2018年北京大学金融法研究中心春季论坛——“资产管理业务监管：国际经验与中国道路”简版会议综述

来源：北京大学金融法研究中心

2018年6月9日，北京大学金融法研究中心在法学院凯原楼成功举办2018年春季论坛——“资产管理业务监管：国际经验与中国道路”！此次论坛是为纪念北大金融法研究中心创办25周年及其主办的CSSCI来源集刊《金融法苑》创刊20周年；同时，论坛也作为法学院庆祝北大建校120周年的系列学术活动之一。此次论坛共吸引了来自监管部门、司法系统、金融机构、高等院校、律师事务所等社会各界人士180余人参加，与会嘉宾结合中国人民银行等于2018年4月27日颁布实施的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”）和中国资管业务的理论与实践展开了热烈而深入的研讨，其间既有精彩的思想交锋，更有诸多的观点和建议共识。

论坛开幕式由北京大学法学院教授、金融法研究中心副主任白建军先生主持。白建军教授回顾了二十多年前他受吴志攀教授之邀共同创办北大金融法研究中心和《金融法苑》的过程，肯定了《金融法苑》创刊20年总共出版96辑，发表近1500篇文章的成就，重申了《金融法苑》不问身份，尤重质量的审稿、用稿传统，令人动容！他进一步指出此次论坛的召开是北大金融法研究中心对当下中国百万亿元大资管市场发展需求和《资管新规》颁布实施这一重大事件的又一次及时回应，论坛的旨意在于汇集各界智识，探索资管业务的未来发展与监管之道，以助其更理性地增进社会财富，有效服务于实体经济。

白建军（北京大学法学院教授，金融法研究中心副主任）

之后，北京大学法学院院长张守文教授作为开幕式致辞人进行了致辞。他指出2018年是中国改革开放的第40年，以1993年市场经济入宪为界可分为前后两个阶段，后一阶段发展市场经济必须要有金融法、经济法方面的有力支持，吴志攀、白建军两位教授在1993年就创办了金融法研究中心，非常有慧眼，其创办的《金融法苑》杂志已成长为CSSCI来源集刊，20年来取得的成绩令人欣喜。这次春季论坛以大家非常关注的资管业务的监管问题为研讨对象，选题非常好。在大资管时代怎样从民商法的维度和经济法的维度看待资管业务，以及在这个领域，特别是互联网时代背景下，如何有效地防控金融风险和保护消费者权益，很值得来参会的各界嘉宾深入研讨，并进一步推进这个领域的制度建设与法治研究！

张守文（北京大学法学院教授、院长）

论坛围绕“资产管理业务的理论基础及其法律关系”“合规视角下资管业务的时代转型与探索”“资管新规对市场的影响与风险管理”“互联网资产管理业务的发展与挑战”和“资管业务的监管新议题与投资者保护”五个单元展开。各个单元的嘉宾发言紧扣资管新规和金融实践，异彩纷呈，受到了与会者的热烈欢迎和高度肯定！

第一单元研讨精彩瞬间

会议现场图片

第一单元“资产管理业务的理论基础及其法律关系”由北京大学法学院教授、副院长郭雳先生主持。

郭雳（北京大学法学院教授、副院长）

中国政法大学民商经济法学院教授王涌先生以“资管业的基本法应当是信托法”做主题发言。王涌教授从资管行业发展的背景原因、存在的主要问题、资管业的法律顶层设计方向等角度展开论述。本次资管新规中许多理念与信托法是相吻合的，首先是打破刚性兑付，第二是强调信义义务，第三是信托财产独立性和整治资金池，第四是规范转信托。信托法应当适用于所有的营业信托和资管行业，而作为公法的资管新规不能取代作为私法的信托法的功能，资管新规有一个重要的缺陷是没有最终解决受托人的信义义务问题，立法顶层设计的缺陷应引起我们的重视。

