和劳动力市场制度提高就业质量和正规化水平；户籍制度改革消除劳动力配置效率的体制机制障碍。

第三，遵循人口发展新常态，重新定义人口红利。人口金字塔的变化显示，随着时间的推移，老龄人口比例增加，应将关注点转向更高年龄人口。因此需要将这部分人群转化为有效需求的消费者，以挖掘新的人口红利。

中国国际经济交流中心副理事长王一鸣认为有效需求不足主要有三个方面的深层次原因。一是过去发展方式惯性的作用，以往中国依赖扩大投资和出口来推动经济增长，这种模式在基础设施和生产能力不足时有效，但随着基础设施投资空间收窄和地方政府债务压力增大，其对扩大内需的效能逐渐地降低。二是房地产市场的影响，尽管新兴产业增长强劲，但短期内难以弥补房地产市场的缺口。三是资产负债表受损影响消费和投资预期，疫情冲击和房地产价格下降导致居民资产负债表受损，居民消费行为趋于谨慎，储蓄动机增强。企业负债水平居于高位，投资能力和意愿受到影响。地方政府收入下降，偿债压力增大，拖累投资。

当前经济形势下，需要在短期内加大宏观政策力度，推动供需再平衡，同时中长期依靠改革开放释放经济增长潜力。短期内，应加快已出台政策的落地见效，如发行超长期特别国债、扩大中央预算和地方政府专项债规模，实施大规模设备更新和消费品以旧换新等。中国经济每次的突破和质量提升都是在应对挑战和困难中取得的，因此我们应将挑战和困难的压力转化为转方式、调结构，转换增长动力的过程，推动中国经济持续回升向好，开启新一轮周期。

中国人民大学经济研究所联席所长、教授、中国宏观经济论坛（CMF）联合创始人、联席主席，中诚信国际首席经济学家毛振华指出，一般来说，债务规模是和经济规模呈一定比例关系，随着经济规模的增长，债务规模也会增长。当前处于经济下行期，资产价格随之下降，人们的负债欲望也会下降。这时候，企业和个人选择降低杠杆率是理性行为，但从宏观来看，我国又需要加大投资、消费和支出来拉动经济。在社会三大部门中，两个部门负债欲望下降时，政府部门则应加大政府债务，同时调整现有债务结构、改革政府债务体制。

当前应保持政府债务量的稳定和质的提升。量的稳定指政府债务随着经济发展保持一定的稳定增长。质的提升可以从两方面着手：一是调整债务结构，将大量准政府债务、隐性政府债务变成政府债务，部分地方政府债务变成中央政府债务，同时在居民部门发力；二是扩大内需，建设社会保障网。正确认识政府债务的作用，规范政府债务的使用，调整政府债务的结构，有利于为经济发展增添活力，为经济转型和健康发展提供有效支撑。