出表不出表，会计处理的区别你真知道?

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8月17日，在由和逸金融主办、中国资产证券化论坛（CSF）和中国资产证券化研究院（CAS）协办的第八期外滩交流会上，德勤中国金融服务业审计合伙人陶坚先生，作为主讲嘉宾，分享了资产证券化会计应用中的常见问题以及实操经验。以下是演讲实录分享。

观点分享

自资产证券化诞生至今，会计师是在所有中介角色当中一直存在且很重要的角色。就国内而言，四大会计师事务所中，最早涉猎证券化业务的是德勤，而现在四大所都纷纷布局资产证券化领域，内资会计师事务所也逐渐涉猎这方面业务。

会计师的角色为什么在资产证券化中那么重要？首先，对发行人而言，证券化具有很重要的财务报表优化的作用。2015年起，央企开始大量发起应收账款的出表型证券化业务。银行给予央企的授信额度非常多，且AAA级信贷利率很低，为什么央企仍选择成本略高的证券化出表型处理呢？主要原因可以归结为报表的优化及考评维度方面的考虑——央企的考评维度非常多，其中应收账款回笼率，资产负债率，和净借贷资本率都属于重要维度。

这张报表来源于中国建筑2016年年报中管理层自我分析板块摘录的部分信息。会计师事务所每年都会跟踪一些大型的央企，查看这些企业是如何在年报中描述证券化对财务状况的优化功效。2015年，上述描述主要围绕在证券化帮助企业回笼资金，减少资产负债率等方面；而 2016年的财报中逐渐弱化了证券化三个字眼，但仍然强调金融资产转移而终止确认的情况有多少。从上述报表中可以看到，中国建筑期末实现经营活动现金净流量1070亿元，其中420亿是通过金融资产转移进行确认的，（金融资产转移包括对公募和私募的证券化，也包括保理类的出表型业务。）可以看到，通过金融资产转移而非传统从欠款人获取资金回笼的金额已经占到这样大型集团资金净回笼总数的40%，所以可见财务报表中金融资产转移对现金流加速回收有多么正向的影响。同时该业务是真实的出表业务，在出售应收账款的时候，财务报表中也显示发生了折价损失，披露为16.87亿，企业通过这种方式对外披露了一个信息，即提前收回资金是有一定的资金成本的。

会计处理在证券化中具有决定性作用，所以将会计师在整个证券化过程中的参与后置可能会减弱证券化的财务效果。个人认为，真正有价值的会计师工作一定是前置性参与到金融资产的选择、合格标准建立、以及交易结构的设计中。下面我来分析一下常见的基础资产和交易安排对会计处理的影响。

首先，基础资产可以分为现有资产和未来资产。现有资产包括银行贷款，应收融资租赁款，小贷资产，应收账款等，即资产负债表上所拥有的资产；未来资产，例如未来的公交客票收费权，未来房屋的租金收益权，购房尾款收费权，即资产负债表上没有的资产。从会计角度讲，现有资产能够出表，未来资产不可以出表，只能用于抵押和融资。有些需要注意的基础资产，比如应收融资租赁款是将所有将来合约项下应收款会在合约首日确认的会计科目；但经营租赁的会计处理并非在合约首日全部确认为应收租赁款，它只能确认当期的经营租赁款，因此经营租赁虽然也有合约，但未必能够形成现有资产，所以经营租赁所涉及的证券化也是未来资产的证券化。

其次，需要区分基础资产是金融资产还是非金融资产。金融资产转移、风险报酬测试准则是基于资产为金融资产的前提制定的，（准则23号指明是金融资产的转移，而不是非金融资产转移）。那么何为非金融资产呢？固定资产、投资性物业、无形资产、存货等都是非金融资产，因此用风险报酬转移测试做金融资产转移是可行的，但对于物业类非金融资产就不能套用金融资产的相关准则，而是要遵循相关控制的合并报表准则，通过放弃对资产控制来实现出表处理，这种操作在类REITS中经常使用到，如出售资产所形成项目公司的股权。