王涌（中国政法大学民商经济法学院教授）

北京大学法学院教授刘燕女士以“资产管理的‘名’与‘实’”做主题发言。刘燕教授主要讨论了处理资产管理法律问题的分析框架和国际经验。分析金融交易可以采用市场交易、民商法基础、监管法三位一体的分析框架。信托这一合约组织形式不仅可以应用在资产管理等“投资端”，也可以被应用在证券化、CDO等“融资端”。从域外资产管理的制度实践经验来看，历史上投资基金的组织形式根据当时的法律环境而呈现出多样的、变化的面貌；在美国，银行的共同信托基金和以信托为载体的资产证券化不属于以投资公司为代表的基金和资产管理行业。资产管理在民商法基础层面可以采取公司、信托以及合伙等组织或者合约形式，监管层面则要求适用包括证券监管、行业政策在内的监管法规。

刘燕（北京大学法学院教授）

最高人民法院民二庭法官周伦军先生以“类别份额持有人之间的法律关系”做主题发言。他认为在监管部门竞争和金融机构竞争双重力量的叠加之下，资管产品和资管市场已成为可能影响金融稳定的重要因素，法院应坚持“相同事情，相同判断”的功能主义立场。优先和劣后安排的基本定位应当是《合同法》第196条所规范的借款合同，在借贷关系之下，优先与劣后的顺位、止损线、担保品、强制平仓等合同内容，只是市场主体控制风险的协议安排。

周伦军（最高人民法院民二庭法官）

锦天城律师事务所高级合伙人李宪明先生以“资产管理基础法律关系的统一之路”做主题发言。他从立法进程、行业整体的发展、资产管理业务基础法律关系的统一三个层面展开论述。从资产管理行业发展的业务实践和制度建设看，信托制度逐步成为我国资产管理活动的基础法律制度。资管新规将银行理财业务也纳入了信托的范畴。这不是制度设计使然，而是制度选择的结果。但是，《信托法》、《证券投资基金法》在资管业务中的具体适用还有很多理论和实践问题值得深入研究。例如，合伙型和公司型基金与基金法的适用、私募基金业务的法律性质、商业银行理财业务的诉讼主体资格等问题。中国特有的产权制度和基本国情需要资产管理制度的创新发展。

李宪明（锦天城律师事务所高级合伙人）

中国人民大学信托与基金研究所所长周小明先生对上述四位嘉宾的主题发言进行了评议。他指出王涌教授和刘燕教授的争鸣只是从不同角度直面资管新规乃至整个资管行业法律面临的两大困境，即资管业务采取何种名义上的法律形式以及非信托型资管业务中管理人尽职标准受何种性质和程度的法律规范。周伦军法官敏锐地关注到了分级资管产品可能存在的法律问题，未来分级资管产品可能需要按照“管理人投资性质”或者“为劣后级加杠杆性质”来区分对待处理。李宪明律师提出的资管业务基础法律关系是什么是个好问题，未来可能需要由统合资管业务法律关系“名”与“实”的资管业法来处理。

周小明（中国人民大学信托与基金研究所所长）

    第二单元“合规视角下资管业务的时代转型与探索”由中国政法大学民商经济法学院教授管晓峰先生主持。

管晓峰（中国政法大学民商经济法学院教授）

    中国光大银行资产管理部总经理潘东女士以“理财转型的挑战与法律困惑”做主题发言。她首先从实务的角度，梳理了银行理财的前世今生，以2004、2012年未和2018年资产新规颁布三个时点将银行理财分为三个阶段。其后，她指出回归本源的核心为三点：金融回归为实体经济服务的本源；银行同业回归流动性调节的本源；银行理财回归代客理财的本源。同时，她也分享了当下理财转型的挑战，包括产品净值化、非标转标、投研专业化、结构简单化、机制市场化等方面。最后，她指出当前银行理财面临的法律困境：其一是法律地位的缺失，表外理财没有“身份证”；其二是通道，通过与信托公司的纠纷案例阐释通道带来的法律问题；其三是分级，“八条底线”关于分级的规定与《合同法》第52条的关系；其四是嵌套，典型的如层层嵌套产生的诸如股权收益权的受益权等，使得法律关系异常复杂，大大增加了诉讼成本。

