观影业务毛利三年降一半只剩12%，万达电影的焦虑与盘算 | 年报观察①

文/师烨东 子由

壹娱注：各影视公司2017年的年报虽早已公布完毕，但是年报中的一些业务解释与数据却仍然有不少值得解读的地方。壹娱观察（微信ID：yiyuguancha）将挑出一些业内重点的公司来进行复盘，未来一周将推出一系列2017年年报解读。

在中国电影圈的上市公司中，与华谊、博纳、光线等在上游有丰富经验的影视公司比，虽然万达电影（注：下文的万达都指代上市公司万达电影）靠做下游出身，但是连续多年来一直是电影圈市值和业绩的老大哥。超过500座影院的重资产特点让其在整个影视圈的上市公司里更加稳重，但是万达电影也如同一头大象一样，并不容易轻盈改变。

实际上，危机已经在万达电影的年报中有所显现。作为万达最主要的业务，影院的观影收入在2017年达到了83.3亿，占比63%，但是在万达电影的几项业务中，其毛利却是最低的，只有12%——12%并不是多么严峻的数字，严峻的是这个数字在2015年还是25%，三年间下降了足足一半。

2014-2017年万达观影收入占比及毛利率变化

这三年来，中国的影院总数增加了超过3300座（增幅接近50%），银幕数增加了超过18000张（增幅超过50%），竞争的激烈程度不言而喻。作为连续九年院线一哥的万达，面对汹涌的增速，也并没有太多办法。一方面，其也在这两年的影院业务上加速收并购，连续两年新增影院数也超过了100座，另一方面，万达也在试图装入上游业务可以在公司内部形成协同。

在上座率越来越低、竞争越来越激烈的当下，万达电影未来如何起舞？

票房与人次增速跟不上影院的扩张，万达影院的竞争力，还剩多少？

2017年，万达电影全年收入132.29亿元，同比增加18.02%；归属上市公司股东净利润15.15亿元，同比增加10.92%。尽管营收与净利仍然冠绝影视公司之首，但是万达不足11%的净利增幅则成为上市以来的最低值。

作为国内票房占比最多的影视公司，万达已经连续多年成为国内院线票房的头名。在其超过百亿的营收中，涉及到影院业务的观影收入在2017年达到了83.3亿，占比63%，仅这一项数字就超过了中影之外所有影视公司的收入。

但是在影院端，万达和所有院线、影投公司一样，正在面临着影院与银幕数飞增背后的经营压力。

2012-2017年全国影院数及银幕数

按照媒体的报道，8年之前，万达院线曾放出豪言，其“2010年要达到600块银幕、70家影院、瓜分全国票房收入的20%、称霸亚洲；2015年达到1200块银幕、150家影院、占全国票房40%，跻身全球前四强。”

万达自身的增速远比它估计的快，并且也实现了称霸全球的梦想。但是万达没料到的是，即便称霸了全球，它也没能制霸中国，中国市场的增速远比万达想象的要快，别说40%，20%的票房占比都成为了难以完成的“梦想”。

2017 年，万达国内实现票房 70.6 亿元，观影人次 1.85 亿人次，按照万达在年报中的说法，其国内市场占有率13.5%。但是如果都按总票房（非分账票房）来计算，70.6亿票房在559亿的总票房中占比12.6%——这个数字同样是万达上市以来的最低值。从2012年至2016年，万达的市场占有率从一直在14%左右徘徊，没能甩开竞争对手的原因是，紧随其后的院线与影投扩张速度比万达要快很多。

2012-2107年万达票房占比

在之如大地、联合院线等影投/院线一年超过百家甚至二百家影院的速度逐步逼近万达之时，一直以每年四五十家速度行进的万达一直到2016年才开始在影院上加速。当年全国的影院新增加1612家，同比2015年涨幅超过23.7%；银幕新增8692张，同比2015年底超过30%。而2016年的万达院线国内新增108家影院、994块银幕，双双超过其2015年底拥有的240家影院、2133块银幕总数的40%，终于也把业内的平均水平甩在了身后。

2014年底到2016年底的两年时间，万达的影院数与银幕数都翻了倍。2017年，万达仍然保持了超过平均水平的影院与银幕增速。去年万达国内新增影城115家，总数达到了463家，同比增幅33%，高于国内21%的增速；银幕数从2016年底的3127张增加到2017年底的4134张，同比增速32.2%，同样高于全国增速的23.3%。

2014-2017年万达国内影院数及国内银幕数

扩张背后，万达的观影人次却没有跟上影院数量与银幕的增幅。尽管去年万达的票房增速略超国内整体增速，但这建立在万达大量新增影院的基础上，其国内观影人次从2016年的1.64亿增加到2017年的1.87亿，增速仅为14%，不仅低于万达的票房增幅，也低于全国人次增速的18.2%。