对于金融资产而言还涉及是否需要设置循环购买结构。当基础资产现金流回流时，证券没有到期，计划管理人选择再次购买同样风险特征的基础资产，这就是所谓的循环购买。传统的证券化形式是一对一的，基础资产的到期日对应证券的到期日，基础资产收到的所有款项都通过受托账户转付给证券持有人。然而国内资产证券化产品额发行节奏并不可控，因此为提高单次发行效率，可能安排发行期限略长于基础资产期限，在这种情况下，需要设置循环购买结构。会计师需要识别在存续期和在循环购买日，哪个主体占主导相关经济活动以确定哪个主体在此机制行为上可能拥有的控制。退出安排也是交易结构中很重要的一环，如类REITs产品、或者其他长期限的产品，存在退出的选择权时，这类选择权的表述也会对会计结果产生影响。实际在一单交易结构复杂的产品中，每个环节都会涉及到会计处理，让我们来细细解读。

关于会计视角下出表问题的判断路径，第一步是看合并，第二步是看是否过手，最后一步看风险报酬是否转移，转移的程度会对应不同的会计处理。

第一个讲到的是合并,会计上原始权益人把一个资产转让给某个信托或资管计划，并不能认为这个法律动作必然是一个会计上认可的转让行为，因为原始权益人有可能仍是信托计划唯一的持有人，所以此转让实际是一个合并范围内的行为。因此我们必须识别出原始权益人是否需要合并这个特殊目的实体，在此基础上再进一步探索是否需要通过这样的交易安排把资产实际转让给证券持有人，使得信托计划成为证券持有人的载体。

第二，过手是出表的前提。转让有很多种，用买卖债券举例，债券是从上家转移给下家，这是一个洁净转让，并没有涉及到过手，因为债券到期的本息都是通过中央债券登记中心直接划付给客户，而没有转付行为。但是资产证券化的过程往往是这样的：在欠款人并不知晓的情况下，原始权益人已经把资产包转让给特殊目的实体了，所以从管理角度而言，原始权益人必须承担从欠款人处收取现金流并转付给下家的义务，这个动作会计上称为“过手”。准则要求过手需要满足明确的条件，才能被认定在此行为中没有加入原始权益人的操作风险和违约风险。证券化的本意初心是让证券持有人获得到基础资产的收益和风险，所以任何过手行为必须做到最安全、最快捷。

最后，风险报酬转移测试。风险报酬方面，涉及各种情景假设和风险参数，计算出风险和报酬转让的量化程度，据此进行是否出表或继续涉入的判断。后面我们用案例来详细分析。

继续回到合并这一步，为什么合并是最重要的前提条件之一呢？发起人将资产转让给资管计划是法律认可的经济行为，但该经济行为是否是会计上有效的转让，必须识别对此资管计划拥有权利的控制方。合并准则给出了定性和定量的判断标准。如果发起人合并了资管计划，基础资产实际上仍没有被转移出去，这事实上只是合并范围内的交易。因此，交易设计应试图把交易促成到发起人与受证券持有人控制的资管计划之间的交易，使得发起人通过资管计划把资产转移给证券持有人，那么必须建立起证券持有人是真正掌握控制基础资产的一方的机制。如果发起人不合并资管计划，那么过手条件就会相对容易，只要把资金从发起人转到资管计划的托管银行账户，即完成了过手，资管计划可以把资金持有一段时间后再转给证券持有人，因为证券持有人和资管计划是一体的；如果合并了资管计划，那从过手条件的角度看，从发起人收到基础资产款项到证券持有人得到款项分配必须在3个月内完成，所以交易设计时需要以发起人尽可能不合并资管计划为目标。