潘东（中国光大银行资产管理部总经理）

中信证券资产管理业务总监黄德龙先生以“资管新规背景下的类固收产品趋势和风险防范”做主题发言。他首先对资管新规进行了回顾与解读，打破刚兑、严控错配、净值化管理、消除多层嵌套是手段，“强化主动管理，服务实体经济”是监管目标。接着，他通过一系列详实的数据分析，展望了资管新规下的固定收益市场，包括：资管新规下信用扩张趋势逆转，信用收缩叠加打破刚兑，违约事件呈现频发态势；发债企业现金流与盈利背离，流动性风险继续加大；由于长久期资金供给受限，企业债务短期化特征明显；违约主因从经营转为流动性，违约可预测性下降；表外信用收缩的影响刚刚开始，要做好打持久战的准备，守正方能出奇。他指出，从短期来看，在信用与合规的双重约束下，资管业务空间会受到一定挤压，实际上资管行业自2017年起已开始收缩，预计仍将继续一段时间。从中长期看，久期中性产品、封闭式定期分红产品、短久期净值型产品和Smart Beta产品等有着广阔的需求空间。在强调期限匹配、降低利率风险的大背景下，信用识别和定价能力将是提升产品夏普比率的关键因素。最后，他总结认为资管新规短期会给行业带来阵痛，但回归资管本源对于行业发展是长期利好，当下要做的是苦练投研内功、守候资管春天。

黄德龙（中信证券资产管理业务总监）

北京市金杜律师事务所合伙人雷继平先生以“司法监管化对资管市场发展的影响”做主题发言。他首先解析裁判的本质，认为裁判中的形式主义与实质主义在不同裁判者手中的调和，是当下中国司法裁判标准日益多元化的根本原因。他回顾了资产新规之前，司法区别于监管带来对商业创新的激励，“严格限制合同无效的准据法”“严格限制社会公共利益保护的适用范围”等使得市场迎来创新的热潮。但资产新规颁布前后时点，司法裁判监管化趋势愈发凸显，他进一步引入案例予以深入分析。第一例是首例因违反金融监管规定被最高人民法院认定为合同无效的案例（〔2017〕最高法民终529号），该案借道公共利益保护将行业规范扩大为评判合同无效的准据法；第二例是《民法总则》“通谋虚伪”第一案（〔2017〕最高法民终41号），该案根据刑事判决认定的事实，将整体交易的最终目的泛化为交易过程中具体民事行为的合同目的，适用“通谋虚伪”判断合同效力；同时，在该案判决中，法院还根据交易背景和实质目的解释合同，将回购直接作为担保，并适用担保无效的判断标准。最后，他以“市场创新将向何处去”之问结束发言。

雷继平（北京市金杜律师事务所合伙人）

中央财经大学法学院教授邢会强先生对上述三位嘉宾的主题发言进行了评议。他首先对嘉宾们的发言作了简明扼要的概述，并提出其核心是三个转型：第一是业务的转型，未来资管业务会真正走向市场化；第二是司法的转型，对前述雷律师的担忧予以赞同。在金融领域，单靠《合同法》裁判不好金融案件，还需要金融法理论的支撑；第三是金融法的转型，他认为《证券法》和《信托法》是表里关系，表面是《证券法》，但实质是《信托法》，因为证券法中包含着诸多的信义义务。所以，《证券法》和《信托法》的融合是未来资管立法的趋势，是资管行业的上位法。至于如何融合，他期待下一次《证券法》修改时把证券定义扩大，将资管纳入其中。在混业经营与金融脱媒的大趋势下，需要大《证券法》。

邢会强（中央财经大学法学院教授）

第三单元“资管新规对市场的影响与风险管理”由北京大学法学院副教授、兼《金融法苑》主编洪艳蓉女士主持。

洪艳蓉（北京大学法学院副教授、兼《金融法苑》主编）

中信信托有限责任公司创新业务部总经理魏恩遒先生以“资管新规对信托产品的影响”做主题发言。他首先介绍了信托产品的发展现状，强调信托资产规模较大，产品设计的核心在于权利重构，固定收益类信托产品在信托总规模中占据主导地位；其次，他指出信托通道业务的发展受到限制，从打破刚性兑付实现净现值管理、规范资金池、投资者准入、分级产品设计方面分析了资管新规对信托产品的影响；最后，他进行了展望，指出信托的短期贷款牌照作用突显，但金融创新突破受限，长期信托产品将进一步规范化、专业化发展，信托仍是一种有生命力的制度安排。

