货不真价不实，古井贡还能走多远
古井贡“年份原浆”里，到底有多少年份，多少原浆，多少外来的基酒，甚至食用酒精？
文 | 李廷祯 郑慧
先说主要发现和基本观点：
1. 古井贡酒不透明，在财报、环评等重要信披中，把许多不属于经营机密的企业信息隐藏起来，对投资者很不友好。
2. 徽酒普遍过度营销，许多广告夸大其词，古井贡酒更是如此。根据我们的研究，古井贡酒的基酒产能无法支撑其声称的优质酒产量，其“年份原浆”的成分和品质严重存疑；
3. 白酒行业有一些稳定的规律，比如固定的物料平衡比例。总有一天，消费者会理解这些规律和常识。到那时，弄虚作假就会失去市场。白酒企业需要正视消费者觉醒的趋势。
针对上述发现和疑问，我们三次致函向古井贡酒求证，但均未获得回复。
4月上旬，成都又将迎来全国春季糖酒商品交易会。素以高额营销费用著称的安徽古井贡酒（000596.SZ/200596.SZ），自然不会放过“春糖”这个露脸机会。
四川省人大会议中心，两千平米的辽阔底层被古井贡酒整体包租，布置成了气势恢宏的大型白酒展厅。
其宣传资料称，“古井贡的浓香型、古香型+黄鹤楼的清香型+明光酒业的明绿香型，将会一同出现在本届春糖；成为拥有三个品牌、四种香型、三地产区的中国名酒企业”。
参会前，古井贡酒“年份原浆”的次高端产品“古20”系列，宣布大幅提价，52度和38度的零售价，被调整为每瓶899元、799元。
古井贡酒自王效金落马后的颓废，仿佛一扫而空，各种复兴在即。
古井集团的新舵手梁金辉，因此声名鹊起。这位昔日的国企宣传科长，带领这个国企十年来快速奔跑，充分证明了宣传和快销品营销难以割舍的“缘分”。
01
古井贡复兴的两个秘诀
称古井贡酒为“营销酒”，大概不过分。其30%的销售费用率，令人目瞪口呆。同属黄淮板块的洋河股份（002304. SZ）此数值为 11.6%，口子窖（603589. SH）为8.5%，迎驾贡酒（602198. SH）为11.3%。
2011年，古井贡酒曾定增募资12.3亿元，投资四个新项目。其中之一，竟是无法单独核算效益的“品牌传播建设”。说白了，就是拿募资做广告。
2011年，中诚信国际发布的《古井集团信用评级报告》，称公司所需原料，主要包括原料和包装物，其中粮食等原料在生产成本占比为10%，而包装成本则占比60%。
2018年的《古井集团第一期中票信用评级报告》里，包装成本在生产成本中的比例升至70%。
古井贡的复兴，除了“渠道深耕”外，许多业内人士将其归功于新品“年份原浆”的横空出世。
2018年8月，安徽经济网发表过一篇题为《梁金辉：匠心铸魂追梦“中华第一贡”》的文章。文中称，中国人几乎都爱喝原汁原味的陈年老酒，一个“原汁原味”、一个“陈年老酒”，正好切中国人认定好酒的两大命脉。
“冥思苦想的梁金辉从床上跳起来推开窗户时，下了一夜的雨已经停歇，他迈步到书桌前郑重写下‘古井贡酒·年份原浆’八个字。2008年，在他主导下，古井贡酒·年份原浆系列产品成功上市。”
该文还写到，梁金辉格外关注产品质量，他促使基酒品质大幅提升，把产品质量抓牢，让消费者喝到货真价实的产品。
古井贡酒多年来对外宣传：继承发扬千年古法“九酝酒法”，北魏古井无极水，桃花曲，明代窖池发酵，择层取醅，择时取酒，陈年窖藏，高科技淬炼，“八大工艺”......