下面的案例中，我们来看一下如何判断发起人是否要合并特殊目的实体。准则33号合并财务报告告诉我们合并有3个要素，控制权取决于经济行为权利、可变回报以及权利和回报之间的关系。2014年7月1日前，合并准则简单讲述了拥有控制方的企业要合并。控制方是指持股比例需超过51%，或通过协议而获得董事会绝大多数表决权的一方。但是对于信托和资管计划，它属于结构化主体，没有股权上的设置。举一个简单的例子，有限合伙企业，普通合伙人可能持有1%或者不持有份额，有限合伙人持有99%或者更多的份额，但是绝大多数决策权是属于普通合伙人的，因此要判断普通合伙人是否要合并这个有限合伙基金，这就要讨论可变回报的情况。可变回报是2014年7月1日起生效的合并准则的一个新概念，就证券化交易的原始权益人而言，包括原始权益人作为SPV投资人所持有份额享有的收益、从基础资产回流的基础及超额服务费、以及它所承担的差额补足或者其他增信义务。最后，需要查看权利跟可变回报的对应关系是否显著，如果显著就认为拥有控制权。显著是指原始权益人通过一些行为获得了基础资产30%以上的可变回报，这属于金额的重大性，或者其承担了回报与波动率的绝大多数，综合考虑金额的重大性和波动性两者来决定关系是否显著。

上示案例是常见的应收账款证券化的代表案例，其中数字和条款为假设的。A公司发起一个ABS，超额覆盖率115%。A公司作为资产服务机构。分档情况如下：优先级80%，次级20%。优先级固定收益为7%，次级最高收益为12%。存续除管理费外各种费用0.5%（A公司获得的服务费）, 剩余收益作为超额服务费。次级的持有情况是A持有50%的次级档证券，A公司的母公司B持有剩余50%的次级，同时提供流动性垫付承诺。

通过合并的三要素，在这个交易中，A公司提供应收账款存续期管理、催收和转付的服务，因此具有比较重要的权力。可变回报部分：A公司能得到基础管理费和超额管理费，以及次级收益，有可变回报；B公司能获得次级收益和提供流动性支持，也有可变回报；优先级的人也有可变回报，因为也持有了投资。权利和可变回报之间的显著性在哪里？站在A公司的立场，它有影响可变回报的能力。进一步量化计算：A公司尽管只持有了劣后级50%的份额，但是因为基础资产超额覆盖，基础资产如果全部回收，则代表了年化收益率15%，15%的收益通过层层分配后，A公司实际留下了51%。因此A需要合并资管计划。如果想避免合并，则需把A公司在可变回报的占比降低到30%以内，即降低次级持有，如持有20%。此外，我们也观察到银行信贷资产证券化中将次级卖给理财产品，表面上银行不持有理财产品，但实际上次级收益通过理财产品的超额收益又回流给了银行，所以银行并没有放弃这部分的次级权益。这种安排需要综合考虑。另外一个情况：当可变回报数字无法改变时，可以考虑改变权利。假设放弃权利，那么获得再多的可变回报都无法导致合并。何为放弃权利？例如让集团内的另外一个企业去做收款、催款和转付等工作。现在也 39 38971 39 15289 0 0 2817 0 0:00:13 0:00:05 0:00:08 3047有越来越多的发行人开始从权利这方面着手。

当前类REITs交易很热门，其交易步骤相对复杂，涉及的特殊目的实体也较多。会计师主要分析以下两点：1、原物业持有人是否需要合并私募基金和专项计划？2、原物业持有人是否可以确认物业的转让和收益？