魏恩遒（中信信托有限责任公司创新业务部总经理）

深圳证券交易所研究所研究员陈娟女士以“穿透监管对资管产品的影响”做主题发言。她首先从不同角度梳理了穿透监管的概念，指出理解资管产品的穿透监管可分为穿透监管的原则、穿透式信息披露和其他穿透监管手段三个方面，强调穿透监管不要泛化；其次，她从与私属性的冲突、有限理性的约束和成本问题角度分析了穿透监管的障碍和问题，指出穿透监管具有平抑杠杆、减少套利和查处违法违规的正面效果；最后，她建议将信息披露和命令控制模式相结合，实施有重点的信息披露并加强事后控制。

陈娟（深圳证券交易所研究所研究员）

中国建设银行法律事务部处长韩文博先生以“资管新规对银行业务的影响”做主题发言。他主要介绍了资管产品的基本模式是“资金池+预期收益+刚兑+公募+通道”的组合，提出资管新规对银行理财产品的上述诸要素都实现了“精准打击”。他认为银行资管业务需要全面转型，在产品端 ，银行需加快研发净值型与私募产品，丰富理财产品种类，提高对投资者的吸引力；在资产端，银行要提高标准资产的配置比例，选择优质基础资产，合理匹配收益风险，最关键的问题在于提高银行代客理财专业的综合服务能力。

韩文博（中国建设银行法律事务部处长）

北京市环球律师事务所合伙人张昕先生以“资产管理人的免责抗辩问题研究”做主题发言。他指出资产管理人的主要风险点在产品设计、信息披露、产品销售、持续管理和风险处置等方面，其具有多重身份和职责，面临着行政、民事、刑事、自律等不同法律风险类型。他认为，资产管理人最核心的免责抗辩应围绕尽职履责抗辩进行，此外还可以从投资人过错、免责条款、资管产品文件的风险提示、对专业机构意见的引用等角度着手。

张昕（北京市环球律师事务所合伙人）

中国银保监会保险资金运用监管部贾飙先生对上述四位嘉宾的主题发言进行了评议。他分析了资管新规对产品、机构牌照、债券和股票市场、实体经济和投资者的影响，指出资管新规的落实需要配套细则和监管规则的配合。他最后肯定了在实操层面资管新规的法律定位没有问题，监管规则和相关规定需要从具体实践出发。

贾飙（中国银保监会保险资金运用监管部）

上海对外经贸大学法学院教授李文莉女士也对上述四位嘉宾的主题发言进行了评议。她认为资产管理需要顶层设计和回归本源。从本质上看，资管产品属于证券，建议《证券法》进行修改，明确证券的内涵与外延，把所有符合可均分可转让的投资合同或财产凭证纳入证券监管范畴。她认为，在业务模式上，资管业务底层法律关系是信义关系，委托人和受托人之间存在信义义务，尽管资管新规使用模糊语言提到了诚实信用原则和勤勉尽责，但未明确信义义务，因此建议明确管理人的法定信义义务。按照证券监管中的监管路径，如信息披露和投资者适当性保护把资管业务统一纳入证券监管，辅之以管理人的信义义务，统合证券法、信托法两大法律体系，解决资产管理中的刚兑、资金池、期限错配、通道和嵌套等问题。最后，她提出从公法与私法的关系、成本与效益分析的角度、行政监管和司法救济的关系角度解决金融监管的问题。