在这五年来影院与银幕翻倍的扩张之中，没有任何一家院线或是影投可以抵挡这摧枯拉朽般的速度——影院的上座率与经营都开始出现下滑，全国影院的平均上座率从2015年高点时的15%下滑到了如今的13%。尽管万达有着中国各城市中最好的区位与顶级的影院设备，但其上座率也从2015年的23%下降到了如今的15%。

2015-2017年万达影院上座率及

全国影院上座率

快速的扩张、人次增幅的落后，以及上座率的下跌，单银幕产出以及票房收入的毛利率都随之下跌，新开影院的经营业绩也难以保证。翻开万达的年报，在万达2017年的年报中，其2015年曾募集21.7亿元资金，其中原计划使用9.9亿元用于“影院建设”项目。而在募集资金承诺项目情况中，“影院建设项目承诺的年均利润总额为14659 万元，本期实现的效益为 1360万元，承诺的收益相差 13298万元”——意思是，万达募集资金想要建设的影院原本预估的利润额是1.4亿，但是最终统计的结果是1360万。万达在年报中的解释为“主要系新建的影院中部分影院经营未达到完整年度，且已达到完整经营年度的影院也是处于运营初期所致。”

但实际上，不仅仅是万达的新开影院面临这样的问题，一位全国性影投的负责人告诉壹娱观察记者，这两年新开的影院，能盈利的都寥寥无几，现在基本都是“超过80%赔钱，10%能持平，只有不到10%的新开影院能赚钱。”

连万达自己的新开影院经营都不达预期，更不要说其他影院了。要知道，万达影院影院的优势不仅仅是核心的区位与人流，其最大的优势在于当下的租金价格。

2017年，万达下属影城租赁关联方物业的租金标准为净票房收入的11%，而这个额度是2012 年7月1日签署的《房屋租赁与物业服务框架协议》，租赁期限为自影城开业之日起 20 年；公司下属关联方影城物业管理费为15-19元/平米/月。

壹娱观察咨询了业内人士，总体来看，物业费用算是平均水平，但是11%的净票房收入的租赁费用在业内则是非常实惠的价格，尤其万达的影城多数位于城市的中心位置：“如果一二线城市三四千万票房的影城，年票房能排在全国前一百，现在的行情一年的租金可能要700~1000万了。而这样的区位如果是按照万达的算法，只需要三四百万租金，一年就能节省至少几百万的成本。”

去年新开的部分万达广场，万达已经开始走轻资产路线，即业主购买，而万达只负责运营。加上万达亦在不断收购影院，万达自己运营的影院，未来还都能保证这么低的平均物业成本吗？就连万达自己也在年报中表示

“影院投资主体普遍以物业租赁的方式发展和经营影院，截至本年报披露之日，公司的影院物业均为租赁取得，无自有物业。因此，公司存在一定的物业租赁的风险。……当部分物业到期后，可能由于竞争对手的出现导致租赁合同商务条款发生不利变化，公司仍有可能面临续租成本增加甚至无法续租原有物业所造成的经营风险。”

救命稻草是万达影视，还是非票房收入？

很难说保持高增速背后，万达电影对于其在下游的统治地位有多焦虑。毕竟这三年来，虽然万达仍然是票房一哥，其上座率与市场占有率却都在持续下滑。

但是可以肯定的是，让万达焦虑的肯定不止这一件事。去年6月22日，资本市场上传出一些涉及到万达集团资金方面的留言，这一度导致了当日万达电影的接近跌停与临时停牌。事情未被证实或证伪，但是随后的王健林当机立断，632亿出手了13个文旅项目与76个酒店的大部分股权，为万达集团回流了大量现金。

万达集团董事长王健林、融创董事长孙宏斌、富力地产董事长李思廉

作为万达集团中的重要部分，万达电影亦在2017年出现了高增幅的短期筹资活动。在2017年，万达电影的筹资活动现金流入大幅增加823%，筹资活动现金流量由2016年的净流出（-5.9亿元）变为净流入（11.7亿元），财报解释，其主要原因为同比贷款增加所致。

2017年，万达电影的短期借款为22亿，比起2016年的5亿元翻了4倍有余；取得借款收到的现金46亿，比起去年的5亿超出了39亿。其处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额为4935万，虽然并不是很大的数字，但是比起2016年的181万来亦翻了将近30倍。

这一系列操作是否在6月22日之后完成，我们不得而知，但是在6月22日停牌复牌不久之后，万达电影便又停了牌，并且公告计划再一次装入万达影视等资产。

早在2016年5月，当时还叫万达院线的万达电影就曾计划372亿元收购万达影视100%股权，而当时万达影视的资产里主要包括原万达影视、传奇影业、互爱互动等。

万达影视2014年和2015年归属于母公司所有者的净利润分别为-26.9亿元和-39.7亿元，而万达收购万达影视的业绩承诺则是2016年到2018年三年间合并报表中扣除非经常性损益的净利润累计不低于50.98亿元——或许万达自己有信心，但是这是一个难以让资本市场相信的数据。

