【电力】海外电力投资项目融资浅析

近年来，国家“走出去”战略和“一带一路”倡议为企业拓展海外市场创造了前所未有的机遇。急剧扩大的资金需求量使得企业的融资能力面临更高挑战，项目融资逐步取代传统融资。项目融资是“通过项目来融资”，即贷款人向特定的项目提供融资，对于该项目所产生的现金流量享有偿债请求权，并以该项目资产、合同权益作为附属担保的融资类型。它是一种以项目的未来收益和资产作为偿还贷款的资金来源的融资方式。 

项目融资期 

融资期一般以特许协议的签订或政府签发相关函件开始，双方协定融资期限（一般6-18个月）。以某国火电项目为例，政府要求其签发支持函（LOS）后9个月内完成融资关闭，实施协议、购电协议及土地协议的生效均以融资关闭为条件。若在规定的融资期内未完成融资，政府有权没收借款人履约保函，同时取消已签署的协议；融资期最长可延6个月，但需在规定期限内以双倍履约保函的金额为代价。可以看出，东道国政府希望融资关闭的时间越短越好，而发起人为使投资协议尽快生效，从而获得各项权益的保障，也会主动、积极地落实融资进程。 

项目融资关键点分析 

项目融资较传统融资复杂许多，主要关注国别政府及发起人的重视程度、政治经济环境、投资条件吸引力、项目发起人的能力及经验、特许协议条款、技术成熟度、电价水平、收益稳定性、合同关系清晰度、风险分担合理性、融资方案等。在项目融资各阶段，关键点分析如下。 

一、尽职调查 

尽职调查包括法律、财务、税务、技术、环境等多个领域，是贷款人在贷前对项目进行全方位调查，确认项目是否具备可融资性（bankability），同时挖掘风险敞口、及时有效给予规避的过程。尽调是融资的基础，融资架构设立、融资协议起草、各类商务安排，均需以此作为原型，并不断更新调整。因此尽调的工作是贯穿始终的，直至融资关闭的最后一刻。 

1.项目合法合规性 

项目的合法合规性是尽调的重点。各级公司的注册文件及商业登记、治理结构、项目涉及的核准、批复、许可、证书等及其法律效力，是项目可融资的基础。发起人应切实遵守相关国别的法律法规，规范流程，扎实推进境外项目开发。 

2.协议平等合理性 

相对平等合理的投资协议较容易被接受。以某国水电站为例，在雨季机组满发及旱季未能满发的情景下，东道国政府均承诺“或取或付”的原则，按照全电价支付，合同电量得以保障；以某国火电站为例，政府承诺只要项目有效容量和电厂本身可利用率能够达到协议约定水平，由于外部原因出现电力无法调度等情况，依然能够支付全额的容量电费以及与实发电量对应的电量电费，较合理地分担了合同双方的风险。 

3.稳定收益的实现 

贷款人尤其关注项目进入运营期后是否具备稳定现金流，从而保障贷款的安全回收。以某国火电项目为例，其电价由容量电价及电量电价组成。容量电价主要包括电站运行期各类固定成本及收益，如还本付息、固定运维、保险、本金收益等。电量电价主要包括电站运行期各类可变成本，如燃料、可变运维成本等。贷款人可以清晰地通过上述的电价结构确认借款人在运营期的现金流情况。同时，贷款人关注购电方的财务、资信、履职等情况，以确保各类投资协议可以妥善执行。 

尽调过程中，若存在合同条款不清晰、注册手续不完备等无法满足贷款人要求的情况，均需采用澄清、补充等方式修正；若与项目所在国政府签署的特许协议/购电协议等存在贷款人认为的风险敞口，则一般需在直接协议中进一步约定予以弥补。实际上，借款人与贷款人在项目风险管控的初衷上是一致的。 