李文莉（上海对外经贸大学法学院教授）

    第四单元“互联网资产管理业务的发展与挑战”由北京大学法学院教授、金融法研究中心副主任彭冰先生主持。

彭冰（北京大学法学院教授、金融法研究中心副主任）

腾讯基金销售公司法务负责人柳玲女士以“人工智能在互联网中的作用”做主题发言。她指出智能投顾在国外发展比较早，已经有了较大的资产管理规模，而国内目前仍处于起步阶段。其基本运用模式在于对用户进行分析画像，进而生成投资策略，得出投资建议方案，实现投资再平衡。相较于传统投顾，智能投顾能够提供定制化服务、降低交易成本、战胜人性弱点，但它依然无法回避传统的市场风险、金融风险等，甚至可能通过互联网平台更加放大了这种风险，以及面临着网络安全风险和数据模型方面的风险。她认为，资管新规的颁布对智能投顾的发展是一个利好，但仍需要解决市场准入、投资者权益保护和信息披露等方面的法律问题。

柳玲（腾讯基金销售公司法务负责人）

京东金融法务总监甘娟女士以“金融科技在互联网资产管理领域的应用思考”做主题发言。她认为资管新规赋予了人工智能在大资管领域的正式法律地位，明确规定了人工智能技术运用于资管市场的一些内容，包括牌照、备案的要求。而区块链技术可以在互联网资管行业解决底层资产透明度、信用基础和风险管理问题，有利于实现监管科技的飞跃。她认为金融科技在互联网资管方面带来了信息安全与数据保护、消费者权益保护、商业秘密与监管报备之间如何平衡的三个法律问题。

甘娟（京东金融法务总监）

宜信法律与合规部总经理莫丽梅女士对上述两位嘉宾的主题发言进行了评议。她针对两位嘉宾提到的信息安全和数据保护的法律问题，分享了欧盟、美国等域外经验，提出我国目前在个人信息保护方面缺乏统筹性法律，应当拥抱监管，期待更加透明、公开、符合商业逻辑和科技发展，更加与国际监管规则接轨的法律法规来规范和指引互联网金融资管行业的发展。

莫丽梅（宜信法律与合规部总经理）

    第五单元“资管业务的监管新议题与投资者保护”由中央党校国家行政学院副教授李清池先生主持。

嘉合基金管理有限公司总经理蔡奕先生以“基金持有人大会制度的完善”做主题发言。他提出，由委托人组成的基金份额持有人大会与股份有限公司治理制度中的股东大会在形式上具有诸多相似的特征，如均为“议而不行”的意思表示机关等，但由于现行的法律法规与快速发展的公募基金实践相脱节，实践中公募基金持有大会存在召开频率不高、召集决策权集中于基金管理人、召开法定事项不明确和持有人大会日常机构形同虚设等突出问题。对此，他提出应当确立“效率有限、兼顾公平”的完善原则，并建议厘清持有人大会的职责，采取取消持有人大会作为日常机构的设置，简化持有人大会的召集流程等措施。

蔡奕（嘉合基金管理有限公司总经理）

西南政法大学经济法学院教授邓纲先生以“刚性兑付的法律治理”做主题发言。他指出，刚性兑付的本质是中国特色金融管制下的影子银行问题。其产生的主要原因有四个：一是我国监管层长期以来以存款利率管制为核心的银行市场资金价格管制；二是与刚性兑付有关的一些现行规则存在着较大的缺陷；三是刚性维稳的政治背景；四是刚性兑付存在长期有利于金融机构的现实。基于此，他认为，打破刚性兑付是非常复杂的，存在着多方利益博弈，其综合治理方案应包括深化市场化基准利率改革、强化穿透式监管、明确金融机构的信息披露和尽职调查义务、处理好金融维稳的压力、在行政和司法上妥善解决以明股实债等形式呈现的隐性刚性兑付等问题。

邓纲（西南政法大学经济法学院教授）

中国银保监会贵州监管局、公职律师刘伟明先生以“金融机构资产管理业务中的投资者权益保护体系初探”做主题发言。他谈到，资管新规作为我国第一部真正意义上全面规范各类金融机构资产管理业务的基础规范，除了资产管理业务监管规范之外还应当细化投资者保护业务的规则。在现有条件下，构建资管产品投资者保护体系应当包括托管机制架构、受托人的信义义务和售前投资者主体识别义务、售中知情权和说明义务以及售后保密义务、冷静期规则等。