设立类REITS，其前端交易出于税务、原始权益人优化财务报表等目的，一般会设立项目公司来持有物业，很少出现直接把物业进行转让的情况，必须是转让项目公司的股权。项目公司如何产生？目前观察到有两种方式：1、房地产公司最初直接通过项目公司买地，则项目公司的地位支持持有物业；2、如果没有项目公司，现在准备类REITs，公司若有其他经营性的资产和房地产资产，则第一步是做企业的分立，把房地产资产和其他经营性资产通过独立的公司分立出来，从合并范围的角度来看，此过程中没有引入新的投资人，也没有引起股东的变化，因此这个环节是没有税收的。分立和银行设立一个自益型信托一样，是把原来在账上的贷款投放到信托，同时持有信托的全部份额，此过程中并没有转让贷款，只是在贷款和持有人之间设立了一个信托的结构和保护。类REITs方面往往会存在项目公司的设立，那么项目公司的股权转让给谁？这才是真正的对外出售和转让的情况。一般交易当中，往往会通过契约型基金来持有项目公司的股权，在真正发行证券化产品之前，契约型基金的GP和LP，通常也是一个原始权益人来持有。这样的话在合并范围内，并没有转让出去，只是在项目公司股权和持有人之间又搭了一个契约型基金，仍然在合并范围内。当契约型基金设立之后，其LP现金流权利可作为专项计划的基础资产来发行证券化产品，而当专项计划设立后，才真正完成了类REITs交易。需要进行判断的有两点：1、因为物业不是金融资产，所以原始权益人一般会持有一部分最终发行的资管计划，也可能会在契约型基金中拥有一定份额或管理职责，那么原始权益人是否需要合并私募基金或专项计划？一旦原始权益人合并了这两者中的一个，因为物业是私募基金的基础资产，那么原始权益人还是没有把物业转让出去，所以必须通过放弃控制的方式来实现原始权益人的持有物业项目公司的出表。放弃控制也意味着原始权益人要确认物业出售时的转让损益。以下方法对原始权益人放弃对项目公司的控制有积极作用，第一，当所设立项目公司的股权被私募基金所拥有时，私募基金就可以向项目公司派驻董事，通过董事席位的安排使原来的原始权益人在项目公司的控制权被弱化，有建议权而没有控制权；第二，基金的普通合伙人委托原始权益人进行每年的物业管理和运营工作，每年续聘一次，使原始权益人变成受托或者是被聘用的角色。这两个角色安排完之后，需要看原始权益人在资管计划份额中持有的份额情况和表决权情况。另外，因为类REITs产品要转让的租金期限特别长，必然会有回购权，也要合适的安排回购方式使原始权益人的回购是一种权利而不是义务。如果是义务的话，则无论市场价格如何都必须买回来；而如果是权利的话，它和任何对物业有兴趣的第三方一样，可以选择是否购入。原始权益人为优先回购权支付权利金，支付的金额和时点安排对出表也有影响，后面我们再举例。因此对REITs来说，我们必须从放弃控制的角度去设计，其次是风险报酬。

关于过手测试，为什么过手在资产证券化中非常关键？因为证券化是解决对基础资产有兴趣的投资人无法获得基础资产对应收益的问题。而能够获得基础资产的一方又希望释放资金的占用，所以会从资金占用方的角色回归到服务方的角色来做这件事情，但是不能因为他的服务而使基础资产产生额外风险，所以会计上要求尽可能地把基础资产现金流及时地转让给证券持有人。准则要求过手必须符合三大原则，第一，因为原始权益人要实现出表的转让，即放弃这个基础资产的风险和报酬，所以在将从借款人收回款项付给持有人此过程中，原始权益人不能占用资金，也不可能垫付款项给证券投资方。这就是所谓的“无垫款原则”。代收代付的机构垫钱这种情况是不被允许的。但在存续期中，基础资产有可能出现暂时性的流动性缺口，那么受托人/计划管理人可以和原始权益人或任何第三方在公允的情况下达成一个垫款协议，对优先级承担循环垫款，且可以收取合理的报酬，那么这种垫款并不违反无垫款原则，这是一个例外情况。第二是不能抵押和挪用的原则。融资租赁款的资产证券化，是把这个合约项下的现金流全部转让给证券持有人，但是事实上这个合约的名义持有人和融资物的持有人还是原始权益人，存在原始权益人可能会把融资物、租赁物转让给第三方的操作或道德风险，这就为证券持有人带来了基础资产以外的风险。所以不能把已经证券化的基础资产做出售或者抵押，这也是保护投资人利益的方法，这点通过合理的管理和法律限定是能很好做到的。第三，也是最重要的环节，企业必须无重大延迟地将从欠款人收回的款项转付给投资人，时间间隔一般为三个月之内，并且收回的款项不能投入到其他风险高于基础资产风险的投资。因为这笔钱并不属于原始权益人，只是放在原始权益人账户上而已，且计划管理人有权利加速企业的转付频率。在过往案例当中，一般比较宽松的情况下计划管理人要求原始权益人一个月转付，如果要求略严格则是每周转付。为什么会出现这种情况？因为某些企业收款的现金频率特别高，所以收支管控情况不是很好的话，为保证持有人的利益，因而每周转付，若一旦出现挪用或者风险事件，甚至可能每日转付。过手条件的三大原则：不垫付、不抵押、不延迟。