之后深交所对万达的收购进行了问询，要求公司结合交易标的所处行业发展、业务开展等情况，说明高估值、业绩承诺的依据和合理性。2016年8月，该交易“因证券市场环境发生较大变化”而中止。

2017年再次开启对万达影视的收购之时，资产包里剔除了此前万达收购的美国影企传奇影业，这家公司近年来的巨额亏损也是万达影视亏损的主要原因。不过，即便剔除了传奇，这项交易如果最终落定，能否给万达在二级市场带来利好，仍然是未知数。

对于万达对万达影视的收购，壹娱观察曾对一些资本市场人士进行过采访，但是并没有多少人看好此项交易。万达影视这两年来的业绩并不稳定，或者说，在国内任何一家上游公司业绩都难以保证稳定。（点此阅读：壹娱独家 | 万达电影系地震：影视公司总经理蒋德富与五洲发行总经理阙文雄同日离职）2015年，靠着《煎饼侠》、《滚蛋吧，肿瘤君》、《寻龙诀》的大获成功，成立仅两年的万达影视公司全年累计票房61.5亿元，收入5.8亿元，两项核心指标均位居国内民企第一。但是万达影视2016年主出品的电影总票房只有18亿，位列所有公司第20位。2017年全年，万达影视全年主出品影片票房50亿，排名第8，都与2015年时的风光相去甚远。

尽管背负着争议，但是万达还是想把万达影视纳入公司体系里来。要知道，在影院业务利润增长越来越乏力，整体行业环境竞争越来越激烈的时候，万达的选择并不多，打通上下游对于万达来说是一个节省成本同时有故事可讲的事情。

翻开万达2017年的年报，2018年经营计划的第一条，就是“继续推进重大资产重组，完善电影生态圈公司将继续推进重大资产重组，完成全产业链整合，落实“会员+”、“IP+”、“菁英+”发展战略，不断完善万达电影生活生态圈”——连万达都要喊“生态圈”了。

万达生活生态圈示意图

（图片来源：中经文化产业）

从年报中的经营计划，也不难看出万达这两年来的重心偏移。万达2015年的年报里，2016年的经营计划前两条是“加大影城发展力度”与“全面落实‘会员+’发展战略”；2016年的年报里，2017年的经营计划前三条是“继续加大影城发展力度”、“不断完善电影生态圈建设”与“持续提升非票房收入”；而到了今年，“继续推进重大资产重组，完善电影生态圈”被放在了首位。

在这背后，近年来万达电影票房收入占比与利润率一直呈现下降趋势，从2014年的占比超过80%、利润率超过25%，一直到去年占比还剩63%，利润率不足12%。而与之对应的是，则是卖品和广告收入占比的持续上升，二者从2015年的9.2亿元（占比11.5%）、4.6亿元（占比5.8%）已经上升到去年的18.1亿元与23.9亿元，两项业务占比合计也达到了31.8%，而广告业务增长速度尤其快。

比起占比逐步增加，更重要的是卖品与广告的毛利分别达到了59.9%与67.4%。翻看很多院线的年报，广告与卖品业务都是利润率最高的业务。万达这两项业务的利润率并非最高，但是其最大的优势则在于影院的区位与规模优势。城市中最好的区位与成熟商业圈能带给万达带来极高的人流，这都是卖品和广告卖得好的必要条件。如果不出意外，万达今年的观影人次将超过2亿，这样巨大的人流无疑能使卖品和广告业务在未来或将成为万达新的宝藏。在年报中2017年的公司经营业绩回顾之中，“影院休闲消费新场景”、“广告业务”、“卖品销售新奇迹”等也都成为了万达的关键词之一。

万达与 COSTA合作布局咖啡业务促进餐饮销售

比起未来会如何，已经停牌超过11个月或许是万达更需要面临解决的问题。不过停牌期间的好消息是，阿里与文投控股78亿入股了万达电影，而这三者的合作，尤其是万达与阿里的合作，在资本市场将有很多故事可讲。有圈内人士告知壹娱观察，这项交易的初始，万达一度非常被动，被要求接受两家央企的投资。最终在万达的斡旋之下，一家大型央企才换成了阿里。很显然，如果换家公司，可能连议价的能力都没有。（点此阅读：阿里和万达，谁先找的谁？）

万达仍然想要极力保留自己的尊严，一如在别的院线、影投每年二三百家影院的增速迫近万达之时，万达将连续两年新增超过100家影院来保住自己院线一哥的位置。

（实习生马晨歌对文章亦有帮助）

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