二、融资协议 

1.贷款协议要点 

贷款协议主要约定项目借贷双方、贷款总金额、提款期、贷款利率、计息期、前端费、承诺费率、还本付息计划、偿债准备金要求、违约利率、提前还款、保险、借款人等多项条款。 双方一般会完成关键条款term sheet的谈判，由于term sheet中有所在国政府关切的责任，诸如贷款期限、还本付息、偿债准备、违约金、项目成本等义务，因此需报项目所在国政府审批。完成后方可签署贷款协议，且涉及政府义务的实质性内容不能发生改变，否则需重新报批。 

2.担保结构设立 

担保结构的设立与借贷双方、适用法律、所在国别等紧密相关。目前中资银行提供贷款的项目，还很难做到完全意义的无追索。担保结构一般由项目自身资产及收益的抵质押加上股东的支持或有限担保构成。 

（1）抵质押担保 以某国火电项目为例（具体抵质押担保见下页表），以此来确保抵质押物能够完全覆盖（实际上是层层覆盖）债权。抵质押协议一般适用当地法律，同时需完成当地的法定注册登记手续，以确保担保物能够被妥善执行。 

（2）股东支持及有限担保 股东支持一般要求发起人承担本金注入、成本超支（承担全部或部分比例的成本超支）的支持义务。发起人应高度重视工程建设方的选择及监管，较好地控制、消化此类风险。 

项目融资模式下项目资产是贷款人在还款期的唯一保障，由于项目在建设期未形成资产，按时完工并投入商业运行是还款的前提，因此贷款人十分看重完工担保，促使项目资产按期形成。通行的完工担保有三种模式，一种是母公司承诺函，支持性质，不明确具体责任及金额；一种是针对项目还款的连带保证责任担保；还有一种介于两者之间，是针对完工时间延迟的罚款。贷款人往往希望能够获得母公司连带保证责任的完工担保，但若工程承包商能力强、资信好，可以考虑由承包商提供。 

3.账户监管程度 

应充分考虑项目现金流的情况，一方面保障银行在建设期对于放贷资金安全受控、还贷期要求现金流稳定方面的诉求，另一方面也要保障借款人资金使用灵活、方便，在二者中寻求平衡。尽可能在托管协议中规划好资金的流向、使用及权限。避免每一笔款项的使用均需得到贷款人多级的审批，效率降低。在总体合理管控的条件下，开户行/代理行应得到银行的充分授权，灵活处理。同时发起人及借款人也应积极配合贷款人的贷后管理，能够让其放心、安心。 

4.海外投资保险 

中国信保的海外投资保险是国家鼓励“走出去”的有力政策，是项目融资的关键环节，也是中资银行的定心丸。主要承担所在国别因征收、汇兑限制、战争及政治暴乱、政府违约等政治风险而导致股权及债权发生的损失。建议及时引进贷款人全程参与中国信保的商务谈判，以确保承保的政府违约条款能够满足贷款人的要求，避免闭门造车，与贷款人的诉求不匹配而发生颠覆性变化。 

三、融资关闭阶段 

贷款协议签署后，工作重点转移至融资关闭先决条件（conditions precedent）落实。先决条件主要包括借款人及各级股东的合法注册文件、授权、决议、用款项目文件及各类协议、抵押担保文件、经济模型、税务及财务文件、合作各方所在国的全部法律审批手续及许可、账户开立、律师意见书及其他贷款人认为必要的条件，往往多达上百项。 

在CP的确定环节，发起人应与贷款人及律师充分沟通商谈，确定条件设置合法、合理。同时将先决条件的落实贯穿整个项目融资推进的过程，以期早日实现融资关闭。 项目融资是一种无追索权或者有限追索权的融资。贷款人的追索权利限于借款人层面，而不会向项目发起人追索，或者仅在有限期间内（如建设期项目未形成资产时）对项目发起人有追索权。项目融资具备共性，不同的项目又有其特殊性。在项目融资推进过程中，就文中阐述的各个关键点给予充分关注，与贷款人全程及时沟通，找到双方需求的最佳契合点，这也是谈判的艺术所在。 

来源：作者顾岩 单位：中国电建集团海外投资有限公司

转至：峡国际能源投资集团有限公司 
编辑：华气能源猎头（微号：energyhunt）
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