接下来讲一下风险报酬转移测试。如果基础资产包金额为1个亿，其中优先级是9000万，劣后是1000万，优先全部转让，次级全部持有，这种情况下为什么不能说9000万是转让掉的呢？我们所说的“出表”，或者说金融资产转移，其实是指这个金融资产相关的风险报酬期望值有没有得到转移，而不是绝对金额。1亿的贷款期望损失率可能是5%，就是500万，如果保留了超过1000万以上的次级，则金融资产的风险并没有被转让，所以即使卖出9000万的优先级，也不能认为金融资产已被转让。这其实是通过结构化设计改变了金融资产原来的风险报酬属性，因此上述自持次级而售出优先级的情况不能满足金融工具终止确认的标准。在实际案例中，可以用数学的量化公式（标准差）来进行量化的计算。

案例：

A银行有一年期贷款组合金额10000元。A银行通过证券化发行优先级9000元，全部对外出售。次级档1000元自留，同时超额利息也回流入A银行。市场无风险利率是8.5%。

如何来应用最简化的风险报酬转移模型？

第一步：设定各类情景；包括贷款应获得现金流、转让优先级现金流和保留的现金路。

第二步：给各类情景设定概率，并计算经概率加权的已转让和保留现金流的期望值；

第三步：计算经各概率加权现金流较期望值的标准差。其中总现金流的标准差为135.67，转让现金流标准差为54.51，保留现金流的标准差为104.84。

根据计算结果，有几种会计处理：

第一种情形：保留几乎所有的风险和报酬，即未转移现金流标准差与总现金流标准差的比值数值保留不小于90%，则认为没有任何的转让，发行证券所获得全部资金都作为负债记录于账面；有的公司想在负债中明确科目，那么到底是其他应付款还是其他金融负债还是预收款？我们认为应该放在其他金融负债，因为这是有金融属性的负债。

已转让几乎所有的风险和报酬，即达到已转移现金流标准差与总现金流标准差比值达到90%后，需要终止确认。介于保留和转让之间的要继续涉入，继续涉入中有两个选择，如果原始权益人保留了对基础资产的控制，即继续催款、继续风险管理、再催收，对基础资产的影响很大，要按继续涉入的程度确认资产和负债；放弃控制，虽然存在很多收益和风险，但还是终止确认。什么情况下会采取转让方放弃控制这样的方式继续涉入呢？不良资产的证券化中会机会使用该路径。银行在存续期的能力包括正常类贷款风险管理、催款、转付范畴，当涉及到不良资产时，银行的处理方法往往有限，必须依赖资产管理公司完成相应的工作。所以受托人往往会聘请资产管理公司来做清收的顾问，这样银行以协助资产管理公司的身份处理相关事务。这时，即便不良资产所属银行在现金流分配上保留了一些超额收益，但因为控制力和超额收益的关系不显著，我们认为也还是可以作为继续涉入加出表来处理。这里所谓的出表，不仅仅是风险报酬角度进行判断，更高级的是在控制角度进行判断。以上把合并、过手和风险报酬转移三个理论讲了一下。

接下来我想把会计问题和实际操作做一个结合。首先就会计处理具体对增信安排有怎样的影响进行讨论。以应收账款资产证券化为例，超额现金流覆盖，即应收账款金额高于卖出金额，相应的超额怎么回流？如果需要真实出售的话，需要在出售当天天确认折价的损失；如果只是超额覆盖而不折价出售，那么不能算出表，因为超额会回流回来，不能算是销售行为。优先和次级的内部增信措施下，次级怎么来买、谁来买、差额支付谁来支付等，这都是有相关影响的。