刘伟明（中国银保监会贵州监管局、公职律师）

华东政法大学国际金融法律学院副教授肖宇女士以“打破刚兑背景下资管产品投资人的民事司法救济研究”做主题发言。她认为，资管投资人与资管机构之间的基本法律关系是信义关系，资管机构对投资人负有信义义务。在司法实践中，对保本条款的效力，高民尚法官曾在《关于审理证券、期货、国债市场中委托理财案件的若干法律问题》一文中提出，保底条款无效，作为核心条款，保底条款无效可致委托理财合同整体无效。当前大多数司法实践遵从这一思路，如上海第二中级人民法院审理的“韩某诉甲公司委托理财合同纠纷案”。在资管新规的背景下，这一审判思路是否需要调整，有待进一步思考。上海第一中级人民法院审理的“胡某诉某银行侵权责任纠纷案”，认定了作为理财产品销售机构的银行的信义义务，对信义义务在资管业的司法适用提供了借鉴和参考。

肖宇（华东政法大学国际金融法律学院副教授）

    中国政法大学民商经济法学院教授管晓峰先生对上述四位嘉宾的主题发言进行了评议。他认为，蔡奕先生关于基金持有人大会是否符合需要和能否实际运行等问题的思考非常具有现实意义。而针对邓纲教授提出刚性兑付是否必须禁止的讨论，管晓峰教授表示资管产品的本质是理财，是一种中介或通道，其获利与否应当完全由投资者承担，刚性兑付混淆了理财和借款的边界，令业界和投资者都感到困惑，管理层面有必要对不能刚兑给出法理解释。第三，刘伟明先生所讨论的投资者权益保护问题的前提基础在于明确资管产品的本质是委托理财而不是借款。最后，肖宇教授提到信义义务应当是一种常理上的义务，是商人应当遵守的基本商业伦理，应当不依赖于法律，如此则我国的市场秩序可获得根本的信用保障，这是一种很好的思路。

管晓峰（中国政法大学民商经济法学院教授）

中国人民保险集团股份有限公司法律总监李祝用先生也对上述四位嘉宾的主题发言进行了评议。他认为，蔡奕先生关于基金持有人大会制度的分享非常具有建设意义，对其他有关资管产品如私募债债权人会议，以及其他的一些投资份额持有人会议也有一定的借鉴意义。其次，邓纲教授对于刚性兑付产生原因的分析和法律治理的建议是非常深入、具有现实意义的。同时，资管新规的主要目的是防范风险、降低融资成本和支持实体经济发展，刘伟明先生提出的投资者保护方面的规定可以由后续出台的配套细则实现。最后，肖宇老师提出的以信义关系作为资管业务的基础法律关系，非常有价值，可以作为一个方向，在理论上继续研究，同时其如何与中国的现有法律体系和司法实践对接、相融也需要继续深入探讨。

李祝用（中国人民保险集团股份有限公司法律总监）

北京大学法学院副教授、兼《金融法苑》主编洪艳蓉女士最后做了总结致辞。她首先感谢了北大法学院、金融法研究中心诸位老师、发言嘉宾、与会者和会务人员对此次春季论坛的鼎力支持。之后，她指出我们正处于一个规模高达百万亿元的大资管时代，资管新规的颁布实施标志着资管市场进入了一个更为规范和崭新的时期，所有对资管业务及其监管的关注和探索都是值得的，但当下远不是总结的时刻。唯有回归资管业务本源，真正发挥资产管理人的勤勉尽责作用，有效保护投资者的合法权益，才能建设一个健康而繁荣的资产管理市场。在这一方面，北大金融法研究中心、《金融法苑》将继续贡献智识上的绵薄之力。

会场现场图片

部分会务人员合影

最后，她表示，第97辑《金融法苑》将汇聚此次春季论坛嘉宾们的发言实录（需征得嘉宾同意）和之前的主题征文，形成“资产管理业务与监管”专刊，由中国金融出版社于2018年8月出版，以回馈这一主题下更多的关注者。

（注：上述嘉宾发言仅代表个人观点，不代表所在单位意见）

                             《金融法苑》编辑部  

 北京大学金融法研究中心

                                             2018年6月12日