然而事实并非如此。
02
古井贡的基酒产能之谜
吨酒价格大幅攀升，甚至量价齐升，是白酒公司品质被市场认可的标志。但这并非古井贡酒的“专利”。近十年，中国白酒头部公司个个业绩惊人，量价齐升是“标配”。古井贡酒的骄人业绩中，有多少该归功于宏观大环境，这很难判断。
茅台股份（600519.SH）、五粮液（000858.SZ）等公司，产品品质超群，业界广泛认同。
与此不同的是，自“古井贡酒·年份原浆”问世以来，各种质疑就从未停歇，甚至引发诸多知识产权诉讼。
最大的事件，当属2012年媒体对古井贡酒外购大量食用酒精的质疑。此事的热炒，甚至引发了“新型白酒”的行业大论战。“食用酒精勾兑年份原浆”的质疑，令古井贡酒备受打击。
古井贡酒最后辩称，公司只是使用食用酒精勾调低端白酒，“年份原浆”属于高端白酒，与此无关。但是否真的无关，却无人知晓，无人深究。
古井贡酒外购食用酒精，是降低酿酒成本的需要，还是弥补基酒产能不足？
今年3月14日，我们在《徽酒苏酒缠斗正酣，时代却在向川黔板块招手》一文中指出：古井贡酒在2005-2019年间从未披露过基酒产能。
《财经》注意到，古井贡酒在对外披露产能时，总是用一句“成品酒勾调、灌装能力”草草带过。
白酒公司，尤其是浓香型白酒生产企业，若想大幅提高产品品质，必须拥有足够的、连续生产多年的老龄泥窖和大型陶坛、不锈钢酒罐。即，具备足够的基酒产能和基酒贮存能力；勾调灌装、贴标装箱这种完全机械化的流水线绝非关键，这是行业常识。
网络媒体《酒业家》曾发文称：在古井贡酒2016年股东大会上获悉，其“原酒生产可以达到10万吨，灌装能力30万吨”。
上述说法经《财经》产业研究中心核算，证明完全错误。截至2020年上半年，古井贡酒的基酒产能应为4.4万吨，其中安徽本埠4万吨，湖北黄鹤楼酒业0.4万吨。
古井贡酒上市至今，其基酒产能扩张，大致经历了三个阶段。
第一个阶段，是1996-1998年上市融资后的扩建，将1.7万吨扩建至2万吨。
古井贡B股1996年的招股书称，“四间酿酒分厂共有8526个发酵池及83套酿酒设备；本公司在1995年的总产量，约为16781吨大曲酒(按65度计)，已达到设计生产能力。”从这段话可以推测，上市前古井贡酒的基酒产能，约在1.7万吨。
B股募资中约1.61亿元人民币，用于将大曲酒年产量提高8000吨，优质大曲酒及普通大曲酒各占一半。
上述项目，在完成1000吨基酒产能建设后，“考虑白酒的市场需求状况，公司决定不再继续投资建设”。
A股募资中，计划投资约3177万元，扩建年产2000 吨大曲酒工程，此项目顺利完成。
A股招股书中还披露，古井贡厂区共有11个深度在350-600米的深井，均配有每小时可抽水80立方米的泵水设备。这就是所谓的“无极水”，和广泛宣传的“北魏古井”毫无关系。
以上2万吨（1.7+0.1+0.2=2）的基酒产能，古井贡一直保持到了2010年。
第二个阶段，是2011-2015年间的陆续改扩建，新增加了2万吨。
2011年，古井贡酒定增1680 万股，募资12.3亿元，准备建设诸多新项目。其中之一，是在“产能不变”的情况下，“将优质基酒生产比例从30%提高到 70%，年可新增优质基酒 8000 吨，同时普通基酒减少 8000 吨”。
此技改，正是2008年推出“年份原浆”的品质需要。从以上表述看，印证了古井贡1998-2010的基酒产能确实为2万吨[8000÷(70%-30%)=20000]。
在技术层面，“年份原浆”到底怎么不同于以往的古井贡酒呢？古井贡酒从来没有做过披露。
洋河股份曾在2009年的上市招股书中，披露了一个同样的项目，“产能不变，改9000吨普通基酒为9000吨优质基酒”，让我们窥得一斑。
财务报表的质量，可以从一个侧面反映上市公司的司品。数据完整、清晰的公司，多是优等生。古井贡酒的信披工作，改进空间巨大。
2011年7年，古井贡酒公布了《基酒酿造搬迁改造及配套设施投资项目可行性研究报告》，称要自筹3.7亿元，建设1万吨基酒生产设施的项目。但是，此1万吨基酒项目并未实施，而是并入了同年开工建设的“古井贡白酒产业园”项目中。
古井贡白酒产业园，分两期建设，共“8栋酿酒车间，10万吨基酒储存基地，9万吨成品酒勾储及灌装能力”。2014年一期投产，2015年全部建成投产。
那么问题来了，产业园“8栋酿酒车间”的基酒产能，到底是多少？各种资料前后冲突，归纳起来，主要有1万吨、2万吨、4万吨三种说法。
一些环评资料称，该产业园项目属于“搬迁改造”、“不扩大产能”，意思是新增产能只是已获批的1万吨；
亳州市政府的一些文件中，譬如《亳州市直工业区项目组2013年重点调度项目汇总表》、《亳州2013年市领导分包重点项目进展情况汇总表》，却称该项目基酒产能为4万吨；
而在2015年该园区竣工剪彩的仪式上，古井贡酒部分高管发言称，该项目基酒产能为2万吨。
关于“不扩大产能”的1万吨，应为“合法说法”。彼时，国家正进行产业结构调整，白酒生产线因为产能过剩，被列为禁止立项和批地的项目。