下面探讨一下证券化交易中的差额支付问题：第一个情景：通常的差额支付或者是流动性支持相应的安排会这样写：当债务人未能及时向特殊目的实体还本付息时，发起人有义务就其未偿还部分向SPV垫付资金，然后向债务人追索。因为存在无条件垫款，所以这个条款不满足过手条件，过手的条款要求只有从金融资产中收到对等金额才有义务支付给最终的收款方，此项条款中差额支付没有收到钱就付出去，无法满足过手条款。第二个情景，在有限额的差额支付、有回报的差额支付、有优先收回的差额支付情况下，是可以通过过手的，那么会计师会建议按照流动性支持和优先授偿安排，把以下几个标准加入到差额支付的条款中去：当债务人未能及时还本付息而导致优先级证券可能发生违约时，发起人可以向SPV垫付当期的本期缺口，但有权从基础资产下一期现金流中优先受偿且按照市场利率细收利息。这是循环垫款敞口，不是长期敞口；另外可按银行活期存款收取利息。唯一要考虑的情况可能是到最后一期了，但垫款敞口还在，如果遇到没有真正收回的情况，可以把垫款敞口和承担的其他敞口一起算风险报酬测试，只要达到标准，就不会影响过手和出表。

下面探讨一下母公司和关联方在证券化交易中的参与：一个集团下的上市公司是证券化的发行主体，上市公司想出表，集团母公司提供帮忙。比如母公司或它的关联方持有全部次级，提供差额支付或者是远期回购，承诺当债务人不能向SPV还本付息的时候，母公司或其关联方有义务向SPV垫付，再向债务人追索。这比债务人自己垫付要进了一步。最初的会计准则下，上市公司可以出表，母公司合并范围内不出表，但现在合并准则要求识别交易的主体和代理之间的关系，即进一步分析母公司或关联方是否为上市公司的代理人而承担这些义务。在同等交易条件下，第三方也愿意承担母公司的角色，则是证明非代理安排的有力证据。如果无法证明这种商业实质就视同代理而不能出表。因此，需要证明当次级向第三方进行销售时，也会有第三方来认购，同时第三方愿意以次级和优先的差价代价来做流动性支持。母公司为什么会来做呢？因为母公司知道基础资产很好，劣后级收益丰厚，愿意以劣后级和优先级的差价来做流动性支持。如果能找到第三方，也会愿意这么做，证明这个差价足够找到三方来做流动性支持。如果劣后级既有较大的风险，利息又低，比如银行发行的RMBS，有一段时间其优先级利率甚至基本等同于基础资产利息，劣后其实是为优先级贴息的，那么为什么还会有人来买劣后呢？如果理财产品来买劣后级并承担贴息的损失，那么这种情况下银行无法证明理财投资劣后是具有商业意义的行为，则认定为理财是银行的代理人。

下面探讨一下类REITS的优先回购权利金。很多房地产或连锁经营的企业希望通过证券化实现轻资产的战略，改变目前持有物业收取租金的模式转为管理费和分享物业资本增值模式。很早之前，持有物业在会计上是按照历史成本来计量的，但同时市价也很高，必须释放市价从而获得额外收益，增厚当年的业绩。问题在于类REITS证券化是有期限的，证券到期时物业处置给谁？目前通常赋予原始权益人优先回购权，因为在交易初始认优先回购权不构成义务，但往往支付的权利金的时点和金额会造成回购的障碍。如果权利金的金额已经超过了回购日当时的市价和回购账面成本的差额的话，支付权利金则可能会沉没，所以往往会选择回购。权利金的支付时间越前会造成难以放弃成本。目前的权利金的设计，是通过权利金来补足物业租金和优先级利率或是夹层利率不足补差的方式。我们希望有独立一方的评估，证明权利金的确是买物业回来的权利金，而不是差价。虽然是以支付差价为目的，但是仍然需要计算过程，所以权利金支付的时点和定价也非常重要。

下面探讨一下循环购买结构。

第一个情景：原始权益人是建筑施工企业，拥有大量工程应收款，付款周期视项目进度，约3月-1年不定。该企业拟发行3年的ABS，前2年对应收账款进行循环购买，第3年进入偿还期。假定企业仅持有5%的次级，无其他增信。