尤其是淮河流域，因为水污染，国家专门出台了《淮河流域水污染防治暂行条例》，严格限制淮河两岸盲目上马污染严重的酿造业。
酿酒属于轻工业，不少人认为环保节能，但这是错误认知。白酒行业大量蒸煮粮食，是能耗大户；白酒行业不仅高耗水，还排放大量高浓度有机废水。
此后新建白酒项目，几乎都披着“技改、易地搬迁、产能置换、不扩大产能”的外衣。这个怪现象，直到2019年年底产业政策松动后，才得以改观。
换言之，2万吨和4万吨，均是未经审批的“非法产能”。这或是古井贡酒对基酒产能讳莫如深的内核。
我们判断，4万吨的说法，属于夸大其词；2万吨应该是比较准确的说法。最直接的证据，是该项目可研报告里的主要技术经济指标——年处理粮食6.8万吨。
根据定额，每吨浓香基酒，制麯加发酵环节，需消耗3.4吨原粮，0.7吨的辅料稻壳。6.8万吨粮食，对应的基酒产能，正是2万吨。
不过，古井贡酒数次大规模基酒基建的环评报告，均在网上没有显示，在信息公开如此发达的今天，这显得不正常。
这带来一种可能：古井贡酒的各种环评报告，均是按照“不扩大产能”的假象，计算固液气排污量，或涉嫌严重环评造假。
第三阶段，是2016年跨省并购湖北黄鹤楼酒业，带来了异地产能0.4万吨左右。
2016年并购湖北黄鹤楼酒业，古井贡依然不公布这块新资产的产能。黄鹤楼拥有武汉、随州、咸宁三个生产基地。
目前最主要的，是湖北咸宁生态酿酒基地。根据2013年的项目环评资料，该项目基酒产能为0.3吨/年，成品酒产能为2万吨/年。
每1吨浓香型基酒，可以勾调1.4吨左右的成品白酒。0.3万吨基酒，何以支撑2万吨的成品酒产能？
咸宁生态酿酒基地，每年需要外采1.1万吨基酒，这个被写进了该环评报告的物料平衡表里。
黄鹤楼酒业的基酒总产量又是多少？
在黄鹤楼官网的“企业招标”一栏，2016、2017和2020年，分别有一则出售酒糟的招标公告。2016年出售酒糟，“武汉每天3吨，咸宁每天18吨，随州每天0.5吨”；2017年“武汉每天7吨，咸宁每天18吨”；2020年，（咸宁）“出售高粱酒糟4000吨，五粮酒糟5300吨。”咸宁合计9300吨。
每吨基酒，对应的是3吨酒糟。2016年、2017年，黄鹤楼每天的酒糟产量分别为21.5吨（3+18=21）、25吨（7+18=25）。按照每年压窖期（夏季不生产）90天、生产期270天计，应年产酒糟5800吨、6750吨。对应的基酒产量，为1900-2300吨。
2020年，咸宁的9300吨的酒糟，基本对应0.3万吨的基酒产量。同时，可以判断武汉、随州的基酒年产能极小，合计应不超过1000吨。
黄鹤楼酒业正在进行基建改造，基酒产能未来也许会有大提升，但目前产能不大。
根据上文的推理，由古井贡每年的成品酒产量，倒推得出的基酒产量，远远高于其实际基酒产能。即便满负荷生产，基酒缺口也非常巨大，见表2。
表2：古井贡酒年报成品酒产量和实际基酒产能之间缺口巨大（万吨）
资料来源：公司年报，《财经》产业研究中心计算整理
满负荷生产是理想状态，现实中可遇而不可求。所以古井贡实际的基酒缺口应该比表2估算的更大。古井贡酒是如何补齐这个大窟窿的？不言而喻，是依靠大量外采基酒或食用酒精。
对别的酒企而言，这不是问题。但是，对“年份原浆”产品做出诸多质量承诺的古井贡酒，这样做则涉嫌欺瞒、欺诈。
价不真货不实，是以营销见长的“徽酒”通病，古井贡酒病得最重。
但2012年以前的古井贡酒，信披诚实。譬如，2000年的年报就公开称，2001年公司的奋斗目标是“65度白酒总产量43760吨，其中优质大曲酒7,063吨，普通大曲酒6,577吨，新型白酒30,120吨”。
所谓新型白酒，正是使用食用酒精勾调，以区别于大麯固态酿造的传统白酒。其占比，竟然一度达到古井贡总产量的近七成。
这个问题，一直埋在财报中，直到2012年才大爆发。2012年后，接受教训的古井贡酒，开始对“年份原浆”的实际产量和销量讳莫如深。
消费者无从得知“年份原浆”的葫芦里，到底有多少年份，有多少原浆，有多少外地来的基酒，甚至食用酒精。
这次，古井贡抛出一个庞大的募资计划，准备募资50亿元，总投资89亿元，建设11420口窖池，形成6.66万吨原酒的生产能力；另外建设28.4万吨的基酒储存能力及13万吨的灌装能力。
因为长期信息不透明，外界无从得知古井贡的实际基酒产能。如果古井贡酒期许打造出一个年销售200亿元的白酒巨头，安徽本埠4万吨的微薄基酒产能，确实无力支撑。
梁金辉“急哄哄”大上项目，逻辑正在此处。
作者为《财经》产业研究中心研究员，编辑：刘建中
李廷祯
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《财经》产业研究中心 聚焦资本市场，研讨公司成败、探究行业兴衰，发现价值、警示风险
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