分析：不能出表，因为没有把收到的应收账款现金直接还给证券化持有人，而应用于循环购买。循环够买实际上属于重大延迟，更何况应收账款付款周期是不确定的，所以无法规划标准的循环购买日，所以应收账款的非标准化也造成难以用更好的自动化方式进行应收账款的筛选，这种情况下不能出表。如何进行修改？这个应收账款虽然是工程类的，但是有一定的标准化，可以选工程最后一期的应收账款，再来作为循环购买。最后一期的账款，对工程进度相当有把握，基本上能够递交付；且最后一期过往偿付的时间即约定周期不会有重大延迟，预计能在三个月内收回。此外，这个企业有大量类似风险特征应收账款，供信托人或者资管计划选择；如果计划管理人认为提供的备选应收账款不符合标准，可以选择不购买，提前进入偿还。这些条款加进去之后，突破了过手条件的几个限制。每次购买视同一个独立交易，这个权利是通过发行文件由证券持有人赋予计划管理人，管理人可以选择购买同等风险特征的资产，如果觉得资产质量不佳也可以不买，主动权在计划管理人手中而非原始权益人，原始权益人只能提供资产而不能要求计划管理人买。前提就是资管计划不被原始权益人合并，是独立的主动自动地去买资产。而且要确保循环购买的资产的风险特征、期限匹配必须和原始资产情况一样，这样才不会改变初始的风险报酬测试比率。循环购买中，哪些项目成功的出表了呢？例如信用卡分期、消费信贷、电商类的分期都是可以通过循环购买做出表的，因为它们有大量数据可以进行自动化标准化筛选，甚至有些原始权益人会向计划管理人开放选择的端口，可以实时监控资产池的备选情况，这些是当时设计准则时没有想到的工具。所以只要有自动化的筛选机制的话，我们认为是可以出表的。

最后讲一下超额服务费。最近消费金融证券化非常火，究其原因有两点，第一，基础资产特别多；第二，超额收益特别高。普通的互金公司，其基础资产的平均收益率都能达到15-20%，这么高的收费的基础资产不可能全部转让给投资人，会采取结构化的方式（如优先级收益5%，夹层收益10%），剩余收益仍然很多。站在次级投资人的角度，不能仅看收益率，更要关注收益在现金流分配顺序中所占位置，最后分配的一般承担最大的风险，但如果存在超额服务费，且顺序在次级收益后支付，实际这部分费用为次级进行了保护。

以下为具体案例。

情形1 某互金金服公司作为原始权益人发起消费金融证券化产品。基础资产的加权平均收益率为15%。拟发行的优先级评级为AAA，占80%，预期收益率5%；夹层级占15%，预期收

益率10%；次级占5%，享受剩余收益，且由金服公司全部持有。金服公司收取服务费3%，

在次级本息分配之前收取。基础资产的历史违约率约2%。

分析：此案例中，剩余收益是在次级本息分配前收取，次级为5%，金服公司全部持有，基础资产的历史违约率约2%。可以想象，次级的5%加上服务费已经是非常高的风险覆盖了，基本上没有转移什么风险，所以不能出表。如果想出表，可以做结构调整。将次级转让20%出去，不要全部持有。然后规定次级投资人的收益上限为13%，超过13%的部分全由管理人收回；同时把收取服务费的顺序改为，优先本金分配前收取1%，夹层级本金分配前收益2%，次级分配后的现金作为超额收益支付给服务机构。分析：第一，服务费前收部分的收款风险极低，基本上没有提供增信，因为是正常的提取服务费，这部分不构成风险覆盖。第二，后收服务费是全体持有人对于服务的奖励，且是服务的获得奖励而不是期望奖励，不纳入风险报酬测试，则可能实现以继续涉入的方式进行会计出表。此外，若能溢价销售，将服务费在销售的第一天就实现，这样就不构成存续期的报酬。事实上风险低收益高的这类好产品也应该溢价销售，不良资产和消费金融证券化也已出现溢价销售，可能作为机构投资人还没有习惯去接受溢价买证券化产品，但事实上现金流测算的收益率是相同的。

根据我在证券化超过10年的会计师服务经验，在整个交易过程当中，会计师更加应该作为前置位接入产品中，而作为承销人和发行人也应当知道哪些情况是有助于出表的交易结构。相信今后很多证券化产品，未必以出表作为一个目的，而是把它作为一个高效持续的融资手段。如果能做到想出表就出表，不想出表则不出表，如此收放自如才是证券化很重要的境界。

谢谢大家，以上纯属个人经验分享，不代表所在机构的意见。

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